需重視價(jià)格的意義

廖宗魁

2023年12月9日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，11月份，全國(guó)居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）同比下降0.5%，降幅比上月擴(kuò)大0.3 個(gè)百分點(diǎn)；環(huán)比下降0.5%。

2023年1-11月CPI累計(jì)同比上漲0.3%，明顯低于2013-2022年2%的CPI平均增速，2023年物價(jià)處于低位運(yùn)行。

當(dāng)前物價(jià)水平偏低，既有食品價(jià)格尤其是豬肉價(jià)格下降、原油等大宗商品價(jià)格下跌的影響，也反映出經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)力不強(qiáng)，有效需求不足的現(xiàn)實(shí)。12月制造業(yè)PMI錄得49%，已經(jīng)連續(xù)三個(gè)月處于枯榮線以下。

價(jià)格是經(jīng)濟(jì)的指示器，是供給和需求的橋梁。高通脹的危害眾人皆知，但過低的通脹也不是好事。在現(xiàn)代信用經(jīng)濟(jì)的環(huán)境下，居民都背負(fù)著房貸、車貸等，物價(jià)過低會(huì)變相增加居民的負(fù)債成本，從而抑制消費(fèi)。雖然名義利率在下降，但通脹持續(xù)偏低會(huì)抬高經(jīng)濟(jì)中的實(shí)際利率，讓企業(yè)和地方政府的實(shí)際融資成本上升，挫傷企業(yè)的投資積極性，且不利于地方債務(wù)的化解。由于居民的收入、企業(yè)的利潤(rùn)都是名義量，偏低的通脹會(huì)一定程度壓低居民收入和企業(yè)利潤(rùn)，產(chǎn)生宏觀數(shù)據(jù)與微觀感受的落差。而且價(jià)格對(duì)個(gè)體的經(jīng)濟(jì)行為具有指示調(diào)節(jié)作用，過低的價(jià)格會(huì)讓企業(yè)收縮生產(chǎn)，進(jìn)而導(dǎo)致工資收入增長(zhǎng)放緩。

12月11日至12日召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出，“保持流動(dòng)性合理充裕，社會(huì)融資規(guī)模、貨幣供應(yīng)量同經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和價(jià)格水平預(yù)期目標(biāo)相匹配”。而且強(qiáng)調(diào)，要注意和把握處理好“宏觀數(shù)據(jù)與微觀感受”。央行貨幣政策委員會(huì)2023年第四季度例會(huì)中也指出，要“促進(jìn)物價(jià)低位回升，保持物價(jià)在合理水平”。這一系列定調(diào)說明，當(dāng)前物價(jià)偏低已經(jīng)引起了決策層的重視，未來促進(jìn)物價(jià)回升將是宏觀調(diào)控的一項(xiàng)重要任務(wù)。

物價(jià)偏低和有效需求不足是一個(gè)問題的兩面，促進(jìn)物價(jià)回升本質(zhì)上也就是需要提振有效需求。12月凈新增抵押補(bǔ)充貸款（PSL）3500億元，PSL工具在時(shí)隔一年后再度重啟，央行結(jié)構(gòu)性工具開始發(fā)力，將有助于年初實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)“開門紅”。

1-11月CPI累計(jì)同比上漲0.3%，如果全年維持在這一水平，2023年將是2009年以來CPI最低的一年，而且明顯低于2013-2022年2%的CPI平均增速。而且目前的月度CPI增速還處于負(fù)區(qū)間， 11月份 CPI同比下降0.5%，環(huán)比下降0.5%；全國(guó)工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格（PPI）同比下降3.0%，環(huán)比下降0.3%，PPI已經(jīng)連續(xù)14個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)。

根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，在CPI中，11月食品煙酒類價(jià)格同比下降2.2%，影響CPI下降約0.64個(gè)百分點(diǎn)。食品中，畜肉類價(jià)格下降19.2%，影響CPI下降約0.72個(gè)百分點(diǎn)，其中豬肉價(jià)格下降31.8%，影響CPI下降約0.58個(gè)百分點(diǎn)。

