關(guān)于房貸規(guī)模適度性的幾個(gè)指標(biāo)的觀察

高廣春

2023年9月以來，中國(guó)房地產(chǎn)信貸政策又開始了一輪大規(guī)模調(diào)整，調(diào)整的目標(biāo)當(dāng)然是在于將房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控在一個(gè)相對(duì)合理的發(fā)展區(qū)間內(nèi)，并以此促成經(jīng)濟(jì)規(guī)模的穩(wěn)定增長(zhǎng)和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的相對(duì)均衡。觀察政策效果的首要途徑就是要看由此引發(fā)的一系列市場(chǎng)反應(yīng)，目前這個(gè)過程正在持續(xù)進(jìn)行中；另一個(gè)可以選擇的路徑就是基于更長(zhǎng)期的時(shí)間軸觀察和判斷相關(guān)的房貸指標(biāo)及其變化是否在一個(gè)有助于促成房地產(chǎn)市場(chǎng)處于一個(gè)穩(wěn)健發(fā)展的區(qū)間內(nèi)，并由此評(píng)估當(dāng)下的態(tài)勢(shì)及其相應(yīng)的政策空間。相關(guān)指標(biāo)主要包括房地產(chǎn)貸款占房地產(chǎn)企業(yè)資金來源的比例、房地產(chǎn)貸款占金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款規(guī)模的比例、金融機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)貸款占其資本金的比例、房地產(chǎn)貸款的增速、個(gè)人房貸價(jià)值比（即貸款和該貸款所購(gòu)房屋價(jià)值之比）、個(gè)人房貸償付壓力指數(shù)（即按月或年償付本息占其同期可支配收入之比）、房地產(chǎn)企業(yè)信貸和其股票和債券融資之間的比例等。本文擷取三個(gè)指標(biāo)進(jìn)行觀察和分析，三個(gè)指標(biāo)分別是：房企資金來源中房貸的占比、金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款中的房貸占比、個(gè)人房貸償付壓力指數(shù)。

關(guān)于房企資金來源中的房貸占比

到目前為止，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局等官方網(wǎng)站披露的相關(guān)信息顯示，房企資金來源的構(gòu)成包括國(guó)內(nèi)貸款、外資、自籌資金、定金及預(yù)收款、個(gè)人按揭貸款和其他資金。其中國(guó)內(nèi)貸款實(shí)際上就是開發(fā)貸款，個(gè)人按揭貸款即個(gè)人房貸，兩者加總為房企貸款。當(dāng)然也可以將房企資金來源分為直接融資和間接融資，直接融資主要包括股票和債券等，間接融資中主要的部分就是銀行貸款。不管房企資金來源如何劃分，不同部分之間的組合都需要一個(gè)合理的配比，以促成房企資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的相對(duì)均衡和房地產(chǎn)行業(yè)的穩(wěn)健發(fā)展。那么，房貸在組合中的合理占比是多少呢？黃石松等學(xué)者依據(jù)國(guó)外一些經(jīng)濟(jì)體的數(shù)據(jù)所做的研究認(rèn)為，房地產(chǎn)貸款在房地產(chǎn)企業(yè)所有資金來源中20%的占比是相對(duì)合理的，超過這個(gè)比例房市趨于走熱，泡沫趨于累加，如果比例超過30%，房市大概率進(jìn)入高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)間。按照前述官方統(tǒng)計(jì)口徑，房貸按需求分為房企開發(fā)貸款和個(gè)人按揭貸款，等于（官方披露數(shù)據(jù)中的）“國(guó)內(nèi)貸款+個(gè)人按揭貸款”；房貸按供給分為銀行金融機(jī)構(gòu)貸款和非銀行金融機(jī)構(gòu)貸款，銀行金融機(jī)構(gòu)貸款等于（官方披露數(shù)據(jù)中的）“銀行貸款+個(gè)人按揭貸款”，非銀行金融機(jī)構(gòu)貸款與官方披露數(shù)據(jù)相同。以下首先從銀行房貸占比開始綜合判斷我國(guó)房企資金來源中房貸占比的合理性。

