多因素宏觀經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)分析方法及其在證券分析中的運(yùn)用

■ 鮑 旭

宏觀經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)判斷的研究由來已久，大多研究集中于經(jīng)濟(jì)周期的劃分。而經(jīng)濟(jì)周期現(xiàn)在一般劃分為衰退、谷底、擴(kuò)張和頂峰4個(gè)階段。宏觀經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)的研究意義在于提前判斷經(jīng)濟(jì)走勢(shì)，做好應(yīng)對(duì)措施，未雨綢繆便可進(jìn)退自如。對(duì)于投資者而言，預(yù)判市場(chǎng)走勢(shì)和多空方向，有著至關(guān)重要的意義。證券、基金等主要金融市場(chǎng)需要大量的基于宏觀經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)研究，諸如投資時(shí)間鐘分析和板塊輪動(dòng)投資分析等。重新審視宏觀經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)研究，把握市場(chǎng)方向，對(duì)提高投資的收益率和控制投資的風(fēng)險(xiǎn)度有著不言而喻的重要性。

隨著人們對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)的認(rèn)識(shí)愈加理性，意識(shí)到這樣一個(gè)問題應(yīng)該是一個(gè)復(fù)雜系統(tǒng)，幾乎要牽涉到經(jīng)濟(jì)體系所有方面，不太可能用其中某一種因素來予以解釋，經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的復(fù)雜性又決定了宏觀經(jīng)濟(jì)各部分的運(yùn)動(dòng)常常不一致，從而給準(zhǔn)確地確定基準(zhǔn)轉(zhuǎn)折點(diǎn)帶來了極大的困難。但是雖然存在種種困難，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們?cè)噲D為宏觀經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)分析提供一個(gè)令人信服的理論體系的努力卻從未間斷過。

既然宏觀經(jīng)濟(jì)是一個(gè)多側(cè)面、多過程的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)綜合體，我們可以選擇一組重要的宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，這組指標(biāo)的波動(dòng)被認(rèn)為與經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)大體上一致，并能從不同側(cè)面反映宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。因?yàn)榻?jīng)濟(jì)周期波動(dòng)的復(fù)蘇、擴(kuò)張、收縮和蕭條都不是在一個(gè)月內(nèi)發(fā)生的，而是通過許多經(jīng)濟(jì)指標(biāo) （變量）在不同的經(jīng)濟(jì)過程中的不斷演化而逐漸展開的。在這些指標(biāo)中，各個(gè)指標(biāo)波動(dòng)達(dá)到波峰、波谷、擴(kuò)張和收縮持續(xù)時(shí)間都不一樣，因此有必要構(gòu)造一個(gè)綜合性指數(shù)，以此來全面反映經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的狀況。美國經(jīng)濟(jì)周期專家伯恩斯 （A.F.Burns）在他有關(guān)經(jīng)濟(jì)周期理論的討論中提出了使用綜合指數(shù)的理論基礎(chǔ)，他認(rèn)為，根據(jù)單一指標(biāo)所得到的周期時(shí)間不可能絕對(duì)可信，所以，將若干指標(biāo)綜合起來，也許就能防止單一指標(biāo)可能出現(xiàn)的意外。

數(shù)據(jù)和模型

本文出于證券市場(chǎng)與宏觀經(jīng)濟(jì)聯(lián)系極其緊密的考慮，從宏觀分析的角度對(duì)6個(gè)基本面進(jìn)行歷史回溯，判斷各指標(biāo)對(duì)證券市場(chǎng)的影響，據(jù)此量化評(píng)分，最后通過對(duì)上證指數(shù)的實(shí)證驗(yàn)證本文方法的有效性。

事實(shí)上，影響指數(shù)走勢(shì)的因素包括宏觀經(jīng)濟(jì)、政策、技術(shù)面、資金流、市場(chǎng)估值、投資者情緒、相關(guān)市場(chǎng)影響等重要方面。文章主要思想之一是：人們對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有預(yù)期。拿PMI來說，比如上個(gè)月是52.5，這個(gè)月如果預(yù)期是52，但實(shí)際上是51.5，那么低于預(yù)期，就會(huì)引發(fā)對(duì)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的擔(dān)憂，進(jìn)而影響市場(chǎng)走勢(shì)。具體分析方法是首先計(jì)算周期內(nèi)各期指標(biāo)基本得分，再結(jié)合趨勢(shì)分析，指標(biāo)數(shù)據(jù)連續(xù)上升或下降對(duì)市場(chǎng)參與者對(duì)經(jīng)濟(jì)的判斷有推波助瀾的作用。最后，根據(jù)市場(chǎng)預(yù)期進(jìn)行修正，若實(shí)際數(shù)據(jù)好于預(yù)期，則該項(xiàng)予以加分，反之亦然。

