金融脫媒下的債券投資

曾剛

2011年以來，金融脫媒逐漸露出端倪，而在2012年這一趨勢愈發(fā)明顯，隨著金融脫媒的深入，將對債券投資帶來明顯的趨勢性影響。

金融脫媒首先使得微觀融資改善，資金面緊中有松?；仡櫲ツ甑臄?shù)據(jù)，可以發(fā)現(xiàn)2012年1月到11月的社會融資總規(guī)模為14.15萬億，比去年同期多出2.6萬億，同比增幅高達22％，高于近年來15％上下的信貸增量目標，表明資金面整體上并不算緊，這與微觀融資改善的實際情況是相符的。

其次，在當前金融脫媒不斷推進，傳統(tǒng)的過于依賴銀行體系的格局正在弱化。資金的供求各方可以更有效地形成均衡價格，不斷推動利率市場化的進程。

再次，固定收益市場在權(quán)益市場持續(xù)低迷的這幾年獲得了良好的發(fā)展機遇，投資者的風(fēng)險偏好降低，投資心態(tài)向低風(fēng)險收益和絕對回報的方向轉(zhuǎn)化，金融脫媒的格局已經(jīng)確定。從投資者角度，原本滿足于把錢存在銀行，現(xiàn)在更愿意直接購買債券、貨幣基金、債券基金、銀行理財產(chǎn)品、信托產(chǎn)品甚至參與民間借貸；同樣，過去資金的需求方現(xiàn)在可以通過發(fā)行債券、信托等方式可以降低融資成本、規(guī)避信貸限制、弱化融資約束。

最后，信用債的顯著增長帶來了新的趨勢性變化。在2008年以前，信用債的總量很小，國債、央票和政策性金融債構(gòu)成了債市的絕對主體，銀行和保險作為最大的投資者，規(guī)模穩(wěn)定增長，以持有到期為主。隨著金融脫媒的不斷深化，信用債的迅猛增長，固定收益類產(chǎn)品的杠桿分級等創(chuàng)新工具的推進，可供選擇的投資策略更加豐富了；在金融脫媒的格局下，資金的最終供應(yīng)方和需求方對債券利率和風(fēng)險的考量將直接交鋒，必然對市場產(chǎn)生一定影響，帶來新的趨勢性的變量。

隨著金融脫媒的深入，將對債券投資帶來明顯的趨勢性影響。概括來看，主要是三方面：第一，收益率區(qū)間將收窄，債券市場中長期有望穩(wěn)步向上。中國勞動力成本存在剛性上升的中長線壓力，通脹作為一個時常被低估的項目也持續(xù)存在壓力，債市中樞往下走的空間不大。而另一方面，隨著經(jīng)濟增長的放緩，新一屆領(lǐng)導(dǎo)人表示可以接受稍低的增長率，筑底復(fù)蘇階段企業(yè)的投資回報同樣是下降的，實際投標中作為資金需求方的產(chǎn)業(yè)資本擁有相對更多的話語權(quán)。

第二，在金融脫媒的格局下，未來不同信用級別債券的利差可能會明顯擴大。間接融資模式下，銀行體系完全承擔(dān)了信用風(fēng)險，最終供需方是隔離的。在銀行承擔(dān)社會穩(wěn)定職能的慣例下，即便是銀行主承銷的信用債也出現(xiàn)銀行兜底的情況，在金融脫媒的格局下，信用風(fēng)險最終還是由投資者來承擔(dān)的，現(xiàn)有的信用利差缺乏足夠的保護，在真實信用違約事件暴露之后，一個合理的信用利差的分布最終會得到修復(fù)。

第三，金融脫媒給債市投資更大的空間和靈活性，擁有豐富經(jīng)驗的投資團隊、專業(yè)的信用分析能力、優(yōu)秀的產(chǎn)品設(shè)計理念、良好的交易能力和風(fēng)控機制的基金公司將獲得更大的發(fā)展機遇。