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    淺談現(xiàn)階段我國(guó)企業(yè)對(duì)融資方式的選擇

    2013-03-11 07:14江虹曉
    關(guān)鍵詞:發(fā)行股票融資方式銀行貸款

    摘要:文章探討了現(xiàn)階段我國(guó)企業(yè)對(duì)融資方式的選擇問(wèn)題,主要對(duì)現(xiàn)階段我國(guó)企業(yè)融資方式存在的問(wèn)題以及對(duì)應(yīng)的處理措施進(jìn)行探討,旨在指導(dǎo)企業(yè)進(jìn)行融資決策,提高企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理效率。

    關(guān)鍵詞:融資方式;直接融資;間接融資;銀行貸款;發(fā)行股票;債券融資

    中圖分類(lèi)號(hào):F812 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A 文章編號(hào):1009-2374(2013)01-0137-03

    在現(xiàn)實(shí)的資本市場(chǎng)條件下,融資決策會(huì)對(duì)企業(yè)的投資決策有著重要的作用。有關(guān)資料表明,企業(yè)的融資約束和其投資——現(xiàn)金流敏感性呈正向關(guān)系,并且企業(yè)的融資方式以及由這些融資方式而構(gòu)成的資本結(jié)構(gòu)會(huì)直接影響到該企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效率及穩(wěn)定性等方面,且企業(yè)融資方式的不同引起的融資效率的差別可以比較準(zhǔn)確地表示出來(lái)?;诖耍瑸樘岣咂髽I(yè)的經(jīng)營(yíng)管理效率,探討我國(guó)企業(yè)對(duì)融資方式的選擇問(wèn)題,具有了較為現(xiàn)實(shí)的意義。

    1企業(yè)融資方式的含義

    現(xiàn)階段我國(guó)企業(yè)融資方式主要包括內(nèi)部籌資方式和外部籌資方式兩種。前者指的是企業(yè)從內(nèi)部進(jìn)行資金開(kāi)辟,籌措資金,通常有企業(yè)的折舊和留存盈余。該融資方式的優(yōu)點(diǎn)就是能夠有效減少信息不對(duì)稱(chēng)的干擾,節(jié)約交易開(kāi)支,操作過(guò)程相對(duì)簡(jiǎn)單,避免與外部投資者的交涉及所涉及的復(fù)雜的合同等問(wèn)題。而對(duì)應(yīng)的外部籌資方式指的是企業(yè)從除了該企業(yè)外的對(duì)象進(jìn)行資金開(kāi)辟,而大部分要有金融市場(chǎng)來(lái)獲取資金來(lái)源。而此類(lèi)融資方式又包括債務(wù)融資和發(fā)行股票兩種形式,前者利用銀行或發(fā)行企業(yè)債券的手段獲得資金及發(fā)行股票從投資者手中獲得資金。債務(wù)融資還可以分成兩類(lèi):直接債務(wù)融資及間接債務(wù)融資。前者利用證券市場(chǎng)發(fā)行債券的手段獲得資金,后者利用銀行進(jìn)行貸款融資。而這里的直接債務(wù)融資和發(fā)行股票融資方式又可以統(tǒng)稱(chēng)為直接融資。外部融資方式最為顯著的優(yōu)點(diǎn)是轉(zhuǎn)移企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

    2我國(guó)企業(yè)融資方式選擇現(xiàn)狀

    我國(guó)現(xiàn)階段在建立和完善中國(guó)特色社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的過(guò)程中,各類(lèi)融資方式也隨之出現(xiàn)并發(fā)展,逐漸呈現(xiàn)出多元化的趨勢(shì),有利于企業(yè)的自主融資。但是,由于受到當(dāng)前國(guó)內(nèi)的金融監(jiān)管、信息傳遞、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)、社會(huì)大眾的成熟度等因素的影響和制約,國(guó)內(nèi)企業(yè)在融資方式的選擇問(wèn)題上表現(xiàn)出效率低下的現(xiàn)象,主要有以下三個(gè)方面的問(wèn)題:

