企業(yè)并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)分析

胡秀玲

摘要：黨的十五大明確提出要推動(dòng)國(guó)有企業(yè)的戰(zhàn)略重組，而企業(yè)并購(gòu)則是戰(zhàn)略重組的重要內(nèi)容，成功的企業(yè)并購(gòu)可產(chǎn)生擴(kuò)大經(jīng)濟(jì)規(guī)模、優(yōu)化資源配置、提高市場(chǎng)占有率以及向新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域滲透等協(xié)同效應(yīng)。然而并購(gòu)收益是和高風(fēng)險(xiǎn)共存的。本文主要并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析行分析，并提出了防范措施。

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)分析

0引言

企業(yè)并購(gòu)，即兼并與收購(gòu)，是企業(yè)實(shí)現(xiàn)擴(kuò)張和增長(zhǎng)的一種方式，是現(xiàn)代企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略中非常重要的戰(zhàn)略之一。一般以企業(yè)產(chǎn)權(quán)作為交易對(duì)象，并以取得被并購(gòu)企業(yè)的控制權(quán)作為目的，以現(xiàn)金、證券或者其他形式購(gòu)買被并購(gòu)企業(yè)的全部或者部分產(chǎn)權(quán)或者資產(chǎn)作為實(shí)現(xiàn)方式。企業(yè)并購(gòu)實(shí)施后，被并購(gòu)企業(yè)有可能會(huì)喪失法人資格，或者被并購(gòu)企業(yè)法人資格保留，但是其控制權(quán)轉(zhuǎn)移給并購(gòu)方。并購(gòu)的實(shí)質(zhì)是取得控制權(quán)。隨著國(guó)家一系列關(guān)于企業(yè)并購(gòu)的法律法規(guī)的出臺(tái)，以及經(jīng)濟(jì)全球化的逐步深入，我們國(guó)內(nèi)企業(yè)產(chǎn)業(yè)分散、規(guī)模過(guò)小、競(jìng)爭(zhēng)力弱的狀況迫使政府和企業(yè)都在考慮如何把企業(yè)做大做強(qiáng)、如何能占領(lǐng)市場(chǎng)，如何增強(qiáng)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力，最終的選擇必然是戰(zhàn)略并購(gòu)和產(chǎn)業(yè)整合。企業(yè)并購(gòu)后可以產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，可以合理配置資源，可以減少內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)等多方面有利于企業(yè)發(fā)展的優(yōu)勢(shì)，但也存在大量風(fēng)險(xiǎn)，尤其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)最為突出。

1風(fēng)險(xiǎn)分析

1.1融資風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)并購(gòu)?fù)枰罅抠Y金，如果企業(yè)籌資不當(dāng)，就會(huì)對(duì)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)和財(cái)務(wù)杠桿產(chǎn)生不利影響，增加企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，只有及時(shí)足額的籌集到資金才能保證并購(gòu)的順利進(jìn)行。按籌資的方式不同，可分兩種情況：

1.1.1債務(wù)性融資風(fēng)險(xiǎn)我國(guó)企業(yè)通過(guò)負(fù)債籌資的方式一般為長(zhǎng)期借款，但我國(guó)的金融政策較為嚴(yán)格，規(guī)定銀行信貸資金主要是補(bǔ)充企業(yè)流動(dòng)資金和固定資金的不足，沒有進(jìn)行企業(yè)并購(gòu)的信貸項(xiàng)目。另外，企業(yè)兼并風(fēng)險(xiǎn)大、資金需要量也大，商業(yè)銀行難以支持。另一種負(fù)債籌資的方式是發(fā)行企業(yè)債券，利用債券籌資的優(yōu)點(diǎn)是資金成本較低，利息可以在稅前列支，保證股東的控制權(quán)，而且可以發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿作用，但債券籌資也存在以下缺點(diǎn)：籌資風(fēng)險(xiǎn)高，債券有固定的到期日，并需定期支付利息；限制條件多，籌資時(shí)間長(zhǎng)，籌資額有限。不利于企業(yè)抓住時(shí)機(jī)，及時(shí)并購(gòu)。