豬周期一直都是影響CPI的一個(gè)重要因素。雖然豬肉價(jià)格在CPI中的權(quán)重只有約2%，但豬肉價(jià)格的波動(dòng)非常大，對(duì)CPI形成較大的擾動(dòng)。但在這一輪CPI下行中，豬肉價(jià)格的影響可能并不是關(guān)鍵的。從短期來看，11月CPI同比增速比上月下降0.3個(gè)百分點(diǎn)，而豬肉價(jià)格對(duì)10月、11月的下拉影響幾乎是一樣的；從長(zhǎng)期來看，1-11月豬肉價(jià)格同比下降12.4%，影響全年CPI下降大約在0.3個(gè)百分點(diǎn)左右，但整體CPI卻比2022年低了1.7個(gè)百分點(diǎn)。

那么，是什么導(dǎo)致了CPI持續(xù)偏低呢？主要是剔除了食品、能源外的核心CPI整體偏低所致。1-11月核心CPI同比僅增長(zhǎng)0.7%，而且2020-2022年也都低于1%，這明顯低于疫情前1.5%-2%的水平。短期食品和能源類價(jià)格更多受供給變化的影響，而核心CPI則主要受需求端的影響。核心CPI的疲軟表明經(jīng)濟(jì)在很多領(lǐng)域存在需求不足。

銀河證券認(rèn)為，通脹低水平運(yùn)行主要是由于：其一，疫后消費(fèi)恢復(fù)的不力。疫情后盡管服務(wù)業(yè)在快速恢復(fù)，但上行始終不及預(yù)期，這背后主要與疫情帶來的“傷疤效應(yīng)”，以及居民收入增長(zhǎng)受到影響等因素有關(guān)。其二，生產(chǎn)持續(xù)好于消費(fèi)帶來的價(jià)格普跌。其三，央行的貨幣政策始終保持謹(jǐn)慎，貨幣增速處于合理范圍，貨幣大幅釋放帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)上行，同時(shí)帶動(dòng)CPI上行的路徑不成立。其四，金融資源對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的分配減少，房?jī)r(jià)-房租-工資的鏈條不順暢。許多房地產(chǎn)企業(yè)陷入債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)引發(fā)了金融及經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的梗阻，商業(yè)銀行主動(dòng)收縮了對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的融資，形成了房地產(chǎn)金融的緊縮效應(yīng)。

那么，什么樣的物價(jià)水平是合適的呢？這一問題并沒有標(biāo)準(zhǔn)的答案，但較為一致的共識(shí)是，新興與發(fā)展經(jīng)濟(jì)體的合適通脹水平要比發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體略高一些。歐美發(fā)達(dá)國(guó)家普遍把2%作為通脹的合意目標(biāo)，過去三年政府工作報(bào)告提的通脹目標(biāo)都是3%左右。2012年以來，中國(guó)的年均CPI約為2%。綜合而言，把通脹水平維持在2%-3%左右的水平可能是較為適宜的。

經(jīng)濟(jì)學(xué)的核心分析方法就是供需分析，它充斥在各種經(jīng)濟(jì)分析當(dāng)中，供需的均衡點(diǎn)決定了均衡的價(jià)格和產(chǎn)出。但是供給和需求都是動(dòng)態(tài)的，尤其是需求曲線，它是由于人們的偏好在一定約束條件下而形成的一條曲線，它很難被準(zhǔn)確的刻畫。就像愛因斯坦提出了相對(duì)論和空間彎曲，但是空間彎曲是直接觀測(cè)不到的，它的解釋力需要通過一些可觀測(cè)的現(xiàn)象去驗(yàn)證。需求和供給曲線也具有一定的不可觀測(cè)性特征，但是價(jià)格則是顯性的。往往是通過價(jià)格的信號(hào)，來反推供需的情況。

豬肉是一個(gè)需求穩(wěn)定的商品，它的價(jià)格幾乎完全由供給的變化來決定。當(dāng)豬肉價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于正常水平時(shí)，這必然是豬肉的供給出現(xiàn)了下降，比如2019年的非洲豬瘟導(dǎo)致豬肉供給大幅減少；相反，當(dāng)豬肉價(jià)格明顯低于正常水平時(shí)，則是豬肉供給偏多所致。

