陳志武：給伯南克一點(diǎn)時(shí)間

張　靜

大家一方面指責(zé)他做得太過(guò)分，同時(shí)也愿意給他一些時(shí)間以觀后效?，F(xiàn)在給伯南克的救市行為下結(jié)論還為時(shí)太早。

日前美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克在國(guó)會(huì)接受質(zhì)詢(xún)時(shí)表示，美國(guó)經(jīng)濟(jì)“有可能出現(xiàn)衰退”。這是伯南克首次公開(kāi)承認(rèn)美國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨衰退風(fēng)險(xiǎn)。

兩會(huì)閉幕后，溫家寶總理在人民大會(huì)堂回答記者提問(wèn)時(shí)曾明言：“我現(xiàn)在所憂(yōu)慮的是，美元不斷貶值何時(shí)能夠見(jiàn)底﹖美國(guó)究竟會(huì)采取什么樣的貨幣政策，它的經(jīng)濟(jì)走勢(shì)會(huì)走到什么地步？”帶著這些問(wèn)題，《新民周刊》越洋專(zhuān)訪了耶魯大學(xué)管理學(xué)院金融學(xué)終身教授陳志武。

《新民周刊》：次貸危機(jī)的深不見(jiàn)底，令人們開(kāi)始反思格林斯潘時(shí)期低利率政策釀成的全球流動(dòng)性泛濫。您認(rèn)為格林斯潘是否該為此負(fù)責(zé)？

陳志武：我知道美歐，包括中國(guó)有很多學(xué)者都指責(zé)格林斯潘過(guò)去任美聯(lián)儲(chǔ)主席的時(shí)候，提供了太多的流動(dòng)性，將全球資產(chǎn)泡沫吹得過(guò)大，時(shí)間維系得過(guò)長(zhǎng)。但次貸之所以出現(xiàn)連鎖性反應(yīng)，實(shí)際上跟美聯(lián)儲(chǔ)的關(guān)系并不大。次級(jí)按揭貸款的禍根在于住房按揭貸款證券化運(yùn)作的鏈條被拉得太長(zhǎng)，并缺乏相應(yīng)的監(jiān)管約束。

中國(guó)人今天看到次貸危機(jī)可能會(huì)覺(jué)得很慶幸。在傳統(tǒng)模式下，我們的商業(yè)銀行只能通過(guò)貸前嚴(yán)格審查、抵押擔(dān)保等方式控制房貸風(fēng)險(xiǎn)，并需要銀行用風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金和自有資本來(lái)承擔(dān)。但銀行最后愿意放貸和能夠放貸的總金額非常有限，從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，會(huì)抑制老百姓住房條件的改善和其他消費(fèi)需求的增長(zhǎng)空間。所以美國(guó)在1938年以后就出現(xiàn)了按揭貸款的二級(jí)市場(chǎng)，并從上世紀(jì)80年代開(kāi)始將各類(lèi)貸款證券化，把整個(gè)按揭貸款搞活了。這樣一來(lái)就出現(xiàn)了一個(gè)問(wèn)題，商業(yè)銀行、儲(chǔ)蓄銀行可以大量放貸，而不用承擔(dān)貸款的風(fēng)險(xiǎn)，從賺取利差轉(zhuǎn)變?yōu)橘嵢∈掷m(xù)費(fèi)。最近幾年已經(jīng)發(fā)展到前面放貸的公司根本不管貸款人是不是符合放貸標(biāo)準(zhǔn)。放貸人的不負(fù)責(zé)任與美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的松還是緊，顯然是兩個(gè)完全不同的領(lǐng)域。委托代理關(guān)系的制度架構(gòu)問(wèn)題，也不屬于美聯(lián)儲(chǔ)的管轄范圍。

