談我國利率市場化改革的現(xiàn)狀與未來方向

■ 梁天馳（北京工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院 北京 100049）

近幾年來，隨著我國金融業(yè)的蓬勃發(fā)展，進(jìn)一步推行利率市場化進(jìn)程也進(jìn)入了白熱化階段。在“十二五”規(guī)劃中也明確要求“逐步推進(jìn)利率市場化改革”。2011年8月4日，中國人民銀行調(diào)查統(tǒng)計司課題組發(fā)布的報告《我國利率市場化的歷史現(xiàn)狀與政策思考》中提出在恰當(dāng)時機(jī)下逐漸擴(kuò)大利率浮動區(qū)間，因此，這個過程不是一蹴而就的；要保證滿足標(biāo)準(zhǔn)條件的金融機(jī)構(gòu)在市場機(jī)制下定價，控制不符合標(biāo)準(zhǔn)的金融機(jī)構(gòu)的定價權(quán)。就目前狀況而言，我國的經(jīng)濟(jì)條件已經(jīng)滿足了進(jìn)一步推行利率市場化所需的條件，伴隨著國有和私有大型商業(yè)銀行股份制改革以及他們的成功上市，金融機(jī)構(gòu)的軟約束以及金融機(jī)構(gòu)之間的不公平競爭問題也在逐步解決，進(jìn)一步推進(jìn)利率市場化改革已經(jīng)進(jìn)入了成熟階段。利率市場化是指金融機(jī)構(gòu)在貨幣市場經(jīng)營融資的利率水平，由金融市場的供求來決定，主要包括利率決定、利率傳導(dǎo)、利率結(jié)構(gòu)和利率管理等多個方面的市場化。實際操作中，推行利率市場化就是轉(zhuǎn)移利率的決策權(quán)，即交給金融機(jī)構(gòu)根據(jù)自身狀況、市場情況和相關(guān)政策自主決定利率。

利率市場化是我國進(jìn)一步市場化改革的關(guān)鍵步驟，其不僅關(guān)系到人民幣國際化的進(jìn)程，更關(guān)系到資本能否根據(jù)市場需求合理配置到能夠產(chǎn)生最大效益的部門當(dāng)中去，以及金融機(jī)構(gòu)能否健康有序的發(fā)展，這對我國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整有著很深遠(yuǎn)的意義。

我國利率市場化的歷史進(jìn)程

我國利率市場化改革的整體思路是：在貨幣市場以及債券市場利率的市場化推行獲得較為滿意結(jié)果的前提下，再逐步推行市場利率。目前銀行間同業(yè)拆借市場利率已經(jīng)成為金融市場利率的基礎(chǔ)，改革發(fā)展的突破口就是針對銀行間拆借利率來開展。

1986年1月，國務(wù)院頒布的《中華人民共和國銀行管理暫行條例》，對于專業(yè)銀行資金的拆借是明確表示贊成的；而正式放開銀行間拆借利率的管制，是在1996年6月，中國人民銀行在《關(guān)于取消同業(yè)拆借利率上限管理的通知》中，明確了拆借利率的商定是在需求雙方根據(jù)市場資金的行情來決定。

債券市場改革方面，1991年，我國國債發(fā)行的方式開始采用承購包銷這種具有市場因素的方法；1996年財政部建立證券交易所市場平臺使國債的市場化發(fā)行得以實現(xiàn)；1997年，中國人民銀行在《關(guān)于銀行間債券回購業(yè)務(wù)有關(guān)問題的通知》當(dāng)中宣布，決定利用全國統(tǒng)一的同業(yè)拆借市場來開辦銀行間的債券回購業(yè)務(wù)；1999年，財政部首次在銀行間債券市場實現(xiàn)了以利率招標(biāo)的方式來發(fā)行國債；2004年，人民銀行又在其頒布的《全國銀行間債券市場債券買斷式回購業(yè)務(wù)管理規(guī)定》當(dāng)中，增加了回購市場價格發(fā)現(xiàn)、規(guī)避風(fēng)險等多種功能，進(jìn)一步豐富了債券回購交易的業(yè)務(wù)形式。

