中國企業(yè)跨境并購歷程、特點(diǎn)、問題及對策研究
——基于Thomson Reuters 并購數(shù)據(jù)

盧進(jìn)勇(教授) 李秀娥

進(jìn)和中國企業(yè)競爭力的不斷增強(qiáng)，中國企業(yè)不斷拓展國際化經(jīng)營，對外直接投資規(guī)模不斷擴(kuò)大，中國企業(yè)通過跨境并購方式進(jìn)行的對外直接投資也在不斷發(fā)展?？v觀中國企業(yè)的跨境并購，中國企業(yè)的跨境并購活動(dòng)始于20 世紀(jì)80年代，已經(jīng)走過了30年的歷程，從數(shù)量和規(guī)模上都取得了巨大發(fā)展，跨境并購成為中國企業(yè)迅速獲取國外資源、市場和技術(shù)，積極開展國際化經(jīng)營和發(fā)展的重要途徑。本文從Thomson Reuters 并購數(shù)據(jù)庫中獲取了1982年至2012年9月份所有被統(tǒng)計(jì)的中國企業(yè)跨境并購項(xiàng)目。Thomson Reuters 下的Thomson One Banker 數(shù)據(jù)庫中記錄了全球各國家或地區(qū)披露的并購項(xiàng)目(包括境內(nèi)并購和跨境并購)，詳細(xì)地記錄了目標(biāo)企業(yè)、并購企業(yè)以及并購項(xiàng)目的各種信息，為我們研究中國企業(yè)跨境并購提供了翔實(shí)的資料。

一、中國企業(yè)跨境并購發(fā)展歷程

經(jīng)過30年的發(fā)展，截至2012年9月份，中國企業(yè)共公開宣布了2125 起跨境并購，總披露金額約為3005 億美元，順利完成1262起，披露交易金額約1841 億美元，目標(biāo)地區(qū)主要是北亞、北美、大洋洲和西歐，前四大目標(biāo)行業(yè)是能源和動(dòng)力、原材料、金融和工業(yè)，這幾大行業(yè)也是中國對外直接投資比較活躍的行業(yè)，而中國對外直接投資前兩大行業(yè)——服務(wù)業(yè)和零售業(yè)的跨境并購活動(dòng)較少。

中國企業(yè)跨境并購30年的發(fā)展呈現(xiàn)出明顯的三階段(見圖1)，即1982—1991年10年探索階段，1992—2001年10年穩(wěn)定階段以及2002年以來迅速發(fā)展階段。

(一)探索階段:1982—1991年

中國企業(yè)跨境并購在最初10年是探索階段，顯著特點(diǎn)是公開宣布和順利完成的項(xiàng)目數(shù)和交易金額普遍較小，只有少數(shù)有實(shí)力的國有企業(yè)如中國國際信托集團(tuán)(China International Trust ＆ Investment，CITIC)、首都鋼鐵公司等開始通過跨境并購進(jìn)行國際化經(jīng)營。在該階段，中國企業(yè)共公開宣布了32 起跨境并購，披露金額19.66 億美元，其中27 起跨境并購項(xiàng)目順利完成，實(shí)現(xiàn)披露交易金額17 億美元，主要是對工業(yè)、電信、金融和原材料行業(yè)企業(yè)的并購，目標(biāo)國家(地區(qū))集中于中國香港、美國和澳大利亞。

(二)穩(wěn)定階段:1992—2001年

經(jīng)過10年探索，1992年開始進(jìn)入穩(wěn)定階段(見圖1)，該期間公開宣布341 起跨境并購，但規(guī)模仍然較小，披露金額約80 億美元，其中225 個(gè)跨境并購項(xiàng)目順利完成，實(shí)現(xiàn)披露交易金額約61 億美元，主要集中在工業(yè)(如運(yùn)輸)、原材料 (如采礦)、能源和動(dòng)力(如石油、天然氣和煉油)、金融、和電信行業(yè)，規(guī)模較大的跨境并購仍然由大型國有企業(yè)完成，如中國石油天然氣集團(tuán)、中國遠(yuǎn)洋運(yùn)輸、中國國際航空、中糧集團(tuán)、中信集團(tuán)等。中國香港、美國和澳大利亞仍然是中國企業(yè)跨境并購的主要目標(biāo)國家(地區(qū))，但對發(fā)展中國家能源類企業(yè)的并購開始增加，如哈薩克斯坦、委內(nèi)瑞拉、秘魯?shù)葒?/p>

