關(guān)于我國公司跨國并購的績效評價的綜述

摘要：自2003年以來，企業(yè)跨國并購興起了一輪新的全球跨國并購浪潮，無論并購數(shù)量還是并購金額都呈現(xiàn)穩(wěn)步上升的趨勢。如何提高跨國并購績效成為目前中國企業(yè)海外擴張過程中所面臨的主要問題。

關(guān)鍵詞：海外并購并購績效一、引言

美國著名的經(jīng)濟學(xué)家喬治·丁·斯蒂格勒曾說過：“沒有一個美國公司不是通過某種程度、某種方式的兼并而發(fā)展起來的。幾乎沒有一家大公司主要是靠內(nèi)部擴張成長起來的?！彪S著中國加入WTO，中國企業(yè)掀起了一浪高過一浪的跨國并購浪潮。2011年聯(lián)合國貿(mào)易發(fā)展組織公布的數(shù)字顯示，2010年全年中國對外投資首次超過日本，達到創(chuàng)紀錄的680億美元，位居世界第五。根據(jù)麥肯錫（2008）的分析中國企業(yè)的跨國并購失敗率達到70%，其并購的目的，比如獲取資源、獲取先進技術(shù)等大多都未能實現(xiàn)。如何使中國企業(yè)在海外并購中取得好的績效是亟待解決的問題。本文主要從跨國并購績效的方面進行綜述。

二、文獻綜述

并購經(jīng)濟績效，指的是企業(yè)在從事并購活動收到的收益。海外并購經(jīng)濟績效屬于并購績效的一種，本文指中國企業(yè)在進行海外并購活動時獲得的收益。

（一）跨國并購績效國外的研究

國際上對跨國并購績效的研究大部分集中在運用事件法研究發(fā)達國家并購的短期績效上，最近一些學(xué)者也開始關(guān)注長期績效的研究。

曾在1977年，劍橋大學(xué)Meeks教授已經(jīng)收集了1964年到1972年期間，英國歷史上發(fā)生的233個并購案例，發(fā)現(xiàn)并購企業(yè)的ROE是明顯下降的，Meeks將企業(yè)并購稱做為“令人失望的聯(lián)姻”

Lubatkin Chatterjee（1987）提出公司的績效隨著多元化程度的提高先增加，然后再減少，初期的正向相關(guān)是由于業(yè)務(wù)單元之間的協(xié)同效應(yīng)；后期的反向相關(guān)又是由于協(xié)同效應(yīng)的減弱與資金成本的提高而帶來財務(wù)風(fēng)險的不斷提高提高造成的。

Doukas和Travlos（1988）檢驗了美國公司并購?fù)鈬髽I(yè)對美國企業(yè)股東財富的影響，發(fā)現(xiàn)美國企業(yè)并沒有從中獲得利益。其他的研究也發(fā)現(xiàn)美國企業(yè)沒有獲得顯著為正的累計超額收益（A.Fatemi，E.P.Furtado，1998；Markides，Ittner，1994）或者獲得了負的累計超額收益（Datta，Puia，1995）。

Oyon（1998）對美國在加拿大、英國與歐洲大陸的企業(yè)并購研究發(fā)現(xiàn)，美國在加拿大和英國的并購沒有為股東創(chuàng)造一定的財富，而在歐洲大陸卻有明顯為正的累計超額收益。造成這種結(jié)果不是因為加拿大、英國市場比歐洲大陸市場競爭更為激烈，也不是因為國家政府結(jié)構(gòu)的不同，而是美國公司在這些國家輸出的無形資產(chǎn)的不同，美國公司在歐洲大陸輸出的無形資產(chǎn)能夠更好的被利用。

HarrisRavenscraft（1991）檢驗了外國企業(yè)并購美國企業(yè)對美國股東財富造成的影響，發(fā)現(xiàn)美國企業(yè)獲得了累計超額收益，并且大于國內(nèi)并購的目標(biāo)企業(yè)的收益。