研究一個(gè)因變量對(duì)幾個(gè)自變量的線性依存關(guān)系時(shí)，其模型稱為多元線性回歸。本文中采用雙層多元線性回歸模型，六大類指標(biāo)由其分類下的子指標(biāo)構(gòu)成。各指標(biāo)即為自變量，函數(shù)方程按全模型法建立。

xij表示第i類第j項(xiàng)指標(biāo)的得分，βij表示xij在Xi中所占權(quán)重，Xi表示第i類指標(biāo)得分，Mi代表第i類指標(biāo)的子指標(biāo)數(shù)目。

S代表六大類指標(biāo)評(píng)分的最終得分，βi表示第i類指標(biāo)在評(píng)分體系中所占權(quán)重。

本文分析周期自2007年1月1日起至今，數(shù)據(jù)來源為Wind金融資訊平臺(tái)。每項(xiàng)指標(biāo)得分上限為5分，得分下限為-5分，6類指標(biāo)體系綜合評(píng)分最高分30分，代表宏觀層面經(jīng)濟(jì)運(yùn)行上升，強(qiáng)烈看多，最低分-30分，表明宏觀經(jīng)濟(jì)處于泡沫頂峰，強(qiáng)烈看空。

圖1 GDP走勢(shì)及各期評(píng)分（藍(lán)—GDP走勢(shì) 紅—各期GDP評(píng)分）

指標(biāo)分析

下文將根據(jù)收集到的6大類數(shù)據(jù)，構(gòu)建宏觀經(jīng)濟(jì)綜合評(píng)分系統(tǒng)：

（一）國民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行分析

宏觀經(jīng)濟(jì)分析作為研究基石，把握住了它的大方向，就能把握市場(chǎng)的總體變動(dòng)趨勢(shì)，做出正確的長(zhǎng)期決策。本文以GDP、 CPI、 PPI、 PMI為主要國民經(jīng)濟(jì)影響因素進(jìn)行分析，政策項(xiàng)由投資者情緒所消化，故本文將其嵌入投資者情緒另作分析。

GDP指標(biāo)若大幅增長(zhǎng)，便反映出該國經(jīng)濟(jì)發(fā)展勢(shì)頭良好，消費(fèi)能力也隨之增強(qiáng)，負(fù)增長(zhǎng)，則顯示該國經(jīng)濟(jì)處于衰退狀態(tài)，消費(fèi)能力減低。居民消費(fèi)價(jià)格水平的變動(dòng)率在一定程度上反映了通貨膨脹 （或緊縮）的程度，CPI過高或者過低均會(huì)影響市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的正常健康運(yùn)行。生產(chǎn)者物價(jià)指數(shù)PPI市場(chǎng)敏感度非常高，如果生產(chǎn)物價(jià)指數(shù)比預(yù)期數(shù)值高時(shí)，表明有通貨膨脹的風(fēng)險(xiǎn)。如果生產(chǎn)物價(jià)指數(shù)比預(yù)期數(shù)值低時(shí)，則表明有通貨緊縮的風(fēng)險(xiǎn)。PMI指數(shù)屬于經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)，當(dāng)PMI大于50%時(shí)，說明經(jīng)濟(jì)在發(fā)展，PMI越大于50%說明經(jīng)濟(jì)發(fā)展越強(qiáng)勢(shì)；當(dāng)PMI小于50%時(shí)，說明經(jīng)濟(jì)在衰退，越小于50%說明經(jīng)濟(jì)衰退越快。

以GDP為例，其評(píng)分情況如圖1：

首先分析計(jì)算周期內(nèi)各期GDP基本得分，再結(jié)合趨勢(shì)分析，若GDP持續(xù)低迷，該期得分在基本分基礎(chǔ)上再降低，反之亦然。最后，根據(jù)市場(chǎng)預(yù)期進(jìn)行修正，若實(shí)際數(shù)據(jù)好于預(yù)期，則該項(xiàng)予以加分，反之亦然。分析結(jié)果如圖1，各期得分走勢(shì)和GDP走勢(shì)基本一致，細(xì)微差別是由于得分修正所致。