    2.1依賴(lài)內(nèi)部融資,缺乏理性理解,偏愛(ài)過(guò)度投資

    從稅收體制改革至今,我國(guó)企業(yè)在較長(zhǎng)的一段時(shí)間內(nèi)均未對(duì)國(guó)家股東進(jìn)行紅利分配。國(guó)企留存了豐厚的利潤(rùn),即便其作為上市公司,大部分也會(huì)不支付或少支付現(xiàn)金股利。歸咎于以下兩大方面的原因:首先,當(dāng)今我國(guó)企業(yè)需求程度大大超過(guò)了國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)發(fā)展水平,企業(yè)留存大量利潤(rùn)是基于對(duì)緩解外部融資約束的考量。而且市場(chǎng)中尚不穩(wěn)固的企業(yè)地位也無(wú)法獲得太多的融資選擇權(quán)利。若企業(yè)的需求難以靠?jī)?nèi)部資金支撐,同時(shí)資本市場(chǎng)又拒絕向其開(kāi)放,申請(qǐng)上市發(fā)行股票或債券進(jìn)行直接融資具有很大的困難,因而致使國(guó)企出現(xiàn)依賴(lài)內(nèi)部融資的情況。其次,在很長(zhǎng)時(shí)間內(nèi),企業(yè)缺乏對(duì)資本成本的理性理解,僅是浮于表面,如借來(lái)的債務(wù)具有資本成本,其典型代表就是借款利率;不分派現(xiàn)金股利形成的留存收益是自有資金,不具有成本。像這樣對(duì)定義的理解錯(cuò)誤會(huì)直接導(dǎo)致企業(yè)偏愛(ài)過(guò)度投資的表現(xiàn),企業(yè)負(fù)債率低,資本使用率也低。

    2.2直接外部融資發(fā)展程度低,具有很大開(kāi)發(fā)潛力

    我國(guó)企業(yè)外部融資中最重要的融資方式是通過(guò)銀行等金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行間接融資。銀行貸款作為一種“私募”方式,指的是企業(yè)和銀行之間通過(guò)談判達(dá)成一致的信貸協(xié)議。銀行貸款在我國(guó)企業(yè)的融資方式中一直具有統(tǒng)領(lǐng)性地位,其融資額度超過(guò)所有融資方式融資總額的90%。相對(duì)應(yīng)的,我國(guó)企業(yè)也可以通過(guò)直接融資來(lái)獲取資金,即直接向投資者發(fā)行證券,也就是一種“公募”方式。但此種融資方式在國(guó)內(nèi)正在成長(zhǎng)而并不完善,其所需的融資成本要比其他方式高不少。其費(fèi)用主要包括上市公司所需費(fèi)用、高額手續(xù)費(fèi)用等。此外,還需提高企業(yè)的信譽(yù),為發(fā)行證券開(kāi)辟道路,這要求企業(yè)也對(duì)外公布財(cái)務(wù)信息,以供投資者參考,并要通過(guò)政府的資格及能力的審核。這些因素造成了外部直接融資的局限。目前,國(guó)內(nèi)外部直接融資方式還只是作為一種輔助的融資方式。

    2.3傾向外部股權(quán)融資

    當(dāng)前,我國(guó)大部分的企業(yè)選擇的融資方式都遵循銀行貸款、發(fā)行股票、債券融資這樣一個(gè)優(yōu)先順序,上市公司融資方式的一個(gè)顯著特征就是傾向外部股權(quán)融資。和國(guó)外相比,我國(guó)企業(yè)對(duì)于股權(quán)融資和債務(wù)融資的優(yōu)序選擇有著很大的差別,筆者認(rèn)為具有以下兩個(gè)方面的原因:首先,我國(guó)企業(yè)債券的計(jì)劃管理體制對(duì)債券發(fā)行造成了限制。不完善的債券市場(chǎng)、單調(diào)的債務(wù)融資工具、缺乏創(chuàng)新的市場(chǎng)以及較低的社會(huì)信用等因素均對(duì)融資方式造成了影響。相對(duì)于上市發(fā)行股票審批程序,發(fā)債的審批程序要更為嚴(yán)格、復(fù)雜。其次,市場(chǎng)基礎(chǔ)不過(guò)硬,當(dāng)前國(guó)內(nèi)股票融資成本過(guò)低,導(dǎo)致相對(duì)于既要還本又要付息的債券,不得不還本付息的股票融資對(duì)企業(yè)的吸引力更大、應(yīng)用更廣。

