關(guān)于促進(jìn)我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購融資的探究

四川大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院 楊杰 馮軼男

1 基本概念淺析

融資，顧名思義就是貨幣資金的融通，是指資金需求者或是資金盈余者到金融市場(chǎng)上籌措或是貸放貨幣資金的一種經(jīng)濟(jì)行為。具體而言，融資是指一個(gè)企業(yè)根據(jù)自己的資金擁有情況和生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)情況，為了維持企業(yè)的生存和進(jìn)一步發(fā)展及保證公司經(jīng)營(yíng)管理活動(dòng)的資金需要，通過一定的渠道，采用一定的方式在金融市場(chǎng)上向公司的投資者和債權(quán)人籌集貨幣資金的行為與過程。并購融資則是指在公司的并購中，一個(gè)公司通過一定渠道和方法在金融市場(chǎng)上獲取為了購買另一個(gè)公司的產(chǎn)權(quán)需要的資金。

2 跨國(guó)并購融資原則

融資對(duì)于跨國(guó)并購具有十分重要的意義，在跨國(guó)并購中，企業(yè)的融資應(yīng)當(dāng)盡量堅(jiān)持以下四個(gè)原則，分別是融資預(yù)測(cè)合理化、融資時(shí)間適當(dāng)化、資本結(jié)構(gòu)合理化和融資方式最佳化。

2.1 融資預(yù)測(cè)合理化

企業(yè)融資必須注重融資效率，保證企業(yè)融資效益的前提就是做好一個(gè)合理的融資需求預(yù)測(cè)。合理的融資需求預(yù)測(cè)能夠使企業(yè)獲得的資金量剛好符合企業(yè)的需求，不僅保證了資金的使用效率，降低企業(yè)的融資成本，還能滿足企業(yè)的資金需求。一旦企業(yè)的融資需求預(yù)測(cè)做得不合理，則會(huì)導(dǎo)致企業(yè)的資金短缺或是資金多余，資金短缺沒辦法滿足企業(yè)資金需求，資金多余則會(huì)降低資金的使用效率，降低了融資效益，資金短缺則可能不利企業(yè)投資計(jì)劃的實(shí)施。

2.2 融資時(shí)間適當(dāng)化

之所以強(qiáng)調(diào)適時(shí)融資，是因?yàn)橹挥羞m時(shí)獲得資金，把握好投資的良好時(shí)機(jī)才能夠?qū)崿F(xiàn)資金的最大化使用效用，才能適時(shí)的抓住最好的機(jī)會(huì)。要是在使用資金就提前獲得資金，則會(huì)造成資金閑置，要是在該使用資金的時(shí)候，資金還沒到位，則很有可能會(huì)喪失良好的商機(jī)。

2.3 資本結(jié)構(gòu)合理化

合理安排資本結(jié)構(gòu)，能夠使企業(yè)獲得良好的財(cái)務(wù)杠桿利益，良好的資本結(jié)構(gòu)是指既不會(huì)讓企業(yè)沒有利用好企業(yè)的資金，也會(huì)將企業(yè)推到會(huì)面臨較大的財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)的地步。企業(yè)的跨國(guó)并購一般都需要大量的資金，要是企業(yè)的并購融資安排不合理，會(huì)導(dǎo)致企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加大，進(jìn)而會(huì)危及到企業(yè)的生存和長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

2.4 融資方式最佳化

企業(yè)要降低融資風(fēng)險(xiǎn)，最小化融資成本就必須確定最佳融資方式的組合。并購融資具有很多種不同的融資方式，不同的融資方式對(duì)并購企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和并購效果會(huì)產(chǎn)生不同的影響，給企業(yè)帶來不同的效應(yīng)。并且不同的融資方式還會(huì)導(dǎo)致企業(yè)的資本成本的不同，資本成本是一種機(jī)會(huì)成本，在并購融資這種大規(guī)模的融資前提下，這種機(jī)會(huì)成本不能忽視。公司要達(dá)到自身的價(jià)值最大化，就必須首先實(shí)現(xiàn)投入的資本成本最小化。企業(yè)制定正確的融資決策的基礎(chǔ)就是并購?fù)顿Y項(xiàng)目的收益率必須高于資本成本，所以在制定融資決策的時(shí)候企業(yè)應(yīng)當(dāng)合理的降低資本成本和正確的計(jì)算資本成本。