1.1.2權(quán)益性融資風(fēng)險(xiǎn)發(fā)行普通股是企業(yè)籌集大量資金的一種基本方式，而且所籌資金沒有固定利息負(fù)擔(dān)，沒有固定到期日，不用償還，籌資風(fēng)險(xiǎn)小。但我國(guó)對(duì)股票融資的要求非常嚴(yán)格，企業(yè)如想實(shí)現(xiàn)股票融資，需要的時(shí)間跨度長(zhǎng)，不利于搶占并購(gòu)時(shí)機(jī)，而且股票融資也有以下缺點(diǎn)：①資金成本高，主要是股利要從凈利潤(rùn)中支付，而債務(wù)資金的利息可在稅前扣除；②容易分散控制權(quán)，利用普通股籌劃資，出售了新股票，引進(jìn)了新股東，容易導(dǎo)致公司控制權(quán)分散：③無(wú)法享受納稅利益；④現(xiàn)金股利支付壓力大，股票股利支付會(huì)導(dǎo)致每股收益下降、每股市價(jià)下跌。所以利用股票融資實(shí)現(xiàn)企業(yè)并購(gòu)，給并購(gòu)方帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)也是不可估量的。

1.2目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的資產(chǎn)不實(shí)風(fēng)險(xiǎn)由于并購(gòu)雙方的信息不對(duì)稱，有時(shí)并購(gòu)方看好的被并購(gòu)方的資產(chǎn)，在并購(gòu)?fù)瓿珊笥锌赡艽嬖趪?yán)重高估，甚至一文不值，從而給并購(gòu)方造成很大的經(jīng)濟(jì)損失。由于我國(guó)企業(yè)并購(gòu)缺乏一系列行之有效的評(píng)估指標(biāo)體系，其相關(guān)的規(guī)定也多為原則性的內(nèi)容，可操作性并不強(qiáng)。并購(gòu)過(guò)程中人的主觀性對(duì)并購(gòu)影響很大，并購(gòu)并不能按市場(chǎng)價(jià)值規(guī)律來(lái)實(shí)施。企業(yè)并購(gòu)，本質(zhì)也是一種商品的交換關(guān)系，對(duì)于交易雙方來(lái)說(shuō)需要有靈通的信息，需要有人做促進(jìn)工作，所以需要建立服務(wù)于并購(gòu)的中介組織，降低并購(gòu)雙方的信息成本且對(duì)并購(gòu)行為提供指導(dǎo)和監(jiān)督。

1.3反收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)如果企業(yè)并購(gòu)演化成敵意收購(gòu)，被并購(gòu)方就會(huì)不惜代價(jià)設(shè)置障礙，從而增加企業(yè)收購(gòu)成本，甚至有可能會(huì)導(dǎo)致收購(gòu)失敗。如被并購(gòu)方回收股票、實(shí)施“毒丸計(jì)劃”等反收購(gòu)手段。1984年外號(hào)“金融鱷魚”的戈德史密斯準(zhǔn)備收購(gòu)美國(guó)排名前400位的克朗公司，克朗公司采取的就是“毒丸計(jì)劃”：一是壓低股息，讓收購(gòu)方無(wú)利可圖：二是宣布新股東沒有選舉權(quán)，董事會(huì)每年最多更換1/3，任何重大決定須經(jīng)董事會(huì)2/3票通過(guò)，讓收購(gòu)者無(wú)權(quán)控制人公司；三是公司高級(jí)負(fù)責(zé)人離職時(shí)須支付其3年工資和全部退休金，總計(jì)1億美元，公司骨干離職時(shí)須支付其半年工資，總計(jì)3000萬(wàn)美元，這將使收購(gòu)者背上沉重財(cái)務(wù)包袱。雖然戈德史密斯最終成功收購(gòu)了克朗公司，但他上任伊始即刻宣布取消“毒丸計(jì)劃”。