    3對(duì)我國(guó)企業(yè)融資方式選擇的建議

    我國(guó)企業(yè)選擇融資方式的問(wèn)題,其核心在于協(xié)調(diào)內(nèi)部融資、外部債權(quán)融資及股權(quán)融資間的相互關(guān)系,達(dá)到一個(gè)企業(yè)的加權(quán)平均資本成本最低,企業(yè)價(jià)值最大化的目的。筆者認(rèn)為主要面臨以下三個(gè)方面的工作:

    3.1確立目標(biāo),遵循原則

    企業(yè)的留存盈余內(nèi)部融資事實(shí)上是企業(yè)股利政策的另外一種表述形式,根據(jù)當(dāng)代的股利理論,基于股東財(cái)富最大化理財(cái)目標(biāo)的企業(yè)股利政策制定需要遵循剩余股利原則。該原則具體指的是,企業(yè)在進(jìn)行股利政策制定過(guò)程中,其目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)需要根據(jù)資本預(yù)算確定,而其股利政策和融資活動(dòng)又需要根據(jù)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)來(lái)籌劃。根據(jù)這個(gè)原則,企業(yè)發(fā)放現(xiàn)金股利的必要條件是要滿(mǎn)足所有凈現(xiàn)值超過(guò)零的投資項(xiàng)目的資金支持均需足夠。企業(yè)應(yīng)該把稅后凈利潤(rùn)首先用來(lái)滿(mǎn)足那些收益率高于股東最低要求報(bào)酬率的投資項(xiàng)目,接著把余下的現(xiàn)金流發(fā)給股東。

    詹森(Jensen)教授在對(duì)代理沖突進(jìn)行研究的過(guò)程中,定義了自由現(xiàn)金流量,即企業(yè)在滿(mǎn)足了凈現(xiàn)值為正的投資項(xiàng)目資金需求之后剩余的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量。這里的“自由”主要指的是管理當(dāng)局能夠在不對(duì)企業(yè)持續(xù)增長(zhǎng)造成干擾的條件下,自由向企業(yè)的各個(gè)投資者分配該現(xiàn)金。為維護(hù)債權(quán)人的報(bào)酬及股東的財(cái)富,使其達(dá)到一個(gè)最理想的程度,企業(yè)管理當(dāng)局能夠以利息的形式支付給債權(quán)人。所以,根據(jù)剩余股利原則與自由現(xiàn)金流量原則,為了實(shí)現(xiàn)股東財(cái)富最大化的理財(cái)目標(biāo),最大程度地減少企業(yè)的代理沖突,防止經(jīng)理人員不經(jīng)濟(jì)地運(yùn)用現(xiàn)金流量(比如投放到凈現(xiàn)值為負(fù)的投資項(xiàng)目上)甚至非法地挪用現(xiàn)金流量,一方面,企業(yè)必須依據(jù)資本預(yù)算決定的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)來(lái)安排企業(yè)的內(nèi)部融資比重;另一方面,企業(yè)必須將自由現(xiàn)金流量完全地分派給股東。

