私募基金運行圖譜

巴曙松　王文強

在公募基金持續(xù)火爆的同時，一直以來被迫披著神秘外衣的私募基金又有著怎樣的表現(xiàn)？我們通過長期跟蹤分析這些見首不見尾的私募基金，分析各種蛛絲馬跡，通過一些報道，一些有限的新聞，一些偶爾的信息披露，私募基金的運作開始陸續(xù)浮出水面。

上篇：私募證券投資基金：贏利神話背后

在不少場合，私募基金引以為傲的往往就是他們的絕對投資業(yè)績，由于缺少相關(guān)的信息披露，私募基金往往“平均年收益率在100%，最好的能夠達到300%以上”，這些誘人的數(shù)字再加上私募基金“神龍見首不見尾”的存在方式，使得私募基金被市場“神話”成為武功高強的世外高人，如果傳言某支股票被私募基金染指，有的還可能會成為投資者追捧的對象。

到底是什么樣的運作造就了私募基金的如此神話？

中國的基金業(yè)從來不缺少神話，有這樣一個神話是業(yè)內(nèi)所津津樂道的。

2001年銀廣夏利潤造假，爆出驚天騙局，而大成基金旗下的基金景宏重倉持有銀廣夏670余萬股，市值達到了2.14億多元，占其總市值比例的9.67％。有著雄厚投資研究實力的大成，雖然也對銀廣夏進行過調(diào)研，但是過于相信銀廣夏的一面之詞，對于夸張的業(yè)績增長數(shù)據(jù)沒有調(diào)查核實，最終被銀廣夏蒙騙，甚至引發(fā)了投資者對基金專業(yè)能力的質(zhì)疑。而與之形成鮮明對照的是，知名的私募基金經(jīng)理趙丹陽當時也對銀廣夏感興趣，但是在調(diào)研的過程中，他沒有單純依賴銀廣夏提供的數(shù)據(jù)，而是直接去稅務(wù)局查看了銀廣夏天津工廠的耗電量，發(fā)現(xiàn)每月用電額度僅為上百度，從而識破了騙局，避免了損失。

隨著私募基金陽光化的呼聲越來越高，一部分私募基金開始浮出水面，其中深國投旗下的赤子之心（中國）集合資金信托的媒體曝光度最高，趙丹陽和他的赤子之心已經(jīng)成為私募基金率先浮出水面的標桿之一。盡管難以全面把握其絕對收益在整個私募基金中的相對地位，但是由于赤子之心每半個月會公布一次信托單位凈值，這為公眾提供了一個可以真實了解私募基金投資業(yè)績的機會。

赤子之心成立于2004年2月，通過與同時期成立的開放式股票型基金——易方達策略成長基金，以及上證綜指和滬深300這兩個市場基準指數(shù)的業(yè)績進行比較，我們發(fā)現(xiàn)，從2004年2月20日至2007年3月16日，赤子之心的收益率為259.14%，易方達策略成長基金的收益率為249.50%，同期滬深300指數(shù)的收益率僅為87.21%，私募基金和開放式基金都遠遠超越了市場基準，私募基金略勝一籌。

在市場下跌期間，私募基金的業(yè)績優(yōu)勢就更為明顯，在2005年5月末，中國股市處于最低點，相比于2004年2月，市場已經(jīng)下跌了38.93%。當時易方達策略成長的收益率僅為0.07%，能夠保持在凈值之上已經(jīng)是很不容易，還有大量的基金跌破面值，而赤子之心當時的收益率高達26.1%！由此可見，雖然私募基金的業(yè)績并沒有那么夸張，但是相對于開放式基金確實存在著一定的優(yōu)勢，這可能是由于基金經(jīng)理獨特的擇股或者擇時的能力，也可能是私募基金所獨有的相對靈活的投資策略、沒有過分短期化的業(yè)績排名等體制原因。

趙丹陽的精明調(diào)研與劉明達的“傻瓜”投資

目前國內(nèi)有為數(shù)眾多的私募基金崇尚價值投資理念，偏向于發(fā)現(xiàn)具有長期投資價值的企業(yè)，他們認為好的企業(yè)像鉆石一樣稀有，一旦發(fā)現(xiàn)就要重倉投入、長期持有，并且不會頻繁交易——高昂的交易成本是長期投資的敵人。這一點與一些強調(diào)價值投資的公募基金是基本一致的。

