我國貨幣供應(yīng)量與通貨膨脹關(guān)系的實(shí)證研究

江蘇食品職業(yè)技術(shù)學(xué)院 劉笑誦

當(dāng)前，我國的通貨膨脹壓力越來越大。按照古典“數(shù)量論”的貨幣需求理論，通貨膨脹的原因在于本國貨幣供應(yīng)量的過度膨脹，從中我們似乎容易理解貨幣主義學(xué)派對(duì)通貨膨脹的解釋在中國具有適用性。然而，進(jìn)入2009年后，在延續(xù)寬松信貸政策的同時(shí)，全年新增貸款達(dá)到了9.59萬億元，而CPI與PPI卻保持低水平，跌幅在1%左右。2010年央行開始著手引導(dǎo)貨幣政策回歸正常水平，逐步控制貨幣供應(yīng)量，而與此對(duì)應(yīng)的卻是經(jīng)濟(jì)基本面臨很大的通貨膨脹壓力，1～3月CPI上漲4%。因此我們不得不思考：中國貨幣供應(yīng)量與通貨膨脹之間是否就是簡單的引致與被引致關(guān)系呢？

長期以來，通貨膨脹及其所引起的社會(huì)成本問題引起了人們的廣泛關(guān)注，因?yàn)閯×业耐ㄘ浥蛎洉?huì)給宏觀經(jīng)濟(jì)造成極大沖擊，進(jìn)而影響經(jīng)濟(jì)增長率。如果能夠正確理解通貨膨脹的內(nèi)在原因，對(duì)明確政策取向、有效避免政策失誤將有重要指導(dǎo)作用。

1 理論基礎(chǔ)及相關(guān)文獻(xiàn)綜述

通貨膨脹通常用居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)(CPI)來計(jì)量。貨幣供應(yīng)量由包括中央銀行在內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)供應(yīng)的存款貨幣和現(xiàn)金貨幣兩部分構(gòu)成。按流動(dòng)性標(biāo)準(zhǔn)，我國目前將貨幣供應(yīng)量劃分為三個(gè)層次，即M0、M1和M2，其中：M0為流通中的現(xiàn)鈔；M1＝M0+企業(yè)活期存款+機(jī)關(guān)團(tuán)體部隊(duì)存款+農(nóng)村存款+個(gè)人持有的信用卡類存款；M2＝M1+城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄存款+企業(yè)存款中具有定期性質(zhì)的存款+外幣存款+信托類存款。

通貨膨脹與貨幣供應(yīng)量之間關(guān)系的理論來源是古典“數(shù)量論”的貨幣需求理論。它有兩種主要形態(tài)，一是費(fèi)雪現(xiàn)金交易說，二是劍橋?qū)W派的現(xiàn)金余額說。美國耶魯大學(xué)的費(fèi)雪教授試圖考察貨幣供應(yīng)量M與整個(gè)經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)出來的最終產(chǎn)品和勞務(wù)的支出總量PY之間的聯(lián)系，其中P代表價(jià)格水平，Y代表總產(chǎn)出，并通過研究得出貨幣需求理論公式：M×V=P×Y。短期內(nèi)Y、V都是常量，故P值取決于Y值的變化。以馬歇爾和庇古為代表的劍橋?qū)W派在研究這個(gè)問題時(shí)認(rèn)為，對(duì)每個(gè)人來說，名義貨幣需求與名義收入水平之間保持一個(gè)穩(wěn)定的比例關(guān)系。對(duì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)也是如此，他們得出的方程式是：M=kPY，其中Y代表總收入，P代表價(jià)格水平，k表示用貨幣形式保持的財(cái)富占名義總收入的比例。他們認(rèn)為實(shí)際收入水平Y(jié)、以貨幣形式保有的收入占名義總收入的比率k是穩(wěn)定的，因此，M與P成正比。