（二）資金流動(dòng)性分析

資金影響指數(shù)漲跌的特征越來越明顯。每一波大牛市行情都與大規(guī)模引入合規(guī)資金有關(guān)。資金流動(dòng)快，凈流入大，便會(huì)成為市場(chǎng)走高的主推力量。本文要判斷市場(chǎng)的未來走勢(shì)，就必須重視貨幣供求力量對(duì)市場(chǎng)的影響。

本文從四方面考量資金流動(dòng)性，它們是：上海銀行同業(yè)拆借利率SHIBOR、回購利率、貨幣增速、資金凈流入。SHIBOR的是市場(chǎng)中貨幣流動(dòng)性的標(biāo)尺，一般而言，如果SHIBOR利率持續(xù)上行，表明市場(chǎng)流通性吃緊，反之持續(xù)下行，表明流通性寬裕?；刭徖蕦?shí)際上是資金量的直觀反映，它能影響三個(gè)方面：影響短期市場(chǎng)利率、影響市場(chǎng)資金的充裕程度、影響投資者的心理預(yù)期。

流通貨幣方面，M1反映居民和企業(yè)資金松緊變化，是經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)的先行指標(biāo)，M2流動(dòng)性偏弱，但反映的是社會(huì)總需求的變化和未來通貨膨脹的壓力狀況。M1增速逐步快于M2增速，代表資金逐漸寬松。資金流向測(cè)算的是推動(dòng)指數(shù)漲跌的力量強(qiáng)弱，這反映了人們對(duì)該板塊看空或看多的程度到底有多大。如果指數(shù)在低位是資金流入表明指數(shù)可能上漲，如果在高位資金流出則表明指數(shù)可能下跌。

（三）估值分析

從巴菲特的理論理解，“價(jià)值投資”必須回答三個(gè)問題：第一是尋找到便宜的東西的機(jī)會(huì)；第二是股票是否估值便宜；第三是能否能長(zhǎng)期堅(jiān)持。而彼得·林奇在 《戰(zhàn)勝華爾街》、 《學(xué)以致富》里不止一次提到，某某股票挺好的，就是太貴，PE（市盈率）和PB（市凈率）的乘積都大于30了。這里的 “貴”，就是估值是否高于某某股票的真實(shí)價(jià)值。PB=股票市價(jià)/每股凈資產(chǎn)。簡(jiǎn)單的說，你愿意出多少錢來購買它的資產(chǎn)，通過估值分析，可以判斷當(dāng)前市場(chǎng)投資價(jià)值或者投資方向。

（四）技術(shù)分析

所有的基礎(chǔ)事件，如經(jīng)濟(jì)事件、社會(huì)事件、戰(zhàn)爭(zhēng)、自然災(zāi)害等等，作用于市場(chǎng)的因素都會(huì)反映到價(jià)格變化中來。所以技術(shù)分析認(rèn)為只要關(guān)注價(jià)格趨勢(shì)的變化及成交量的變化就可以找到盈利的線索，本文考慮了均線系統(tǒng)、KDJ、RSI、TRIX指標(biāo)，予以量化進(jìn)行判分，就是希望汲取眾家之長(zhǎng)，建立起一個(gè)能夠較為全面反映真實(shí)市場(chǎng)狀況及趨勢(shì)的系統(tǒng)。

（五）情緒分析

本文所研究的情緒指標(biāo)，主要數(shù)據(jù)挖掘工具，從金融網(wǎng)站和證券類報(bào)刊雜志提取相關(guān)信息，通過智能識(shí)別，判斷每篇文章對(duì)市場(chǎng)的觀點(diǎn)，最后匯總統(tǒng)計(jì)出市場(chǎng)整體的多空傾向。

情緒指標(biāo)把每篇文章的觀點(diǎn)分為5類，每篇文章的得分如表1所示：

N為當(dāng)天的文章總數(shù)。該指標(biāo)為0表明媒體所有文章全部強(qiáng)烈看空，為100則表明所有文章一致強(qiáng)烈看多，50則為中性。

表1 情緒指標(biāo)判分標(biāo)準(zhǔn)

