企業(yè)并購中的財務(wù)風(fēng)險防范

張少麗

企業(yè)并購是指兩個或兩個以上的企業(yè)合并組成一個新的企業(yè)，從而實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)、分散經(jīng)營風(fēng)險的一種經(jīng)濟(jì)行為。企業(yè)并購可以促進(jìn)資源的合理配置和優(yōu)化重組，實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，降低交易成本，提高市場競爭能力。但是并購也存在著一定的風(fēng)險，尤其是財務(wù)風(fēng)險。財務(wù)風(fēng)險是指在企業(yè)并購活動中由于各種不確定因素對目標(biāo)企業(yè)價值的不確定性而導(dǎo)致企業(yè)損失的可能性。在實際并購中，財務(wù)風(fēng)險是一種潛在的、影響企業(yè)并購活動正常進(jìn)行和并購成敗的不確定性因素，防范和控制財務(wù)風(fēng)險對于并購成功具有重要意義。

隨著我國社會主義市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，企業(yè)并購已成為企業(yè)調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)和多元化經(jīng)營的重要方式。由于我國并購市場發(fā)展時間較短，相關(guān)法律制度不夠完善，金融市場不夠健全，這就使得并購存在著許多的風(fēng)險。特別是并購中的財務(wù)風(fēng)險問題尤為突出。財務(wù)風(fēng)險的存在不僅會影響到并購雙方的利益，甚至?xí)?dǎo)致并購活動最終失敗，因此如何防范和控制財務(wù)風(fēng)險成為并購成功與否的關(guān)鍵。

企業(yè)并購的動機(jī)與原因

明確企業(yè)發(fā)展動機(jī) 企業(yè)并購的動機(jī)是并購決策時必須考慮的重要因素，它直接關(guān)系到企業(yè)并購后是否能達(dá)到預(yù)期的目標(biāo)。企業(yè)并購的動機(jī)主要包括：獲取競爭優(yōu)勢、實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)、實現(xiàn)多元化經(jīng)營、降低交易成本和提升品牌價值等。企業(yè)應(yīng)根據(jù)自身發(fā)展戰(zhàn)略，結(jié)合目標(biāo)公司情況，選擇合適的并購方式，明確并購后發(fā)展方向和戰(zhàn)略定位，并制定出具體可行的發(fā)展戰(zhàn)略，提高核心競爭力。

并購可以使企業(yè)集中優(yōu)勢資源，對目標(biāo)公司市場進(jìn)行整合，實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，提升企業(yè)的市場占有率和品牌價值。通過并購可以使企業(yè)擴(kuò)大規(guī)模，降低生產(chǎn)經(jīng)營成本，增加利潤；可以避免與競爭對手在市場上進(jìn)行惡性競爭，降低經(jīng)營風(fēng)險；可以集中生產(chǎn)經(jīng)營資源，減少成本。

發(fā)揮協(xié)同效應(yīng) 通過并購實現(xiàn)企業(yè)價值最大化是企業(yè)并購的主要目的，而價值最大化是指企業(yè)通過并購行為使自身價值增加。而要實現(xiàn)企業(yè)價值增加，首先要在并購前就做好合理的財務(wù)風(fēng)險防范和控制工作。根據(jù)協(xié)同效應(yīng)的來源，可以將協(xié)同效應(yīng)分為兩種：內(nèi)部協(xié)同效應(yīng)和外部協(xié)同效應(yīng)。內(nèi)部協(xié)同效應(yīng)是指企業(yè)內(nèi)部的管理機(jī)制和運作效率能夠使企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)效益大于企業(yè)的生產(chǎn)成本和交易費用，這就是內(nèi)部協(xié)同效應(yīng)。外部協(xié)同效應(yīng)是指企業(yè)在并購后由于規(guī)模經(jīng)濟(jì)的出現(xiàn)，會使并購雙方在市場競爭中處于有利地位，從而在市場上獲得更大的競爭優(yōu)勢，這就是外部協(xié)同效應(yīng)。

企業(yè)在進(jìn)行并購時，主要是通過對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行選擇與整合來發(fā)揮其協(xié)同效應(yīng)。并購后目標(biāo)企業(yè)原有的規(guī)模、資產(chǎn)、資源以及管理能力等都將發(fā)生變化，這會使目標(biāo)企業(yè)內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)以及管理效率發(fā)生變化，從而使目標(biāo)企業(yè)產(chǎn)生內(nèi)部協(xié)同效應(yīng)。

擴(kuò)大市場份額 企業(yè)的并購活動可以擴(kuò)大企業(yè)的市場份額，并且可以使目標(biāo)企業(yè)增加對其他同類產(chǎn)品的采購量，從而降低經(jīng)營成本，提高利潤。

在企業(yè)并購過程中，并購方一般希望通過收購目標(biāo)企業(yè)來擴(kuò)大自己的市場份額。因為在市場競爭越來越激烈的情況下，并購可以使企業(yè)獲得規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，提高市場占有率。尤其是當(dāng)目標(biāo)企業(yè)規(guī)模較小的情況下，并購更有利于獲得市場份額。