現(xiàn)代貨幣數(shù)量論繼承了古典貨幣數(shù)量論的基本觀點(diǎn)，并對(duì)其加以發(fā)展完善，主要代表人物是弗里德曼，他認(rèn)為通貨膨脹的最根本原因是貨幣供給量多于需求量，于是“通貨膨脹是一定會(huì)到處發(fā)生的貨幣現(xiàn)象”。在我國，有部分學(xué)者認(rèn)為以弗里德曼為代表的現(xiàn)代貨幣數(shù)量理論能很好地解釋中國通貨膨脹問題。例如，高宇、宋巧、曾偉晟(2008)通過回歸分析發(fā)現(xiàn)，從長期來看，物價(jià)指數(shù)與M0、M1、M2都有著很強(qiáng)的相關(guān)關(guān)系，而且貨幣供應(yīng)量的變動(dòng)均反映在當(dāng)年的物價(jià)水平變動(dòng)中，不存在滯后。丁軍軍、朱建平(2009)研究發(fā)現(xiàn)，長期來看，中國GDP、通貨膨脹與貨幣供應(yīng)之間存在均衡關(guān)系。通貨膨脹會(huì)阻礙經(jīng)濟(jì)增長，貨幣供應(yīng)的增加會(huì)提高通貨膨脹，同時(shí)經(jīng)濟(jì)的增長也會(huì)增加貨幣的供應(yīng)。

然而，也有不少人在研究我國貨幣供應(yīng)量與通貨膨脹之間的關(guān)系時(shí)，卻得出了截然不同的結(jié)論。一部分學(xué)者在研究時(shí)發(fā)現(xiàn)這樣一個(gè)反常現(xiàn)象：中國貨幣供應(yīng)量的持續(xù)增長與物價(jià)平穩(wěn)甚至下降并存，并提出相應(yīng)觀點(diǎn)對(duì)其進(jìn)行解釋。例如，伍志文(2002)通過建立模型及綜合運(yùn)用凱恩斯主義的總供求理論來分析貨幣市場、證券市場與商品市場之間的關(guān)系，提出了金融資產(chǎn)囤積假說。他認(rèn)為貨幣供應(yīng)量的持續(xù)增長并沒有引起通貨膨脹是因?yàn)橘Y本市場吸收了大量的超額貨幣。

從以上研究成果，我們發(fā)現(xiàn)學(xué)者在這一問題的研究上，結(jié)論差異很大，原因可能在于數(shù)據(jù)選取的區(qū)間和方法不同，除此以外，回歸變量的差異顯然對(duì)研究結(jié)論也有很大影響。此前的研究主要偏重于定性分析，定量分析不足，為了補(bǔ)充對(duì)這個(gè)問題的研究，本文采用近十年的月度數(shù)據(jù)進(jìn)行定量分析，這樣既可以避免過長的時(shí)間跨度里變量參數(shù)可能發(fā)生結(jié)構(gòu)性變化這一難題，也可以更加準(zhǔn)確的測度通貨膨脹與貨幣供應(yīng)量之間的數(shù)量關(guān)系。

2 研究方法及模型介紹

2.1 樣本數(shù)據(jù)收集及處理

在變量選取方面，貨幣供應(yīng)量用M2衡量。通貨膨脹的測度指標(biāo)本文設(shè)定為消費(fèi)物價(jià)水平CPI。通過分析貨幣供應(yīng)量的影響因素，我們加入金融機(jī)構(gòu)存款變量、固定投資變量及上證指數(shù)。為更有效分析貨幣供應(yīng)增加帶來的經(jīng)濟(jì)效益，在進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)時(shí)均采用M2、金融機(jī)構(gòu)存款及固定投資月度絕對(duì)變動(dòng)量分析；為消除異方差影響，對(duì)所有變量取對(duì)數(shù)，并分別表示為lnm2、lntz、lnck、lncpi及l(fā)nsz，其中l(wèi)ncpi=log(cpi*100)。樣本區(qū)間為2001年1月～2010年4月。數(shù)據(jù)來源于巨靈金融數(shù)據(jù)終端。

考慮到月度數(shù)據(jù)容易受到季節(jié)變動(dòng)影響而產(chǎn)生波動(dòng)，需要進(jìn)行季節(jié)性因素的調(diào)整以減少季節(jié)性的影響，本文采用X11方法進(jìn)行季節(jié)性調(diào)整。以上所有分析均在Eviews5.0軟件中進(jìn)行。