對(duì)于中央貨幣政策，因?yàn)闊o(wú)法判斷貨幣供應(yīng)量是不是太多，它追求的最主要，甚至是唯一的目標(biāo)就是控制通貨膨脹率。如果通脹率太高，就說(shuō)明流動(dòng)性確實(shí)過(guò)剩。格林斯潘作美聯(lián)儲(chǔ)主席的時(shí)候，基本上以2％——3％的通脹率作為貨幣政策的主要的目標(biāo)。這種低通貨膨脹率維持了這么多年，說(shuō)明總體而言，格林斯潘的工作成績(jī)非常好。

當(dāng)然，從中國(guó)、印度、越南進(jìn)口的低價(jià)位產(chǎn)品也為美國(guó)長(zhǎng)期保持低通脹做出了貢獻(xiàn)，并間接增大了美國(guó)金融和證券化的空間，這是很重要的一個(gè)因素。但是格林斯潘如果真的是那么不負(fù)責(zé)任地增加流動(dòng)性供應(yīng)量，美國(guó)今天的物價(jià)肯定要上漲很多。

《新民周刊》：在過(guò)去6個(gè)月內(nèi)，美聯(lián)儲(chǔ)6次降息幅度高達(dá)200個(gè)基點(diǎn)，比起他的前任不可謂不激進(jìn)。低息政策是否會(huì)損害美聯(lián)儲(chǔ)30年來(lái)建立的“反通脹信譽(yù)”，并最終招致嚴(yán)重的通貨膨脹？

陳志武：經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不是美聯(lián)儲(chǔ)最終追求的目標(biāo)，但是它需要保證流動(dòng)性供給不會(huì)成為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的障礙。伯南克把利率從5．25％降到現(xiàn)在的3．25％，間接地為美國(guó)經(jīng)濟(jì)提供了流動(dòng)性，避免出現(xiàn)通貨緊縮的風(fēng)險(xiǎn)。從某種意義上來(lái)說(shuō)，通貨緊縮比通貨膨脹更可怕。

但是我個(gè)人認(rèn)為伯南克所采取的一系列救市行為，有些肯定是過(guò)于偏激了。畢竟這次金融危機(jī)給美國(guó)經(jīng)濟(jì)和美國(guó)社會(huì)帶來(lái)的沖擊到底有多大，到目前為止還沒(méi)有看出非常明確的影響，而利率下調(diào)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、社會(huì)產(chǎn)生影響，往往需要3－6個(gè)月的時(shí)間。

《新民周刊》：為了改善金融體系流動(dòng)性困境，3月11日美聯(lián)儲(chǔ)聯(lián)合英國(guó)、加拿大、瑞士和歐洲央行向美國(guó)金融系統(tǒng)注資2000億美元。伯南克拿這筆錢(qián)進(jìn)行了一場(chǎng)豪賭，他決定把嚴(yán)重貧血的住宅按揭抵押貸款從券商的資產(chǎn)負(fù)債表搬到央行自己的資產(chǎn)負(fù)債表里，用流動(dòng)性最好的資產(chǎn)之一美國(guó)政府公債替換一級(jí)交易商手中的嚴(yán)重貧血的按揭資產(chǎn)，即所謂的“用鮮血換垃圾”。時(shí)代在線(xiàn)援引一位匿名的美國(guó)銀行家的話(huà)說(shuō)：“在我的認(rèn)知體系里，從來(lái)沒(méi)有全球的中央銀行為此通力合作，簡(jiǎn)直可以把死人嚇活?！?/p>

陳志武：將信用評(píng)級(jí)比較低的住宅按揭抵押貸款看成是完全可靠的抵押品，這是格林斯潘在位的時(shí)候從沒(méi)有做過(guò)的一件事。伯南克此舉變相地?cái)U(kuò)大了流動(dòng)性的供應(yīng)量，有利于安撫市場(chǎng)的恐慌心態(tài)。但把本來(lái)應(yīng)該由華爾街承擔(dān)的損失、債務(wù)，變相地變成了美國(guó)聯(lián)邦政府的債務(wù)，再加上美國(guó)國(guó)會(huì)現(xiàn)在正準(zhǔn)備和白宮推出退稅等救市方案，必然會(huì)導(dǎo)致美國(guó)政府公債發(fā)行急劇膨脹，接下來(lái)通貨膨脹率肯定會(huì)越來(lái)越高，美元會(huì)進(jìn)一步貶值。

