2014年，打破兜底潛規(guī)則勢在必行

南方周末特約評論員 高利民

2014年春節(jié)已過，如何預測這一年的宏觀經濟形勢？開年發(fā)生的中誠信托金開1號計劃兌付風險事件是繞不過去的。

盡管這一次的結果與以往一樣，還是維持住了信托金身不破、票據(jù)剛性兌付的神話，可這恐怕是最后幾次能獲得剛性的兌付了，剛性兌付的瓦解，其實已經進入倒計時。

允許剛性兌付的瓦解，不是個小事情。其意義或價值要遠遠超過金融合約本身所牽涉到的金額。可以這樣說，這是對市場力量的一個大級別的解放，同時也是整個解放市場過程中所剩下的最富隱蔽性和根本性的幾項工作之一，是難啃的硬骨頭。

為什么這么說？

且讓我們看看“剛性兌付”究竟是怎么回事。追本溯源來看，“剛性兌付”，脫胎于計劃經濟，是計劃經濟國家中“兜底承諾”這一更高級別的潛規(guī)則的表現(xiàn)形式的一種。

“兜底”，是計劃經濟中不成文的潛規(guī)則之一，也是最大牌的潛規(guī)則。這個“兜底承諾”的潛規(guī)則，體現(xiàn)在項目起步之初，這時它就是科爾奈所總結的大名鼎鼎的“預算軟約束”；體現(xiàn)在交易達成之后，這時它的作用更細致一些：在買方一端就是所謂的“剛性兌付”，在賣方一端，就是“破產軟約束”。

在純計劃經濟年代，國家的“兜底承諾”直接作用在項目上，表現(xiàn)為赤裸裸的“預算軟約束”；在市場經濟開始發(fā)展起來之后，這個“兜底承諾”就相對隱蔽地作用在交易兩端上，體現(xiàn)為“剛性兌付”和“破產軟約束”了。

從“破產軟約束”到“剛性兌付”，這一對孿生兄弟，是許多現(xiàn)象和扭曲的幕后推手，也是當前經濟中許多不良情形的肇因。這對潛規(guī)則的影響是如此地廣泛，以至于隨著市場經濟的發(fā)展和深化，它們作為市場和經濟發(fā)展絆腳石的負面影響也越來越突出、越來越集中。

“破產軟約束”的具體表現(xiàn)是，不僅是國企、國企中所謂的支柱企業(yè)難以破產，那些跟地方政府和銀行聯(lián)系密切的民營企業(yè)，也難以破產。在經濟上行周期，這個破產軟約束的危害并不那樣顯著，但一旦進入調整或下行周期，經濟中就會增加大量的僵尸企業(yè)。這些僵尸企業(yè)，靠著銀行的輸血和非銀行金融部門的龐氏融資（借新債還舊債）來茍延殘喘，給經濟的恢復增加了大量的負累，從發(fā)展角度看，更是構成了經濟轉型的主要障礙。

在目前的情形中，傳統(tǒng)產業(yè)中正充斥著大量的僵尸企業(yè)，其中的相當部分已經進入高危狀態(tài)。這個軟約束維持的時間越長，將來清理的代價就越高。值得注意的是，這個清理的代價還不是線性方式的增加、而是呈幾何級數(shù)（指數(shù)函數(shù)）的增長。

這個企業(yè)部門的“破產軟約束”，一對應到銀行部門，就變成了企業(yè)部門不計成本地向銀行部門融資，造成貸款利率的高企。這個貸款利率的高企，會導致銀行當期利潤大幅飆升，其發(fā)燒程度甚至會瘋狂到出現(xiàn)銀行的貸款利率與對應企業(yè)部門的利潤率倒掛的程度，這是根本不想還錢的節(jié)奏啊。

二對應到買方部門，就演化成了“剛性兌付”。

“剛性兌付”的第一個副作用，就是形成了大量的無風險套利機會。正是這些無風險套利的機會，造就了近年來大量非銀行金融機構的興起，尤其是信托業(yè)的空前繁榮。海外熱錢也正是利用了“剛性兌付”的保證，大量涌入，進行低費用、無風險的對沖套利。

這個“剛性兌付”的另一個重大弊端，是減弱了同業(yè)之間的競爭、減弱了市場機制中通過競爭提升效率的作用。因為“剛性兌付”令客戶絕無資產安全的后顧之憂，這不僅在相當程度上減弱了用戶搜索、比較、甄選的努力，進而還鼓勵了中小金融機構以打擦邊球的方式占便宜的冒險惡習。

更深一步看，“剛性兌付”還是居民部門基準存款利率偏低的重要推手。由于它支持了存款利率的價格歧視，對于沒有能力甄別搜索采購較高替代利率產品的居民而言，只好忍受偏低的基準利率，而這個被歧視人群在農村和城市底層社會更為集中，換言之，“剛性兌付”加劇了社會各階層間的財富分化。它甚至還推動了貸款利率的價格歧視，是廣受詬病的“先富者恒富”現(xiàn)象的幕后大推手。

歸根結蒂，“破產軟約束”、“剛性兌付”與“兜底承諾”這個潛規(guī)則家族，還是計劃經濟的殘余。要想讓市場發(fā)揮主導作用，就非得打破這些個潛規(guī)則不可；而一旦打破了這些潛規(guī)則，市場力量將得到一次大級別的解放。2014年的宏觀經濟形勢很大程度上取決于如何打破這個潛規(guī)則家族。

2014，經濟正是復雜混沌的多事之秋，堅定解放市場，是沖破這些迷霧、邁向長治久安的唯一出路。從這個意義上說，抓住剛性兌付瓦解所形成的機遇，從根子上拔除“兜底”這一勢力龐大的潛規(guī)則家族，化危機為契機，勢在必行。