國際板前瞻:期待與創(chuàng)新

　　我不愿看到中國企業(yè)在本土市場上傲“二等公民”，所以沒必要給國際板開一個更自由的通道。讓國際企業(yè)走同樣的流程。假如這些流程使得國際企業(yè)不愿來中國上市了，那么可以用這種方式來倒逼流程改革。
　　
　　圈錢隱患源于A股估值泡沫
　　
　　《中歐商業(yè)評論》以下簡稱(CBR)：2011上海陸家嘴論壇已經(jīng)確認(rèn)國際板股票將以人民幣計價，也有觀點(diǎn)認(rèn)為，國際板上市公司需用美元，可用發(fā)行時籌集的人民幣向央行購買外匯，從而有效降低央行過多的外匯儲備。促進(jìn)其有效使用。你怎么看?
　　黃明：首先，國際板的啟動是資本市場長期發(fā)展的一個決策，這樣的長期決策不應(yīng)受到貨幣、外匯等短期宏觀經(jīng)濟(jì)因素的驅(qū)使。目前我國外匯儲備多，國際熱錢流入也多，但很難說以后的狀況如何；而國際板公司上市之后不會很快就退市，所以還是不應(yīng)該過多考慮短期因素。
　　第二，如果探討啟動國際板后，國際公司吸收一部分流動性而緩解外匯儲備的壓力，這依賴于國際企業(yè)融資后把錢花在國內(nèi)還是國際。而國際板第一批上市的企業(yè)，很難想象會在中國沒有業(yè)務(wù)，其中一部分本身就是紅籌股，融資后大部分還是會花在國內(nèi)。即使是從短期催化劑的角度，也很難確定國際板啟動會在多大程度上幫助解決央行回購?fù)鈪R所帶來的流動性壓力。
　　CBR：一國貨幣資本項目的開放、能否自由兌換與證券市場是否對外開放有密切關(guān)系。國際公司來融入的是人民幣，這是否意味著人民幣一定程度上的可自由兌換，從而推進(jìn)人民幣的國際化戰(zhàn)略?
　　黃明：國際板的啟動、人民幣的自由兌換和中國資本市場的對外開放應(yīng)該是統(tǒng)籌規(guī)劃的，并非分開走的幾步棋，我同意這個觀點(diǎn)。事實上，如果國際板先行，國際公司資金的用途、融資額度等都會受到一定局限?？梢赃@么設(shè)想，在初期，只有那些需要在國內(nèi)融資、拓展國內(nèi)業(yè)務(wù)的公司才可以上國際板，這是最自然的，也不需要出臺更進(jìn)一步的外匯政策·長期來看，先讓國際的融資方走進(jìn)來，再允許境內(nèi)外投資進(jìn)出自由，就涉及人民幣的自由兌換問題。只有將資本市場開放，才能讓中國投資者享受更多的國際投資渠道，國際企業(yè)與投資者也能帶來多一些新的經(jīng)驗，這樣中國的金融市場才能成為國際化的金融市場。當(dāng)國際投資者可以參與到以人民幣結(jié)算的國內(nèi)資本市場，人民幣才有希望成為重要的國際貨幣。
　　CBR：有人擔(dān)憂國際板會淪為“圈錢機(jī)器”，另外熱錢或許會借助估值體系存在的差異，通過境外做空打壓，從而對A股市場價值中樞產(chǎn)生下拉作用。對這些潛在憂
　　
　　患，你如何看待?
　　
　　黃明：這兩個擔(dān)憂都有道理，但并不應(yīng)妨礙推出國際板。從根本上看，兩個質(zhì)疑都基于A股估值過高的問題，第一點(diǎn)擔(dān)心是因為A股估值過高，這樣國際企業(yè)就可以高價發(fā)股來圈錢；第二點(diǎn)是隨著它們不斷高價發(fā)股，以及在境外做空，也會把A股的股價打低a然而一個事實是，A股市場存在持久的估值泡沫，這種前提下，誰來上市都會存在圈錢的風(fēng)險。之所以如此，是因為A股市場對公司上市發(fā)新股、再融資發(fā)股、賣空股票都有極大的限制，這三點(diǎn)限制導(dǎo)致了給A股潑冷水的機(jī)會不多，但往上炒往上抬的機(jī)會卻很多，導(dǎo)致估值泡沫。這三點(diǎn)在成熟的證券市場上都是自由的，我們可以考察一下周邊的成熟市場，在市盈率上就能夠體現(xiàn)出來。
　　國際企業(yè)到A股來融資，會占用流動性，長期看會對A股有打壓作用，這兩個憂慮都有一定道理，但根除問題的方式不是推遲國際板，而是應(yīng)該去除A股泡沫的根本原因——企業(yè)不能自由上市、再融資，投資者不能自由融券賣空。如果這些問題能夠解決，反而給中國股民帶來了財富增值的機(jī)會，正如很多優(yōu)秀的中國企業(yè)以較為合理的價格境外上市之后，給當(dāng)?shù)氐墓擅駧砹素敻辉鲩L一樣。
　　國際企業(yè)來中國上市是圈錢，我們的企業(yè)走出去上市則是貢獻(xiàn)財富，癥結(jié)何在?因為其他市場估值相對合理，而A股估值泡沫。只有將這種不斷帶Ⅱ造泡沫的機(jī)制改革之后，國際板才不再成為擔(dān)憂。
　　
　　用國際板倒逼流程改革
　　
　　CBR：從公司治理的角度看，有人認(rèn)為，國際上有影響力的大型上市公司在國際板掛牌，將有助于中國企業(yè)完善現(xiàn)代企業(yè)制度；但也有人認(rèn)為，由于內(nèi)地監(jiān)管法律體系不健全。股市中也會存在“壞孩子效應(yīng)”，在國際上表現(xiàn)良好的公司也可能增加不良表現(xiàn)。對此你怎么看?