如圖1所示，存在一個(gè)重要的時(shí)間節(jié)點(diǎn)——2016年。2016年以前，無論是銀行房貸占比還是金融機(jī)構(gòu)房貸占比，均在20%以上的水平，但多數(shù)年份維持在30%以下，這表明，在2016年以前，銀行房貸或金融機(jī)構(gòu)房貸，雖然處于合理水平以上，處于偏熱區(qū)間，但多數(shù)年份沒有涉入過熱或高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)間。當(dāng)然，其中有一個(gè)高點(diǎn)年份，2009年銀行房貸占比達(dá)到了32.38%，金融機(jī)構(gòu)房貸占比達(dá)到了34.2%，這個(gè)水平，恰好與同期的經(jīng)濟(jì)刺激政策相呼應(yīng)。次高點(diǎn)年份是2016年，銀行房貸占比29.51%，金融機(jī)構(gòu)房貸占比31.84%，這個(gè)次高點(diǎn)與同期以刺激房市為目標(biāo)的房貸新政同頻。2016年后，銀行房貸和金融機(jī)構(gòu)房貸占比走勢(shì)出現(xiàn)分化，銀行房貸占比趨于走低，特別是2019年的占比從2018年的25.71%迅速下降到15.27%，一年間下降幅度超過10個(gè)百分點(diǎn)，此后幾年雖有回升，但直到2022年均未超過17%，2023年前七個(gè)月雖逐月上升但也沒有超過20%。同期金融機(jī)構(gòu)房貸占比卻沒有出現(xiàn)銀行房貸占比明顯下滑的趨勢(shì)，但2018——2022年間的水平均在30%以下。由此可知，2016年以前，房貸政策調(diào)控對(duì)應(yīng)的房企資金來源中的房貸占比水平區(qū)間偏熱但基本上沒有過熱。2016年至今的走勢(shì)則反映出，相關(guān)調(diào)控政策意在對(duì)偏熱的房市降溫，并試圖將房市調(diào)控在偏熱區(qū)間的底部，甚至降入安全區(qū)間。這期間典型的政策標(biāo)桿就是2016年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上提出的“房住不炒”的新房市定位和2020年8月提出的旨在為房地產(chǎn)企業(yè)瘦身的“三條紅線”，兩個(gè)政策先后疊加促成房貸融資在短期內(nèi)就產(chǎn)生明顯效果，集中體現(xiàn)在監(jiān)管當(dāng)局精準(zhǔn)監(jiān)控的銀行房貸占比的持續(xù)走低方面。值得關(guān)注的是，金融機(jī)構(gòu)貸款中的非銀行金融機(jī)構(gòu)房貸占比在2016年以后走出與銀行房貸占比相反的走勢(shì)，特別是在2018年以后迅速拉升。2016年以前，非銀行房貸占比最高不足2.5%，2018年約3%，2019年卻一躍升至14.13%，拉升幅度超過10個(gè)百分點(diǎn)，這實(shí)際上基本填補(bǔ)了銀行房貸下降的幅度，并使得金融機(jī)構(gòu)房貸占比同期僅出現(xiàn)微幅下降，勉強(qiáng)脫離高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)間。非銀行金融機(jī)構(gòu)房貸占比在2016年以后的大幅拉升，頗值得關(guān)注。非銀行金融機(jī)構(gòu)房貸的利息成本顯然要比商業(yè)銀行房貸成本高出很多，這樣的變化不但不會(huì)減輕房企的融資成本負(fù)擔(dān)，反而會(huì)加重其債務(wù)成本，放大違約風(fēng)險(xiǎn)。

