愛生藥業(yè)買殼上市資本運(yùn)作案例分析

□文/郭 艷

所謂的“買殼上市”，是指非上市公司通過收并購控股上市公司的股份來取得上市地位，然后利用反向收購方式注入自己的相關(guān)業(yè)務(wù)和資產(chǎn)。一個(gè)典型的買殼上市模式是由這樣三個(gè)運(yùn)行過程組成:一是買殼交易；二是資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓交易；三是買殼方在適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)實(shí)施配股（或增發(fā)新股），對原有上市公司的資產(chǎn)存量再次進(jìn)行調(diào)整。本文試圖通過愛生藥業(yè)反并購沈陽天威威爾克制藥有限公司成功買殼上市觀察資本運(yùn)作過程。

一、案例介紹

（一）買殼方——美國WerK e。1998年，以王維實(shí)為主的管理層收購了沈陽天威制藥廠，該制藥廠成立于1993年，原先為國有企業(yè)。2001年1月16日，沈陽天威制藥廠與美國威爾克制藥有限公司（以下簡稱“美國WerKe”）合資，成立中外合資企業(yè)沈陽天威威爾克制藥有限公司（簡稱“STWP”），其中沈陽天威制藥廠投入全部資產(chǎn)占55%股份，美國WerKe占45%股份。2002年12月9日，沈陽天威制藥廠與美國WerKe公司實(shí)施股權(quán)置換，沈陽天威制藥廠股東將其持STWP公司55%的股份換成美國WerKe公司的股份。換股完成后，美國WerKe公司擁有STWP公司100%的股份。STWP主要從事OTC和處方藥品的生產(chǎn)與銷售。

上述資本運(yùn)作過程包括兩個(gè)步驟:第一步，在美國注冊公司。美國WerKe公司是作為買殼上市的主體，成立于2000年12月，公司主業(yè)是中國制藥企業(yè)的權(quán)益投資。第二步，換股。通過換股，將中國境內(nèi)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到這家美國注冊的公司，由美國公司來持有境內(nèi)資產(chǎn)或股權(quán)。

（二）殼——WICK。美國WerKe公司選擇了一家在0TCBB上市的名為“維克利夫國際公司”（簡稱“WICK”）的殼公司作為收購對象。WICK公司成立于1999年6月30日，主要業(yè)務(wù)為通過互聯(lián)網(wǎng)銷售商品，但由于經(jīng)營不善，至2002年6月30日止，總計(jì)虧損178，426美元。在WerKe公司收購該公司之前，WICK公司總資產(chǎn)為零，總負(fù)債2，625萬美元，業(yè)務(wù)已經(jīng)停頓，2002年1～6月期間股價(jià)為0.11美元，基本沒有交易量。從殼公司的角度分析，WICK公司是個(gè)“干凈”的殼。

二、買殼交易

買殼交易即非上市公司通過收購上市公司股份的方式，絕對或相對地控制一家已經(jīng)上市的股份公司。持股比例應(yīng)該不低于有效控制權(quán)所需的20%～25%的股份。過程之一實(shí)際上是完成了上市公司的股權(quán)重組過程。

2003年3月14日，實(shí)施換股協(xié)議，WICK 公司增發(fā) 11，420，000股給 WerKe公司55名股東，以置換WerKe公司所有股份。反向并購換股完成后WICK公司擁有WerKe公司100%股份，同時(shí)，WerKe公司股東成為WICK公司的控股股東，WerKe公司管理層接管WICK董事會。

換股完成后，WICK公司總股本從1，669，180 股增加到 12，846，680 股，其中WerKe公司股東持有11，420，000股，占總股本的88.89%。隨后，公司更名為AXM制藥有限公司，繼續(xù)在OTCBB上市和交易。經(jīng)過反向并購后，AXM公司的組織結(jié)構(gòu)為:AXM公司全資控股美國WerKe公司，WerKe公司擁有沈陽天威威爾克制藥有限公司（STWP）100%股權(quán)。至此，STWP成功在美國OTCBB上市交易。

三、資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓交易

即上市公司反向收購買殼公司的資產(chǎn)。買殼方在入主上市公司董事會之后，買殼方將自己有發(fā)展?jié)摿瞳@利能力很強(qiáng)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入到上市公司中去，置換掉上市公司原有的不良資產(chǎn)；同時(shí)，還可能伴有上市公司向其他公司轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的行為，從而實(shí)現(xiàn)調(diào)整上市公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的目的。