　　黃明：有影響力的國際上市公司登陸國際板，有助于樹立一些如何尊重企業(yè)外部股民的榜樣、增加示范效應(yīng)。相比之下，A股上市企業(yè)對外部股民的尊重程度、對他們的權(quán)益保護(hù)是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。至于這些公司會不會到了中國就“學(xué)壞”了，我想不會。這和日本汽車企業(yè)在美國賣好車、在中國賣差車是兩碼事。因為對于大型企業(yè)而言，對股東的披露等會有一整套的流程，如果要準(zhǔn)備兩套不同的做法也存在極大的成本，而且它們畢竟國際上的股東占大多數(shù)、A股占少數(shù)，犯不著。所以我認(rèn)為它們對國際和中國的股東一般會一視同仁。即使退一步說，證監(jiān)會也能解決這一問題，要求它們對國際上的股東進(jìn)行信息披露、保障其權(quán)益時，要給中國股東同等的待遇——中國的股東也能第一時間看到信息，有選擇的權(quán)利。
　　CBR：即使要求同步披露了，因為地理和時差因素，可能會有一些時muX2lAOm4q1AjdxME57yeQ==機(jī)上的差異，在不同股市上引發(fā)的反應(yīng)、造成的影響也會不同，這一點(diǎn)是否存在風(fēng)險?
　　黃明：如果要求在雙方都收盤時披露，應(yīng)該問題不大。國際上有些公司在美國和歐洲都上市，或在美國和亞洲其他國家和地區(qū)的股市同時交易，已經(jīng)有很多先例了，沒有大的問題。一條信息披露之后，總會有一個股市先開盤，當(dāng)然如果在盤中披露的話會有比較大的差異；但在開盤之前披露的話，大家都有足夠的時間消化。
　　有人會覺得，壞消息出來后股價可能先在國際市場跳水，等到A股開盤后，我們就只能接手低價來交易了，但有時未必如此。先開盤的市場的投資者未必有太大優(yōu)勢，從金融學(xué)的角度來看，先開盤的市場開盤價就基本反映了信息，市場有時反應(yīng)不夠，有時過度反應(yīng)，總體而言也很難說哪個市場會更占便宜。
　　CBR：監(jiān)管是否也是一個挑戰(zhàn)，證券監(jiān)管部門如何去有效監(jiān)管外國的公司?
　　黃明：成熟的資本市場，如美國、香港地區(qū)都成功解決了異地監(jiān)管問題，它們的證監(jiān)部門也很少會到公司實地監(jiān)管，比如美國證監(jiān)會監(jiān)管在美國上市的中國公司，可以通過法律途徑向公司提問、要求回答，或采用限制公司停牌這些手段。相應(yīng)地，中國監(jiān)管部門在跨境監(jiān)管方面也不應(yīng)該存在太大的劣勢。
　　要看這一輪中國證監(jiān)會與美國證監(jiān)會在上市公司上面的協(xié)動，有協(xié)動肯定會比較好，沒有的話也不必太擔(dān)憂。至于中國證監(jiān)會在各地都設(shè)立證監(jiān)局，這是中國國情，因為法制不嚴(yán)格，上市公司的違規(guī)太嚴(yán)重，不得不設(shè)立機(jī)構(gòu)實地監(jiān)管。而對國際上一些優(yōu)秀藍(lán)籌公司，是否有必要這么做，我非常質(zhì)疑。國際板會挑選一些最優(yōu)秀的公司來上市，應(yīng)該問題不大。
　　CBR：你感覺，國際板的上市制度會不會變化?國際公司來華融資是采用核準(zhǔn)制，還是引入注冊制?
　　黃明：我不愿看到中國企業(yè)在本土市場上做“二等公民”，所以沒必要給國際板開一個更自由的通道。如果國際企業(yè)能來自由融資，我們自己的好企業(yè)為什么融不了資呢?國外的股市也沒有給中國公司開一個特殊的綠色通道。
　　要讓國際企業(yè)走同樣的流程。假如這些流程使得國際企業(yè)不愿來中國上市了，那說明我們的流程設(shè)計太繁雜、不夠成熟，要改的是流程而不是給別人開通道，還可以用這種方式來倒逼流程改革。打個比方，市領(lǐng)導(dǎo)出行時往往警車開道，而普通群眾則忍受堵車擁擠，結(jié)果真正有能力去改善交通狀況的人往往體會不到交通的問題a實際上，中國政府更愿意接受國際機(jī)構(gòu)的建議與批評，如果我們終于有機(jī)會通過國際企業(yè)給監(jiān)管層施加影響了，卻給它們開了特殊通道，讓中國企業(yè)繼續(xù)忍受，這不是我希望看到的。
　　CBR：登錄國際板的公司。境外上市股票的波動也會傳導(dǎo)到A股市場，境外市場有很多避險工具可以對沖，A股市場則缺乏類似工具。中國投資者在A股市場操作這些股票會增加風(fēng)險嗎?對于創(chuàng)新避險工具，你有怎樣的建議?
　　黃明：A股的避險工具相對確實比較缺乏，國際板給市場提供了更多的股票品種可供挑選，但仍然無法對沖風(fēng)險。根本問題是A股的單股無法對沖風(fēng)險，不只是國際板股票。應(yīng)該加大創(chuàng)新，多一些股指期貨，比如中小板、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)期貨，能夠?qū)Π鍓K、對整個指數(shù)進(jìn)行對沖；另外也應(yīng)多開發(fā)一些單股的對沖工具，加強(qiáng)場內(nèi)衍生品的創(chuàng)新，比如單股的期權(quán)，對單股的融券應(yīng)該取消限制、更大力度地放