我國存貸款利率市場化的主要進(jìn)行方式是“先外幣、后本幣；先貸款、后存款；先長期、大額，后短期、小額”。外幣利率的市場化：經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，2000年9月21日起，中國人民銀行組織實施了境內(nèi)外幣利率管理體制改革，主要包括兩方面，一是放開外幣貸款利率，二是放開大額外幣存款利率；直到2003年11月，小額外幣存款利率下限才開始放開。存貸款利率的市場化：1987年1月，中國人民銀行進(jìn)行了貸款利率市場化的首次嘗試，在《關(guān)于下放貸款利率浮動權(quán)的通知》中宣布，商業(yè)銀行可以按照國家規(guī)定的流動資金貸款利率為基準(zhǔn)上浮其貸款利率，浮動的幅度最高不能超過規(guī)定利率的20%。而隨著貸款政策不斷調(diào)整，至2004年為止已經(jīng)實現(xiàn)了存款利率“放開下限，管住上限”的既定目標(biāo)。

我國利率市場化決策方向分析

改革開放三十多年來，我國的利率市場化改革效果獲得了可觀的成果，一方面基本實現(xiàn)了貨幣市場和債券市場的利率市場化，另一方面也基本實現(xiàn)了存貸款利率在“貸款管下限、存款管上限”的階段性目標(biāo)。而隨著中央銀行公開市場操作體系逐步完善和金融市場的逐漸成熟，進(jìn)行下一步金融改革的時機(jī)已經(jīng)到來，進(jìn)一步放開存貸款利率勢在必行。

然而近幾年來，我國銀行存款利率都被壓制在一個很低的水平上，自2004年開始，一年期銀行存款實際利率（名義利率-通貨膨脹率）有一半時期為負(fù)，且平均值為-0.5%。對于這一決策的原因，《全球金融危機(jī)后中國的可持續(xù)經(jīng)濟(jì)增長》一書認(rèn)為，中國實行低利率政策原因在于：

2003年以后大量的外部盈余，和盯住美元的固定名義匯率制度。為了這一政策，中國人民銀行從2003年開始在外匯市場上進(jìn)行大規(guī)模干預(yù)，結(jié)果2003年中國官方外匯儲備急劇增加了1170億美元。由于中國經(jīng)常賬戶的持續(xù)增長，央行繼續(xù)在外匯市場上進(jìn)行大規(guī)模干預(yù)，外匯儲備平均以年GDP的10%的速度增長，在2011年底達(dá)到了3.2萬億美元。

央行于2003年開始主要通過發(fā)行央行票據(jù)和提高法定存款準(zhǔn)備金率來放大本外幣對沖操作以保持物價穩(wěn)定。2011年底央行將法定存準(zhǔn)率提高到21.5%（中小銀行為19.5%）。央行的法定存款以及銀行手中持有的央行票據(jù)的規(guī)模呈現(xiàn)逐年上升趨勢，其占GDP的比重從1997-2002年平均為17.5%驟升至2003-2011年的38.4%，并于2011年底達(dá)到40.7%。毫無疑問的是，這些央行的法定存款以及央行票據(jù)的融資成本是巨大的，所以維持低利率來減少融資成本也就是無可厚非的。

但是在低利率條件下商業(yè)銀行要向央行提供如此規(guī)模的融資無疑是困難的，因此通過規(guī)定存貸款之間的最小利差水平，讓銀行獲得超額利潤就成為維持央行大規(guī)模融資的一個重要手段。這種手段也使得融資成本最終轉(zhuǎn)嫁到了儲戶的頭上。為了中國經(jīng)濟(jì)的正常發(fā)展，這種人為壓低的利率水平勢必不能長久下去。