2.2 模型介紹

2.2.1 協(xié)整檢驗(yàn)

假定一些經(jīng)濟(jì)指標(biāo)被某經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)聯(lián)系在一起，那么從長遠(yuǎn)看來這些變量應(yīng)該具有均衡關(guān)系，這是建立和檢驗(yàn)?zāi)Ｐ偷幕境霭l(fā)點(diǎn)。協(xié)整刻畫了兩個(gè)或多個(gè)序列之間的平衡或者平穩(wěn)關(guān)系。協(xié)整可以定義為：

2.2.2 格蘭杰因果檢驗(yàn)

如果變量x引起變量y，則變量x的變化將先于y的變化。C.W.J.Granger(1969)和C.A.Sims(1972)提出了Granger因果性的因果關(guān)系的定義：當(dāng)在統(tǒng)計(jì)上是平穩(wěn)序列時(shí)，也就是如果利用過去的x和y進(jìn)行預(yù)測比單用y的過去來預(yù)測所產(chǎn)生的預(yù)測誤差要小，即則稱變量x是變量y的格蘭杰原因，模型為

3 貨幣供應(yīng)量與通貨膨脹關(guān)系的實(shí)證分析

3.1 單位根檢驗(yàn)

在進(jìn)行時(shí)間序列回歸分析時(shí)，必須進(jìn)行單位根檢驗(yàn)。如果兩個(gè)時(shí)間序列都服從單位根過程，即使它們之間沒有任何相關(guān)性，當(dāng)樣本增大時(shí)，回歸參數(shù)也可能變得顯著，就會(huì)出現(xiàn)“偽回歸”。因此在進(jìn)行格蘭杰因果檢驗(yàn)之前必須先進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)。下面將進(jìn)行ADF的單位根檢驗(yàn)，滯后期根據(jù)赤池-施瓦茨信息準(zhǔn)則確定。

表1 lnm2與lnck單位根檢驗(yàn)

根據(jù)檢驗(yàn)結(jié)果，原始時(shí)間序列l(wèi)nm2和lnck即使在1%臨界值水平上也滿足平穩(wěn)性檢驗(yàn)。下面我們將lncpi、lntz和lnsz變量平穩(wěn)性檢驗(yàn)，結(jié)果匯總于表2。

表2 lncpi、lntz及l(fā)nsz變量的單位根檢驗(yàn)

表2顯示，lncpi、lntz及l(fā)nsz變量即使在10%臨界值水平上也不平穩(wěn)，而一階差分后的時(shí)間序列在1%的臨界值水平下即顯著?？煽闯?，原始時(shí)間序列是一階單整的，即lncpi～I(xiàn)(1)、lnck～I(xiàn)(1)、lnsz～I(xiàn)(1)。我們知道，如果變量個(gè)數(shù)多于兩個(gè)，即解釋變量個(gè)數(shù)多于一個(gè)，要進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)必須滿足條件：被解釋變量的單整階數(shù)不能高于任何一個(gè)解釋變量的單整階數(shù)；另當(dāng)解釋變量的單整階數(shù)高于被解釋變量的單整階數(shù)時(shí)，則必須至少有兩個(gè)解釋變量的單整階數(shù)高于被解釋變量的單整階數(shù)。因此，檢驗(yàn)結(jié)果告訴我們可以進(jìn)行l(wèi)nm2對(duì)lncpi、lntz、lnck及l(fā)nsz的協(xié)整檢驗(yàn)。

3.2 協(xié)整檢驗(yàn)

經(jīng)濟(jì)理論認(rèn)為，某些經(jīng)濟(jì)變量間確實(shí)存在著長期均衡關(guān)系，這種均衡關(guān)系意味著經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)不存在破壞均衡的內(nèi)在機(jī)制，如果變量在某時(shí)期受到干擾后偏離其長期均衡點(diǎn)，則均衡機(jī)制將會(huì)在下一期進(jìn)行調(diào)整以使其重新回到均衡狀態(tài)。這種均衡關(guān)系可以通過計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)中的協(xié)整檢驗(yàn)完成。