圖1 房企資金來源中的房貸占比

從更深層次觀察，上述房貸政策壓縮房企資金來源中的房貸占比背后的更深層邏輯是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化轉(zhuǎn)型和經(jīng)濟(jì)規(guī)模高質(zhì)量增長(zhǎng)的戰(zhàn)略推動(dòng)，但受自2019年底突發(fā)并持續(xù)三年之久的疫情事件等因素影響，當(dāng)下中國(guó)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)房地產(chǎn)依然存在深度依賴，經(jīng)濟(jì)的企穩(wěn)回升似乎依然需要房地產(chǎn)這個(gè)支柱來支撐。另一方面，2012年以來，融資體系的直融化努力依然沒有打破以間接融資為主的格局。這兩個(gè)深層的邏輯到目前為止所展示的似乎意味著，將房企融資中的房貸占比下拉到20%安全線，并將房地產(chǎn)領(lǐng)域擠出去的信貸配置到諸如互聯(lián)網(wǎng)、新能源等新產(chǎn)業(yè)形態(tài)的時(shí)機(jī)尚未到來。由此，短期內(nèi)將房企資金來源中的房貸占比維持在靠近30%的水平是相對(duì)可行的政策目標(biāo)選項(xiàng)。其中，銀行金融機(jī)構(gòu)的房貸占比在25%以內(nèi)，非銀行金融機(jī)構(gòu)房貸占比調(diào)控在5%以內(nèi)。由此，以2022年底的數(shù)據(jù)為參考坐標(biāo)，以房企資金來源中銀行房貸占比的衡量的銀行房貸政策還存有大約7%的放松空間，而非銀行金融機(jī)構(gòu)房貸則需要更嚴(yán)格的監(jiān)管和收縮，下壓空間相應(yīng)地也有約7個(gè)百分點(diǎn)。

銀行房貸在金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款中的占比

銀行房貸在銀行信貸總額中的占比和房市價(jià)格以及房地產(chǎn)業(yè)的穩(wěn)健發(fā)展之間存在較強(qiáng)的相關(guān)關(guān)系。例如，熊智敏等學(xué)者早在十幾年前對(duì)國(guó)內(nèi)一份2002——2006年的相關(guān)數(shù)據(jù)實(shí)證分析顯示：房?jī)r(jià)每上升1000元，銀行房貸在信貸總額中占比上升7.2%；反過來，銀行房貸每增加1%，房?jī)r(jià)就上升0.45%。顯然，商業(yè)銀行對(duì)房地產(chǎn)業(yè)的信貸投放需要有一個(gè)適度的規(guī)模。那么，以商業(yè)銀行信貸投放總額中房地產(chǎn)貸款的占比衡量的適度水平是多少呢？前述研究認(rèn)為，房地產(chǎn)開發(fā)貸款總額占銀行信貸總額的比例宜保持在8%以下。從發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的實(shí)踐看，如美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)（Federal Reserve Board）、美國(guó)貨幣監(jiān)理署（Office of the Comptroller of the Currency，OCC）和聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司（Federal Deposit Insurance Corporation，F(xiàn)DIC）在2006年底，基于20世紀(jì)80年代房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)深度跌幅時(shí)銀行所持有的房貸數(shù)量等歷史數(shù)據(jù)，討論并設(shè)立商業(yè)銀行房地產(chǎn)貸款高風(fēng)險(xiǎn)觸發(fā)值（thresholds，或稱上限）為各銀行資本金的300%，約為所有信貸總額的30%，其中房地產(chǎn)建設(shè)和土地開發(fā)的貸款的觸發(fā)值為資本金的100%，約為商業(yè)銀行信貸總額的10%（住房抵押貸款比例的高風(fēng)險(xiǎn)觸發(fā)水平就是約為20%）。如果商業(yè)銀行房貸達(dá)到這個(gè)觸發(fā)值，對(duì)房地產(chǎn)就存在過度支持問題。放貸銀行就必須提高自己資本金比例以緩釋可能的風(fēng)險(xiǎn)。美國(guó)21世紀(jì)初的次貸危機(jī)案例表明，次貸危機(jī)前夕，住房抵押貸款在所有信貸中的占比約為24%，次貸危機(jī)后逐年下降，至2020年已不到15%。日本的案例也值得借鑒，該國(guó)在20世紀(jì)90年代初房地產(chǎn)泡沫破滅前的房貸占比約為27.5%。2020年12月31日，我國(guó)央行、原銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于建立銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)貸款集中度管理制度的通知》，基于五大商業(yè)銀行機(jī)構(gòu)類型，分五檔設(shè)定房地產(chǎn)貸款以及個(gè)人住房貸款占比上限或高風(fēng)險(xiǎn)觸發(fā)值（見表1）。由此可以推斷出，所有中資商業(yè)銀行各項(xiàng)貸款中房貸的占比高風(fēng)險(xiǎn)觸發(fā)值大約為30%，其中個(gè)人住房抵押貸款占比的上限約為20%，開發(fā)貸款占比的上限約為10%。基于上述分析，一國(guó)商業(yè)銀行信貸中的房貸占比的安全區(qū)間約為18%——20%，高風(fēng)險(xiǎn)觸發(fā)區(qū)間約為27.5%——30%。

