伯南克四面楚歌

拉古蘭•拉賈

既然進一步降低真實利率的好處并不確定，那么為此將央行信譽置于風(fēng)險之中絕不是負責(zé)任的做法。

可憐的本·伯南克！作為美國聯(lián)邦儲備委員會主席，在最近一段時間里，他比其他任何央行行長更加積極地試圖使用貨幣政策刺激經(jīng)濟。他已將短期利率調(diào)低到了極限水平。他已經(jīng)采用了創(chuàng)新性貨幣寬松辦法。他一次又一次地重復(fù)說，通脹壓力能夠被控制，他的主要擔(dān)憂在于美國失業(yè)率。但激進派經(jīng)濟學(xué)家仍然炮轟伯南克做得不夠。

他們還想伯南克怎么樣呢？提高目標通脹率，他們說，這樣世界就太平了。當(dāng)然，這將與美聯(lián)儲的立場背道而馳，后者一直在努力讓公眾相信它將把通脹維持在2%左右。這一立場的可信度是美聯(lián)儲采取積極舉措的基礎(chǔ)：很難想象，美聯(lián)儲將其資產(chǎn)負債表擴張到讓公眾不再相信其通脹目標的程度會怎么樣。

2008年金融危機爆發(fā)以前，消費者利用上漲的房價大量舉債，撐起了美國的需求。如今，這些負債累累的家庭不再能夠通過借錢來應(yīng)付開支了。

總需求的一大重要源頭已經(jīng)蒸發(fā)殆盡。隨著消費者不再買東西，真實（經(jīng)通脹調(diào)整的）利率應(yīng)該下降以鼓勵節(jié)儉家庭增加支出。但真實利率沒有降到位，因為名義利率不可能低于零。美聯(lián)儲可以通過增加通脹率將真實利率拉低到遠低于零的水平，從而強迫節(jié)儉家庭停止儲蓄、開始消費。隨著需求的增加，企業(yè)將開始招聘新人，一切都會隨之好起來。

與將通脹作為降低長期債務(wù)的辦法（以投資者蒙受損失為代價）比起來，這是個完全不同的邏輯，但一樣站不住腳。首先，低利率在信貸寬松時也許能夠刺激支出，但在今天的環(huán)境下傳統(tǒng)儲蓄者會不會出去花錢很難說。

低利率也可能促使他（或他的退休基金）購買高風(fēng)險長期債券。這些債券的定價本來就較為激進，當(dāng)利率最終開始升高時，買入操作可能會給他帶來損失。事實上，美國很可能正走在失業(yè)問題未了、退休危機即來的路上。

其次，我的同事蘇菲（AmirSufi）與合作者米安（AtifMian）指出，在美國，家庭過度負債和需求下降都是本地化的。即便我們可以強迫傳統(tǒng)無債務(wù)儲蓄者增加支出，也不能保證拉斯維加斯有足夠多的這類人。

如果這批無債務(wù)儲蓄者生活在紐約市——那里并未經(jīng)歷大規(guī)?？輼s循環(huán)——那么真實利率的降低將能鼓勵已然充足的紐約市理發(fā)支出，但不能鼓勵嚴重不足的拉斯維加斯理發(fā)支出。換句話說，即使真實利率能起作用，作為一種刺激工具，它也不夠精準。

第三，我們對公眾如何形成關(guān)于央行未來行動的預(yù)期一無所知。我們實在不知道。既然進一步降低真實利率的好處并不確定，那么為此將央行信譽置于風(fēng)險之中絕不是負責(zé)任的做法。

最后，利率低于零是不是美國高失業(yè)的主要原因還未可知。傳統(tǒng)凱恩斯主義摩擦（比如難以降低某些行業(yè)的工資和福利）以及非傳統(tǒng)摩擦（比如當(dāng)你無法賣掉或買到房子時就沒辦法搬家）或許也起著同樣重要的作用。

我們不能忽視高企的失業(yè)率。顯然，改善負債家庭以較低的當(dāng)前利率獲得再融資的能力有助于減少他們的債務(wù)負擔(dān)，對借款人因房價大跌而導(dǎo)致按揭嚴重資不抵債者（即未償還按揭高于住房價值）給予一定的按揭債務(wù)減記也可以起到相同的效果。

在這方面還可以做得更多。好消息是，在償還和減記的雙重作用下，家庭債務(wù)正在下降。但同樣重要的是認識到可持續(xù)復(fù)蘇之路并不在于重塑不負責(zé)任、無法負擔(dān)的危機前支出水平，這樣做會導(dǎo)致副作用，在建筑業(yè)和金融業(yè)形成不可持續(xù)的就業(yè)改善。

美國的儲蓄率只有GDP的4%左右，平均而言，美國家庭的儲蓄絕非過剩。有效的政策在于改善全國勞動力的能力，從而讓他們獲得可持續(xù)的工作和穩(wěn)定的收入。這需要時間，但是可以找到的最佳選擇。

作者系芝加哥大學(xué)布斯商學(xué)院金融學(xué)教授