系統(tǒng)性地投資港股

朱振坤

12月11日，港股盤(pán)中跌破16000點(diǎn)，這是一個(gè)值得紀(jì)念的點(diǎn)位，最早達(dá)到16000點(diǎn)還是1997年7月31日，距今已經(jīng)有26年了。

有人說(shuō)，真正的價(jià)值投資者喜歡港股，因?yàn)楦酃杀阋?。?jīng)過(guò)這么長(zhǎng)時(shí)間的下跌，現(xiàn)在的港股是驚人的便宜，目前的恒生指數(shù)整體PE-TTM估值僅有7.99倍。市盈率是投資收益率的倒數(shù)，簡(jiǎn)單理解，如果企業(yè)整體盈利不下滑的話(huà)，現(xiàn)在投資港股的收益率高達(dá)12.6%。雖然目前香港地區(qū)銀行存款利率高企，但如果上市公司未來(lái)盈利不下滑，投資股票的回報(bào)將遠(yuǎn)超銀行存款。港股的市凈率僅有0.84倍，大幅低于上市公司凈資產(chǎn)，在全球主要的股票指數(shù)中也是最便宜的。

目前港股的股息率也達(dá)到4.18%。股息是投資者短期即可收獲的現(xiàn)金回報(bào)。上市公司保留后的盈余再投資，還會(huì)帶來(lái)未來(lái)的盈利增長(zhǎng)。此外，截至12月14日，港股上市公司本年創(chuàng)紀(jì)錄地回購(gòu)了1157億港元。

如果再仔細(xì)審視各個(gè)細(xì)分行業(yè)和個(gè)股，其中的便宜就更為驚人了。拙文《港股物業(yè)股能否底部反轉(zhuǎn)》（刊發(fā)于《證券市場(chǎng)周刊》2023年第91期），粗略統(tǒng)計(jì)市值低于凈現(xiàn)金的港股物業(yè)公司就有十幾家。港股上市的四大國(guó)有銀行、中國(guó)神華、“三桶油”等股票目前的股息率都超過(guò)了8%，PE估值都在4-5倍左右，其中建設(shè)銀行的PE僅3.1倍。

歷史上港股一直比A股便宜，主要原因有，一是港股超過(guò)60%的上市公司是中國(guó)內(nèi)地公司，而資金大部分來(lái)自離岸市場(chǎng)，投資者對(duì)其了解不夠，從而影響了估值。二是資金自由流動(dòng)和掛鉤美元的匯率制度，使股票市場(chǎng)容易受到其他國(guó)家貨幣政策和其他地區(qū)政治經(jīng)濟(jì)因素的影響。三是國(guó)際市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)投資者較少關(guān)注流動(dòng)性差的中小市值公司，導(dǎo)致香港市場(chǎng)的中小市值普遍低估。

相比之下，A股市是一個(gè)相對(duì)封閉的市場(chǎng)，流動(dòng)性充沛，股票更容易買(mǎi)賣(mài)，容易推高估值。另外，投資者對(duì)上市公司發(fā)展?jié)摿ζ谕芨?，使得投資者愿意給予更高的估值。從2020年年初至今滬深300指數(shù)下跌19%，跌幅顯著低于港股。

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind資訊。截至2023年12月19日，如無(wú)當(dāng)日數(shù)據(jù)取最近一個(gè)交易日數(shù)據(jù)

以12月15日收盤(pán)價(jià)計(jì)算，A+H兩地上市的公司，A股相對(duì)H股的平均溢價(jià)率已經(jīng)到達(dá)128.8%，也就是說(shuō)，整體上，同樣的股票在A股價(jià)格是H股的一倍還多，而這個(gè)數(shù)據(jù)在2020年1月初是88.7%。除此之外，也反映內(nèi)地投資者和海外投資者對(duì)待企業(yè)前景巨大差異。

對(duì)于很多港股通股票，A股投資者也可以購(gòu)買(mǎi)，但同一家公司A股和H股仍有如此大的估值差異。也許原因是港股通需要投資者賬戶(hù)總資產(chǎn)不低于50萬(wàn)元才能參與，限制了內(nèi)地投資者參與港股的范圍。

2023年南向資金持續(xù)買(mǎi)入，截至12月15日南向累計(jì)凈買(mǎi)入3175億港元，開(kāi)通以來(lái)合計(jì)凈買(mǎi)入2.89萬(wàn)億港元，約占港股總市值的11%。根據(jù)香港交易所統(tǒng)計(jì)，南向交易在 2022年占香港市場(chǎng)總成交金額的 12.7%，并非市場(chǎng)的主力資金。但3175億港元的買(mǎi)入并沒(méi)有止住港股下跌的趨勢(shì)，說(shuō)明國(guó)際投資者從股票市場(chǎng)是凈流出狀態(tài)。

