行百里，半九十

難產(chǎn)十年的創(chuàng)業(yè)板在狙擊經(jīng)濟(jì)放緩的關(guān)口放行后，仍要面臨避免重蹈香港覆轍的嚴(yán)峻考驗(yàn)。

若要舉證“中國速度”的反例，闞治東可能是最佳人選。20年前，闞和他的同事們進(jìn)行了新中國最早的一只股票——延中實(shí)業(yè)的交易，并成功保薦中國股市前8只股票中的7只上市；10年前，當(dāng)證監(jiān)會首次透露要設(shè)立創(chuàng)業(yè)板時，他南下籌建深圳創(chuàng)新投資公司，于激烈競爭中投資了20家候選上板企業(yè)。他似乎很快就可以完成事業(yè)的第二次登頂。但從此，他卻陷入了漫長的等待之中。

直到10年后的3月30日，證監(jiān)會頒布《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》正式宣告創(chuàng)業(yè)將于今年推出，這一旨在鼓勵創(chuàng)新型企業(yè)成長的平臺才終成正果。除去極少數(shù)如濰柴動力這樣的企業(yè)，闞治東當(dāng)年投資的企業(yè)，大部分都沒有在等待中夭折。

在中國A股上市大門緊閉近1年后，創(chuàng)業(yè)板的推出對投資者而言無異于久旱甘露——在A股排隊(duì)上市的企業(yè)有四百多家，即便每年能有百余家上市，也需要幾年的時間才能消化。

不僅串起投資者和企業(yè)，創(chuàng)業(yè)板的意義需置于更大的背景中考量。據(jù)4月11日最新公布的數(shù)據(jù)，中國出口呈現(xiàn)持續(xù)下降趨勢。為了應(yīng)對企業(yè)的融資需求，今年1季度貨幣供應(yīng)總量和金融機(jī)構(gòu)貸款余額均有近三成的增長?！皵U(kuò)大內(nèi)需政策，不能僅靠中央財(cái)政和商業(yè)銀行唱雙簧戲?！敝袊ù髮W(xué)教授劉紀(jì)鵬指出，創(chuàng)業(yè)板有利于將龐大儲蓄引導(dǎo)為投資力量。由此，創(chuàng)業(yè)板將與四萬億投資和醫(yī)療改革的8500億的投入一起，成為中國狙擊經(jīng)濟(jì)增長放緩、提供市場流動性的重要砝碼。

創(chuàng)業(yè)板徘徊的10年，香港創(chuàng)業(yè)板誕生，走向輝煌而又很快衰敗。而同一時期的美國納斯達(dá)克則從互聯(lián)網(wǎng)泡沫中逐漸恢復(fù)，并誕生了谷歌這樣的公司。創(chuàng)業(yè)板最初的構(gòu)想基于1999年成立的香港創(chuàng)業(yè)板的模式——后者模仿納斯達(dá)克而設(shè)。然而在遭受2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫侵襲之后，香港創(chuàng)業(yè)板從此一蹶不振。創(chuàng)業(yè)板此后雖不斷傳出設(shè)立消息，但一再擱置。直到2007年8月，牛市行情過半，國務(wù)院批復(fù)以創(chuàng)業(yè)板市場為重點(diǎn)的多層次資本市場體系建設(shè)方案。

闞治東此時仍在投資中小企業(yè)。去年3月18日，闞旗下的東方匯富產(chǎn)業(yè)基金在安徽成立了徽商基金，主要吸收安徽企業(yè)家的資金，投資本土項(xiàng)目。彼時，徽商基金仍以創(chuàng)業(yè)板為退出渠道?！澳莻€時候你不能不信(創(chuàng)業(yè)板即將推出)?！被丈袒鸸芾砉靖笨偛脤O龍寶對本刊說。在2008年初，證監(jiān)會主席尚福林也公開表示希望上半年內(nèi)推出創(chuàng)業(yè)板。不過，隨后受次貸危機(jī)影響，上證指數(shù)一度跌到1700點(diǎn)以下。到2008年底，已少有人真正來將創(chuàng)業(yè)板作為一個可以期待的退出路徑，但真正的轉(zhuǎn)機(jī)卻在此時到來。

對此，盼望已久的創(chuàng)業(yè)者正在迅速行東。北京大成律師事務(wù)所高級合伙人申林平手中本來等待中小板上市的企業(yè)大多數(shù)已經(jīng)轉(zhuǎn)向了創(chuàng)業(yè)板，一切資料都在按照中小板的要求進(jìn)行準(zhǔn)備，在細(xì)則出臺時再隨時進(jìn)行調(diào)整。在4月的第一周，他的團(tuán)隊(duì)奔波于廈門、常州等地為當(dāng)?shù)販?zhǔn)備登陸創(chuàng)業(yè)板的企業(yè)進(jìn)行輔導(dǎo)。

但對于闞治東這樣等了十年的投資者來說，反而有一些微妙的謹(jǐn)慎?！拔覀儾⒉恢鄙蟿?chuàng)業(yè)板，畢竟那么多排隊(duì)的企業(yè)，而且我們也不希望被別人說成是因?yàn)閯?chuàng)業(yè)板而去做投資?！标R治東告訴《環(huán)球企業(yè)家》。淡定的態(tài)度背后，有更深層次的擔(dān)憂——創(chuàng)業(yè)板的設(shè)立并不意味著一條康莊大道就此鋪就，一個不可回避的問題是，如何避免香港創(chuàng)業(yè)板那樣令人扼腕的失敗?