不過(guò)伯南克今年面對(duì)的全球金融市場(chǎng)一體化的程度與潛在的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)模和程度，與格林斯潘時(shí)代已不可同日而語(yǔ)。美聯(lián)儲(chǔ)和其他的政府監(jiān)管機(jī)構(gòu)，到底介入多少是合理的，多少是過(guò)分的，這是一個(gè)全新的領(lǐng)域。這就是為什么大家一方面指責(zé)他做得太過(guò)分，同時(shí)也愿意給他一些時(shí)間以觀后效?，F(xiàn)在給伯南克的救市行為下結(jié)論還為時(shí)太早。

《新民周刊》：在不惜一切代價(jià)救市的問(wèn)題上，美國(guó)金融與銀行委員會(huì)高級(jí)官員質(zhì)疑美聯(lián)儲(chǔ)作為一個(gè)獨(dú)立機(jī)構(gòu)是有否有自己的利益驅(qū)動(dòng)；國(guó)會(huì)議員也擔(dān)心美聯(lián)儲(chǔ)的救市舉措會(huì)帶來(lái)道德風(fēng)險(xiǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)接受大量次貸債券作為融資抵押品，有可能導(dǎo)致美國(guó)納稅人最終為次貸損失埋單。

陳志武：我對(duì)這些指責(zé)是沒(méi)辦法認(rèn)同的。政客不需要考慮國(guó)家長(zhǎng)期利益，為了拉選票很容易說(shuō)些煽動(dòng)公眾情緒的話(huà)，但是這種推論不太容易站住腳。

懂經(jīng)濟(jì)的人會(huì)知道，華爾街如果崩盤(pán)，會(huì)影響到整個(gè)美國(guó)經(jīng)濟(jì)和全球經(jīng)濟(jì)在未來(lái)一個(gè)時(shí)期資金、資本供應(yīng)量的嚴(yán)重短缺，那么接下來(lái)實(shí)體行業(yè)、企業(yè)要維持經(jīng)營(yíng)或者或者開(kāi)展新投資的資金就會(huì)無(wú)以為繼，經(jīng)濟(jì)就沒(méi)法發(fā)展了。更何況在美國(guó)，除了白宮和國(guó)會(huì)以外，可能沒(méi)有哪個(gè)機(jī)構(gòu)受到公眾、媒體和政客的監(jiān)督，會(huì)超過(guò)美聯(lián)儲(chǔ)。美聯(lián)儲(chǔ)的所作所為，每時(shí)每刻都有成千上萬(wàn)雙眼睛盯著，分析從中傳出的每一句話(huà)、每一個(gè)行為。即使美聯(lián)儲(chǔ)中有人因?yàn)樗嚼ゲ扇∧承┬袆?dòng)，在眾目睽睽之下，也很容易被曝光。

《新民周刊》：美國(guó)有無(wú)良策解決國(guó)債繼續(xù)增長(zhǎng)這個(gè)“老大難”問(wèn)題？

陳志武：美國(guó)經(jīng)濟(jì)需要一次新的技術(shù)革命。上世紀(jì)80年代初，微軟的操作系統(tǒng)讓個(gè)人電腦可以在更廣泛的范圍普及。90年代互聯(lián)網(wǎng)興起對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)起到了根本性的推動(dòng)作用，讓美國(guó)政府得以?xún)斶€80年代積欠下來(lái)的很多國(guó)債。接下來(lái)全球化又帶給美國(guó)社會(huì)越來(lái)越便宜的生活必需品和農(nóng)產(chǎn)品，間接讓美國(guó)社會(huì)在名義收入水平增加不是太多的情況下，實(shí)際上真實(shí)的收入水平提升了很多。未來(lái)美國(guó)國(guó)債的大趨勢(shì)肯定是越來(lái)越多，最好的出路就是再來(lái)一次新技術(shù)革命，帶來(lái)全新的大規(guī)模增長(zhǎng)機(jī)會(huì)。