(三)迅速發(fā)展階段:2002年至今

隨著中國“走出去”戰(zhàn)略的實(shí)施和中國加入世界貿(mào)易組織，中國企業(yè)開始積極參與國際競爭，不斷拓展國際市場，中國企業(yè)跨境并購自2002年進(jìn)入迅速發(fā)展階段(見圖1)，項(xiàng)目數(shù)和交易金額增速很快。在該階段，中國企業(yè)共公開宣布了1745 起跨境并購，披露金額約290億美元，順利完成1007 起跨境并購，披露交易金額達(dá)到175.58 億美元，行業(yè)分布較集中，主要集中于原材料、能源和動(dòng)力兩大行業(yè)，其次是工業(yè)(主要是汽車、運(yùn)輸和機(jī)械)和金融行業(yè)。從區(qū)位分布來看，中國香港、美國和澳大利亞仍然是中國企業(yè)跨境并購的主要目標(biāo)國家 (地區(qū))，但是，西歐(包括英國、瑞士、挪威等國)開始成為中國企業(yè)跨境并購的重要目標(biāo)地區(qū)，中國企業(yè)在英國成功實(shí)現(xiàn)的交易金額超過了中國香港、美國和澳大利亞，西歐成為交易金額最大的目標(biāo)地區(qū)，其次是南美。

二、中國跨境并購的發(fā)展特點(diǎn)和趨勢

(一)2002年以來并購數(shù)目和交易金額增速很快，大宗并購案件顯著增加

2002年以來，中國企業(yè)在跨境并購的舞臺上扮演著越來越重要的角色，超過10 億美元的并購案件增長迅速，達(dá)到50 起，主要涉及石油、天然氣、電力等能源，金屬與采礦，化學(xué)制品等原材料行業(yè)，其次是汽車及零部件等工業(yè)、電信、銀行業(yè)等，2005年來超過20億美元的跨境并購達(dá)到25 起，主要集中在石油、天然氣、電力、銀行和汽車行業(yè)。完成并購的中國企業(yè)主要是大型國有企業(yè)，如中國石化集團(tuán)、兗州煤礦、廣東核電集團(tuán)、中海油集團(tuán)、中國華能集團(tuán)、國家電網(wǎng)、中國網(wǎng)通等。其中，中國石化集團(tuán)成功完成了9 起超過10 億美元的跨境并購。大宗并購案件的并購目標(biāo)國家范圍較大，既包括歐美等發(fā)達(dá)國家，也包括南美和非洲等資源和能源豐富的發(fā)展中國家。并購交易金額最大的案件是2008年2月，中國鋁業(yè)通過其新加坡全資子公司Shining Prospect Pte.Ltd，聯(lián)合美國鋁業(yè)公司獲得了力拓的英國上市公司(Rio Tinto Plc)12%的股份，交易金額為142.8 億美元。

圖1 1982年至2012年9月中國跨境并購的發(fā)展

(二)并購目標(biāo)國家(地區(qū))范圍不斷擴(kuò)大，已覆蓋102 個(gè)國家(地區(qū))，但仍在向歐洲尤其是東歐國家擴(kuò)散

中國企業(yè)跨境并購在發(fā)展初期，目標(biāo)國家(地區(qū))主要集中于中國香港、美國和澳大利亞，隨著中國跨境并購的發(fā)展，中國企業(yè)不再僅僅局限于中國香港和美國市場，開始對加拿大、日本等發(fā)達(dá)國家企業(yè)展開跨境并購，同時(shí)，隨著中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展對資源和能源需求的不斷提高，中國企業(yè)開始將跨境并購?fù)卣沟劫Y源或能源豐富的發(fā)展中國家，如巴西、南非、哈薩克斯坦、尼日利亞等。隨著中國企業(yè)實(shí)力的不斷增強(qiáng)，西歐(包括德國、英國、法國、荷蘭、瑞士等)國家開始成為中國企業(yè)跨境并購的重要目標(biāo)國家，而且2002年以來，中國企業(yè)跨境并購的歐洲目標(biāo)國家已經(jīng)從德國、英國、法國、荷蘭、意大利、瑞典等西歐發(fā)達(dá)國家擴(kuò)散到烏克蘭、保加利亞、波蘭等東歐國家，基本覆蓋歐洲各主要經(jīng)濟(jì)體。

