上市公司信息披露質量評價研究——基于全流通視角

李瑞蘭

（湖南財政經濟學院 會計系，湖南 長沙 410205）

一、引言

上市公司信息披露制度是證券市場的核心制度，也是世界各國對其上市公司進行規(guī)范化管理的主要制度。由于歷史原因，以前我國的證券市場實行“同股不同權，同股不同利”。為了消除股權分置帶來的影響，我國于2005年5月正式啟動股權分置改革，至此我國證券市場迎來了全流通時代。股權分置改革解決了資本市場的痼疾，為我國資本市場發(fā)展帶來了新的動力，并對上市公司的價值取向和行為模式產生了重要影響。目前，我國上市公司信息披露呈現出一些新的特點，這其中虛假信息披露和選擇性信息披露顯得尤為突出，從而給監(jiān)管工作帶來了新的挑戰(zhàn)。實踐中，美國投資管理與研究協(xié)會（AIMR）、標準—普爾公司（S＆P）、我國臺灣“資訊揭露評鑒系統(tǒng)”以及深圳證券交易所等機構的做法也不盡一致。本文在評析既有信息披露質量測度方法優(yōu)缺點的基礎上，對全流通環(huán)境下我國上市公司信息披露質量評價體系的構建進行探討。

二、上市公司信息披露質量評價方法述評

（一）標準—普爾公司（S&P）的“透明度與信息披露評級”

2001年，標準—普爾公司（S&P）推出了“透明度與信息披露”（T&D）指數，主要對其所關注的上市公司進行評價，評價內容為上市公司的年報信息披露。在評價過程中，S&P共使用了三大類、98項指標，具體為：反映所有權結構與投資者權利透明度的指標有28項、反映財務透明度與信息披露程度的指標共35項、反映董事會與管理結構及過程的披露程度的指標共35項。每項指標都涉及一個是與否的問題，如果上市公司年報中披露了該指標所反映的信息，則得1分，否則得0分。最后對每項指標得分情況進行匯總，得出該公司的總體評分，然后用總體評分除以最大可能得分——98分，得出該公司信息披露質量得分（以百分制表示）。得分越高，表明該公司的信息披露質量越高。

（二）美國投資管理與研究協(xié)會（AIMR）的披露指數

美國投資管理與研究協(xié)會（AIMR）是一個由美國證券分析員、投資經理和其他參與投資決策專業(yè)人員組成的專門組織。AIMR每年按行業(yè)組建由大約13名分析師組成的專業(yè)委員會，該專業(yè)委員會確定信息披露的具體評價標準和權重，并做出該行業(yè)重要信息披露項目的列表，以上市公司上一年度所披露的三類信息，即年報公布的信息、季度和其他自愿披露的信息、投資者關系的信息為依據，對上市公司信息披露的及時性、詳細程度和明晰程度等進行全面評價，并為每個企業(yè)進行打分和排名。一個公司的總分數就是上述三類信息分數的加權匯總值。

（三）我國臺灣的“資訊揭露評鑒系統(tǒng)”

我國臺灣的“資訊揭露評鑒系統(tǒng)”是由“證券及期貨市場發(fā)展基金會（簡稱證基會）”建立的，其評鑒工作由證基會遴聘七位學者、專家組成的資訊揭露評鑒委員會及證基會內部研究員組成的資訊揭露評鑒工作小組共同進行。具體做法是，以全體上市公司為評價對象，主要以其一個會計年度內發(fā)布在公開資訊觀測站的資訊（但不包括報紙雜志等媒體報道）為評價依據，一年評價一次。初評結果在每年的3月初至3月中旬公開，在此期間接受上市公司的質疑并回復，并根據需要多次召開評價委員會討論指標的各種疑義、評分標準以及成績公布方式等問題。

（四）深圳證券交易所的“信息披露考評”

2001年5月10日，深圳證券交易所發(fā)布了《深圳證券交易所上市公司信息披露工作考核辦法》，每年對其上市公司的信息披露質量進行評價，評價內容主要包括：定期報告、臨時報告編制和披露的及時性；公告文稿的文字準確性、明晰性；上市公司提供文件是否齊備、公告格式是否符合要求、公告內容是否完整；公告內容和相應的程序是否符合法律、法規(guī)和《交易所股票上市規(guī)則》的規(guī)定；董事會回復問詢事項的及時性、公司發(fā)生異常時溝通的主動性以及受到獎罰的次數等?？荚u結果分為優(yōu)秀、良好、及格、不及格四個等級，并在其網站的“誠信檔案”欄中公布信息披露考核結果。

三、全流通環(huán)境下上市公司信息披露質量評價體系的構建

（一）組織層面

1.從考評的組織者來看，目前我國兩個證券交易所中，只有深交所開展了上市公司信息披露考評工作，上交所并沒有開展此項工作。一方面，這對于了解我國資本市場整體信息披露質量而言是個遺憾。另一方面，深交所的信息披露考評工作有“獨木難支”之感，其社會影響力大打折扣。股份全流通是整個證券市場的全流通，因此，為了提高資本市場信息披露的整體質量，上交所也應盡快開展對上市公司信息披露的考評工作。

