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    再論:觀念總是被用來打破的

    2025-02-24 00:00:00李迅雷
    股市動態(tài)分析 2025年2期
    關(guān)鍵詞:巴菲特中位數(shù)A股

    2016年,筆者寫了一篇《觀念總是用來打破的》,開篇第一句是:世界上有很多你認(rèn)為是真理的東西,可能就是謬誤。很多觀念,都會隨著時間的無盡延伸而改變。

    2025年新年伊始,包括DeepSeek、宇樹科技的新一代機(jī)器人、《哪吒2》等一系列打破我們?nèi)粘S^念的事件發(fā)生,已經(jīng)讓資本市場投資者的信心倍增,A股市場的活力再度顯現(xiàn)。九年之后重寫“觀念總是用來被打破的”這篇文章,試圖想對資本市場及投資策略等一些普遍性觀念或共識進(jìn)行反思并提出建議。

    價值投資?

    ——伯樂常有而千里馬不常有

    提起價值投資,最權(quán)威的莫過于巴菲特了。據(jù)說股神巴菲特選擇股票的三個重要標(biāo)準(zhǔn):1、毛利率≥40%;2、凈利率要≥5%;3、凈資產(chǎn)收益率(ROE)≥15%。這三項指標(biāo)中最重要的是ROE,巴菲特說過:“如果非要我用一個指標(biāo)進(jìn)行選股,我會選擇ROE(凈資產(chǎn)收益率),那些ROE能常年持續(xù)穩(wěn)定在20%以上的公司都是好公司,投資者應(yīng)當(dāng)考慮買入?!?/p>

    如果真有符合以上條件的公司,那當(dāng)然可以高枕無憂地進(jìn)行價值投資了。

    我們曾做過統(tǒng)計,2010年至2024年7月末美股占比12.5%的650家公司合計創(chuàng)造69萬億美元凈財富(資本利差加上分紅),占比87.5%的4540家公司合計創(chuàng)造凈財富為0。可見,即便全球表現(xiàn)最好之一的美國股市,也存在“千里馬”太少的短板。

    回到A股市場,若按巴菲特的價值投資理念去選股,則可選的公司太少了,唯有放低標(biāo)準(zhǔn)選股。例如,在2024年7月末筆者曾做過一個統(tǒng)計:把中美上市公司按市值大小排序的前500家進(jìn)行比較,發(fā)現(xiàn)我國市值前500家(約前10%)的上市公司市盈率平均值30.9倍,中位數(shù)18.7倍;美股市值前500家公司市盈率平均數(shù)29.3,中位數(shù)23.4。

    盡管平均市盈率幾乎一樣,但平均ROE卻大相徑庭。從2024年一季報看A股市值前500家上市公司ROE平均數(shù)為10%,中位數(shù)為9.6%;美股市值前500家公司的ROE平均數(shù)為33.7%,中位數(shù)為14.7%。

    因此,我國股市作為新興市場,在成熟度和公司治理結(jié)構(gòu)方面與成熟市場相比仍有一定差距,總體看ROE和成長性都有待進(jìn)一步提高。故要堅持價值投資這一觀念存在“千里馬不常有”的窘?jīng)r。

    科技企業(yè)的發(fā)展路徑與傳統(tǒng)企業(yè)差異很大,成長特性也迥然不同,如果繼續(xù)按照巴菲特的選股原則進(jìn)行所謂的價值投資,要跑贏標(biāo)普500指數(shù)就很難了,更不用說要跑贏納指100了。

    如果人工智能的推廣和應(yīng)用可以看成是第四次工業(yè)革命,這就意味著今后行業(yè)和企業(yè)發(fā)展的不確定性會更大,顛覆式增長的機(jī)會或會更多。這就要考驗投資者的學(xué)習(xí)和領(lǐng)悟能力了,故投資應(yīng)該進(jìn)一步前置,即從過去的相對確定(價值投資理念)的模式選股,進(jìn)一步前置到相對不確定(類似于風(fēng)險投資)的模式選股。

    還記得20世紀(jì)末的那波互聯(lián)網(wǎng)熱潮嗎?真正讓互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)崛起并出現(xiàn)百倍增長的,恰恰是2000-2001年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅之后。如果當(dāng)時用巴菲特的選股標(biāo)準(zhǔn),那么,BAT都難以納入囊中。因為這后來崛起的三大巨頭連國內(nèi)上市資格都沒有。

    長期投資?