圖2 上證走勢(shì)及各期總評(píng)分

（六）相關(guān)市場(chǎng)分析

隨著我國對(duì)外開放力度的加大，對(duì)資本市場(chǎng)的限制逐漸放松，QFII規(guī)模的擴(kuò)大以及股票市場(chǎng)制度建設(shè)的逐步健全，我國股市與國際股市的關(guān)聯(lián)正在加大，成熟的海外市場(chǎng)往往對(duì)國內(nèi)股市的定價(jià)有重要的指導(dǎo)意義。海外經(jīng)濟(jì)體中，歐洲、美國、日本股市堪稱全球股市的風(fēng)向標(biāo)，由于這些證券市場(chǎng)較為成熟，一般情況下市場(chǎng)整體短期波動(dòng)比較小。在有重大政策變動(dòng)時(shí)，比如美聯(lián)儲(chǔ)利率調(diào)整、歐債危機(jī)處理等，股市反應(yīng)會(huì)比較激烈，并且會(huì)很快波及到全球主要金融市場(chǎng)。國際期貨市場(chǎng)文價(jià)格的形成雖然主要基于對(duì)未來市場(chǎng)的供求預(yù)測(cè)，但是同樣受到國際政治、經(jīng)濟(jì)等各方面影響，對(duì)國際局勢(shì)的變動(dòng)尤其敏感。大宗商品的價(jià)格波動(dòng)，必然會(huì)傳導(dǎo)至股票市場(chǎng)，影響我國市場(chǎng)走勢(shì)。因此，對(duì)國際市場(chǎng)的熱點(diǎn)保持關(guān)注，分析海外主要股票市場(chǎng)、商品市場(chǎng)，可以在一定程度上回避相關(guān)市場(chǎng)變動(dòng)給我國股市帶來的投資風(fēng)險(xiǎn)，提高本文宏觀經(jīng)濟(jì)分析的準(zhǔn)確性。

實(shí)證結(jié)果分析

通過6大類的綜合分析，本文可以得到一個(gè)各期宏觀經(jīng)濟(jì)評(píng)分，區(qū)間為-30～30，得分高代表宏觀經(jīng)濟(jì)向著好的一面發(fā)展，高分點(diǎn)應(yīng)該對(duì)應(yīng)著市場(chǎng)底部，這個(gè)時(shí)候市場(chǎng)操作應(yīng)該看多，反之亦然。

得分序列和指數(shù)序列的相關(guān)性為-0.72，和本文的預(yù)期結(jié)果一致。由圖2可以看出，本評(píng)分體系對(duì)于拐點(diǎn)的把握較為準(zhǔn)確。通過模擬市場(chǎng)操作，可以簡(jiǎn)單測(cè)算一下本文對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)的判斷能力。本文以上證綜合指數(shù)為測(cè)試對(duì)象，在整個(gè)測(cè)試周期內(nèi) （假設(shè)市場(chǎng)容許做空），操作策略為 （回測(cè)收益分析結(jié)論見表2）：

a.當(dāng)期收盤評(píng)分S1>15，下期收盤價(jià)開買倉；

表2 回測(cè)收益分析

b.當(dāng)期收盤評(píng)分S2<5，下期收盤價(jià)賣平倉；

c.當(dāng)期收盤評(píng)分S1<-5，下期收盤價(jià)賣開倉；

d.當(dāng)期收盤評(píng)分S2>0，下期收盤價(jià)買平倉；

由以上分析可見，本文的多因素客觀經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)分析方法對(duì)于宏觀走勢(shì)把握能力可圈可點(diǎn)，其優(yōu)勢(shì)在于能夠很好的抓住拐點(diǎn)，能夠?yàn)橥顿Y者提供投資方向參考，為政策制定者提供調(diào)控方向及力度衡量標(biāo)準(zhǔn)。實(shí)證表明多因素綜合評(píng)分系統(tǒng)有效。

結(jié)束語

本文建立了宏觀經(jīng)濟(jì)綜合指標(biāo)體系，根據(jù)指標(biāo)與上證指數(shù)的相關(guān)性進(jìn)行歷史回溯并評(píng)分，并根據(jù)市場(chǎng)提供的先行數(shù)據(jù)進(jìn)行預(yù)判與修正。相對(duì)于諸多僅以GDP等單因素來劃分經(jīng)濟(jì)周期判斷趨勢(shì)的方法而言，本文的量化模型更加有效，實(shí)證回測(cè)結(jié)果也支持了這一結(jié)論。

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