3 中國(guó)企業(yè)并購融資存在的問題

中國(guó)企業(yè)在并購融資方面，還存在很多問題，主要包括融資過度依賴于銀行貸款、融資成本高、難度大、銀行貸款融資量小、可轉(zhuǎn)換債券具有較高的發(fā)行門檻限制、上市公司的股權(quán)狀況阻礙了企業(yè)跨國(guó)并購融資等問題。下面我們一一進(jìn)行具體分析。

3.1 企業(yè)的并購融資過度依賴于銀行貸款

在我國(guó)，債務(wù)融資是企業(yè)并購融資的一個(gè)十分重要的途徑，其包括兩個(gè)主要融資途徑——銀行貸款和發(fā)行債券。我國(guó)的企業(yè)在跨國(guó)并購的時(shí)候，有70%～80%的資金都來自于銀行貸款，由此可見我國(guó)企業(yè)并購融資對(duì)銀行貸款的依賴程度十分高。

3.2 融資成本高、難度大

銀行貸款的融資成本比較高，而且難度也相對(duì)比較大。因?yàn)樵敢鉃槠髽I(yè)提供并購貸款的銀行一般都是商業(yè)銀行，從商業(yè)銀行獲得融資的成本一般比較高。同時(shí)商業(yè)銀行放貸的時(shí)候?qū)Y金的使用一般都會(huì)有比較嚴(yán)格的限制，并且企業(yè)要想從商業(yè)銀行獲得并購融資的貸款需要企業(yè)抵押資產(chǎn)或是投資銀行的擔(dān)保。

3.3 銀行貸款融資量小

在我國(guó)，一個(gè)企業(yè)要進(jìn)行一個(gè)大型的跨國(guó)并購，是不可能完全只依靠銀行貸款來融資的，因?yàn)槠髽I(yè)從銀行獲得的貸款量不可能很大。這主要有兩方面的限制因素：首先，根據(jù)我國(guó)《股票發(fā)行與管理暫行條例》的規(guī)定，我國(guó)的一切金融機(jī)構(gòu)都不能為股票交易提供貸款融資。這里的股票交易自然也包括跨國(guó)并購中的股權(quán)并購。那么這種并購方式就沒辦法從銀行等金融機(jī)構(gòu)獲得資金。其次，我國(guó)《公司法》對(duì)于上市公司的債務(wù)比重也具有較為嚴(yán)格的限制。

3.4 可轉(zhuǎn)換債券具有較高的發(fā)行門檻限制

可轉(zhuǎn)換債券是世界上很多發(fā)達(dá)國(guó)家企業(yè)在資本市場(chǎng)上籌集資金的一種十分重要的融資方式，其產(chǎn)生于20世紀(jì)70年代后期。我國(guó)針對(duì)可轉(zhuǎn)換債券具有2部重要的法律，分別是中國(guó)證監(jiān)會(huì)于2001年4月發(fā)布的《上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券實(shí)施辦法》和原國(guó)務(wù)院證券委員會(huì)于1997年3月25日發(fā)布的《可轉(zhuǎn)換公司債券管理暫行辦法》。這兩部法律、法規(guī)提高了可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行門檻。

根據(jù)上述兩部法律的相關(guān)規(guī)定，在我國(guó)具有發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券資格的只有重點(diǎn)國(guó)企和上市公司，并且重點(diǎn)國(guó)企和上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券還必須經(jīng)國(guó)務(wù)院有關(guān)部門推薦，上報(bào)證監(jiān)會(huì)審批之后才能發(fā)行。

根據(jù)相關(guān)法律規(guī)定，我國(guó)的上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券必須具備以下條件：(1)最近三年連續(xù)凈資產(chǎn)利潤(rùn)率平均必須在10%以上，對(duì)于能源、原材料類的企業(yè)這個(gè)比率也必須高于7%；(2)發(fā)型可轉(zhuǎn)換債券之后的資產(chǎn)負(fù)債率必須低于70%；(3)資金的籌集必須符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策投向，有利于國(guó)家的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)和轉(zhuǎn)型；(4)發(fā)型可轉(zhuǎn)換債券之后的累計(jì)債券余額占公司凈資產(chǎn)的比重必須低于40%；(5)可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行利率必須低于或是等于銀行同期存款的利率水平。由此可見，可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行資格對(duì)于很多企業(yè)尤其是一些存在問題的企業(yè)是望塵莫及的。