但現(xiàn)實(shí)中的例子并不像豬肉那樣簡(jiǎn)單，比如房地產(chǎn)市場(chǎng)。過去十多年中國(guó)房?jī)r(jià)長(zhǎng)期上漲，反映的是人們旺盛的房屋需求超過了房屋的供給；但是近兩年，房屋銷售出現(xiàn)了大幅的下滑，但由于各種剛性的原因，房屋價(jià)格（尤其是新房?jī)r(jià)格）并未出現(xiàn)明顯下降，這就使得人們很難判斷是需求出現(xiàn)了問題，還是供給也發(fā)生根本性的變化。

價(jià)格在經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮著重要的指示和調(diào)節(jié)作用。當(dāng)商品的價(jià)格不斷上升時(shí)，反映出商品緊俏的現(xiàn)象，企業(yè)會(huì)根據(jù)價(jià)格信號(hào)增加投資和生產(chǎn)；相反，當(dāng)商品價(jià)格不斷下降時(shí)，說明商品的銷路不暢，企業(yè)會(huì)根據(jù)價(jià)格指示縮減供給。

價(jià)格的變化也會(huì)形成社會(huì)不同部門之間的利益分配。高通脹的危害世人皆知，它會(huì)快速蠶食消費(fèi)者的財(cái)富，讓債權(quán)人獲得的固定利息貶值，過去兩年歐美等國(guó)家的政策都在圍繞抗通脹展開。

但物價(jià)水平也不是越低越好，它會(huì)增加債務(wù)者的負(fù)擔(dān)，讓融資的實(shí)際成本上升，生產(chǎn)者利潤(rùn)減少。上世紀(jì)90年代以來的日本長(zhǎng)期處于物價(jià)低迷狀態(tài)，成為“失去三十年”的重要特征之一。

近兩年，中國(guó)的名義利率水平是不斷降低的，按理說消費(fèi)者應(yīng)該會(huì)減少儲(chǔ)蓄、增加消費(fèi)，投資者應(yīng)該會(huì)增加融資、擴(kuò)大投資。但實(shí)際的情況是，人們消費(fèi)和投資都非常謹(jǐn)慎，一個(gè)重要的原因就是價(jià)格水平的下降幅度超過了名義利率的下降，導(dǎo)致實(shí)際利率反而是上升的。

華創(chuàng)證券認(rèn)為，核心CPI的疲軟反映的是，總需求偏弱以及中游制造行業(yè)的供需失衡。物價(jià)低迷也意味著“低名義政策利率、高實(shí)際政策利率”的困境依然存在。所以，未來仍需要通過政府發(fā)力帶動(dòng)私人部門需求提升，推動(dòng)物價(jià)溫和回升。

由于個(gè)人的收入、企業(yè)的利潤(rùn)等都是以名義量來衡量的，價(jià)格偏低會(huì)使微觀感受與宏觀數(shù)據(jù)出現(xiàn)較大的落差。前三季度實(shí)際GDP同比增長(zhǎng)5.2%，是一個(gè)相當(dāng)不錯(cuò)的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)，但從上市公司的業(yè)績(jī)表現(xiàn)和一些微觀的感受看，似乎并沒有實(shí)際GDP顯示的那么好，其中一個(gè)重要的原因就是價(jià)格。當(dāng)價(jià)格處于下降的時(shí)候，即便是銷售實(shí)物量并沒有減少，也會(huì)帶來銷售額的下降和利潤(rùn)的減少。

在物價(jià)水平比較平穩(wěn)的時(shí)候，不管是用實(shí)際GDP，還是用名義GDP去刻畫經(jīng)濟(jì)，偏差都不大。但當(dāng)物價(jià)處于快速上升的時(shí)候，名義GDP就可能存在虛高；而當(dāng)物價(jià)處于下降通道時(shí)，實(shí)際GDP反映的經(jīng)濟(jì)情況可能就不那么準(zhǔn)確了。