企業(yè)并購中存在的財務(wù)風(fēng)險

定價風(fēng)險 企業(yè)并購是以一定的價格進(jìn)行收購的過程，價格是衡量并購活動成敗的一個重要標(biāo)志，同時也是對并購雙方及目標(biāo)企業(yè)價值評估的重要指標(biāo)，因此，企業(yè)在進(jìn)行并購定價時必須充分考慮目標(biāo)企業(yè)價值評估這一因素。

定價風(fēng)險是指企業(yè)并購活動中，因未能確定合理的并購價格而產(chǎn)生的財務(wù)風(fēng)險。企業(yè)并購中存在的定價風(fēng)險主要表現(xiàn)在兩個方面：一是以并購價格為基礎(chǔ)確定被并購方的資產(chǎn)價值，會使企業(yè)在并購后出現(xiàn)資產(chǎn)質(zhì)量下降，資產(chǎn)價值與賬面價值差異過大而導(dǎo)致?lián)p失；二是以企業(yè)并購價格為基礎(chǔ)確定被并購方的股權(quán)價值，會使企業(yè)在并購后出現(xiàn)股權(quán)結(jié)構(gòu)分散，實控人發(fā)生變化而導(dǎo)致企業(yè)控制權(quán)不穩(wěn)定，造成實控人對企業(yè)的控制力下降，戰(zhàn)略決策發(fā)生變化，給被并購方帶來重大損失。

融資風(fēng)險 融資風(fēng)險是指在企業(yè)并購過程中，由于資本結(jié)構(gòu)不合理，或選擇的籌資方式不恰當(dāng)，給企業(yè)帶來財務(wù)損失的可能性。企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)不僅關(guān)系到企業(yè)的財務(wù)狀況和盈利能力，而且在一定程度上決定著并購活動的成敗。因此，對于目標(biāo)公司的股東而言，在進(jìn)行并購活動時必須對并購融資風(fēng)險給予高度重視，圖1為融資風(fēng)險的來源。

目前，我國企業(yè)在進(jìn)行并購活動時所采取的資本結(jié)構(gòu)一般是以負(fù)債方式為主，通過發(fā)行債券和股票等方式來籌集資金，這種融資方式既能保持企業(yè)原有的負(fù)債比率，又能滿足企業(yè)今后經(jīng)營發(fā)展對資金的需求。但是在我國現(xiàn)階段，資本結(jié)構(gòu)不合理、發(fā)行債券籌資過于集中等現(xiàn)象仍然存在，這就使得企業(yè)在并購過程中面臨著融資風(fēng)險。

支付風(fēng)險 并購的支付方式不同，所形成的財務(wù)風(fēng)險也不同。在股權(quán)并購中，由于目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模較小，所有者權(quán)益相對較大，因此可以使用較少的現(xiàn)金支付方式；而在債權(quán)并購中，目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模較大，所有者權(quán)益相對較小，因此可以使用較多的現(xiàn)金支付方式。對于債務(wù)并購來說，由于目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模較大，所有者權(quán)益相對較小，因此可以選擇不支付現(xiàn)金或只支付一定的現(xiàn)金作為債務(wù)償還方式；而對于股權(quán)并購來說，則可以選擇不支付現(xiàn)金或只支付一定的現(xiàn)金作為股權(quán)收購方式。

整合風(fēng)險 整合風(fēng)險是指并購后企業(yè)經(jīng)營管理和戰(zhàn)略文化方面出現(xiàn)沖突，從而影響并購績效的風(fēng)險。在并購活動中，由于并購雙方目標(biāo)和價值取向存在差異，并購雙方在整合過程中會遇到各種風(fēng)險，比如管理和經(jīng)營方面、資產(chǎn)方面、人員方面、財務(wù)方面等，這就使得整合過程中存在著很大的風(fēng)險。財務(wù)整合風(fēng)險主要包括：財務(wù)組織結(jié)構(gòu)整合風(fēng)險；財務(wù)管理體系整合風(fēng)險；會計信息整合風(fēng)險；資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整風(fēng)險。

企業(yè)并購中的財務(wù)風(fēng)險防范措施

對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行合理定價 在企業(yè)并購中，定價是一項十分重要的工作，它不僅關(guān)系到并購雙方的利益，而且關(guān)系到整個并購活動的成敗。因此，在進(jìn)行定價時必須注意以下幾個問題：第一，要綜合考慮目標(biāo)企業(yè)的各項財務(wù)指標(biāo)，包括資產(chǎn)負(fù)債狀況、盈利能力、現(xiàn)金流量以及企業(yè)規(guī)模等；第二，要選擇合理的評估方法；第三，要注意企業(yè)并購估值價格與企業(yè)價值之間的關(guān)系；第四，要正確認(rèn)識到目標(biāo)企業(yè)價值評估結(jié)果對并購雙方財務(wù)風(fēng)險的影響；第五，要注意并購后整合工作；第六，在目標(biāo)企業(yè)價值評估中，應(yīng)考慮市場效應(yīng)對評估結(jié)果的影響；第七，應(yīng)加強(qiáng)對評估方法及相關(guān)參數(shù)進(jìn)行比較分析，以避免財務(wù)風(fēng)險的發(fā)生。