2.從考評的實施者來看，美國投資管理與研究協(xié)會（AIMR）和我國臺灣“資訊揭露評鑒系統(tǒng)”都是通過遴聘專家、學者組成的專業(yè)委員會來研究確定評價指標、評價方式，并從事具體的考評工作，這樣做的最大優(yōu)勢在于：信息披露質量考評集中了眾人智慧，體現了專家、學者的專業(yè)知識和經驗。就我國現階段而言，證券市場有效程度還不太高，在投資者無法充分判斷上市公司信息披露質量的情況下，通過交易所對信息披露質量進行考評和公告，具有特別的價值。

3.從考評的公布方式來看，目前深圳證券交易所直接將考評結果在其網站的“誠信檔案”欄中公布，而我國臺灣的“資訊揭露評鑒系統(tǒng)”在正式確定評價等級之前允許受評公司就評價結果提出異議，引導受評公司了解自身信息披露質量的缺陷，從而促進受評公司不斷提高其信息披露質量。因此，全流通環(huán)境下，我國在完善上市公司信息披露質量評價制度的同時，應考慮建立一個有利于受評公司積極參與的評價流程。

（二）技術層面

技術層面上主要包括確定評價方式、評價指標、約束機制等問題。

1.評價方式上，應由現行的評級制改為評分制。如前所述，根據現行的《深圳證券交易所上市公司信息披露工作考核辦法》規(guī)定，信息披露質量考核結果為優(yōu)秀、良好、及格、不及格4個等級，這樣容易導致上市公司隨大流，從而形成良好等級“集聚”的現象[1]，而且上市公司缺乏提高信息披露質量的激勵空間，因為只要是在同一等級就無法分辨孰優(yōu)孰劣。而評分制可以克服這一缺陷。首先，評分制給出的是具體分數，分數高低表明了信息披露質量的高低，這樣有利于促進低分數的上市公司不斷往高分走。此外，評分制是按評價指標逐一評分，有利于上市公司了解自身的不足，并促使其不斷改進信息披露缺陷。實務上，標準—普爾公司（S&P）的“透明度與信息披露評級”和我國臺灣的“資訊揭露評鑒系統(tǒng)”采用的都是評分制。因此，我國現有的信息披露評價制度若能逐步實現由評級制向評分制過渡，則可更大程度地發(fā)揮其促進資本市場信息披露質量提高的作用［1］。

2.評價指標上，應具體確定并公布信息披露質量評價的各級指標及其權重。實務中，為了便于上市公司自查和自律，標準—普爾公司（S&P）和我國臺灣“資訊揭露評鑒系統(tǒng)”均公開了分類別的具體評價指標。我國《深圳證券交易所上市公司信息披露工作考核辦法》第十條規(guī)定：“本所從真實性、準確性、完整性、及時性、合法合規(guī)性和公平性等六個方面對上市公司每一次信息披露工作進行考核”，但沒有公布具體的評價指標。本文認為，在構建評價指標時可以參照現行的考核辦法之規(guī)定，具體從真實性、準確性、完整性、及時性、合法合規(guī)性和公平性等六個方面進行。至于指標權重方面，雖然Spero（1979）認為給各項目披露得分賦予權重沒有多大意義，基于信息披露政策的一致性，上市公司會對重要和不重要的項目予以同等披露，但大多數學者的研究表明：評價指標的權重是一個關鍵因素（Cerf，1961；Buzby，1975；Botosan，1997；Hail，2002；Clarkson，Van Bueren&Walker，2006）。實踐中，美國投資管理與研究協(xié)會（AIMR）的評價考慮了權重因素[2]。因此，本文認為，我國的信息披露考評指標也應賦予相應權重，考慮到全流通時代上市公司信息披露的新特點——虛假信息披露和選擇性信息披露更為明顯，其中“真實性”和“公平性”指標權重應相對大些。

3.約束機制上，應加強以信息披露考評為基礎的信息披露監(jiān)管。信息供給是需要成本的，如果證券市場不對信息披露者給予相應的補償，那么生產和披露信息的動力就會大大降低。因此，如果僅有信息披露考評制度而無其他的有力措施來配套實行，尤其是低質量的信息披露不會受到監(jiān)管方或投資者的任何懲罰，上市公司仍然會選擇不改善信息披露質量的行為取向[3]。從深交所公布的2010年信息披露質量考評結果來看，在484家主板上市公司中，優(yōu)秀54家，良好324家，及格93家，不及格13家。這表明信息披露質量處于優(yōu)秀等級的公司比例不高（為11.2%），及格等級的公司比例仍有相當的比重（為19.2%），我國上市公司信息披露的總體質量還有進一步改進的空間。因此，要全面提高我國資本市場上市公司信息披露質量，監(jiān)管方除了要完善信息披露質量評級制度，還要加強對信息披露質量較差公司的監(jiān)管力度，以促使其不斷提高信息披露質量，保護投資者的利益。

［1］章建偉，涂建明.上市公司信息披露質量與交易所考評制度［J］.經濟理論與經濟管理，2007，（12）：44—47.

［2］楊紅，楊淑娥，張棟.基于熵理論的上市公司信息披露質量測度［J］.系統(tǒng)工程，2007，（9）：20—25.

［3］曾穎，陸正飛.信息披露質量與股權融資成本［J］.經濟研究，2006，（2）：71—81.