利率市場化：金融改革的核心戰(zhàn)場

自1993年《關(guān)于建立社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制若干問題的決定》提出了利率市場化改革的基本設(shè)想以來，中國利率市場化改革已經(jīng)走過了近20年。進(jìn)入2012年，中國的利率市場化改革突然再次提速——6月7日與7月5日，中國人民銀行在不到一個(gè)月的時(shí)間內(nèi)對我國金融機(jī)構(gòu)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率及其浮動(dòng)區(qū)間經(jīng)歷了兩次調(diào)整，接連推出利率市場化改革舉措——這兩次利率調(diào)整是我國利率市場化的重要步驟。

在中國推進(jìn)利率市場化改革的關(guān)鍵時(shí)期，原中國人民銀行研究局局長、現(xiàn)任中國人民銀行杭州中心支行行長張健華撰寫了《利率市場化的全球經(jīng)驗(yàn)》一書，對全球各地的利率市場化進(jìn)行了梳理和比較，以期吸取其中的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)。《利率市場化的全球經(jīng)驗(yàn)》通過比較研究，分析和總結(jié)了美國、英國、法國、德國、日本、澳大利亞、韓國、俄羅斯、印度、中國臺灣、中國香港、拉美三國等國家和地區(qū)的利率市場化經(jīng)驗(yàn)，對比了其利率管制的形成原因、改革的步驟、改革前后的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、金融機(jī)構(gòu)狀況、金融法律環(huán)境以及貨幣調(diào)控方式方面，回答了什么是金融自由化的內(nèi)在動(dòng)力，利率市場化給金融行業(yè)的整體模式、金融穩(wěn)定帶來的影響和挑戰(zhàn)，利率市場化與利率調(diào)控手段之間的關(guān)系等問題。

宏觀經(jīng)濟(jì)形勢決定著改革的時(shí)機(jī)選擇。近年來，中國貨幣市場和幾乎所有債券市場上的利率，包括同業(yè)拆借、回購、國債、金融債和企業(yè)債以及國內(nèi)外幣存款的利率都已經(jīng)放開。張健華在本書中指出，中國進(jìn)一步推進(jìn)利率市場化改革的初步考慮是：確立中央銀行公開市場操作目標(biāo)利率，通過逐步擴(kuò)大貸款利率下浮幅度和存款利率上浮幅度，尋找中國的均衡利率水平，逐步實(shí)現(xiàn)政策利率由存貸款基準(zhǔn)利率向中央銀行公開市場操作利率轉(zhuǎn)化；通過中央銀行目標(biāo)利率調(diào)節(jié)市場利率，引導(dǎo)存貸款利率，調(diào)節(jié)貨幣信貸總量，理順貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制。

20世紀(jì)上半葉，絕大多數(shù)國家都實(shí)行了不同程度的利率管制。20世紀(jì)70年代初以來，隨著高通貨膨脹和金融市場的快速發(fā)展，利率管制的弊端日益突出，通過利率管制調(diào)控宏觀經(jīng)濟(jì)的難度也越來越大。以羅納德·麥金農(nóng)和愛德華·肖的金融抑制和金融深化理論為主要依據(jù)，利率市場化改革的實(shí)踐在20世紀(jì)80年代后成為世界性潮流，美國、日本、英國、法國、德國等發(fā)達(dá)國家和眾多新興市場國家先后完成了利率市場化改革。

隨著第二次世界大戰(zhàn)以后各國和地區(qū)經(jīng)濟(jì)金融不斷發(fā)展和特定歷史事件的影響，利率管制的弊端不斷顯現(xiàn)，各國經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行先后遭遇困境，如美國的“金融脫媒”和“滯脹”、日本的“滯脹”與升值壓力、韓國的高通脹和企業(yè)危機(jī)、中國臺灣的高通脹和升值壓力、拉美三國的經(jīng)濟(jì)危機(jī)等。放松利率管制、建立有效的利率傳導(dǎo)機(jī)制和資金市場化定價(jià)機(jī)制于是成為各國的必然選擇，也是其應(yīng)對經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型、轉(zhuǎn)變金融資源動(dòng)員方式的舉措。

多數(shù)國家和地區(qū)的利率市場化進(jìn)程受到“金融脫媒”或資本國際流動(dòng)加強(qiáng)的巨大沖擊，以利率市場化為代表的金融自由化改變了西方國家的金融分業(yè)經(jīng)營體制，金融行業(yè)內(nèi)部，如大小機(jī)構(gòu)之間、銀行及證券機(jī)構(gòu)之間的競爭格局隨之發(fā)生了深刻變化，各類創(chuàng)新活動(dòng)更為活躍，這加速了金融全球化的進(jìn)程，進(jìn)而也改變了金融風(fēng)險(xiǎn)的傳播鏈條。