推行利率市場化面臨的困難

目前中央銀行利率調(diào)控框架仍舊不夠完善，要想完全放開利率管制、基本依靠市場調(diào)控手段來調(diào)節(jié)宏觀經(jīng)濟(jì)，就必須按照我國國情和實際發(fā)展的需求安排一系列重要金融制度，比如：公開市場操作工具、目標(biāo)利率選擇等，尤其是要使市場化的中央銀行目標(biāo)利率得到實現(xiàn)，公開市場操作的功能與成效不斷的完善。當(dāng)前我國金融市場上仍然存在著包括Shibor、Chibor、國債利率、定期存款利率在內(nèi)的很多類型的基準(zhǔn)利率。這些基準(zhǔn)利率在利率產(chǎn)品定價方面起到重要的作用，但同時卻都無法完全滿足宏觀調(diào)控的目標(biāo)利率的要求。所以在放開存貸款利率之前，選擇培養(yǎng)一種能滿足中央銀行公開市場操作有效調(diào)控的目標(biāo)利率，已經(jīng)成為當(dāng)前的關(guān)鍵問題。

對于目標(biāo)利率的選擇問題，中國人民大學(xué)金融與證券研究所副所長趙錫軍認(rèn)為，決定市場基準(zhǔn)利率的應(yīng)該是貨幣市場的利率?！耙驗樨泿攀袌鍪墙鹑跈C(jī)構(gòu)之間進(jìn)行流動性資金借貸的市場。而存貸款市場是零售市場，市場化之后不會出現(xiàn)統(tǒng)一的價格。貨幣市場上，由于都是金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行買賣，容易形成統(tǒng)一的利率。所以從目標(biāo)來講，還是要形成貨幣市場統(tǒng)一的基準(zhǔn)利率”。

快速、有效的使金融市場利率、公開市場操作利率引導(dǎo)存貸款利率是當(dāng)前利率傳導(dǎo)機(jī)制的一個核心問題。因此，疏通利率傳導(dǎo)渠道是放開存貸款利率管制之前首先要完成的，這樣做可以使存貸款利率能夠有效的被央行通過市場手段所調(diào)控，并且改變當(dāng)前存貸款基準(zhǔn)利率反作用于金融市場利率這種不正常的利率傳導(dǎo)機(jī)制。一方面金融市場利率對存貸款利率的引導(dǎo)作用非常有限，另一方面金融市場利率還受到了公開市場操作與存貸款利率這兩者的引導(dǎo)作用，假如不能夠在徹底放開存貸款利率管制之前有效的疏通利率傳導(dǎo)渠道，那么隨著存貸利率的放開，銀行為了吸收更多存款必然提高之前一直被壓抑的存款利率，進(jìn)而提高貸款利率，帶動金融市場上的各種利率上漲，央行的公開市場操作利率被動上漲，加大了央行調(diào)控經(jīng)濟(jì)的難度和壓力，而與此同時，由于金融市場利率及公開市場操作利率這兩者對存貸款利率不能起到有效的引導(dǎo)作用，央行就很難再通過公開市場操作、存款準(zhǔn)備金以及貼現(xiàn)利率等間接調(diào)控手段對存貸款利率進(jìn)行迅速有效地控制，國家的財政政策和貨幣政策的實行和效果都會受到較大影響。

由于長期以來商業(yè)銀行存貸款利差相對穩(wěn)定，不僅讓銀行業(yè)一直賺取暴利，同時也導(dǎo)致包括商業(yè)銀行在內(nèi)的很多金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險定價能力較弱，一旦放開存貸款利率，這些金融機(jī)構(gòu)在缺乏成熟有效的風(fēng)險定價能力的情況下很容易產(chǎn)生各種問題，包括自身資金條件并不是很好的中小銀行被迫去開拓中間業(yè)務(wù)從而擴(kuò)大風(fēng)險，而且由于不能再賺取高額利差，既得利益者與操作上的難題都將阻礙利率市場化的進(jìn)程。

當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢不容樂觀。從2012年4月份發(fā)布的各項經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來看，中國經(jīng)濟(jì)并沒有如經(jīng)濟(jì)學(xué)家們此前預(yù)期中那樣，同比增速在2012年一季度見底后回升，反而還有進(jìn)一步回落的隱憂。筆者認(rèn)為在當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢下，不宜過快放開存貸款利率的限制。一方面由于投資與消費需求的減弱，在放開貸款利率的情況下，銀行為了貸款勢必要較大幅度降低貸款利率；另一方面，由于存款長期的零利率乃至于負(fù)利率，放開存款利率就等于提高存款利率，銀行長期賺取的利差必然大幅度縮水，很有可能導(dǎo)致銀行業(yè)的危機(jī)。