一些學(xué)者對跨國并購和國內(nèi)并購也做了比較。Harris和Ravenscraft（1991）認為市場對跨國并購的反應(yīng)比國內(nèi)并購的反應(yīng)要好；Shaked，Michel和McClain（1991）的結(jié)論也是如此；然而對于不同行業(yè)來說就不一定如此（Dewenter，1995）。當(dāng)然也有證據(jù)表明海外并購要比國內(nèi)并購面臨更多的挑戰(zhàn)，比如外國公司要付出更多的溢價，這會占去更多的累計超額收益（Harris，Ravenscraft，1991）。

R.A.Chatterjee（2004）比較了英國企業(yè)并購英國企業(yè)、美國企業(yè)和歐洲大陸的企業(yè)對英國并購企業(yè)的影響，并發(fā)現(xiàn)：在各種顯著水平上顯示英國并購企業(yè)都有負的累計超額收益，而且并購英國公司要比并購美國公司的績效好，并購美國公司要比并購歐洲公司好。

（二）跨國并購績效國內(nèi)的研究

相對于國外的研究，國內(nèi)的研究顯得相對蒼白，比較有影響的是葉建木、鄧然明的《跨國并購的驅(qū)動輪模型研究》（2003），從對外直接投資理論和并購理論建立了一種全新的并購動因理論模型，該模型也被后來的研究人員廣為引用。

原紅旗、吳星宇（1998）以截面數(shù)據(jù)為樣本，研究了并購公司主要的財務(wù)指標(biāo)變化情況，發(fā)現(xiàn)并購當(dāng)年，公司的資產(chǎn)負債率明顯下降，但是每股收益、凈資產(chǎn)收益率以及投資收益率均有不同程度的提高。

另外，也有一些學(xué)者運用反常收益法對并購績效進行實證研究。其中有余光和楊榮研究了深、滬兩市1993至1995年的一些并購案例后得出，目標(biāo)企業(yè)股東可以在并購中獲得正的累積異常收益，而收購方公司股東則難以在并購中獲得利益。朱寶憲則對影響協(xié)同效應(yīng)實現(xiàn)的并購溢價進行了相關(guān)的實證研究，研究結(jié)果表明：出價過高是企業(yè)并購難以實現(xiàn)預(yù)期協(xié)同效應(yīng)的關(guān)鍵因素。

一些國內(nèi)學(xué)者對外資并購也做了相應(yīng)的研究。王衛(wèi)銘（2004）研究發(fā)現(xiàn)外資并購國內(nèi)上市公司使國內(nèi)企業(yè)有顯著大于零的累計超額收益。李治（2004）將兩種并購——國內(nèi)并購和外資并購——做了相關(guān)的比較分析，并發(fā)現(xiàn)外資并購要比國內(nèi)并購的市場反應(yīng)要好。

三、對跨國并購績效文獻的評價

總的來說，現(xiàn)在國際上研究國內(nèi)的并購績效已經(jīng)比較成熟，而且逐漸轉(zhuǎn)向績效影響因素的相關(guān)研究，然而國內(nèi)研究跨國并購績效的還不是很多，更多還是停留在國內(nèi)并購重組以及外資并購，也許這一方面跟我們國家改革開放的政策相對比較關(guān)注引進外資有影響，另一方面是發(fā)展中國家普遍存在情形。另外，國際上對跨國并購績效研究相對而言大部分集中在運用事件法研究發(fā)達國家對外并購的短期績效，這是因為國外的資本市場相對比較成熟，能夠滿足事件法所需要的相關(guān)條件，但反觀國內(nèi)的相關(guān)情況，我們處于一個新興的市場，此時大規(guī)模的運用事件法來檢驗相對不成熟的資本市場反應(yīng)可能為時過早。最后在數(shù)量上以發(fā)展中國家為研究對象的跨國并購的績效研究還比較少見，這也許源于我國海外并購起步相對比較晚，可獲取的數(shù)據(jù)很有限，國外并購研究很少涉及，但是隨著中國海外并購歷史的延長和并購事件的不斷增加，這方面的研究應(yīng)該愈來愈多且越趨于成熟。（作者單位：江西財經(jīng)大學(xué)）

參考文獻

[1]原紅旗、吳星宇，資產(chǎn)重組對財務(wù)業(yè)績影響的實證研究[J].上海證券報，1998，（8）

[2]FamazF.F. “Agency problems and the theory of firm”，Journal of Political Economy， p288-30