12月18日，香港金管局總裁余偉文表示，“如果有資金大規(guī)模流出，匯率會(huì)轉(zhuǎn)弱，銀行存款會(huì)下跌。但香港匯率和存款至今都沒(méi)有受到影響，今年存款更凈升2.3%……雖然香港股市下跌，但資金可以存入銀行，不一定是外流，國(guó)際資金亦可能留港，等待機(jī)會(huì)再入市?！?/p>

有眾多因素影響香港股票市場(chǎng)，這些因素還在不斷變化和增加，因素相互影響，是混沌的、非線(xiàn)性的，難以分析的。

全球政治格局、宏觀經(jīng)濟(jì)的各種影響，股票市場(chǎng)往往已經(jīng)給予了比較充分/過(guò)度的反映。作為投資者，我們對(duì)未來(lái)的發(fā)展也很難有獨(dú)家的判斷，如果有人能判斷清楚，股市馬上會(huì)（或者已經(jīng)）做出反應(yīng)。

2008年金融危機(jī)，2012年歐債危機(jī)、2018年中美貿(mào)易戰(zhàn)……每個(gè)熊市背后的原因都有很多，當(dāng)時(shí)來(lái)看，那些問(wèn)題都非常難解決，如果能解決股市就不會(huì)持續(xù)下跌。但隨著時(shí)間的推移，每次危機(jī)最終也都得到了解決。

目前的港股是典型的熊市，主要的特征有：股市從高點(diǎn)幾近腰斬，持續(xù)時(shí)間長(zhǎng)達(dá)四年；人氣渙散，成交額經(jīng)常低于千億港元；人們普遍悲觀；有很多情緒化、過(guò)度的解讀。這些和歷史上的熊市都比較相似。在熊市中持股是非常困難的，因?yàn)榛卮鸩涣酥T多問(wèn)題。這些問(wèn)題需要時(shí)間才能看清或者找到解決辦法。

投資者能做的，只有相信市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，相信人們的智慧。

投資者能做的，只有相信市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，相信人們的智慧。因?yàn)?，事物的發(fā)展不會(huì)是線(xiàn)性的，往往最差的時(shí)候離反轉(zhuǎn)也為期不遠(yuǎn)。因?yàn)榇蠹依媸軗p會(huì)有反作用，各方博弈會(huì)達(dá)到均衡，時(shí)間把不利因素消磨，拋壓過(guò)后市場(chǎng)也會(huì)出清。人們?cè)奖^就會(huì)越悲觀，悲觀到極點(diǎn)的時(shí)候，市場(chǎng)離反轉(zhuǎn)就不遠(yuǎn)了，每次都是在絕望中走出來(lái)的。

歷史上大型股票市場(chǎng)整體跌到8倍PE的情況是比較少見(jiàn)的，但確實(shí)也出現(xiàn)過(guò)幾次。

1998年年底，因?yàn)闁|南亞金融危機(jī)，韓國(guó)綜合指數(shù)跌至6.1倍PE，之后快速反彈，一年多時(shí)間上漲了3倍多。2003年3月再度跌至6.6倍PE，并在之后的一年多上漲70%。2008年全球金融危機(jī)后，英國(guó)富時(shí)100指數(shù)曾跌至9.96倍PE，之后一年多上漲了60%。受到國(guó)家石油公司丑聞?dòng)绊懀臀鱅BOVESPA指數(shù)在2016年1月底曾跌至5.37倍PE，其后一年多上漲80%。道瓊斯工業(yè)指數(shù)最低曾跌至7.7倍PE，不過(guò)要追溯到1932年經(jīng)濟(jì)危機(jī)時(shí)期了，最近20年該指數(shù)最低PE水平為11.1倍。

投資者能夠便宜買(mǎi)到股票的時(shí)機(jī)，只有兩種情況，一個(gè)是優(yōu)質(zhì)公司出現(xiàn)了短期的問(wèn)題，雖然股價(jià)下跌，但公司價(jià)值不受影響，問(wèn)題未來(lái)解決之后，股價(jià)能漲回來(lái)。另一種情況就是，系統(tǒng)性的熊市，股票可能會(huì)普遍低估。

2003年巴菲特發(fā)現(xiàn)韓國(guó)股市很便宜，通過(guò)花旗寄來(lái)的韓國(guó)股票手冊(cè)，大概花了五六個(gè)小時(shí)，找到了20多家基本面穩(wěn)健，市盈率只有兩三倍的公司投資。持有至2007年和2008年賣(mài)出，收益頗豐。

他說(shuō)，“我們會(huì)繼續(xù)忽略政治和經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)，因?yàn)樗鼈儠?huì)分散投資者和商人的注意力，且代價(jià)昂貴。三十年前，沒(méi)人能預(yù)見(jiàn)到越戰(zhàn)爆發(fā)、工資和物價(jià)管控、油價(jià)兩次震蕩，沒(méi)人能預(yù)知總統(tǒng)辭職、蘇聯(lián)解體，也沒(méi)人知道股指會(huì)單日下跌508點(diǎn)，或國(guó)債收益率在2.8%至17.4%區(qū)間內(nèi)波動(dòng)”。

聲明：本文僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)；作者任職于海南夏爾私募基金管理公司