    ——春天已經(jīng)來了,冬天還會遠(yuǎn)嗎

    長期投資也是正統(tǒng)投資類教科書一直創(chuàng)導(dǎo)的理念。那么,究竟多長算長期呢?教科書里并沒有定義,現(xiàn)實中又面臨“長期我們都要逝去”的事實。

    無論是個人還是社會企業(yè),都有生命周期,且企業(yè)的生命周期大大短于人類的平均壽命,故投資更需要謹(jǐn)慎。而且,不僅企業(yè)有生命周期,經(jīng)濟(jì)也有周期,一旦經(jīng)濟(jì)步入下行周期,其對大部分企業(yè)的盈利都會帶來負(fù)面影響,這就屬于系統(tǒng)性風(fēng)險了。

    因此,不要一味地認(rèn)為長期投資就是正確的投資理念,熊彼特曾說,周期是驅(qū)動創(chuàng)造性毀滅和復(fù)興的關(guān)鍵力量,沒有經(jīng)歷過毀滅性痛苦的成功者,趾高氣揚的日子不會長久。而改革開放至今,我們恰恰都從未經(jīng)歷過房地產(chǎn)的完整周期。

    失敗是成功之母?

    ——成功為何不是失敗之母

    通常說,失敗是成功之母,但在資本市場上,太多的案例證明市場的常勝將軍很少;失敗與成功之間似乎缺乏因果關(guān)系,但成功者的失敗則往往會多于失敗者的成功。經(jīng)常聽到一句話:靠運氣賺來的錢,又靠能力輸回去了。說明投資從某種意義上講,是一個概率游戲,運氣不過是小概率事件的發(fā)生。

    我們統(tǒng)計了截至2024年12月底的574只普通股票型基金投資業(yè)績,其中業(yè)績記錄滿五年的有308只,但連續(xù)五年業(yè)績排名都在前50%的基金有4只,占比1.30%;偏股混合型基金共有2537只,其中業(yè)績記錄滿五年的有695只,連續(xù)五年業(yè)績排名都在前50%的有20只,占比也只有2.88%。而從擲幣游戲中,連續(xù)五次國徽朝上的概率為3%。

    這或許就可以解釋,在A股市場這30多年的歷史中,雖然先后出現(xiàn)過不少投資高手,但似乎迄今還沒有出現(xiàn)過投資回報率高且長期穩(wěn)定的“股神”,基本上多屬于“各領(lǐng)風(fēng)騷兩三年”,之后就慢慢被人們淡忘了。

    尤其是2021年以后,隨著房地產(chǎn)長周期步入下行階段,所有A股上市公司的盈利總額開始下降,這又進(jìn)一步增加了權(quán)益資產(chǎn)的投資難度。同時債券市場相應(yīng)出現(xiàn)了資產(chǎn)荒,長期國債的收益率大幅回落。

    因此,國內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者在2021年之后的業(yè)績普遍不佳,且主動型權(quán)益基金規(guī)模大幅縮減的勢頭并沒有得到有效遏制,說明過去多頭策略的成功已經(jīng)難以復(fù)制粘貼,無論是開拓生物醫(yī)藥還是新能源、電動車,無論是下注消費升級還是高成長,無論是抱團(tuán)取暖還是跨入新賽道,都難以給基民們帶來穩(wěn)健回報。這就是所謂的成也蕭何敗也蕭何。

    所以說,失敗未必是成功之母,因為歷史不會簡單地重復(fù),今天所遇到的,往往是昨天沒有遇到過的新問題,而明天將遇到的,或又是更新更難的問題。

    誰能做到與時俱進(jìn)?

    ——觀念為何總落后于時代的步伐

    全球進(jìn)入了AI時代,機(jī)器不僅具有超強(qiáng)的學(xué)習(xí)能力,還具有強(qiáng)悍的創(chuàng)造能力。在過去漫長的歷史中,老人之所以頗受尊重,其中一個重要原因在于他們的認(rèn)識經(jīng)歷讓他們具備某些“活地圖”和“活字典”的功能,如今,僅Google等檢索平臺就足以取代他們了,老司機(jī)的優(yōu)勢幾乎沒有了。

    對大部分人而言,現(xiàn)實中自我否定是很困難的事,而社會卻總是在不斷否定中進(jìn)步的。因此,觀念總是被用來打破的,要讓自己的觀念跟上科技進(jìn)步、社會發(fā)展的步伐,需要有遠(yuǎn)見。隨著歲數(shù)的增長,學(xué)習(xí)能力一定會變?nèi)?,這是生理現(xiàn)象,不可抗拒的規(guī)律。但可以對未來的社會、經(jīng)濟(jì)、文化、科技等發(fā)展趨勢了解一個大概,所謂大道至簡。

    資本市場永遠(yuǎn)是不確定的,我不知道答案。但我相信,進(jìn)入AI時代,觀念打破和更新的節(jié)奏一定會加快。但如果被資本市場普遍看好的科技企業(yè)最終未能帶來盈利或盈利的高增長,那么,再動聽的故事也只是美麗的泡沫而破滅。

    在本文結(jié)尾時,筆者再次強(qiáng)調(diào),本篇主要是通過后視鏡來提出要打破舊觀念。未來世界將如何變化,年輕人更有話語權(quán),包括筆者的那些觀念也同樣是用來打破的。

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