1.4營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)和安置被收購(gòu)企業(yè)員工風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)完成并購(gòu)后，可能并不會(huì)產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，并購(gòu)雙方資源難以實(shí)現(xiàn)共享互補(bǔ)，甚至?xí)霈F(xiàn)規(guī)模不經(jīng)濟(jì)，整個(gè)企業(yè)反而可能會(huì)被并入企業(yè)拖累。而且并購(gòu)方往往會(huì)被要求安置被收購(gòu)企業(yè)員工或者支付相關(guān)成本，如果并購(gòu)方處理不當(dāng)，往往會(huì)因此而背上沉重的包袱，增加其管理成本和經(jīng)營(yíng)成本。甚至可能出現(xiàn)技術(shù)人才流失，管理人員罷工的危險(xiǎn)。哈佛大學(xué)學(xué)者波特說(shuō)，最明智的收購(gòu)為了“填補(bǔ)空白”，如一家公司為增強(qiáng)其生產(chǎn)線或擴(kuò)大銷售地盤而收購(gòu)另一家公司。“全球化”收購(gòu)，如為了把公司的重要業(yè)務(wù)擴(kuò)展到其他國(guó)家所作的收購(gòu)，也可能起作用，但文化和語(yǔ)言的障礙將損害這樣的兼并。另外，為了壟斷市場(chǎng)，直接競(jìng)爭(zhēng)者之間的兼并，如把龐大的銀行及其重復(fù)的分支機(jī)構(gòu)聯(lián)合起來(lái)，也通常具有成效。進(jìn)行企業(yè)并購(gòu)一般有兩大陷阱：首先，對(duì)并購(gòu)考慮不周，把并購(gòu)的可能獲利建立在不可靠的設(shè)想上，并為并購(gòu)付出高額費(fèi)用，即使一切順利，日后公司也是難以收回投資。其次并購(gòu)以后，良好的結(jié)合能使一項(xiàng)糟糕的兼并絕境逢生，糟糕的經(jīng)營(yíng)卻往往使良好的開端遭到失敗。

2企業(yè)并購(gòu)時(shí)采取相應(yīng)對(duì)策降低風(fēng)險(xiǎn)

為了避免上述風(fēng)險(xiǎn)，或者盡可能的降低風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)在并購(gòu)時(shí)應(yīng)從以下方面采取對(duì)策：

2.1并購(gòu)前，①合理確定目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值，降低估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。信息不對(duì)稱是產(chǎn)生目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的根本原因，因此，并購(gòu)企業(yè)應(yīng)在并購(gòu)前對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行詳盡的審查與評(píng)價(jià)。并購(gòu)方可以聘請(qǐng)投資銀行根據(jù)企業(yè)的發(fā)展規(guī)劃進(jìn)行全面策劃，對(duì)目標(biāo)企業(yè)的產(chǎn)業(yè)環(huán)境，財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)能力進(jìn)行全面的分析，從而對(duì)目標(biāo)企業(yè)的未來(lái)收益能力作出合理的預(yù)期。并購(gòu)公司可根據(jù)并購(gòu)動(dòng)機(jī)，選擇不同的定價(jià)方法；并購(gòu)公司也可綜合運(yùn)用定價(jià)模型，如將清算價(jià)值法得到的目標(biāo)企業(yè)價(jià)值作為并購(gòu)價(jià)格的下限，將現(xiàn)金流量法確立的企業(yè)價(jià)值作為并購(gòu)價(jià)格的上限，然后再根據(jù)雙方的討價(jià)還價(jià)在該區(qū)間確定協(xié)商價(jià)格作為并購(gòu)價(jià)格。②小心被并購(gòu)方財(cái)務(wù)報(bào)表上的陷井，多留意表外內(nèi)容，是否存在未決訴訟、大宗擔(dān)保等預(yù)計(jì)負(fù)債，主要設(shè)施、關(guān)鍵設(shè)備是否被抵押等，以防資產(chǎn)不實(shí)風(fēng)險(xiǎn)。③在合理安排資本結(jié)構(gòu)的前提下，采取多渠道融資，除銀行貸款外，企業(yè)要積極運(yùn)用票據(jù)、債券、信托、融資租憑、售后回租等方式，應(yīng)盡量避免“短融長(zhǎng)投“，旨在防范融資風(fēng)險(xiǎn)。