優(yōu)化融資渠道與方式 融資渠道與方式的選擇必須考慮到目標(biāo)公司的經(jīng)營狀況、收益情況、股東的要求、融資成本以及融資環(huán)境等因素。首先，企業(yè)要確定并購資金來源，保證必要的并購資金。其次，要選擇合適的融資方式。在融資渠道上，可以考慮內(nèi)源融資和外源融資相結(jié)合。內(nèi)源融資主要是依靠企業(yè)內(nèi)部積累，如留存收益；外源融資則主要是利用外部進(jìn)行直接融資或間接融資。最后，企業(yè)應(yīng)根據(jù)自身情況和目標(biāo)企業(yè)狀況選擇最優(yōu)的并購方式，表1為并購融資方式的特點比較。

采取多元化并購支付方式 在并購過程中，支付方式是非常重要的一個方面，正確合理的選擇支付方式可以減少企業(yè)在并購過程中出現(xiàn)的財務(wù)風(fēng)險。企業(yè)在并購時，應(yīng)該采取多元化的支付方式，盡量避免采用單一的支付方式，這樣可以降低企業(yè)在并購過程中出現(xiàn)財務(wù)風(fēng)險的概率。并購支付方式包括現(xiàn)金支付、股票支付、債務(wù)支付、混合支付等。對于現(xiàn)金支付而言，目標(biāo)公司現(xiàn)金流的高低是決定其并購成功與否的關(guān)鍵；而對于債務(wù)支付而言，目標(biāo)公司一般都是負(fù)債經(jīng)營，企業(yè)負(fù)債經(jīng)營程度越高，其財務(wù)風(fēng)險就越大。

所以，并購方應(yīng)該根據(jù)自己的實際情況來選擇適合的支付方式，盡量避免單一支付方式的使用。在選擇支付方式時，應(yīng)該注意以下幾點：第一，要考慮并購方的實際情況，如自身的實力、資金實力等；第二，要考慮目標(biāo)企業(yè)的融資能力，即選擇何種融資方式、融資規(guī)模多少，也要考慮目標(biāo)企業(yè)是否有足夠的資金償還債務(wù)。

整合財務(wù)管理目標(biāo)與組織機(jī)構(gòu) 企業(yè)在并購后，一般需要對其財務(wù)管理目標(biāo)進(jìn)行調(diào)整，以實現(xiàn)資源的有效配置，提高經(jīng)濟(jì)效益。這就需要對企業(yè)的財務(wù)管理目標(biāo)進(jìn)行整合。企業(yè)在并購過程中，應(yīng)根據(jù)企業(yè)的實際情況，結(jié)合自身優(yōu)勢，制定出相應(yīng)的財務(wù)管理目標(biāo)。

在并購前，企業(yè)應(yīng)該對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行詳盡的調(diào)查，掌握有關(guān)資料，了解并購后企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略和目標(biāo)。通過財務(wù)分析，對企業(yè)資產(chǎn)、負(fù)債、現(xiàn)金流量等情況進(jìn)行全面評價，及時發(fā)現(xiàn)其中存在的問題，以便在并購后能夠及時發(fā)現(xiàn)問題并解決問題。同時，要對目標(biāo)企業(yè)的財務(wù)管理模式進(jìn)行整合。通過整合，使其財務(wù)管理模式與并購后的企業(yè)相適應(yīng)，使其能夠很好地發(fā)揮財務(wù)管理在資源配置中的核心作用，確保并購后企業(yè)的經(jīng)營目標(biāo)能夠?qū)崿F(xiàn)。此外，還要對企業(yè)組織結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整。在并購過程中要按照現(xiàn)代企業(yè)制度要求，對組織結(jié)構(gòu)進(jìn)行重組整合。

隨著全球經(jīng)濟(jì)一體化和市場競爭的日益加劇，企業(yè)并購已成為企業(yè)發(fā)展壯大的主要手段之一。企業(yè)并購活動在給企業(yè)帶來巨大利益的同時，也存在著巨大的風(fēng)險。企業(yè)在實施并購時，應(yīng)當(dāng)正確認(rèn)識財務(wù)風(fēng)險的客觀性和危害性，分析其產(chǎn)生原因，采取相應(yīng)的防范措施，才能更好地降低財務(wù)風(fēng)險，實現(xiàn)并購目的。由于并購本身就是一種高風(fēng)險的商業(yè)行為，因此要想降低企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險，我們必須建立起有效的財務(wù)風(fēng)險控制機(jī)制。為此，一方面要建立完善的并購財務(wù)決策體系、制度體系和工作機(jī)制；另一方面，還要加強(qiáng)并購過程中的財務(wù)控制。通過對并購活動全過程進(jìn)行有效控制和管理，降低財務(wù)風(fēng)險發(fā)生的概率和損失程度，只有這樣才能實現(xiàn)并購雙方價值最大化。

（作者單位：珠海市盛世欣興粵東格力貿(mào)易有限公司）