前車之鑒

比中國創(chuàng)業(yè)板的難產(chǎn)更具悲劇色彩，香港創(chuàng)業(yè)板十年來走出了一條高開低走之路。在度過2001年57家企業(yè)上市的輝煌之后，香港創(chuàng)業(yè)板每況愈下，過去兩年分別只有2家公司上市。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2009年其上市公司總市值同比減少近七成。平均市盈率從去年2月份的38.95倍，下降至7.58倍；大量的虧損和流動性過緊下，幾分錢的仙股比比皆是。僅有不到十分之一的公司股價(jià)超過1港元。去年7月份香港創(chuàng)業(yè)板定位于主板的跳板后，本已不多的優(yōu)質(zhì)公司紛紛逃離，徹底淪為二級市場。

門檻低和監(jiān)管不嚴(yán)是香港創(chuàng)業(yè)板的重要弊病。它對公司沒有盈利要求，只需要披露其上市前兩年的活躍業(yè)務(wù)記錄。幾乎不可避免的，創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長速度快但是風(fēng)險(xiǎn)相對較高。由于監(jiān)管不嚴(yán)，大量財(cái)務(wù)作假和市場周期較短的公司涌入了香港創(chuàng)業(yè)板，對投資者信心形成巨大影響。

鑒于此，前納斯達(dá)克中國區(qū)首席代表潘曉夏向《環(huán)球企業(yè)家》表示，創(chuàng)業(yè)板應(yīng)將信息披露更透明化。比如，公司發(fā)起人在減持公司股票時一定要事先披露——納斯達(dá)克專門有一個條例對此做出細(xì)致規(guī)定。公司發(fā)起人在披露信息后一個月才能減持，這能對投資人形成保護(hù)，維持市場的純凈。

“經(jīng)過數(shù)年的討論和思考，創(chuàng)業(yè)板的條款已經(jīng)比較成熟和謹(jǐn)慎?！鄙炅制秸J(rèn)為有必要吸取香港的教訓(xùn)?！稌盒修k法》明確規(guī)定能登陸創(chuàng)業(yè)板的企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)：企業(yè)最近兩年盈利加在一起是1000萬，而且是保持逐年遞增；或者企業(yè)最后一年500萬以上盈利，且最近一年?duì)I收不少于5000萬元，最近兩年?duì)I收增長率均不低于30％。這個門檻看起來有些過高——不但嚴(yán)格規(guī)定了企業(yè)必須成立三年或以上，也界定了企業(yè)必須盈利。對此，證監(jiān)會明確表示，創(chuàng)業(yè)板將扶植接近成熟期的企業(yè)。

“在創(chuàng)業(yè)板成立初期，就是要培育一批優(yōu)秀、穩(wěn)定增長的企業(yè)，因此提高門檻、保證質(zhì)量是必要之舉?！鼻迦A科技園股份公司總經(jīng)理梅萌向《環(huán)球企業(yè)家》表示。梅所在的清華科技園在2006年就開始幫主園區(qū)內(nèi)企業(yè)籌劃創(chuàng)業(yè)板上市。對于他們而言，2年快速成長后正好達(dá)到創(chuàng)業(yè)板的門檻。

此外，對三農(nóng)產(chǎn)業(yè)和西部地區(qū)進(jìn)行傾斜、對發(fā)審和保薦雙重保險(xiǎn)的強(qiáng)調(diào)以及對投資者門檻的界定等等，都是指向建立一個更豐富和穩(wěn)健的創(chuàng)業(yè)板市場，這一點(diǎn)也借鑒了香港和德國創(chuàng)業(yè)板因上市企業(yè)集中在IT行業(yè)，而受2000年互聯(lián)網(wǎng)沉重打擊的教訓(xùn)。

但上述種種還并不足以締造一個有效的創(chuàng)業(yè)環(huán)境。如果以鼓勵企業(yè)創(chuàng)新、成就如谷歌這樣偉大的公司為標(biāo)準(zhǔn)來為中國創(chuàng)業(yè)板設(shè)定目標(biāo)，上述種種設(shè)置則穩(wěn)健有余，創(chuàng)新不足。

事實(shí)上，僅就融資和投資者退出功能而言，創(chuàng)業(yè)板并不是必選項(xiàng)。闞治東在遭到多次“打擊”后，找到了一條備選通道——他投資的數(shù)十家本打算在創(chuàng)業(yè)板退出的企業(yè)，最終都通過海外上市、中小板上市、股權(quán)轉(zhuǎn)讓等方式退出。最近，闞開始把去年底成立的天津股權(quán)交易所選作新退出途徑。針對一些規(guī)模不大的企業(yè)，闞以3.5到4倍的市盈率投入，在股權(quán)交易市場掛牌交易后市盈率能到7倍左右。這無法與IPO的高市盈率相比，但對于投資者而言，資金周轉(zhuǎn)有時更為重要。

“如果僅僅是解決中小企業(yè)融資，中小企業(yè)板擴(kuò)大就足夠了。創(chuàng)業(yè)板還應(yīng)該鼓勵創(chuàng)新，營造一種氛圍。”IDG公司亞太區(qū)總裁熊曉鴿對《環(huán)球企業(yè)家》說，若非如此，中國最優(yōu)秀的創(chuàng)新企業(yè)還會奔向納斯達(dá)克。

(本刊見習(xí)記者王倩對本文亦有貢獻(xiàn))