通貨緊縮再認(rèn)識(shí)

從較早公開(kāi)預(yù)警中國(guó)發(fā)生通貨緊縮的危險(xiǎn)，到全面回顧美國(guó)30年代大蕭條經(jīng)濟(jì)、評(píng)析羅斯福新政，再到中國(guó)的貨幣政策和財(cái)政政策的配合，可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略等，北京大學(xué)中國(guó)經(jīng)濟(jì)研究中心宏觀組一年來(lái)的研究重心一直圍繞著通貨緊縮與反通貨緊縮對(duì)策。這些研究成果將收錄在即將出版的《宏觀政策調(diào)整與堅(jiān)持市場(chǎng)取向》一書(shū)中。

到1999年5月底，我國(guó)零售物價(jià)總指數(shù)已經(jīng)連續(xù)20個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)，消費(fèi)價(jià)格指數(shù)連續(xù)16個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)，通貨緊縮壓力不斷加大是不爭(zhēng)的事實(shí)——通貨緊縮的最簡(jiǎn)單的意思就是指物價(jià)水平的持續(xù)下降。

但我們（北大中國(guó)經(jīng)濟(jì)研究中心宏觀組）認(rèn)為，確認(rèn)經(jīng)典意義上的通貨緊縮，應(yīng)滿足“兩個(gè)特征、一個(gè)伴隨”的條件，即物價(jià)水平的持續(xù)下降和貨幣供應(yīng)量的持續(xù)下降；通貨緊縮通常伴隨著經(jīng)濟(jì)衰退。

雖然觀察物價(jià)水平是比較直觀地把握通貨緊縮的辦法，但判斷通貨緊縮，首先，要從貨幣流通量去考察。與通貨膨脹一樣，通貨緊縮作為一種貨幣現(xiàn)象，直接原因只有一個(gè)，即貨幣供應(yīng)量過(guò)少。而這并不等同于價(jià)格下降。其次，考察歷史可以發(fā)現(xiàn)，從1900年到1987年，美國(guó)發(fā)生了5次通貨緊縮（1907－1908，1920－1922，1929－1933，1937－1938，1948－1949），英國(guó)發(fā)生了2次（1920－1923，1930－1932），法國(guó)是1次（1930－1935），，德國(guó)也是1次（1929－1933）。在所有這些已被確認(rèn)的通貨緊縮中，都可發(fā)現(xiàn)，物價(jià)與貨幣供應(yīng)量持續(xù)下跌，并伴隨著經(jīng)濟(jì)衰退。

至少有兩個(gè)例子可以證明，僅僅物價(jià)下跌并不一定導(dǎo)致通貨緊縮。在1926－1928年期間（在大蕭條之前），美國(guó)的消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)已經(jīng)持續(xù)下降三年，如果僅從價(jià)格水平來(lái)判斷的話，這三年中必定已經(jīng)發(fā)生了通貨緊縮。但是事實(shí)上，在1929年大蕭條發(fā)生之前，美國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展勢(shì)頭良好。另一個(gè)例子是美國(guó)在19世紀(jì)最后30年的情形。在這段時(shí)間內(nèi)，一方面，價(jià)格持續(xù)下降，如果以1865年的生活費(fèi)用指數(shù)為100，到1895年下降到71.6，下降了超過(guò)1/4。但是另一方面，這段時(shí)間內(nèi)的貨幣供應(yīng)量是上升的，并且國(guó)民產(chǎn)出也是增加的。人們也并不認(rèn)為美國(guó)是發(fā)生了通貨緊縮。

強(qiáng)調(diào)通貨緊縮的“兩個(gè)特征和一個(gè)伴隨”，是想說(shuō)明，中國(guó)目前面臨的通貨緊縮壓力與歷史上發(fā)生的經(jīng)典通貨緊縮有所不同。

本質(zhì)上，通貨緊縮的過(guò)程是一個(gè)商業(yè)信用被破壞的過(guò)程。故事的開(kāi)始通常是在經(jīng)濟(jì)繁榮期間，由于過(guò)度投資引起過(guò)度負(fù)債，在預(yù)期不能實(shí)現(xiàn)時(shí)，首先發(fā)生的是資產(chǎn)價(jià)格下降，債務(wù)人被迫以廉價(jià)拋售資產(chǎn)的方式來(lái)償還到期債務(wù)。結(jié)果，相互交叉的信用鏈條就會(huì)受到猛烈的沖擊和破壞。這樣，基礎(chǔ)貨幣收縮，貨幣流通速度下降，廣義貨幣下降，進(jìn)而一般價(jià)格水平下降。在沒(méi)有政府干預(yù)的情形下，由于信用破壞和交易下降，必然導(dǎo)致勞動(dòng)雇傭減少，企業(yè)產(chǎn)出下降，破產(chǎn)增加。