(三)中國企業(yè)跨境并購在能源和動(dòng)力、原材料、工業(yè)、金融和高新技術(shù)行業(yè)比較活躍，能源和資源行業(yè)并購規(guī)模增長迅速，工業(yè)、金融和高新技術(shù)并購項(xiàng)目增長迅速

由圖2 可知，中國企業(yè)跨境并購早期行業(yè)比較分散，但從最近幾年尤其是從2006年開始相對比較集中，主要是原材料、能源和動(dòng)力、工業(yè)、金融和高新技術(shù)五大行業(yè)。從具體行業(yè)來看(見表1)，中國企業(yè)在石油與天然氣行業(yè)成功交易規(guī)模最大，完成交易金額達(dá)698.08 億美元，共完成87 起，其次是對金屬與采礦行業(yè)企業(yè)并購，交易金額為424.41 億美元，共完成183 起。中國企業(yè)在金融行業(yè)和高新技術(shù)行業(yè)的并購活動(dòng)也較活躍，表現(xiàn)為完成的并購項(xiàng)目增加迅速，1992年至2001年期間，中國對工業(yè)、金融業(yè)和高新技術(shù)企業(yè)完成跨境并購分別為57 起、39 起和32 起，而在2002年至2012年9月份期間，分別上升至138 起、158 起和112 起。雖然并購項(xiàng)目增長迅速，但并購規(guī)模相對于原材料和能源類增長較為緩慢。

圖2 1982年至2012年9月中國企業(yè)成功完成的跨境并購項(xiàng)目行業(yè)分布

表1 中國企業(yè)跨境并購前五大行業(yè)各細(xì)分行業(yè)情況

(四)原材料和能源行業(yè)跨境并購以部分并購為主，高新技術(shù)以全資并購為主;工業(yè)、金融業(yè)、高新技術(shù)行業(yè)以行業(yè)內(nèi)的橫向并購為主

由于原材料類如金屬與采礦行業(yè)以及石油等能源類并購項(xiàng)目一般規(guī)模較大，全資并購成本較大，風(fēng)險(xiǎn)也較大，因此主要以部分并購方式為主。而對高新技術(shù)企業(yè)的并購以全資并購為主，全資并購有利于完全且有效地獲取技術(shù)類無形資產(chǎn)。由于金融監(jiān)管方面的限制，金融業(yè)主要是采取同行業(yè)之內(nèi)的橫向并購，電信行業(yè)也存在一定的監(jiān)管和安全性考慮，也主要采取行業(yè)內(nèi)并購。由于技術(shù)的專有性，高新技術(shù)行業(yè)也主要采取同行業(yè)之內(nèi)的并購，有利于實(shí)現(xiàn)技術(shù)優(yōu)勢互補(bǔ)。

三、中國企業(yè)跨境并購交易中存在的問題

(一)中國企業(yè)跨境并購平均成功率較低，能源與動(dòng)力、電信和原材料行業(yè)成功率低于平均成功率，歐洲、中南美洲、非洲地區(qū)成功率低于全地區(qū)平均成功率

由于跨境并購會(huì)涉及母國和東道國的監(jiān)管問題以及復(fù)雜的法律、公司財(cái)務(wù)、微觀金融等，因此一項(xiàng)跨境并購項(xiàng)目的公開宣布并不意味著最終能夠順利完成，并購項(xiàng)目被公開宣布后在再估值和討價(jià)還價(jià)過程中可能會(huì)被撤回或擱置，因此，一般公開宣布的并購項(xiàng)目數(shù)和披露金額會(huì)小于實(shí)際完成的數(shù)量和規(guī)模。表2 顯示，1982年至2012年9月中國企業(yè)成功完成的跨境并購項(xiàng)目數(shù)與宣布的項(xiàng)目數(shù)的比值為59.39%，意味著100 起并購案中只有約59 起會(huì)生效而最終完成交易，約41 起并購會(huì)被撤回或擱置，中國企業(yè)跨境并購交易的成功率較低。中國企業(yè)跨境并購比較集中的行業(yè)如能源和動(dòng)力、原材料并購成功率分別為57.76% 和52.67%，比較集中的地區(qū)如歐洲和大洋洲的成功率也較低。尤其是在迅速發(fā)展階段，從公布的并購項(xiàng)目與成功完成交易的并購項(xiàng)目在數(shù)量和金額上的差異可以看出，中國跨境并購項(xiàng)目在原材料和能源行業(yè)的并購項(xiàng)目上開始遭遇較大的阻力。

