李書福融資老經(jīng)

李　彤

為人高調(diào)的狂人李書福一反常態(tài)，不聲不響地借道國潤控股，為民營企業(yè)樹立了一個借殼效益最高的標桿和樣本。有意思的是，借殼上市這種為眾多企業(yè)家不屑的非常手段卻被李書福一玩再玩。2006年底，他又以相似手法成為英國錳銅的第一大股東。

2006年10月25日，隨賈慶林出訪英國的李書福與英國錳銅控股簽約。通過這宗交易，吉利汽車以旗下一間公司48%權益換得英國錳銅23%股份。英國錳銅控股是一家主營出租車制造及服務的專業(yè)公司，2005、2006財年稅前利潤分別為3667萬港元和5503萬港元。雖然算不上多，但與巨虧的羅孚、阿爾卡特相比真是一個天上、一個地下。當下，國內(nèi)企業(yè)的上市目標早已不限于香港和美國，英國資本市場也對中國企業(yè)敞開懷抱。作為倫敦證券交易所的上市公司，英國錳銅有了“中國制造”概念后，融資前景一片光明。

借殼英國錳銅對吉利乃至整個中國汽車工業(yè)意義深遠，但其吸引的注意力遠遠不如去年上汽、南汽對英國羅孚的爭購。素來愛出狂言的李書福也僅在個別場合適度地介紹了一些相關情況。其實，低調(diào)是李書福在資本運營領域的一貫作風，三年前他正是以同樣的風格將吉利主要資產(chǎn)注入香港上市公司并成功引資近13億港元。

暗渡陳倉

2003年3月30日，香港主板上市公司國潤控股公告與吉利成立合營公司。合營公司名為浙江吉利汽車有限公司（浙江吉利），總投資和注冊資本分別為2億元和1.08億元，合營期限為30年。國潤控股透過子公司Centurion以5055萬元現(xiàn)金出資占有46.8%的股權。掌握53.2%股權的吉利以部分資產(chǎn)作價1.49億元注入合營公司，其中5745萬元為吉利方面應繳注冊資本，其余資產(chǎn)為股東借款。合營公司的業(yè)務范圍是研究、開發(fā)、生產(chǎn)、營銷轎車及零部件。生產(chǎn)基地位于寧波市北侖經(jīng)濟技術開發(fā)區(qū)，由合營公司向浙江吉利汽車租賃使用（期限為20年）,商標及品牌則由吉利控股有償提供。根據(jù)協(xié)議國潤控股出資在合營公司成立15日內(nèi)悉數(shù)到賬。2003年3月18日，上市公司第一大股東以每股0.55港元出售1億股，同時，上市公司以相同價格向第一大股東定向發(fā)售1億股，扣除手續(xù)費凈得5342萬港元。這就是注入浙江吉利資金的出處。

2003年11月，國潤控股再發(fā)公告稱合營公司浙江吉利的注冊資本和總投資分別由1.08億元和2億元增至6.84億元和11.4億元。上市公司再次透過子公司注入2.7億元現(xiàn)金，吉利方面投入的仍是資產(chǎn)。至此，吉利已將名下6.58億元的汽車資產(chǎn)注入上市公司，其中3.07億元繳作注冊資本、3.51億元作為股東墊款。同時，國潤控股還宣布與吉利方面成立一家業(yè)務范圍與浙江吉利相同的并報合營公司——上海華普國潤汽車有限公司。國潤控股透過另一間全資子公司Value Century(BVI)投資2億元現(xiàn)金，占有上海華普46.8%的股權。吉利方面則將華普7130和7150兩款轎車生產(chǎn)設施、知識產(chǎn)權及相關土地作價3.25億元注入上市公司。其中，2.27億元繳作注冊資本、9818萬元作為股東墊款。2003年9月，上市公司再次以每股0.7港元曲線配售6.8億股、募集到4.43億港元（第一大股東出售6.8億股，同時上市公司以相同價格向第一大股東定向發(fā)售6.8億股）。

不到9個月，吉利以和香港主板上市公司共同設立合營公司的形式，將旗下總值近10億元的兩塊重要資產(chǎn)置入，包括變速箱及年產(chǎn)12萬臺全系列發(fā)動機生產(chǎn)設施；年產(chǎn)5萬輛轎車生產(chǎn)設施；吉利、美人豹兩大品牌專利、技術和模具，同時贏得上市公司注入逾5.2億元現(xiàn)金拓展轎車生產(chǎn)和銷售。2003年9月的第二次配售，是在浙江吉利合營公司設立之后以汽車生產(chǎn)概念融資，募集規(guī)模放大近10倍且配售價格上升了27%。吉利雖然沒有獲得國潤控股任何股權，但實質(zhì)上已經(jīng)以這家上市公司為橋梁打開了通向海外資本市場的路徑。另外，根據(jù)中國法規(guī)外資股東不得持有汽車制造商超過50%的股份，吉利模式不失為規(guī)避這一法規(guī)的最佳路徑。

