新股融券做空的幾個(gè)問題探討

胡東輝

新股上市首日高開低走，然后股價(jià)天天走低，從最高價(jià)61元跌下來幾乎被腰斬，這樣的新股走勢(shì)屢見不鮮，也沒有掀起什么波瀾。不過最近某股卻因此引來軒然大波，因?yàn)樯鲜惺兹沾罅咳谌隹盏墓善眮碜云涓吖芎秃诵膯T工在IPO時(shí)戰(zhàn)略配售的資管計(jì)劃，一時(shí)間群情激憤，認(rèn)為公司高管上市首日大規(guī)模做空自家股票，賺得盆滿缽滿，讓二級(jí)市場(chǎng)投資者巨虧，因此要求證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查。證監(jiān)會(huì)調(diào)查后，結(jié)論是沒有違規(guī)之處，至于市場(chǎng)對(duì)相關(guān)融券規(guī)定是否合理的意見，需要再進(jìn)一步論證評(píng)估。

現(xiàn)在回過頭來看這件事，市場(chǎng)各方的反應(yīng)其實(shí)都存在問題。

先看市場(chǎng)人士的討伐之聲，很多是缺乏證券專業(yè)常識(shí)的，很多人沒搞懂融券是怎么回事，就一口咬定是公司高管和核心員工在做空自家股票，他們根據(jù)股價(jià)從61元跌到33元的走勢(shì)，看到有了近一倍的差價(jià)，就認(rèn)定公司高管賺得盆滿缽滿。其實(shí)融券的出借方賺取的是固定的出借費(fèi)用，不可能賺取二級(jí)市場(chǎng)的差價(jià)，如果連這個(gè)常識(shí)都沒有，那就沒有發(fā)言權(quán)。

那么出借方能向借入方收取多少費(fèi)用呢？有人說是28%。根據(jù)證監(jiān)會(huì)的核查，該資管計(jì)劃的股票是出借給了證金公司，證金公司是代表國家的，因此可以斷定出借費(fèi)用是很低的，費(fèi)率不妨參考融資的利息成本，費(fèi)率28%顯然是天方夜譚。證金公司轉(zhuǎn)融券給了13家券商，共有124名投資者依規(guī)從這些券商處融券賣出。這13家券商出借轉(zhuǎn)融券來的股票，收取的費(fèi)率肯定比證金公司收取的要高，但絕無可能達(dá)到28%，否則就是變相的高利貸，就不能說是“依規(guī)”了。

那么，該資管計(jì)劃有沒有可能和融券借入方私下約定分利呢？也不可能。從操作流程看，該資管計(jì)劃是將股票出借給了證金公司，轉(zhuǎn)融券到借入方手中，中間已經(jīng)轉(zhuǎn)了幾道彎，輪不到該資管計(jì)劃與借券方暗中勾連。借入方從券商處融券賣出，在約定的期限內(nèi)還需要買回股票歸還券商，這需要承擔(dān)在此期間的市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，并不是穩(wěn)賺不賠的，憑什么給該資管計(jì)劃分利？況且又不是直接向該資管計(jì)劃融券。再說了，如果存在暗中勾連，那就是違規(guī)操作了，把一件合規(guī)的事操作成違規(guī)，誰會(huì)這么干？完全不可能的事。

再看公司方面對(duì)這件事的表態(tài)，這個(gè)也確實(shí)是存在問題的。本來這件事是完全合規(guī)的，公司方面可以大大方方地實(shí)話實(shí)說，但是公司在上證e互動(dòng)回應(yīng)時(shí)稱，不存在大股東轉(zhuǎn)融通出借證券的情況。這就是存心混淆視聽了，因?yàn)榇蠊蓶|持有的限售股票是不能融券出借的，在這個(gè)時(shí)候故意回避資管計(jì)劃的股票是否轉(zhuǎn)融通出借的問題，卻扯上根本沒有可能的大股東轉(zhuǎn)融通出借證券，有故意誤導(dǎo)之嫌。其實(shí)公司完全可以據(jù)實(shí)說明，該資管計(jì)劃的股票依規(guī)出借給了證金公司，后面轉(zhuǎn)融券做空的事不是公司能控制的。

或許有人會(huì)問，公司的資管計(jì)劃股票不出借給證金公司不行嗎？這事恐怕沒這么簡(jiǎn)單。從證監(jiān)會(huì)的答記者問中可以看出，之所以規(guī)定參與IPO戰(zhàn)略配售的限售股可以出借股票，讓借入方融券流通做空，主要目的是改善新股上市初期的流動(dòng)性，抑制股價(jià)過度波動(dòng)。通俗地說，就是新股上市初期都是“偽小盤股”，流通盤過小，容易被非理性炒作，因此需要擴(kuò)大新股上市初期的流通盤。

