資本市場要強(qiáng)化另一條腿

鄧智毅

人們一談到融資渠道就想到直接融資和間接融資，談到直接融資人們自然想到證券市場，現(xiàn)有資本市場的政策規(guī)定和措施都是據(jù)此范圍來制定的。其實(shí)，這具有相當(dāng)大的局限性，我們忽視了資本市場的另一片天地。我們的資本市場一直是一條腿在走路，一路辛苦不說，更說明我國資本市場發(fā)育存在結(jié)構(gòu)性殘缺。

作者去年有幸花一個(gè)月時(shí)間，對美國的資本市場進(jìn)行了實(shí)地考察，很受啟發(fā)。在美國，資本市場分為公開資本市場（Public Capital Market）和私人資本市場（Private Capital Market）。公開資本市場是指公開籌集資本并上市交易股份的資本市場，即證券市場；私人資本市場是指私下籌集資本并且不上市交易股份的資本市場。從1991年到2000年的10年間，美國私人資本市場總額從70億美元發(fā)展到1540億美元，增長了22倍。

私人資本市場是針對公開資本市場而言的，其主要特征是私人籌集資本，投資于未上市公司且不上市交易股份的資本市場。私人資本市場不是固定的有形的資本市場，是一個(gè)無形的資本市場。

與公開資本市場相比，私人資本市場有其獨(dú)特的優(yōu)勢：一是經(jīng)理人具有信息、技術(shù)優(yōu)勢。一部分投資人長期致力于某種行業(yè)研究，一部分經(jīng)理人懂得如何提高公司的效益，長期的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)或?qū)I(yè)知識使其具有獨(dú)特的優(yōu)勢，為公司帶來豐厚的回報(bào)；二是公司的價(jià)值可變性較大。私人資本市場，由于沒有價(jià)格的對照，公司價(jià)值波動較大，只要有一雙慧眼，便有機(jī)會發(fā)現(xiàn)真金；三是股份的流動性較差。私人資本市場，由于沒有公開交易機(jī)制，資本的流動性不強(qiáng)，風(fēng)險(xiǎn)性相對較大；四是投資者更加關(guān)注長期收益。在公開資本市場，由于股價(jià)的隨時(shí)變動，經(jīng)營者不得不更多地關(guān)注公司的短期收益；而在私人資本市場，投資者更多地關(guān)心企業(yè)的發(fā)展、成熟，關(guān)注公司的長期收益。

私人資本市場配置資本的功能主要依靠私募基金(Private Equity Fund)機(jī)制來實(shí)現(xiàn)。私募基金的組織形式一般采取有限合伙公司制。合伙式基金包括有限合伙人（LimitedPartner）和一般合伙人（General Partner）。前者（LP）類似于公司股東，以其所投資的金額為限承擔(dān)有限責(zé)任，但不參與基金的日常經(jīng)營管理，其收益為公司的利潤分成；后者(GP)是專業(yè)的基金管理人，作為法人代表負(fù)責(zé)組建基金管理公司和基金日常經(jīng)營管理，收益為管理費(fèi)和利潤分成，利潤分成為公司利潤的20%。私募基金按投資行業(yè)劃分，可分為商業(yè)銀行業(yè)務(wù)和風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)。

商業(yè)銀行業(yè)務(wù)的投資對象為傳統(tǒng)行業(yè)內(nèi)的企業(yè)，投資類型又可細(xì)分為多種。這些類型各具特色，但實(shí)質(zhì)都是通過對股本進(jìn)行調(diào)整，使企業(yè)或行業(yè)具有更好的成長性，從而獲取回報(bào)。

風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)主要指投資高新技術(shù)企業(yè)，其投資方式可分為股權(quán)債權(quán)組合投資與杠桿收購?fù)顿Y兩大類。前者是指基金管理公司投入的資金一部分用于收購目標(biāo)公司的股權(quán)，一部分用于向目標(biāo)公司的貸款（債權(quán)），其特點(diǎn)是風(fēng)險(xiǎn)相對股權(quán)投資小，而收益相對債權(quán)投資大。后者是先由基金管理公司成立一家殼公司，由殼公司收購目標(biāo)公司，殼公司以目標(biāo)公司資產(chǎn)為抵押向銀行貸款，解決一部分收購資金來源。收購?fù)瓿珊螅繕?biāo)公司如果有效益，殼公司將用企業(yè)的效益償還銀行債務(wù)；目標(biāo)公司如果經(jīng)營不好，殼公司可以變賣目標(biāo)公司資產(chǎn)，償還銀行債務(wù)。

私募基金的資金來源主要有養(yǎng)老金、保險(xiǎn)金、贊助捐贈基金、投資組合、投資銀行、商業(yè)銀行、基金中的基金等。私募基金以其自身的特點(diǎn)，非常適合追求長期穩(wěn)定回報(bào)的機(jī)構(gòu)投資者。

目前我國還沒有形成規(guī)范的與公開證券市場相對應(yīng)的私人資本市場，沒有相應(yīng)的法律規(guī)則和監(jiān)督約束機(jī)制。但私人資本市場實(shí)際上以某種灰色的形式存在和發(fā)展，有人估計(jì)私募基金規(guī)模已達(dá)4000億元之多。

發(fā)展證券市場不是目的，根本目標(biāo)的在于如何使社會資金更好、更快、更有效率地轉(zhuǎn)化為社會投資。我國目前的證券市場從資金配置方式、市場管理方式、股本構(gòu)成結(jié)構(gòu)等方面看，市場化程度并不高，仍帶有相當(dāng)濃厚的非市場因素色彩，其促進(jìn)儲蓄向投資轉(zhuǎn)化的效率狀況也是有目共睹的。與其在這個(gè)市場內(nèi)轉(zhuǎn)來轉(zhuǎn)去找不到出路，不如來個(gè)體制外生存，另辟天地，大力發(fā)展私人資本市場。生活常識告訴我們，兩條腿走路肯定比一條腿走路更穩(wěn)、更快、更輕松。

（作者單位：中國銀行業(yè)監(jiān)督委員會）