    3.2依據(jù)研究結(jié)果,提高企業(yè)融資能力

    針對(duì)各個(gè)國(guó)家的企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的區(qū)別,可以根據(jù)直接和間接融資方式分別所占的比重對(duì)國(guó)家企業(yè)融資模式進(jìn)行區(qū)分,主要包括兩種,即市場(chǎng)導(dǎo)向型和銀行導(dǎo)向型,前者的典型代表是美國(guó),后者的典型代表是德國(guó)、日本。調(diào)查結(jié)果顯示,相對(duì)于德國(guó)、日本,美國(guó)融資效率要高出1/3左右。美國(guó)的儲(chǔ)蓄率盡管一貫較低,但資本市場(chǎng)直接融資方式發(fā)展水平很高,并和間接金融方式爭(zhēng)奪市場(chǎng),導(dǎo)致資本的積累、形成、再生和重組能力很強(qiáng),從而其儲(chǔ)蓄向投資的轉(zhuǎn)化效率也就保持在較高的水平。相對(duì)而言,德國(guó)、日本對(duì)間接融資青睞有加,相應(yīng)地就對(duì)直接融資方式造成了某些程度的擠兌,兩種融資方式的選擇和組合不如美國(guó)合理,也就造成其融資效率相對(duì)低下。我國(guó)亦然,因資本市場(chǎng)正處于成長(zhǎng)階段,直接融資方式只能作為一種輔助融資方式。而以長(zhǎng)遠(yuǎn)的眼光看,為了將社會(huì)盈余資金的使用效率提高到新的水平,加強(qiáng)資本市場(chǎng)的發(fā)展措施必不可少,通過(guò)發(fā)展直接融資,拓寬企業(yè)的融資渠道,減輕銀行等金融機(jī)構(gòu)的貸款壓力,增強(qiáng)融資工具的流通性。

    3.3借助債券市場(chǎng),擴(kuò)大債券融資比重

    梅耶斯教授的優(yōu)序融資理論針對(duì)企業(yè)融資方式的選擇問(wèn)題進(jìn)行了深入的研究和分析,并且該理論得到了資本市場(chǎng)的實(shí)際運(yùn)行的驗(yàn)證。根據(jù)該理論,企業(yè)在信息不對(duì)稱(chēng)的條件下,融資方式的選擇應(yīng)該遵循下述的優(yōu)序,從而構(gòu)成自身的資本結(jié)構(gòu):首先,公司對(duì)內(nèi)源性融資有所偏好;其次,分紅比率變動(dòng)因公司股利的剛性政策較少變化,公司不確定性的投資收益常常會(huì)引起公司內(nèi)源性融資無(wú)法滿(mǎn)足投資支出的現(xiàn)象發(fā)生,導(dǎo)致公司形成了外部融資的要求;最后,對(duì)于外部融資方式,安全性較高的證券會(huì)成為公司的首選,其一般順序?yàn)椋汗緜赊D(zhuǎn)債等混合型債券→股權(quán)性融資。

    由此可知,當(dāng)前,西方現(xiàn)代企業(yè)融資行為的一個(gè)重要的特征即是依賴(lài)內(nèi)部融資與債務(wù)融資。相關(guān)文獻(xiàn)說(shuō)明,債券市場(chǎng)融資的規(guī)模約為股市融資的9倍。也就是說(shuō),一個(gè)成熟的證券市場(chǎng)偏愛(ài)公司債券。根據(jù)優(yōu)序融資理論,并借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家的融資經(jīng)驗(yàn),債券融資方式還是值得我國(guó)企業(yè)注意并加以適當(dāng)重視的,其發(fā)展應(yīng)當(dāng)與我國(guó)證券市場(chǎng)不斷完善節(jié)奏保持一致。

    4結(jié)語(yǔ)

    總之,資金緊缺仍是現(xiàn)階段我國(guó)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)中最主要和最難解決的困難,企業(yè)融資涉及到融資的數(shù)量、方式等諸多問(wèn)題,融資方式的選擇是其極為重要的一環(huán)。我國(guó)企業(yè)對(duì)融資方式的選擇不僅需要根據(jù)科學(xué)的理論進(jìn)行,還要充分借鑒和吸收國(guó)外發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)的融資經(jīng)驗(yàn),提高企業(yè)的融資水平。

    參考文獻(xiàn)

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    作者簡(jiǎn)介:江虹曉(1976-),男,山東泰安人,中聯(lián)煤層氣有限責(zé)任公司中級(jí)會(huì)計(jì)師,碩士,研究方向:財(cái)務(wù)管理。

    (責(zé)任編輯:文森)

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