2003年的中國汽車市場正是一團混戰(zhàn)，不論底氣強弱都在尋找大樹：長安傍福特、五菱靠通用、夏利伴豐田、華晨更是一步登天拉來寶馬……1998年才手工制作出第一臺樣品車的吉利顯得有點落寞。也許正是玩家們的輕視激怒了李書福，這位“汽車狂人”不動聲色地空手從海外拿回5.2億元。對吉利這樣一家草根汽車企業(yè)來說，意義非比尋常。

點 評

以當年吉利的實力到香港IPO，即便一路順風成功上市也不見得能募集到多少資金。通過與香港主板上市公司國潤控股建立合營企業(yè)的方式，李書福投入10億資產(chǎn)的同時贏得上市公司注入逾5.2億元現(xiàn)金。更重要的是，吉利還保有兩大合營公司的絕對控股權和實際控制權，進退自如。

嚴格說來，吉利并沒有買殼或借殼，它只是拿出一部分業(yè)務與上市公司成立合營公司。而上市公司拿合營“說事”從資本市場不斷融資注入合營公司，李書福旗下的吉利汽車產(chǎn)業(yè)海外融資渠道實際上已經(jīng)打通。至此，吉利方面并未染指上市公司股份，而國潤舊股東所得也遠超過賣殼所能得到的數(shù)目。這種雙贏的大好模式在資本市場并不多見。

國潤控股的前世今生

李書福將吉利資產(chǎn)裝入的這個殼原屬枝繁葉茂的“南華系”，也算“源遠流長”。南華系首領吳鴻生、張賽娥親任執(zhí)行董事。從1999年至今已數(shù)易其名，上世紀名為“南華策略”的這間上市公司，主營物業(yè)發(fā)展亦涉足機票預訂及旅游相關業(yè)務，本想在網(wǎng)絡熱潮搏一把，不料泡沫破滅負債累累。1997年和1998年分別虧損2.35億港元和7347萬港元。1999年5月，南華策略已發(fā)行股為6.8億、每股凈資產(chǎn)0.34港元、股價只有約0.2港元。此后，公司易名為“南華資訊及科技有限公司”。怎奈扭虧難于易名，1999年到2001年虧損額分別為5200萬港元、3800萬港元和1.03億港元。2001年底凈資產(chǎn)為2651萬港元（每股凈資產(chǎn)不到0.04港元）、總負債達到4.85億港元。眼見扭虧無望的南華資訊于2002年初開始股權重組。2002年2月，公司宣布每兩股合并為一股，已發(fā)行股份數(shù)變?yōu)?.4億。4月，公司以6600萬港元向Proper Glory（簡稱PG）發(fā)行30億新股，后者持有上市公司股權達89.81%。30億新股的發(fā)行價為0.022港元，較合并后每股凈資產(chǎn)折讓71.8%、較發(fā)行前十個交易日股票均價折讓97.2%。

Proper Glory于2002年3月31日在BVI注冊成立，最終股東是四位自然人：賀學初（32%）、顧衛(wèi)軍（28%）、周騰（25%）、王興國（15%）。發(fā)行新股所得中的6500萬港元被支付給第一大股東南華工業(yè)（透過兩家附屬公司持有南華科技資訊4.79億股占70.35%）充抵“股東墊款”。2002年4月，公司宣布以2.39億港元將IT業(yè)務出售給原第一大股東南華工業(yè)，對價也用來充抵股東墊款（截止到2001年底股東墊款總計2.97億港元）。有意思的是被出售業(yè)務的一半權益屬于上市公司和Giant Glory（簡稱GG）共同控制的“四?；ヂ?lián)網(wǎng)有限公司”，而賀、顧、周、王等同時掌控著PG和GG，足見賀學初與南華的淵源。2002年7月，PG通過配售代理減持5億股（每股0.1港元）、使公眾持股升至25.15%、勉強滿足了上市規(guī)則的要求。同時，公司更名為“國潤控股有限公司”。新股東取得絕對控制權、改組董事會、舊股東將自己直接經(jīng)營的資產(chǎn)買回、上市公司暫時成為“空殼”、新股東為公司更名……賀學初完成了標準的買殼動作。