相關(guān)解決措施

為了應(yīng)對以上這些利率市場化過程中存在的問題，本文對下一步推行利率市場化提出了以下幾點建議：一是應(yīng)該先允許某些部分符合標(biāo)準(zhǔn)的金融機(jī)構(gòu)，讓他們開始試行市場化定價，對于那些不達(dá)標(biāo)金融機(jī)構(gòu)的定價權(quán)要進(jìn)行限制；二是不應(yīng)該一次性完全放松利率管制，而是應(yīng)該抓住時機(jī)逐步擴(kuò)大利率浮動的區(qū)間；三是應(yīng)站在全局性的角度上慎重考慮處在不同階段的利率政策會對金融市場產(chǎn)生什么樣的影響，另外還應(yīng)該對不同類型利率產(chǎn)品之間的套利行為采取積極的應(yīng)對措施，盡量避免該情況的發(fā)生；四是利率的放開程度不應(yīng)與金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)、居民的接受程度產(chǎn)生過大偏離，而應(yīng)該保持一致。

總的來說，就是循序漸進(jìn)的放開利率管制，一方面根據(jù)不同對象采取針對的措施，緩慢推進(jìn)，讓各單位有一個逐漸適應(yīng)的過程；另一方面在放開的過程當(dāng)中不斷查漏補(bǔ)缺，及時發(fā)現(xiàn)問題并迅速處理。

而且，對于逐步擴(kuò)大利率浮動區(qū)間這一點，央行課題組的報告提出了幾項具體措施：“第一，放寬貸款利率下限。第二，簡化貸款利率檔次。另外就目前來說，放開銀行存貸款利率之前所需要的一個重要的準(zhǔn)備工作就是推行存款保險制度。很多銀行由于存款資源較為緊張，開始大規(guī)模推行理財產(chǎn)品，將其利率水平與上海同業(yè)間銀行拆借利率（SHIBOR）掛鉤，成為了利率變相市場化的一個代表性工具。由于理財產(chǎn)品在銀行總負(fù)債表內(nèi)的規(guī)模越來越大，不僅開始倒逼利率市場化，其管理的難度和風(fēng)險也開始提高。對于銀行本身來說，利率市場化的第一個風(fēng)險是利差水平可能縮小，與世界主流銀行的利差趨同。而另一個風(fēng)險則是資金開始變得更加短期化，從理財產(chǎn)品發(fā)行的現(xiàn)狀來看，3個月以內(nèi)的理財產(chǎn)品較受市場歡迎，對于銀行來說，這意味著期限錯配的風(fēng)險開始增大，一旦存款或者存款類資金出現(xiàn)大規(guī)模流失，那么貸款也必將被迫減少，而一旦貸款不能被取回，那么銀行將面臨較大規(guī)模的風(fēng)險。為了降低利率市場化對銀行業(yè)造成的風(fēng)險，勢必要在此之前推出并完善存款保險制度”。

結(jié)論

改革開放30余年來，中國特色社會主義市場經(jīng)濟(jì)已經(jīng)取得了巨大的成果，商品市場和勞動力市場已經(jīng)基本完成了市場化的目標(biāo)。資本市場化中最重要的一項利率市場化也已經(jīng)取得了階段性的成果，包括一方面基本完成了貨幣市場及其債券市場，同時還完成了“貸款管下限、存款管上限”階段性目標(biāo)的存貸款利率市場化。而如何逐步實現(xiàn)利率市場化的目標(biāo)，即完全放開對存貸款利率的限制，已經(jīng)成為繼續(xù)發(fā)展市場經(jīng)濟(jì)道路上的又一道難題。

1.2012年中央財政預(yù)算：國內(nèi)增值稅增10.8%.上海商報，2012-3-24

2.建存款保險制度 護(hù)航利率市場化.第一財經(jīng)日報，2012-3-23

3.關(guān)于2012年深化經(jīng)濟(jì)體制改革重點工作的意見.中國政府網(wǎng)，2012-3-24

4.劉西.我國利率市場化的歷史、現(xiàn)狀與政策思考.中國金融，2011.8