從AXM的組織結(jié)構(gòu)我們可以看出，美國愛生藥業(yè)全資控股沈陽天威威爾克制藥有限公司，將STWP的主營優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入AXM，STWP在美國順利上市，王維實(shí)成了美國愛生藥業(yè)（沈陽）有限公司的董事長、總經(jīng)理。

WICK公司自2001年1月成立以來連續(xù)虧損，2001年虧損151.77萬美元，2002年虧損 5.24萬元，2003年 1～6月虧損39.26萬美元。因此，公司必須重新構(gòu)建一種未來盈利前景好、增長潛力大的業(yè)務(wù)戰(zhàn)略，以吸引投資者。為此，AXM公司重新構(gòu)建了如下的業(yè)務(wù)戰(zhàn)略定位:如利用美國的資本，按照美國FDA制定的GMP標(biāo)準(zhǔn)及中國GMP標(biāo)準(zhǔn)重新改造STWP，依托高標(biāo)準(zhǔn)和高技術(shù)快速擴(kuò)大在中國的藥品生產(chǎn)和銷售，成為中國領(lǐng)先的制藥企業(yè)。這一業(yè)務(wù)戰(zhàn)略的實(shí)現(xiàn)預(yù)示著公司未來高增長的盈利前景、向國際性大制藥公司轉(zhuǎn)變的遠(yuǎn)景以及巨大的投資潛力。

過程之二是對上市公司的資產(chǎn)重整過程，為滿足配股條件做好了準(zhǔn)備，但尚未使上市公司徹底改頭換面，煥發(fā)生機(jī)，因?yàn)橐淮钨Y產(chǎn)轉(zhuǎn)讓交易往往不能使上市公司的存量資產(chǎn)全部盤活。

四、上市

盡管買殼方在入主上市公司后要進(jìn)行一些剝離，但往往由于劣質(zhì)存量資產(chǎn)過多，剝離不夠或是不能一下子完全剝離（買殼方無法完全承擔(dān)），只能通過配股或增發(fā)新股來實(shí)施增量資產(chǎn)對存量資產(chǎn)的再次調(diào)整或整合，逐步調(diào)整存量資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)和質(zhì)量。過程之三的目的是從根本上為上市公司業(yè)績的全面提高及企業(yè)今后的發(fā)展壯大鋪平道路。

2003年9月23日，AXM公司向美國兩家合格機(jī)構(gòu)投資公司Gryphon Master Fund，L.P.和 SF Capital Partners.Ltd 私募發(fā)行系列A優(yōu)先股和認(rèn)股權(quán)證募集資金550萬美元，扣除發(fā)行費(fèi)用，實(shí)際募集資金485萬美元。在2003年9月19日，公司在OTCBB市場的報(bào)價(jià)為4.93美元，這使發(fā)行的認(rèn)股權(quán)證具有較高的價(jià)值。募集資金主要用于沈陽天威威爾克制藥有限公司的重建和補(bǔ)充流動(dòng)資金，以實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)戰(zhàn)略的第一步，即以美國資本在中國建造一個(gè)高標(biāo)準(zhǔn)、高技術(shù)的生產(chǎn)和銷售基地。

綜合以上分析，我們可以說，愛生反并購案例是個(gè)較為成功的買殼上市，STWP通過一系列的資本運(yùn)作（合資、換股、反并購等）完成了上市，并且制定了業(yè)務(wù)戰(zhàn)略，使公司由一個(gè)虧損企業(yè)成長為一個(gè)具有巨大投資潛力的公司，進(jìn)行私募融資，充分利用了證券市場的作用。目前，我國企業(yè)的并購活動(dòng)中，企業(yè)兼并與收購呈現(xiàn)證券化的趨勢?！百I殼上市”是上市公司并購活動(dòng)中的一朵奇葩，由于其運(yùn)作之精巧，往往可以事半功倍，因而會在資本證券市場上造成巨大的轟動(dòng)效應(yīng)，而且“殼”的買賣及其對上市公司股票價(jià)格的影響也成了資本證券市場上一道亮麗的風(fēng)景線。

[1]童增.買殼借殼上市案例[M].中國經(jīng)濟(jì)出版社，2003.5.

[2]李秀斌，朱渝梅.買殼上市公司績效評價(jià)—新太科技收購遠(yuǎn)洋漁業(yè)的案例分析[J].廣東經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院學(xué)報(bào)，2004.10.5.

[3]愛生藥業(yè)美國O TCBB買殼上市與融資案例分析[J].融資實(shí)務(wù).