大陸保險(xiǎn)業(yè)投資分析　見底回升　增長可期

群益證券

從長期的角度看，大陸保險(xiǎn)深度及密度遠(yuǎn)低于世界平均水平，同時(shí)人口紅利因素以及居民對(duì)金融資產(chǎn)需求多樣化等因素，都顯示了大陸保險(xiǎn)業(yè)巨大的發(fā)展空間。

經(jīng)歷了金融危機(jī)，目前保險(xiǎn)公司盈利最壞的時(shí)刻已經(jīng)過去，2009年業(yè)績(jī)向上的趨勢(shì)已經(jīng)確立。

2009年一季度中國人壽、中國平安、中國太保（以下簡(jiǎn)稱「人壽」、「平安」、「太?！梗┤蟊ｋU(xiǎn)公司凈利潤表現(xiàn)出現(xiàn)明顯分化，人壽由于2008年同期低基數(shù)的原因出現(xiàn)同比大幅增長55%，而平安和太保由于各自不同的原因均出現(xiàn)較大幅度的衰退；不過三家公司的凈資產(chǎn)則均較年初出現(xiàn)上升，保險(xiǎn)公司盈利最壞的時(shí)刻已經(jīng)過去，2009年業(yè)績(jī)向上的趨勢(shì)已經(jīng)確立。

經(jīng)濟(jì)回暖有助利差擴(kuò)大

另外，從長期的角度看，大陸保險(xiǎn)深度及密度卻遠(yuǎn)低于世界平均水平，同時(shí)人口紅利因素以及居民對(duì)金融資產(chǎn)需求多樣化等因素都顯示了大陸保險(xiǎn)業(yè)巨大的發(fā)展空間。

2009年以來三家公司保費(fèi)增速差距出現(xiàn)明顯分化，人壽和太保由于主動(dòng)調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，從而導(dǎo)致前4月保費(fèi)收入增速為負(fù)；而平安則由于其一直高于市場(chǎng)平均利率的萬能險(xiǎn)產(chǎn)品以及強(qiáng)大的銷售代理隊(duì)伍使其保費(fèi)增速超過市場(chǎng)預(yù)期，前4月保費(fèi)增速高達(dá)42.9%。值得注意的是，目前低利率環(huán)境以及各公司加大期繳產(chǎn)品的銷售力度，個(gè)險(xiǎn)期繳產(chǎn)品的增速很可能超出市場(chǎng)的預(yù)期，這對(duì)2009年新業(yè)務(wù)價(jià)值的貢獻(xiàn)是顯而易見的。預(yù)計(jì)太保和人壽2009年一年新業(yè)務(wù)價(jià)值增速在20%左右，而平安則有可能達(dá)到30%的增速。

從大陸的總體宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)來看，雖然在短時(shí)間內(nèi)大陸不會(huì)進(jìn)入加息通道，但利率已接近此輪利率調(diào)整周期的底部，這從中長期債券收益率的走勢(shì)也可反映出來。降息預(yù)期的大大減弱以及2009年資本市場(chǎng)的階段性回升，將使公司投資收益較2008年提高。如果經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇和通脹的出現(xiàn)快于市場(chǎng)的預(yù)期，則低利率環(huán)境提前改變，這將有助于利差明顯擴(kuò)大。

目前眾多經(jīng)濟(jì)指標(biāo)均顯示2Q經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)回暖的跡象。雖然最新的2009年5月PMI（中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)）較4月略微回落0.4個(gè)百分點(diǎn)，但依舊位于50%以上，這也是該指標(biāo)連續(xù)3個(gè)月位于50%以上，顯示總體經(jīng)濟(jì)仍處于擴(kuò)張區(qū)域，其中反映出口需求的新出口訂單指數(shù)10個(gè)月以來首次站上50%以上，顯示出口有好轉(zhuǎn)跡象。而最新的固定投資資料則不斷超出市場(chǎng)的預(yù)期，4月單月城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增速高達(dá)34%，原本偏低的地方項(xiàng)目投資已有所啟動(dòng)，投資增速已超過中央項(xiàng)目的投資增長。

此外，房地產(chǎn)市場(chǎng)已持續(xù)數(shù)月出現(xiàn)回暖，房地產(chǎn)投資也是超出市場(chǎng)的預(yù)期，前4月地產(chǎn)投資增速為4.9%，4月單月為7.3%，比前2月的增速有明顯反彈。地產(chǎn)投資的回升將有望帶動(dòng)民間投資回暖，預(yù)計(jì)后期投資增速仍將維持高位運(yùn)行，這為經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步回暖奠定了良好基礎(chǔ)。

2009年以來的消費(fèi)數(shù)據(jù)也表現(xiàn)的較為平穩(wěn)，并沒有出現(xiàn)此前預(yù)期的那樣快速明顯回落，4月名義和實(shí)際消費(fèi)增速均較3月有所提高，消費(fèi)顯現(xiàn)出一定的強(qiáng)勢(shì)狀態(tài)。從分類上看，與房地產(chǎn)市場(chǎng)密切聯(lián)系的建筑及裝潢材料類、家具類商品消費(fèi)出現(xiàn)大幅反彈。同時(shí)汽車的消費(fèi)增速維持高位，也成為一道亮點(diǎn)。汽車和房市持續(xù)回暖也為后續(xù)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇奠定了基礎(chǔ)。

政策向好 增長可期

從政策面看，大陸保險(xiǎn)股也是暖風(fēng)頻吹。包括允許投資無擔(dān)保公司債和基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)，后續(xù)還將逐步落實(shí)保險(xiǎn)公司PE業(yè)務(wù)以及不動(dòng)產(chǎn)投資業(yè)務(wù)的細(xì)則，這些都將提升保險(xiǎn)公司長期投資收益率。另外，個(gè)人養(yǎng)老保險(xiǎn)稅收優(yōu)惠政策也有望在上海試點(diǎn)先行，這對(duì)整個(gè)保險(xiǎn)行業(yè)的發(fā)展也是一重要推動(dòng)因素，并會(huì)進(jìn)一步拓寬保險(xiǎn)公司盈利管道，提升盈利能力。

對(duì)于保險(xiǎn)股的投資，投資者的眼光還是要長遠(yuǎn)一點(diǎn)。保險(xiǎn)公司由于資產(chǎn)負(fù)債的周期均很長，對(duì)于保險(xiǎn)公司的投資只注重短期的業(yè)績(jī)意義不大,而更該注重長遠(yuǎn)的利益。長期看，大陸保險(xiǎn)業(yè)的新業(yè)務(wù)價(jià)值增長與投資收益均不必過于悲觀。

2009年行業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L趨勢(shì)已明確，承保主業(yè)發(fā)展良好，短期無太大利空因素，據(jù)測(cè)算，平安、太保和人壽的評(píng)估價(jià)值分別為51.49、23.3和24.16元，隱含新業(yè)務(wù)倍數(shù)分別為17.34、15.41和22.69倍，P/EV分別2.4、1.89和2.4。我們維持中國平安和中國太保買入、中國人壽持有的投資建議。