表2 中國企業(yè)跨境并購成功率與平均水平的比較

表3 中國企業(yè)跨境并購交易所需時(shí)間與平均水平的比較

(二)中國跨境并購項(xiàng)目完成交易平均所用時(shí)間為69 天，能源與動(dòng)力、原材料、工業(yè)高于平均所用天數(shù)，對南美、亞洲以及西歐國家企業(yè)完成并購所用時(shí)間高于平均水平

在交易完成前，買賣雙方一般要支付一定的信息搜尋、談判成本，以及法律、財(cái)務(wù)、金融等方面的服務(wù)成本，從公開宣布日期到完成交易的生效日期之間的長短在一定程度上可以反映一項(xiàng)跨境并購交易成本的大小。由表3 可見，1982年至2012年9月中國企業(yè)跨境并購項(xiàng)目完成交易平均所用時(shí)間超過2 個(gè)月，在一定程度上反映了中國企業(yè)跨境并購交易過程中交易效率較低，成本較高。由于行業(yè)敏感性和涉及金額較大，能源與動(dòng)力行業(yè)平均所用時(shí)間為84 天，原材料行業(yè)并購平均所用時(shí)間為76 天，工業(yè)行業(yè)平均所用時(shí)間為74 天。金融和高新技術(shù)行業(yè)效率比上述目標(biāo)行業(yè)較低，分別為67 天和61 天。中國企業(yè)對南美國家的并購平均所用時(shí)間最長，超過100 天，效率較低，其次是對日本企業(yè)的并購，對非洲、北美、東南亞和東歐企業(yè)并購耗時(shí)較短，效率較高。

四、政策建議

針對中國企業(yè)跨境并購的成功率和效率均較低的兩大突出問題，政府和企業(yè)應(yīng)該有所作為。

(一)政府需從科學(xué)戰(zhàn)略、宏觀政策和外部環(huán)境方面為中國企業(yè)跨境并購進(jìn)行必要的產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)和政策支持，提高中國企業(yè)跨境并購的成功率并降低其交易成本和各種風(fēng)險(xiǎn)

(1)政府需要制定長期可行的中國企業(yè)跨境并購發(fā)展戰(zhàn)略以及科學(xué)的產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策，積極引導(dǎo)中國企業(yè)進(jìn)行有利于國內(nèi)產(chǎn)業(yè)重組和產(chǎn)業(yè)升級的跨境并購，避免企業(yè)扎堆于能源、原材料等敏感行業(yè)，以提高成功率，降低交易風(fēng)險(xiǎn)。

(2)政府需要通過政治、經(jīng)濟(jì)和外交手段，如簽署雙邊合作協(xié)議或雙邊投資、貿(mào)易協(xié)定等，為中國企業(yè)跨境并購創(chuàng)造一個(gè)良好的雙邊關(guān)系，提供良好的外部環(huán)境以減少各種政治和經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。

(二)企業(yè)需要采取靈活的并購策略，以提高成功率，提高交易效率

(1)企業(yè)需要選擇適當(dāng)?shù)哪繕?biāo)地區(qū)并采取適當(dāng)?shù)牟①彿绞?，合理?guī)避目標(biāo)國家的管制和干預(yù)。例如，中國企業(yè)跨境并購應(yīng)該避免目標(biāo)國家過于集中，需不斷開拓新的目標(biāo)國家，采取目標(biāo)地區(qū)多元化戰(zhàn)略，以分散風(fēng)險(xiǎn)。

(2)中國企業(yè)需靈活選擇跨境并購方式，在管制較嚴(yán)的目標(biāo)國家應(yīng)采取部分并購或先合作再并購的方式。

(3)中國企業(yè)在跨境并購過程中要加強(qiáng)與目標(biāo)國家政府和目標(biāo)企業(yè)的溝通，做好宣傳和公共工作，以減少各種風(fēng)險(xiǎn)和敵意，促進(jìn)跨境并購順利、迅速完成。