經(jīng)過一番操作，上市公司的負債減少了3億多港元、舊股東的業(yè)務也已剝離。賀學初嫻熟地把一個虧損連連、負債累累的上市公司變成一個干凈的空殼，為吉利的進入創(chuàng)造了條件。而做到這一切，賀學初賬面成本只有1600萬港元（減持套現(xiàn)5000萬港元）。

賀學初的主要業(yè)務就是操作內(nèi)地民營企業(yè)在香港的買殼上市。注入新業(yè)務的國潤控股效益迅速改觀，2003年凈利潤5749萬港元（2002年虧損過億），2004年進一步提高到8439萬港元。吉利概念注入6個月后股價已經(jīng)提高了0.2港元，賀學初等四位股東賬面收益達5億港元。

點 評

對于扭虧無望的上市公司，大股東出讓控制權部分收回剩余價值不失為理性的抉擇，這種行為就是所謂的賣殼。殼的買家中既有“最終用戶”也有“職業(yè)買家”。前者旗下有大塊優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)準備裝入，他們買殼的目的是盡快打通資本渠道，利用上市公司這個現(xiàn)成的平臺來融資。賀學初屬于后者，他買殼的目的就是賣。他的特點首先是有放長線釣大魚的大將風度，且在買家物色、操盤手法、運作節(jié)奏方面都把握得較好。

易幟、換血

通過與上市公司組建合營公司，間接從香港資本市場融資初戰(zhàn)告捷，但吉利終究還是需要一個名正言順的“殼”，賀學初退、李書福進，僅僅是一個時間問題。2004年1月初，李書福通過個人的全資控股公司收購了上市公司控股股東Proper Glory(BVI)32%股權，與賀學初并列為PG第一大股東，兩人間接持有上市公司的股權同為20%。不過“共同執(zhí)政”只是表象，外界盛傳Proper Glory(BVI)的另外兩家股東Fortune Door（28%）和Venture Link（8%）也已被李書?？刂?。那樣的話，李書福在Proper Glory(BVI)的發(fā)言權剛好超越2/3，并間接擁有上市公司41.3%股權，以第一大股東身份實現(xiàn)了相對控股。2004年3月1日，國潤控股更名為吉利汽車控股有限公司，標志著新時代的開始，而在這個新時代里賀學初仍任董事局主席。

李書福與賀學初共同執(zhí)政的表象對吉利下一步資本運作非常必要。因香港聯(lián)交所規(guī)定取得上市公司控制權后，大股東在24個月內(nèi)不得將自己名下的資產(chǎn)裝入上市公司。而李書福持有Proper Glory(BVI)股權不足50%，也沒有擔任董事，按法規(guī)連上市公司的關聯(lián)人士都不算。這一番巧妙安排為李書福裝入資產(chǎn)掃除了法律障礙！2004年5月27日，吉利汽車公告透過浙江吉利和華普國潤收購浙江豪情、美日（股權結(jié)構與浙江吉利汽車完全相同）、汽車研究院等資產(chǎn)。其中豪情資產(chǎn)作價4.77億元注入浙江吉利，主要包括位于浙江臺州的整車生產(chǎn)線；美日則將與大宇合作研發(fā)的“中韓一號（CK-1）”生產(chǎn)銷售權作價2.1億元賣給了浙江吉利；汽車研究院及發(fā)動機作價3600萬元裝入華普國潤。三宗資產(chǎn)收購總價7.23億元，于2004年7月初得到中國政府批準。至此，李書福已經(jīng)通過吉利汽車獲得12.4億港元并順利完成借殼上市，形成以下架構：

點 評

李書福香港借殼的操作可謂多快好省。多，是指裝入資產(chǎn)多，吉利旗下龐大的汽車產(chǎn)業(yè)體系基本被裝進上市公司；快，啟動即獲現(xiàn)金、全套復雜操作在三年內(nèi)完成；好則為三好，一是融資5億元效果好，二是照顧合作方賀學初利益做得好，三是操作嚴謹不留后患；省，除少量必要的審計、法律、顧問費以外，李書福幾乎沒有花錢。

收官之后

李書福收購上市公司控股股東Proper Glory(BVI)32%股權、間接持有上市公司的20%股權，其在PG與上市公司的股權均與賀學初相同。此安排不僅是一種過渡，更是為了方便李書福將吉利資產(chǎn)裝入上市公司。“家當”裝進去之后，李書福還要取得上市公司絕對控制權。2005年5月10日，賀學初等人以1.53億港元將PG其余的68%股權全部轉(zhuǎn)讓給吉利集團（BVI）。李書福由此獲得了上市公司60.68%的股權。由于PG持有上市公司25億股，68%的PG股權相當于上市公司17億股，李書福1.53億港元的開價相當于以每股0.09港元的價格間接收購上市公司股票。根據(jù)上市規(guī)則，任何股東持股超過30%之時需向全體股東提出全面要約收購，要約價0.09港元/股。也就是說其他股東可以按要約價出讓股份，而要約提出方必須按單全收。由于此項交易公布前十個交易日的平均股價和截止到2004年末的每股凈資產(chǎn)分別為0.459港元和0.159港元，結(jié)果只有四單（相當于發(fā)行股份的十萬分之二）接納了要約。至此，李書福終于完成了香港買殼的收官之戰(zhàn)。