2.2并購(gòu)中，一旦確定目標(biāo)企業(yè)，看準(zhǔn)時(shí)機(jī)，則要該進(jìn)則進(jìn)，該退則退，運(yùn)籌帷幄，決勝千里。不宣戰(zhàn)線過(guò)長(zhǎng)，耗時(shí)費(fèi)力，虛增并購(gòu)成本，更有甚者，給“白衣騎士”們鉆了空隙，功虧一簀。所以要看準(zhǔn)目標(biāo)，果斷出擊，速戰(zhàn)速?zèng)Q，一舉成功。1993年香港長(zhǎng)江實(shí)業(yè)與中泰攜手合作，以各占一半股權(quán)的協(xié)議，提出聯(lián)手收購(gòu)美麗華酒店，但以失敗告終。其間固然有大股東楊氏家族的拒絕態(tài)度，恒基集團(tuán)的中途插入，正是充當(dāng)了“白衣騎士”作用。利用自己的雄厚實(shí)力，與收購(gòu)方展開爭(zhēng)購(gòu)，最后爭(zhēng)購(gòu)成功，保住了美麗華酒店。

2.3并購(gòu)后，則主要防范營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)和員工的安置風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)并購(gòu)無(wú)論是橫向并購(gòu)、縱向并購(gòu)還是混合并購(gòu)，目的都是要在并購(gòu)后能夠產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，產(chǎn)生更大的效益。首先要深度融合，從生產(chǎn)、技術(shù)、資源、市場(chǎng)等方面徹底融合，進(jìn)行總體布局，產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)。其次文化理念統(tǒng)一，并購(gòu)企業(yè)和被并購(gòu)企業(yè)在并購(gòu)前的發(fā)展目標(biāo)、崗位要求、管理方法都不一樣，并購(gòu)后要統(tǒng)一到一個(gè)方向上來(lái)，為同一個(gè)目標(biāo)奮斗。第三妥善安置員工。企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)歸根到底是人才的競(jìng)爭(zhēng)。對(duì)被并購(gòu)企業(yè)與并購(gòu)企業(yè)的員工一視同仁，給予相同的福利待遇和政治待遇，會(huì)激發(fā)被并購(gòu)企業(yè)員工的工作熱情，并購(gòu)工作能得到廣大員工的支持，并購(gòu)后的效益也就指日可待了。2008年的河南永煤集團(tuán)、鶴煤集團(tuán)、焦煤集團(tuán)、中原大化、省煤氣公司實(shí)現(xiàn)的強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，組成的河南煤業(yè)化集團(tuán)公司就是實(shí)行深層融合，重新板塊劃分，實(shí)施“六個(gè)統(tǒng)一”，發(fā)展為河南省最大最強(qiáng)最具活力和成長(zhǎng)性的工業(yè)企業(yè)。

獲得諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)的史蒂格爾教授在研究中發(fā)現(xiàn)：世界最大500家企業(yè)全是通過(guò)資產(chǎn)連營(yíng)、兼并、收購(gòu)、參股、控股等手段發(fā)展起來(lái)的，也就是說(shuō)，一個(gè)企業(yè)如果只靠自己緩慢的資本積累，做大的可能性很小。所以企業(yè)要做大做強(qiáng)，并購(gòu)是必經(jīng)之路，合理估計(jì)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，盡量減少并購(gòu)成本，獲得最佳并購(gòu)效益，盡快讓我國(guó)企業(yè)上層次、上規(guī)模，增強(qiáng)實(shí)力，才是應(yīng)對(duì)當(dāng)前國(guó)際經(jīng)濟(jì)危機(jī)的上上策。