表1 中資商業(yè)銀行房貸占比上限（%）

圖2顯示，我國(guó)金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款中的房貸余額占比在2006年至2023年二季度近18年的時(shí)間區(qū)間內(nèi)均處于高風(fēng)險(xiǎn)觸發(fā)值以下的范圍內(nèi)，2014年以前處于安全邊際以下，從2015年開始，房貸占比進(jìn)入偏熱區(qū)間，并逐年升溫，2019年達(dá)到28%的階段性高點(diǎn)，接近30%的高風(fēng)險(xiǎn)觸發(fā)值。此后掉頭向下調(diào)整，2023年二季度為22.64%，稍高于安全線。顯然，近幾年房貸占比從階段性高點(diǎn)向下調(diào)整的趨勢(shì)，源于自2016年年底開始的關(guān)于“房住不炒”的新的房地產(chǎn)定位、 2020年下半年決策層推出的關(guān)于旨在優(yōu)化房地產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的“三條紅線”政策等因素。

圖2 商業(yè)銀行信貸中房貸占比

值得關(guān)注的是，房貸余額占比在近幾年的避險(xiǎn)或去風(fēng)險(xiǎn)化走勢(shì)有失平穩(wěn)，2020——2021年間，年降幅約為1個(gè)百分點(diǎn)，2022年一年就降了2個(gè)百分點(diǎn)，2023年則是上半年就降了近2個(gè)百分點(diǎn)。圖2告訴我們，房貸增額占比自2021年開始進(jìn)一步加速下跌，由2020年的26.11%，下跌至4.81%，兩年間下跌幅度超過20個(gè)百分點(diǎn)，2023年二季度增量貸款投放中僅有1.26%投放到房地產(chǎn)業(yè)。

綜上，基于對(duì)2006年以來我國(guó)商業(yè)銀行信貸中房貸占比走勢(shì)的指標(biāo)觀察可得，我國(guó)商業(yè)銀行房貸規(guī)模自2015年以來趨于偏熱，并逐步接近高風(fēng)險(xiǎn)邊界，但尚未進(jìn)入高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)間。近幾年在以“三條紅線”為標(biāo)志的緊縮政策調(diào)控下避險(xiǎn)回調(diào)，在短短幾年內(nèi)降溫明顯，增長(zhǎng)甚至有些失速。有必要進(jìn)行適度矯正，適當(dāng)增加房地產(chǎn)領(lǐng)域的信貸投放。假設(shè)將金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額中的房貸余額占比提高到約27的水平，就2023年二季度22.64%的水平而言，信貸政策可以有約4個(gè)百分點(diǎn)的調(diào)控空間。

個(gè)人房貸償付壓力指數(shù)