2006年4月10日，吉利控股完成新一批可換股債券的發(fā)行，成功集資7.26億港元（扣除發(fā)行費用）。這筆資金又將投入浙江吉利汽車和華普國潤汽車。本輪發(fā)債募集說明，買來的殼已經(jīng)可以自如地用來融資，吉利汽車產(chǎn)業(yè)與海外資本市場之間已然暢通無阻。于是，汽車狂人又有驚人之舉：2006年4月14日簽下總投資188億元的吉利慈溪基地。項目分三期，一期投資38億元，2009年竣工，整車產(chǎn)能20萬輛；二、三期各投60億元；整個項目預計2016年全部投產(chǎn)，形成百萬整車產(chǎn)能及相應的變速箱、發(fā)動機配套能力。龐大計劃已經(jīng)遠遠超出香港上市公司的集資能力，李書福的野心竟然還不止于此：2005年10月與蘭州市政府協(xié)議合建10萬整車基地，11月又與湘潭市政府協(xié)議另一個10萬輛轎車項目，2006年6月初又傳出吉利將在山東濟南投資一個百億項目，還有香港項目、馬來西亞項目……匯總公開資料，吉利到2015年總產(chǎn)能將突破200萬輛，資金缺口達數(shù)百億！2005年吉利汽車產(chǎn)銷僅15萬輛，并且已經(jīng)有一半的產(chǎn)能閑置。

點 評

汽車產(chǎn)業(yè)不僅投入巨大，其成敗與多種宏觀、微觀因素相關。國際汽車巨頭在投資興建新生產(chǎn)基地方面萬分小心，仍不免嘗到失敗的苦果。正因為國內(nèi)外汽車巨頭們出手謹慎，吉利的瘋狂才迎合了想出政績的地方政府。但是，這一次，李書福似乎玩得太大了，數(shù)百億的資金缺口，足以拖垮吉利并不強壯的身軀?？傊?，對吉利和壯志凌云的企業(yè)來說，安全應當超越發(fā)展成為第一關鍵詞，活著才有明天！

另類的國際化

2006年12月20日，吉利控股公告與英國錳銅成立合營企業(yè)事宜已獲股東大會批準。宣告了這家民營企業(yè)以注入資產(chǎn)方式取得國際主流資本市場“非空殼”上市公司的控制權。吉利為中國企業(yè)國際化演示了一條新思路，可惜并未引起各界足夠重視。

李書福此番與英國人的交易同當年與賀學初的交易如出一轍。首先成立一家新的合營公司，由香港上市公司以4.186億港元現(xiàn)金出資占有99%的權益。然后，以這個“只有一大包現(xiàn)金”的公司48%的權益換取英國錳銅570萬新發(fā)行代價股（占擴大后股本之23%）。新的合營公司定名為“上海英倫帝華汽車國際”，初期每年可組裝1萬輛整車。

英國錳銅成立于1899年，主業(yè)為出租汽車的生產(chǎn)和營銷。錳銅生產(chǎn)的出租車寬敞舒適，且設置了方便坐輪椅的殘疾人乘坐的特殊功能，被倫敦人親切地稱為“BlackTaxi”。截至2006年7月31日，錳銅總資產(chǎn)折合9億港元，稅前利潤5503萬港元（較2005年上升50%）。雖然利潤不算高，但連續(xù)的贏利說明英國錳銅是健康的，與TCL、南汽買回來的“虧損無底洞”相比簡直天差地遠。

如果說三年前，李書福暗渡陳倉借殼國潤純屬資本運營手段，今天借殼英國錳銅則是一舉兩得。首先是獲得先進的技術和海外市場渠道，上汽和南汽花費了數(shù)千萬歐元卻只得到了技術。按計劃，倫敦黑色出租車將在上海華普廠房制造，2008年產(chǎn)能可達2萬輛，大部分車銷往歐洲市場。其次是增加一個從國際資本市場融資的渠道，這是TCL、上汽和南汽從歐洲人手中買下虧損企業(yè)時想都不會想到的。來自經(jīng)濟巨人中國、為倫敦生產(chǎn)出租車的吉利——錳銅，在資本市場不會被冷落。

［編輯 周云成]

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