表3 變量協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果

基于上述檢驗(yàn)，下面利用VAR下的Johansen檢驗(yàn)完成對(duì)時(shí)間變量序列的協(xié)整檢驗(yàn)，檢驗(yàn)時(shí)均考慮可常數(shù)項(xiàng)和時(shí)間趨勢項(xiàng)，結(jié)果如表3所示。數(shù)據(jù)顯示，以檢驗(yàn)水平5%來判斷，無論是跡統(tǒng)計(jì)量檢驗(yàn)還是最大特征值統(tǒng)計(jì)量檢驗(yàn)都顯示變量之間都存在且僅存在一個(gè)協(xié)整關(guān)系，即此五個(gè)變量之間存在長期穩(wěn)定關(guān)系。在此，我們將lnm2對(duì)lncpi、lntz、lnck及l(fā)nsz進(jìn)行回歸，以便得出變量間的數(shù)量關(guān)系，OLS回歸結(jié)果為：其中，括號(hào)內(nèi)的數(shù)字代表各變量系數(shù)的t統(tǒng)計(jì)量，且在5%顯著性水平下均顯著。

根據(jù)回歸方程可以看出，lnm2與lntz、lnck及l(fā)nsz是正相關(guān)的，當(dāng)貨幣供應(yīng)量增長一個(gè)百分點(diǎn)，上證指數(shù)、固定資產(chǎn)投資和金融機(jī)構(gòu)存款分別增長0.57、0.53和 0.16個(gè)百分點(diǎn)，這與一般的理論研究結(jié)果一致。但是CPI指標(biāo)與M2成反方向變動(dòng)，貨幣供應(yīng)量上漲一個(gè)百分點(diǎn)帶來的時(shí)物價(jià)水平下降0.62個(gè)百分點(diǎn)。這與傳統(tǒng)的貨幣數(shù)量論相違背，因?yàn)槲飪r(jià)上漲按理應(yīng)該會(huì)增加對(duì)貨幣的需求，反過來說，此時(shí)貨幣供應(yīng)量增加造成更多的貨幣追求一定數(shù)量的商品，必然造成物價(jià)上漲。

3.3 格蘭杰因果檢驗(yàn)

在研究了變量間的長期均衡關(guān)系后，我們將明確變量間的先后引領(lǐng)關(guān)系，以便對(duì)經(jīng)濟(jì)變量間的相互影響關(guān)系有更明確的認(rèn)識(shí)，下面將進(jìn)行Granger因果檢驗(yàn)。結(jié)果如表4所示，滯后期由SC及AIC準(zhǔn)側(cè)確定。

表4 Granger因果檢驗(yàn)結(jié)果

表4告訴我們，在1%的顯著性水平下，lnm2都均可以作為lnck、lnsz和lntz格蘭杰原因；反之不然。根據(jù)貨幣主義學(xué)派的觀點(diǎn)，貨幣供應(yīng)量變動(dòng)是引起物價(jià)變動(dòng)的根本原因，通貨膨脹永遠(yuǎn)只是一個(gè)貨幣問題，但通過因果檢驗(yàn)我們發(fā)現(xiàn)，我國貨幣供應(yīng)的變化并不是引起消費(fèi)物價(jià)變動(dòng)的原因，因此，在此期間貨幣主義學(xué)派的基本觀點(diǎn)在中國的實(shí)用性值得深思。本文在此做如下思考：

(1)本文采用的數(shù)據(jù)區(qū)間為2001年1月～2010年4月，如果將研究的數(shù)據(jù)區(qū)間擴(kuò)展成兩個(gè)階段至1984年，或許會(huì)有不一樣的結(jié)論。因此，本文似乎獲得一個(gè)意外的收獲，即研究中國貨幣供應(yīng)量與通貨膨脹關(guān)系，需要分階段研究，因?yàn)樽兞繀?shù)在兩個(gè)階段可能會(huì)有結(jié)構(gòu)性不同。

(2)因果檢驗(yàn)結(jié)果表明，lnm2可以作為lnsz的格蘭杰原因。隨著我國市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展，股市逐漸壯大，金融資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大，在此背景下，增加的貨幣供應(yīng)量將會(huì)被資本市場等虛擬經(jīng)濟(jì)所吸收。在經(jīng)濟(jì)景氣時(shí)，股市保持牛市上揚(yáng)，大量資金流入股市逐利，貨幣供應(yīng)的增加對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)影響有限。