我國(guó)是另外一個(gè)故事。1992年對(duì)經(jīng)濟(jì)的高能啟動(dòng)造成空前的投資熱潮和巨大的通貨膨脹壓力。1993年夏天開(kāi)始治理整頓。在隨后的幾年里，《貸款通則》、《中國(guó)人民銀行法》、《商業(yè)銀行法》相繼出臺(tái)。在銀行貸款規(guī)則約束下，低效的國(guó)有企業(yè)負(fù)債率高，經(jīng)營(yíng)日益困難。銀行貸款的風(fēng)險(xiǎn)加大，主要表現(xiàn)在不良資產(chǎn)比重上升，收息率下降，銀行貸款越發(fā)謹(jǐn)慎。同時(shí)，在低效重復(fù)投資的情況下形成的產(chǎn)品供給能力相對(duì)過(guò)剩，從而一般價(jià)格水平下降；使得國(guó)有企業(yè)利潤(rùn)下降，還本付息的壓力加大，經(jīng)營(yíng)更加困難。由于一般價(jià)格水平下降，真實(shí)利率上升，真實(shí)負(fù)債加重；于是回到起點(diǎn)。

與成熟市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家相比，中國(guó)有一個(gè)基本的差別。中國(guó)沒(méi)有有效的破產(chǎn)機(jī)制對(duì)企業(yè)的投資決策進(jìn)行有效的約束，在單個(gè)國(guó)有企業(yè)無(wú)需承擔(dān)與責(zé)任相對(duì)稱的風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，只能是中央計(jì)劃者負(fù)責(zé)國(guó)有經(jīng)濟(jì)的全體風(fēng)險(xiǎn)管理。對(duì)于國(guó)有經(jīng)濟(jì)的全體風(fēng)險(xiǎn)，也只有中央計(jì)劃者可能有規(guī)避的激勵(lì)。對(duì)于中國(guó)的國(guó)有經(jīng)濟(jì)全體來(lái)說(shuō)，風(fēng)險(xiǎn)的解決既然是這樣的一個(gè)長(zhǎng)程傳遞過(guò)程，很有可能的一個(gè)結(jié)果就是，要么茍且，觀望事態(tài)進(jìn)展；要么大家一起死。

在目前的情況下，如果采用中央銀行向財(cái)政透支，大量增加財(cái)政支出，豁免企業(yè)尤其是國(guó)有企業(yè)債務(wù)，那就有可能導(dǎo)致賴賬經(jīng)濟(jì)的出現(xiàn)。這些措施對(duì)經(jīng)濟(jì)的危害主要表現(xiàn)在它對(duì)守信用企業(yè)和個(gè)人的道德的摧毀。

那么是不是堅(jiān)持貸款條件、堅(jiān)持預(yù)算平衡就能防止賴賬經(jīng)濟(jì)的出現(xiàn)呢？回答是不確定的。面臨當(dāng)前通貨緊縮的壓力，如果采取過(guò)緊的貨幣政策和財(cái)政政策，將犯歷史性的錯(cuò)誤。那樣我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)會(huì)繼續(xù)下滑，下崗失業(yè)更加嚴(yán)重，金融系統(tǒng)支付困難，社會(huì)穩(wěn)定受到威脅。社會(huì)不穩(wěn)會(huì)導(dǎo)致政府的應(yīng)急救助措施，而這些措施通常來(lái)自預(yù)算外財(cái)政支出、非正常貸款，迫使央行放出基礎(chǔ)貨幣，所造成的后果還是有可能出現(xiàn)賴賬經(jīng)濟(jì)。

在規(guī)范的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，只要有最后貸款人對(duì)經(jīng)濟(jì)中過(guò)度負(fù)債企業(yè)進(jìn)行注資，阻止債務(wù)危機(jī)的擴(kuò)散，經(jīng)濟(jì)就還可以繼續(xù)運(yùn)行下去，也即是說(shuō)，是以經(jīng)濟(jì)體系其他部分基本有效率為前提的。在中國(guó)，這個(gè)解決方法行不通，中央銀行或財(cái)政注資解決不了中國(guó)國(guó)有企業(yè)的微觀機(jī)制問(wèn)題。也就是說(shuō)，主要問(wèn)題不在宏觀政策調(diào)整，而是在微觀機(jī)制上。

《宏觀政策調(diào)整與堅(jiān)持市場(chǎng)取向》，北京大學(xué)中國(guó)經(jīng)濟(jì)研究中心宏觀組著，北京大學(xué)出版社1999年7月出版

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《新金融時(shí)代》是胡舒立自90年代初至亞洲金融風(fēng)暴期間數(shù)十篇財(cái)經(jīng)報(bào)道的結(jié)集，凝結(jié)了一名優(yōu)秀的財(cái)經(jīng)記者對(duì)于中國(guó)金融體制改革近10年歷程的觀察與思考。

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