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    如何看待“牛回頭”

    2025-01-12 00:00:00廖宗魁
    證券市場周刊 2025年2期

    近日,全球風(fēng)險偏好有所下降,海外資本市場出現(xiàn)了調(diào)整,同時中國資本市場在國債收益率下行的同時,權(quán)益資產(chǎn)也出現(xiàn)了一定程度的調(diào)整,出現(xiàn)了股債蹺蹺板效應(yīng)。

    海外市場風(fēng)險偏好的下降主要來自美聯(lián)儲降息節(jié)奏的放緩預(yù)期,而國內(nèi)的股債蹺蹺板效應(yīng)則體現(xiàn)了投資者的信心仍不足。

    實際上,由于近期處于宏觀數(shù)據(jù)真空期,投資者不能很快捕捉到經(jīng)濟復(fù)蘇的強度,所以容易感到“心里沒底”。而A股在10-11月持續(xù)走強后,情緒上也存在歇一歇腳的必要。所以這一時期市場出現(xiàn)了一些調(diào)整也是正常的,屬于“?;仡^”,可能反而出現(xiàn)很好的布局2025年行情的機會。

    從經(jīng)濟領(lǐng)先指標(biāo)看,2024年12月制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)(PMI)為50.1%,連續(xù)三個月處于擴張區(qū)間,預(yù)示著經(jīng)濟的動能并未變?nèi)?,整體經(jīng)濟仍延續(xù)著9月份以來的明顯回升勢頭。

    從政策角度看,更加積極有為的宏觀政策仍在不斷落地。在財政政策方面,1月3日在國新辦新聞發(fā)布會上,發(fā)改委相關(guān)負責(zé)人表示將大幅增加超長期特別國債資金規(guī)模,加力擴圍實施“兩重”“兩新”政策。這一政策在2024年起到了很好的效果,未來將繼續(xù)發(fā)揮穩(wěn)投資、促消費的重要作用。

    在貨幣政策方面,2024年12月27日,央行召開四季度貨幣政策委員會例會,強調(diào)“引導(dǎo)金融機構(gòu)加大貨幣信貸投放力度”。2024年前11個月新增人民幣信貸同比是有所收縮的,2025年則有望回歸正增長,一季度信貸 “開門紅”存在更多政策層面的支持,有望為2025年經(jīng)濟開局打下較好的基礎(chǔ)。此次央行例會還提出,“根據(jù)國內(nèi)外經(jīng)濟金融形勢和金融市場運行狀況,擇機降準(zhǔn)降息?!币簿褪钦f,央行已經(jīng)為進一步的寬松貨幣政策做好的準(zhǔn)備,只是在等待釋放的時機。

    市場的另一層擔(dān)憂可能來自于近期國債收益率的較快下行,但從歷史經(jīng)驗看,國債收益率下行未必會引發(fā)股市的調(diào)整。理論上看,國債收益率的下行反而有利于股市估值的提升,因為股市估值可簡單分拆為無風(fēng)險收益和股權(quán)風(fēng)險溢價,無風(fēng)險收益下行對估值有提振效果,支持股市表現(xiàn)。當(dāng)然,實際影響會受到其他因素的干擾,會更復(fù)雜一些。

    在利率下行的初中期,往往會呈現(xiàn)股債的蹺蹺板效應(yīng),因為這一時期政策處于發(fā)力的初期,政策效力傳導(dǎo)到經(jīng)濟基本面還需要一定的時間,企業(yè)表觀的盈利并未明顯改善,容易讓一些短視的投資者產(chǎn)生悲觀情緒。

    但是在利率下行的中后期,政策見效推動經(jīng)濟基本面明顯改善將成為股債走勢的主導(dǎo)因素,股市在盈利支持及股權(quán)風(fēng)險溢價回落環(huán)境下會有更好的表現(xiàn),此時債券收益率反而會趨于上行。

    站在當(dāng)下,投資者應(yīng)該把眼光放得更長遠一些。A股的底部在2024年9月已經(jīng)過去,雖然回升的過程中可能會有一些波動,但穩(wěn)增長的政策仍在進一步加力,企業(yè)盈利端的改善是遲早的事情,對2025年A股的整體表現(xiàn)不必過于擔(dān)心,調(diào)整時段也帶來較好的介入時點。

    1-2月通常是宏觀數(shù)據(jù)的“真空期”,3月的兩會是重要的政策窗口期。兩會的政府工作報告中會明確2025年主要經(jīng)濟預(yù)期目標(biāo),提高財政赤字率和增發(fā)特別國債等重磅政策也會在兩會期間明晰,這也成為A股春季重要的機遇窗口。

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