《新民周刊》：美國(guó)3月份消費(fèi)者情緒指數(shù)由2月的70．8下降至70．5，創(chuàng)16年來(lái)新低。美國(guó)《紐約時(shí)報(bào)》本月3日公布的一項(xiàng)最新民意調(diào)查顯示，近三分之二的受訪者認(rèn)為美國(guó)經(jīng)濟(jì)“已經(jīng)處在衰退當(dāng)中”。從今年10月開(kāi)始，將有2800萬(wàn)美國(guó)人不得不依賴(lài)食品券維持生活。已經(jīng)有媒體將美國(guó)的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀與上世紀(jì)30年代的經(jīng)濟(jì)大蕭條進(jìn)行比較。保爾森也說(shuō)：“美國(guó)經(jīng)濟(jì)明顯滑坡。顯然，目前這個(gè)季度非常艱難?！蹦碓诿绹?guó)感受如何？美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩或者停滯的周期會(huì)有多長(zhǎng)？

陳志武：我知道從報(bào)紙、網(wǎng)絡(luò)上，到處都可以看得到“拯救美國(guó)”的說(shuō)法，從方方面面的指數(shù)看當(dāng)然也有一些擔(dān)憂(yōu)。從3億人口里你說(shuō)找不出來(lái)特別困難的家庭和個(gè)人嗎？肯定有。但我覺(jué)得到目前為止，除了極個(gè)別情況，美國(guó)人并沒(méi)有感覺(jué)到太大的沖擊，該奢侈的繼續(xù)奢侈。

我們必須看到，即使次貸危機(jī)再大，沒(méi)有工作，美國(guó)政府提供的完善的公共保障體系都可以讓你保持一個(gè)體面的生活。更何況美國(guó)現(xiàn)在的失業(yè)率才4．9％。3月份美國(guó)普通工人每小時(shí)收入，還是保持了與去年同比3％的速度在上升。收入在增長(zhǎng)，失業(yè)的情況也不怎么嚴(yán)重，ＧＤＰ增長(zhǎng)雖然不到1％，但還沒(méi)有為負(fù)，所以現(xiàn)在美國(guó)老百姓消費(fèi)者信心的下降，更多來(lái)自報(bào)紙上刊登的金融市場(chǎng)的糟糕狀況，讓每個(gè)人都有點(diǎn)擔(dān)憂(yōu)：未來(lái)是不是會(huì)出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)蕭條？連格林斯潘都說(shuō)，金融危機(jī)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)可能是二戰(zhàn)以來(lái)最大的。但是我認(rèn)為，次貸危機(jī)最后給美國(guó)社會(huì)帶來(lái)的沖擊，絕對(duì)不會(huì)像30年代大蕭條那么嚴(yán)重。除了少數(shù)金融公司瀕臨破產(chǎn)，美國(guó)其他行業(yè)到目前為止都沒(méi)有受到太大的沖擊。

其實(shí)我覺(jué)得次貸危機(jī)帶來(lái)了挑戰(zhàn)和新問(wèn)題，從某種意義上來(lái)說(shuō)也不是一個(gè)壞事，類(lèi)似于病毒讓系統(tǒng)升級(jí)。你看美國(guó)金融史，過(guò)去150年里，差不多每隔十年左右就會(huì)有一次金融危機(jī)。我在美國(guó)生活了22年，每一場(chǎng)危機(jī)之中大家都特別難受，感覺(jué)天仿佛要塌下來(lái)了，但是回過(guò)頭去看看，每次金融危機(jī)都讓美國(guó)金融化、資本化發(fā)展的能力和可以容納的空間上升到一個(gè)全新的高度。如果我們把銀行存款、股票、債券以及金融票據(jù)等美國(guó)所有的金融資產(chǎn)加在一起，1945年第一次超過(guò)1萬(wàn)億美元，到1955年就增加到2萬(wàn)多億美元。所以從1945年以后，差不多每隔10年，美國(guó)整個(gè)金融資產(chǎn)的規(guī)模就會(huì)翻一倍。到了2006年年底，全美金融資產(chǎn)的總值已經(jīng)上升到了130萬(wàn)億美元。