(3)自上個(gè)世紀(jì)90年代以來，中國的儲(chǔ)蓄率一直保持上升趨勢，居民收入的增加往往表現(xiàn)為銀行存款余額的持續(xù)膨脹?；诟邇?chǔ)蓄率之上的宏觀經(jīng)濟(jì)平衡關(guān)系，保證了我國不會(huì)出現(xiàn)長期、持續(xù)的通過膨脹。在經(jīng)濟(jì)不景氣時(shí)銀行存款更加成為人們維護(hù)資產(chǎn)安全的首要方式。

正是因?yàn)榻鹑谫Y產(chǎn)的囤積才使超額貨幣被大量分流，所以超額貨幣供應(yīng)并沒有引起商品和勞務(wù)價(jià)格的上漲，從而造成我國超額貨幣供應(yīng)與物價(jià)平穩(wěn)(甚至通貨緊縮)、股價(jià)上漲并存的現(xiàn)象。從這個(gè)角度來講，金融資產(chǎn)囤積假說對(duì)解釋近十年以來中國貨幣供應(yīng)量與物價(jià)關(guān)系反常這一現(xiàn)象很有說服力。

4 政策建議

根據(jù)實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果及結(jié)論分析，我們在政策建議方面做如下思考：

(1)考慮股市對(duì)貨幣供應(yīng)量的影響。股市對(duì)貨幣供應(yīng)量的影響表現(xiàn)在當(dāng)股價(jià)上漲時(shí)，會(huì)吸引大量資金入市，這會(huì)造成企業(yè)生產(chǎn)資金和銀行信貸資金的緊張，這一方面會(huì)導(dǎo)致實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長乏力，另一方面則會(huì)形成央行擴(kuò)大貨幣供給的倒逼機(jī)制。建議對(duì)貨幣供應(yīng)量統(tǒng)計(jì)口徑進(jìn)行調(diào)整，加強(qiáng)對(duì)股市資金的監(jiān)測與調(diào)控，以全面反映全社會(huì)資金運(yùn)行，也有利于中央銀行正確判斷實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況與股票市場運(yùn)行的差異及其對(duì)信用規(guī)模的影響，從而準(zhǔn)確把握貨幣政策調(diào)控的方向和力度。

(2)高儲(chǔ)蓄條件下重啟中國經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵在于擴(kuò)大投資。盡管目前我國已經(jīng)將擴(kuò)大內(nèi)需確定為轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的基本內(nèi)容之一，但實(shí)踐告訴我們，中國消費(fèi)率的增長速度仍然緩慢。而將擴(kuò)大出口作為經(jīng)濟(jì)發(fā)展支撐點(diǎn)的外貿(mào)政策在金融海嘯背景下也將難以為續(xù)。如此看來，保持較高投資率將是重啟中國經(jīng)濟(jì)的主要手段。本文的研究結(jié)果顯示，高儲(chǔ)蓄率下的貨幣供應(yīng)增長不會(huì)導(dǎo)致通貨膨脹，這就為擴(kuò)大投資拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長提供理論支撐。目前，政府需要關(guān)注的是改變投資領(lǐng)域，提高資金使用效率，完善儲(chǔ)蓄向投資轉(zhuǎn)化的金融機(jī)制。

(3)改進(jìn)我國物價(jià)指數(shù)的統(tǒng)計(jì)方法。目前我國的CPI調(diào)查范圍包括居民購買并用于日常生活消費(fèi)的商品和服務(wù)項(xiàng)目的價(jià)格，股票、房地產(chǎn)等資產(chǎn)價(jià)格都沒有進(jìn)入CPI，但兩者間一直存在廣泛的聯(lián)系。例如，房價(jià)上漲在一定程度上會(huì)促使CPI提高，如果將其納入CPI商品籃子中，給予其一定比重，對(duì)嚴(yán)防通貨膨脹、實(shí)現(xiàn)物價(jià)穩(wěn)定不無裨益。

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