3.5 上市公司的股權(quán)狀況阻礙了企業(yè)跨國(guó)并購融資

上市公司的股權(quán)狀況對(duì)并購融資的阻礙主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：首先，當(dāng)跨國(guó)并購?fù)瓿芍?，收購公司?huì)通過轉(zhuǎn)讓被收購公司的部分股權(quán)來提高效益，償還其一部分債務(wù)。在中國(guó)，并購雙方難以在股權(quán)授讓中達(dá)成協(xié)議，因?yàn)槠髽I(yè)常常具有大比例的不流通股份，這在一定程度上阻礙了公司的并購融資。其次是，我國(guó)的并購公司在支付方式上顯得比較單一，這使得被并購的公司感覺到缺乏保障，這也會(huì)影響并購的進(jìn)行。根據(jù)以上幾方面我們可以看到，只有解決了股份的定價(jià)問題，才能為并購融資打下堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

4 中國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購融資的對(duì)策建議

前文分析可以見，我國(guó)企業(yè)的跨國(guó)并購融資存在較多的問題。但是，并購融資對(duì)于企業(yè)的跨國(guó)并購又具有至關(guān)重要的作用。為此，筆者提出以下幾方面建議促進(jìn)中國(guó)企業(yè)的跨國(guó)并購發(fā)展。

4.1 積極推動(dòng)銀企合作

企業(yè)跨國(guó)并購的成功是離不開資金的支持的，而在我國(guó)并購融資的最主要來源則是銀行，所以在跨國(guó)并購中，資金的支持離不開銀行的支持。所以應(yīng)當(dāng)大力推進(jìn)其國(guó)際化進(jìn)程，在企業(yè)的跨國(guó)并購融資中，企業(yè)與銀行之間應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)協(xié)作，協(xié)同發(fā)展。其次還應(yīng)該大力鼓勵(lì)商業(yè)銀行參與到企業(yè)并購的全過程，向企業(yè)直接發(fā)放并購貸款，促進(jìn)銀行資本與企業(yè)資本密切結(jié)合，從而促進(jìn)企業(yè)跨國(guó)并購的順利進(jìn)行。政府還應(yīng)制定適當(dāng)?shù)恼咄七M(jìn)國(guó)際化進(jìn)程，有重點(diǎn)地促進(jìn)銀企合作，為企業(yè)跨國(guó)并購融資創(chuàng)造有利的條件和環(huán)境。

4.2 發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng)

企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)的趨勢(shì)是股票融資比重在逐漸下降，而債券融資比重正在逐漸上升。我國(guó)股票市場(chǎng)的規(guī)模和品種都要大于債券市場(chǎng)，所以在在我國(guó)這個(gè)趨勢(shì)卻恰恰相反。在大型的跨國(guó)并購案例中，企業(yè)進(jìn)行融資不能采取單一的債務(wù)方式，因?yàn)榇笮筒①彴咐婕拜^大金額的資金需求，這時(shí)候企業(yè)應(yīng)當(dāng)考慮采取多重債務(wù)方式，包括有優(yōu)先權(quán)的周轉(zhuǎn)債務(wù)、定期債務(wù)和從屬債務(wù)等。

4.3 加大對(duì)債券信用評(píng)級(jí)的規(guī)范與統(tǒng)一

在我國(guó)，資本市場(chǎng)上主要是缺少信心，其實(shí)資金是很充裕的。信心的缺乏主要是因?yàn)槲覈?guó)的債券信用評(píng)級(jí)和規(guī)范還做得不夠好，為此，我們應(yīng)該加快對(duì)債券信用評(píng)級(jí)的規(guī)范與統(tǒng)一，保證信用評(píng)級(jí)的科學(xué)性。為了實(shí)現(xiàn)這個(gè)目標(biāo)，我們應(yīng)當(dāng)建立相應(yīng)的中介組織和配套披露與監(jiān)督制度，充分保障投資人的經(jīng)濟(jì)利益。