這樣的價值投資理念催生了獨特深入的調(diào)研模式，憑借獨特深入的調(diào)研，私募基金可以更早地發(fā)現(xiàn)上市公司的價值從而較早介入獲得高回報。由于不必像公募基金一樣必須進行分散投資，而且不會像公募基金一樣受到建倉時間、倉位和投資比例的限制（根據(jù)《證券投資基金法》的規(guī)定，單支基金持有一支股票的比例不能超過基金資產(chǎn)凈值的10%；同一公司持有一支股票的比例不能超過該公司總股本的10%，俗稱“雙十”規(guī)定）。私募基金持有的股票數(shù)量可以相對較少，可以集中力量，更加認真、細致、透徹地研究關(guān)注上市公司，對上市公司的實際價值的理解可以更加透徹，調(diào)研手段也更加豐富。除了像公募基金一樣利用上市公司提供的信息外，私募基金會利用很多非正式途徑來獲取信息，以選擇真正具有長期投資價值的企業(yè)。例如，據(jù)說有的調(diào)研為了了解汽車生產(chǎn)廠家的銷售狀況，可以通過種種渠道拿到公司內(nèi)部的進出倉庫的倉單等重要信息資料。事實也證明，這樣的長期投資策略和獨特深入的調(diào)研方法，是有可能給他們帶來高額的回報。

2001年“911”事件時，投資者都在規(guī)避風(fēng)險，趙丹陽卻大舉買入同仁堂。在投資同仁堂之前，他不僅考察過同仁堂公司10多次，還對其供貨商和經(jīng)銷商都進行了專門探訪，甚至還向同仁堂的競爭者廣州藥業(yè)了解市場實情，另外，還自己到藥店看同仁堂六味地黃丸瓶底的生產(chǎn)日期，側(cè)面了解其庫存情況，并到各大中醫(yī)院去了解醫(yī)生對同仁堂藥品的評價，從而認識到同仁堂的品牌價值。事實證明，2002年1～8月間，恒生指數(shù)從11350點跌至10000點，而趙丹陽早就低價買入的同仁堂科技實現(xiàn)資本利得89%，股息收益6.1%。在2003年非典期間，北京成為重災(zāi)區(qū)，但為了了解企業(yè)，趙丹陽還是來北京參加同仁堂股東大會。趙丹陽的大部分時間花在調(diào)研上市公司上，上市公司真實的營運狀況、現(xiàn)金流和資本回報率是其關(guān)注的三大重點。從已經(jīng)披露的一些信息判斷，憑借價值投資理念和獨特的調(diào)研方式，赤子之心各期信托計劃到目前為止，取得了不錯的戰(zhàn)績。

根據(jù)媒體的報道，劉明達也是價值投資理念的堅定追隨者，他長期持有張裕和蘇寧電器是廣為人知的。其秉承的價值投資的理念，使其更偏向于以股東的心態(tài)來指導(dǎo)投資，強調(diào)股東的責任感，愿意投入成本去調(diào)研，用于支持上市公司決策，同時也會先于公募基金發(fā)現(xiàn)優(yōu)質(zhì)股票。2003年初他投資張裕，親赴多個主要一線城市進行市場調(diào)研，實地了解其銷售策略和市場情況，其后堅定持有張裕，在他持有張裕一年后，其他基金公司才陸續(xù)持有該股票。2004年他投資蘇寧電器后，又通過多個城市的調(diào)研向蘇寧電器提出了具體建議。2005年6月，明達投資推出“傻瓜投資組合”，以2005年6月3日的收盤價為基準，在滬深兩市交易價格排名中前20名的公司中選出10支個股，以1億元資金規(guī)模各買10%，作為一個長期投資組合，三年內(nèi)不做任何操作，每月公布一次市值，截至2007年3月30日，該投資組合的收益率已經(jīng)達到298.35%。

深圳同威資產(chǎn)管理有限公司的李馳也是價值投資理念的堅持者，他對萬科、招行等優(yōu)質(zhì)企業(yè)也非常看好。他還曾介紹過他投資金蝶（0262.HK）的案例，金蝶開發(fā)出的財務(wù)軟件市場前景廣闊，具備長期投資價值，但是李馳在投資金蝶以后的5年間，金蝶股價大幅度波動，從1元到5元劇烈反復(fù)，股價波動幅度大、跨越時期長。如果換作公募基金，因為有基金凈值數(shù)據(jù)和短期排名的壓力（按照規(guī)定，公募基金應(yīng)該進行充分的信息披露，除了每天公布基金凈值以外，各家基金研究評價機構(gòu)都會定期推出基金排名，有的研究機構(gòu)還推出每周、每月、每季度以及年度同類型基金業(yè)績排名。這種短期化的考核機制使基金經(jīng)理面臨著巨大的心理壓力。在這種壓力下，有些公募基金為了短期的業(yè)績相對排名而放棄其長期價值投資理念），不可能這樣果斷地持有而不出手。價值投資理念使得他在投資時不計較價格的漲漲跌跌，可以做到長線投資并堅持自己的投資風(fēng)格。