次級(jí)按揭貸款中所引發(fā)的金融危機(jī)，令政府、市場(chǎng)、民間社會(huì)都在思索，如何約束委托代理關(guān)系中不負(fù)責(zé)任的行為，下一步該怎么辦。再過(guò)幾年回過(guò)頭來(lái)看，這種危機(jī)感是非常有必要的。如果沒(méi)有全社會(huì)的反思，監(jiān)管架構(gòu)和金融行業(yè)從業(yè)人員的行為怎么會(huì)做出調(diào)整。如果不做這些調(diào)整，未來(lái)幾十年、100年，美國(guó)金融、資本化的發(fā)展怎么會(huì)有新的空間？所以我總體上是很樂(lè)觀的。

《新民周刊》：媒體放大了次貸造成的影響嗎？

陳志武：這是有必要的。媒體必須把方方面面潛在的問(wèn)題、可能的結(jié)果提前指出來(lái)。丑話(huà)不說(shuō)在前面，企業(yè)家、經(jīng)理人、政府監(jiān)管人員或者議員怎么可能會(huì)事先采取一些預(yù)防性的行為，把最壞局面發(fā)生的概率盡量降到零呢？必須先打預(yù)防針。

《新民周刊》：您認(rèn)為貝爾斯登等大投行危機(jī)的暴露是否正加速美國(guó)經(jīng)濟(jì)探底的過(guò)程？

陳志武：是的，伯南克的降息行為，包括美國(guó)在財(cái)政方面的采取的措施，美國(guó)經(jīng)濟(jì)即使真的出現(xiàn)蕭條、衰退，時(shí)間也不會(huì)太長(zhǎng)。很多人估算大概會(huì)維系4－6個(gè)月左右，到今年第三季度末、第四季度初就差不多了，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度會(huì)重新加快。

《新民周刊》：次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)最大的影響是什么？

陳志武：潛在的威脅是中國(guó)的出口需求。不僅僅是美國(guó)，也包括歐洲國(guó)家和日本。因?yàn)榇钨J危機(jī)使得日元、歐元升值非常多，但是人民幣升值的幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于日元、歐元。這樣一來(lái)，可能對(duì)中國(guó)而言，因?yàn)闅W元升值對(duì)歐洲經(jīng)濟(jì)的打擊比較大，反饋回來(lái)會(huì)使得中國(guó)向歐洲、日本的出口的增長(zhǎng)速度減小。

《新民周刊》：您認(rèn)為中國(guó)該如何應(yīng)對(duì)？

陳志武：即使沒(méi)有美國(guó)次貸危機(jī)，中國(guó)依賴(lài)出口來(lái)增長(zhǎng)經(jīng)濟(jì)的空間也已經(jīng)越來(lái)越小。次貸危機(jī)帶來(lái)的一系列負(fù)面影響，更讓中國(guó)意識(shí)到必須盡快調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，靠自己國(guó)內(nèi)的需求作為未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿Α?/p>

中國(guó)現(xiàn)在社會(huì)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)不協(xié)調(diào)，過(guò)去每年10％、11％的增長(zhǎng)速度，確確實(shí)實(shí)讓絕大多數(shù)人的收入有一些上升。但按照我自己的測(cè)算，76％資產(chǎn)型的財(cái)產(chǎn)，財(cái)富都掌握在國(guó)家的手里，只有24％掌握在民間的手里。正是因?yàn)橹袊?guó)太多的收入和資產(chǎn)財(cái)富掌握在國(guó)家手中，而不是將更多收入、更多資產(chǎn)由私人去消費(fèi)、去投資，使更與民生貼近的服務(wù)業(yè)難以發(fā)展。老百姓享受到的收入和資產(chǎn)財(cái)富份額很低的情況下，第三產(chǎn)業(yè)發(fā)展所需要的投資和消費(fèi)需求增長(zhǎng)的空間就會(huì)非常小。