4.4 完善和發(fā)展信托制度

信托是指委托人將其財(cái)產(chǎn)權(quán)委托給受托人，受托人依照委托人的意愿以資金的名義，對(duì)財(cái)產(chǎn)進(jìn)行管理的行為。信托投資公司能夠利用信托計(jì)劃這一功能為企業(yè)的跨國(guó)并購融資提供充分的資金，這正是跨國(guó)并購需要的，因?yàn)槠髽I(yè)并購?fù)枰蠊P的資金。

4.5 加強(qiáng)信托與其他金融機(jī)構(gòu)的戰(zhàn)略合作

完善發(fā)展信托制度能滿足企業(yè)并購對(duì)于大筆資金的需求，促進(jìn)并購融資的發(fā)展。但是這還不夠，信托機(jī)構(gòu)還應(yīng)該加強(qiáng)與其他金融機(jī)構(gòu)的戰(zhàn)略合作。一方面，應(yīng)該大力信托與保險(xiǎn)合作的空間和領(lǐng)域，把信托不能承諾的收益改用保險(xiǎn)的形式進(jìn)行連接合，從而增強(qiáng)投資者的安全感。另一方面，要加強(qiáng)信托與銀行等其他金融機(jī)構(gòu)的緊密合作，與非銀行機(jī)構(gòu)求同存異，實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。

4.6 充分預(yù)算并購資金

并購資金的充分預(yù)算對(duì)于并購成功意義重大。聯(lián)想并購成功得益于其并購前的充分估算加上其“股票加現(xiàn)金”的融資方式。TCL在并購時(shí)融資結(jié)構(gòu)不合理，對(duì)于并購融資的考慮不夠充分，導(dǎo)致其資本結(jié)構(gòu)不合理，資本成本大大提高，影響了企業(yè)的再籌資能力。TCL融資的案例告訴我們，企業(yè)在進(jìn)行跨國(guó)并購的時(shí)候，應(yīng)該結(jié)合自身的實(shí)際情況，做好并購資金預(yù)算和融資方式組合。

4.7 加強(qiáng)海外融資

海外融資是企業(yè)的跨國(guó)并購融資的一個(gè)重要渠道，隨著跨國(guó)并購的加深，我國(guó)企業(yè)的并購融資渠道應(yīng)積極向國(guó)外拓展，這對(duì)于我國(guó)企業(yè)并購的進(jìn)一步發(fā)展意義重大。聯(lián)想獲得國(guó)際銀行6億美元的貸款，為聯(lián)想的并購提供了很大的支持。目前國(guó)際上大量融資工具為證券形式，為我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購融資提供了條件。我國(guó)企業(yè)進(jìn)行海外融資，離不開投資銀行，因此要加快我國(guó)投資銀行的建設(shè)，開辟新的資金來源。在我國(guó)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)不是很完善的情況下，我國(guó)企業(yè)的跨國(guó)并購融資必須通過海內(nèi)外融資結(jié)合，充分利用海外上市融資。

5 結(jié)語

在跨國(guó)并購中，企業(yè)的融資應(yīng)當(dāng)盡量堅(jiān)持融資預(yù)測(cè)合理化、融資時(shí)間適當(dāng)化、資本結(jié)構(gòu)合理化和融資方式最佳化四大原則。中國(guó)企業(yè)的并購融資存在很多問題，主要包括融資過度依賴于銀行貸款、融資成本高、難度大、銀行貸款融資量小、可轉(zhuǎn)換債券具有較高的發(fā)行門檻限制、上市公司的股權(quán)狀況阻礙了企業(yè)跨國(guó)并購融資等問題。為此我們要積極推動(dòng)銀企合作、發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng)、加大對(duì)債券信用評(píng)級(jí)的規(guī)范與統(tǒng)一、完善和發(fā)展信托制度、加強(qiáng)信托與其他金融機(jī)構(gòu)的戰(zhàn)略合作、充分預(yù)算并購資金、加強(qiáng)海外融資。

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