站在上市公司的角度，其實(shí)并不愿意出借自己的股票被市場(chǎng)拿來做空，誰都知道融券會(huì)打壓股價(jià)，大股東持有的股票是最多的，當(dāng)然不愿意為了融券的一點(diǎn)蠅頭小利砸自己的盤。但如果上市公司都不愿意出借自己的股票，那個(gè)規(guī)定就淪為一紙空文了。事實(shí)上，長期以來，融券規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于融資規(guī)模，就是因?yàn)榭晒┤谌墓善碧?。那個(gè)規(guī)定主要是針對(duì)新股上市初期的，因此出借戰(zhàn)略配售限售股可能已經(jīng)成為IPO公司的規(guī)定操作。

那么過去為什么沒有造成軒然大波呢？原因其實(shí)也很簡(jiǎn)單，這家公司IPO的戰(zhàn)略投資者只有公司高管和核心員工，沒有其他戰(zhàn)略投資者，那么所謂公司高管做空自家股票的說法就很有沖擊力了，其他IPO公司大都有其他的戰(zhàn)略投資者，他們?nèi)谌o別人做空給人感官上的沖擊力就小多了。其實(shí)新股上市高開低走的不計(jì)其數(shù)，股價(jià)從最高價(jià)腰斬的也有很多，但都沒有掀起什么波瀾，這次總算找到口實(shí)了，因此市場(chǎng)人士紛紛口誅筆伐。其實(shí)，真正需要探討的是那個(gè)規(guī)定是否合理，是否透明。

過去IPO戰(zhàn)略配售的限售股是不能融券出借流通的，可能是市場(chǎng)過度炒新的倒逼，后來修改了規(guī)則，讓IPO戰(zhàn)略配售的限售股可以融券流通，這等于擴(kuò)大了新股上市初期的流通盤。IPO戰(zhàn)略投資者配售是怎么來的？那是早期針對(duì)超級(jí)大盤股的，因?yàn)樾鹿闪魍ūP子太大，用戰(zhàn)略投資者配售來暫時(shí)鎖定一部分流通股，給新股上市初期一個(gè)緩沖期?，F(xiàn)在這個(gè)功能基本上不需要了，反而需要擴(kuò)大新股上市初期的流通盤來抑制炒新。近期炒新之風(fēng)再起，有的新股炒作幾近癲狂，令人瞠目結(jié)舌，由此可以理解融券做空之舉。

應(yīng)該說新規(guī)對(duì)抑制過度炒新還是有一定作用的，如果沒有融券做空，市場(chǎng)熱議的這只股票的最高價(jià)會(huì)止步于61元嗎？炒得更高勢(shì)必跌得更慘，這對(duì)誰有利呢？在新規(guī)下仍然執(zhí)著于炒新，就得接受融券做空的壓力，規(guī)則是明的，指責(zé)規(guī)則范圍之內(nèi)的“清倉式做空”，實(shí)際上是一種道德綁架，給人的感覺是輸不起。之后幾天該股又連續(xù)漲停，倒逼融券做空者趕緊買回股票，否則也有可能面臨虧損。這就是市場(chǎng)博弈，沒必要搞道德綁架那一套。

至于那個(gè)規(guī)定，筆者以為，既然該規(guī)定是為了抑制新股上市初期的過度炒作，那就應(yīng)該明確規(guī)定IPO戰(zhàn)略投資者的限售股須一律無償出借給證金公司轉(zhuǎn)融通，后面的轉(zhuǎn)融券都可以按規(guī)定收取固定的出借費(fèi)率，讓二級(jí)市場(chǎng)投資者都明白，戰(zhàn)略投資者的限售股在新股上市后都會(huì)變相流通。但所有操作規(guī)則都要透明，比如，為什么獲得轉(zhuǎn)融券的是那13家券商？哪些投資者可以從券商處融券，這里面有什么條件應(yīng)該說清楚，必須公平。只要戰(zhàn)略投資者無利可圖，那就掀不起大浪。這種事情，一旦戰(zhàn)略投資者沾上利益，哪怕是蠅頭小利，就會(huì)授人以柄，而這是完全可以避免的。

（文章僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表本刊立場(chǎng)。文中所提個(gè)股僅做分析，不做投資建議。）