利率市場化是一個(gè)國家金融市場化過程中的關(guān)鍵一步，這一過程充滿荊棘和風(fēng)險(xiǎn)。由于利率市場化，銀行系統(tǒng)將面臨著更加嚴(yán)重的不確定性，從而影響宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。在法律制度相對薄弱的國家，利率自由化也會帶來大量違約的出現(xiàn)。在信息不對稱的情況下，利率市場化會帶來兩個(gè)結(jié)果，即過度投資或者投資不足。

金融風(fēng)險(xiǎn)問題并不停留在銀行利差收入減少、競爭加劇等直接表象問題。由于基于金融市場的創(chuàng)新更為激進(jìn)，各類金融機(jī)構(gòu)更為依賴全球金融市場的各類交易，金融市場全球性、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)問題凸顯。各國往往在利率市場化改革之前或者改革進(jìn)展的過程中建立存款保險(xiǎn)制度，為利率市場化改革的順利進(jìn)行提供了制度保障。同時(shí)金融風(fēng)險(xiǎn)防范和化解機(jī)制的完善、混業(yè)監(jiān)管機(jī)制的建立也減輕了利率市場化帶來的沖擊。

本書還試圖通過總結(jié)典型國家的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，消除一些存在已久的誤解，尤其集中在改革背景、改革時(shí)機(jī)和改革的阻力動(dòng)力及改革不良后果上。比如有觀點(diǎn)認(rèn)為西方主要國家已經(jīng)“天然”存在利率市場化，實(shí)際上，多數(shù)國家都曾經(jīng)歷過嚴(yán)厲的利率管制時(shí)期，由管制到市場化是普遍經(jīng)歷的進(jìn)程，是經(jīng)濟(jì)思想、社會經(jīng)濟(jì)體制、資源配置方式不斷完善的過程。又比如人們普遍認(rèn)為利率市場化改革需要相對穩(wěn)定的外部環(huán)境。

實(shí)際上，西方主要發(fā)達(dá)國家實(shí)現(xiàn)利率市場化的時(shí)期，也正是內(nèi)部經(jīng)濟(jì)發(fā)展乏力，外部出現(xiàn)石油危機(jī)等巨大壓力的時(shí)期，美、英等國在這段時(shí)間還出現(xiàn)了“滯脹”。有觀點(diǎn)認(rèn)為銀行業(yè)特別是大銀行將是利率市場化改革阻力的主要來源，實(shí)際上，受到創(chuàng)新制約的銀行業(yè)，面對來自資本市場的挑戰(zhàn)，正是利率市場化改革的主要?jiǎng)恿χ?。另外，有觀點(diǎn)認(rèn)為改革將提高融資成本，將使部分金融機(jī)構(gòu)特別是中小金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)，而本書認(rèn)為實(shí)際上，融資成本的上升不是改革的后果，而是改革的誘因。只不過利率管制條件下，融資成本的上升體現(xiàn)在非銀行體系。

經(jīng)過這兩次調(diào)整，中國貸款利率市場化接近完成。除城鄉(xiāng)信用社外的金融機(jī)構(gòu)貸款利率已不設(shè)上限管理，在基準(zhǔn)利率以下具有30%的自主定價(jià)空間，實(shí)際執(zhí)行利率由銀行根據(jù)財(cái)務(wù)成本、風(fēng)險(xiǎn)狀況及盈利目標(biāo)等與客戶議價(jià)決定，基本反映了市場資金供求狀況。

雖然各個(gè)國家和地區(qū)利率市場化的步驟和進(jìn)程各不相同，但多數(shù)國家，如美國、英國、德國、日本、韓國、印度都以最終完全放開存款利率作為完成利率市場化的標(biāo)志。中國此次存款利率允許上浮至基準(zhǔn)利率的1.1倍，是改革存款利率上限管理的突破性嘗試，是本次利率調(diào)整的最大亮點(diǎn)，是我國利率市場化乃至整個(gè)金融改革的關(guān)鍵步驟。

張健華以及央行其他相關(guān)負(fù)責(zé)人也在不同的場合表示過，利率市場化不意味著貨幣當(dāng)局完全放棄對利率的管理與調(diào)控，而表明貨幣當(dāng)局對利率的管理不再通過行政性手段來實(shí)現(xiàn)，而是運(yùn)用自己擁有的金融資源，以市場參與者的身份，通過市場交易來改變金融市場的供求狀況，并通過影響基準(zhǔn)利率來調(diào)控整個(gè)市場利率水平。