個(gè)人房貸償付壓力指數(shù)，即按月或年度計(jì)算的個(gè)人房貸償付本息與同期可支配收入之間的比例。在成熟經(jīng)濟(jì)體國(guó)家和地區(qū)，一般的比例是30%，只要借款人每月或每年償付個(gè)人住房貸款的金額不超過其同月或同年收入的30%，個(gè)人房貸償付壓力就處于相對(duì)合理的區(qū)間，超過這個(gè)比例就意味個(gè)人房貸償付壓力超出合理區(qū)間，也意味著超過合理水平的銀行貸款進(jìn)入了房地產(chǎn)領(lǐng)域，進(jìn)而可能引發(fā)房地產(chǎn)價(jià)格走高并積累泡沫，超過的越多房?jī)r(jià)泡沫越嚴(yán)重，房地產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)也高，如果達(dá)到50%以上，意味著個(gè)人房貸償付壓力到了不堪承受的地步，金融對(duì)房地產(chǎn)可能存在過度支持，房地產(chǎn)泡沫累積過多，破滅風(fēng)險(xiǎn)的概率很高。有些國(guó)家還將個(gè)人按揭貸款和個(gè)人其他債務(wù)（如汽車貸款、信用卡貸款，其他個(gè)人消費(fèi)貸款等）綜合考慮并測(cè)估其對(duì)個(gè)人房貸償付壓力的影響情況以及對(duì)房地產(chǎn)業(yè)乃至整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系穩(wěn)定性所可能產(chǎn)生的消極作用。例如，美國(guó)的“兩房”即房利美和房地美所測(cè)定的個(gè)人債務(wù)償付壓力的合理區(qū)間是低于40%，處在該水平，房地產(chǎn)業(yè)乃至整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系的穩(wěn)定性是安全的。原銀監(jiān)會(huì)《商業(yè)銀行房地產(chǎn)貸款風(fēng)險(xiǎn)管理指引》（2004）要求，應(yīng)將借款人住房貸款的月房產(chǎn)支出與收入比控制在50%以下（含50%），月所有債務(wù)支出與收入比控制在55%以下（含55%）。這個(gè)要求與上述高風(fēng)險(xiǎn)邊界水平基本一致，由此可進(jìn)一步推斷，原銀監(jiān)會(huì)的這個(gè)指引關(guān)于我國(guó)個(gè)人房貸償付壓力指數(shù)的合理或安全線也是約為30%，30%——50%屬于偏熱期間，50%以上屬于高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)間。

本文測(cè)算了自2008年以來的家庭住房貸款年償付壓力指數(shù)。測(cè)算的相關(guān)數(shù)據(jù)口徑是，居民家庭規(guī)模為3人、貸款期限20年、利率為個(gè)人住房貸款加權(quán)平均利率、貸款首付比例為20%、住房?jī)r(jià)格為全國(guó)住宅銷售面積和住宅銷售額相除所得的均價(jià)，居民家庭收入按城鎮(zhèn)人均年收入計(jì)算所得，住房面積分別為90、100和120平米，償付模式是分期等額償付。測(cè)算結(jié)果如圖3所示，由該圖可知，在其他計(jì)算口徑相同的條件下，住房面積越大，房貸償付壓力越大。綜合考慮上述計(jì)算口徑，特別是人均收入和住房均價(jià)這兩個(gè)口徑，本文認(rèn)為90平米下的柱狀圖可以更客觀地匹配中低收入的實(shí)際狀況，大致包括10%的中間收入、20%的中間偏下收入和20%的低收入。這一部分人群占比大約50%，對(duì)房貸償付壓力及其變化敏感性更強(qiáng)，市場(chǎng)傳遞信號(hào)也更為活躍。由此，從2008年以來的數(shù)據(jù)走勢(shì)可以看出，中低收入家庭的住房貸款支付壓力，多數(shù)年份在30%和50%之間，只有2011年超過了50%。也就是說，自2008年以來的多數(shù)年份，中低收入家庭的住房貸款償付壓力處于較重區(qū)間，但還沒有達(dá)到不堪承受的程度。從近幾年的走勢(shì)看，中低收入家庭住房貸款償付壓力趨于走低，2022年降到了36%，離30%的安全線還有6個(gè)百分點(diǎn)的空間，這是自2009年以來的最低點(diǎn)。這反映出，決策層的相關(guān)房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控政策在一定程度上緩釋了中低收入者的購(gòu)房壓力，目前的個(gè)人住房貸款償付壓力雖然仍處偏重區(qū)間，但已經(jīng)處于這個(gè)區(qū)間的下部，這給決策層調(diào)控住房需求爭(zhēng)取到了一定的回旋空間。繼續(xù)緊縮個(gè)人購(gòu)房貸款需求或者做反向的放松操作均是可以從政策籃子中抽取的政策選項(xiàng)，基于當(dāng)下房地產(chǎn)市場(chǎng)和宏觀經(jīng)濟(jì)的實(shí)際狀況，適度放松個(gè)人住房貸款的需求空間是更為必要和可行的選項(xiàng)，相應(yīng)地，如果將個(gè)人住房貸款償付壓力指數(shù)上調(diào)至40%左右的水平上的話，從2022年年底的水平出發(fā)，具體政策操作空間還有約5個(gè)百分點(diǎn)。

圖3 個(gè)人住房貸款償付壓力指數(shù)走勢(shì)