戰(zhàn)略差異度對(duì)企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效的影響:融資約束的中介作用與財(cái)務(wù)柔性的調(diào)節(jié)作用

宮興國(guó),陸 垚,林春雷

(1.河北工業(yè)大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院,天津 300401;2.燕山大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院,河北 秦皇島 066099)

0 引言

創(chuàng)新是企業(yè)發(fā)展的第一動(dòng)力。對(duì)于企業(yè)而言,創(chuàng)新能力是其維持核心競(jìng)爭(zhēng)力和長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的關(guān)鍵[1]。當(dāng)前,受新冠疫情和經(jīng)濟(jì)格局劇變的影響,全球市場(chǎng)萎縮、貿(mào)易保護(hù)主義抬頭。因此,我國(guó)提出構(gòu)建以國(guó)內(nèi)大循環(huán)為主體、國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局。新發(fā)展格局是適應(yīng)國(guó)內(nèi)外環(huán)境變化的重大戰(zhàn)略調(diào)整。在此背景下,企業(yè)應(yīng)順勢(shì)而為,積極推進(jìn)戰(zhàn)略調(diào)整與轉(zhuǎn)型。戰(zhàn)略平衡理論表明,企業(yè)戰(zhàn)略應(yīng)在合理化范圍內(nèi)盡可能地與行業(yè)常規(guī)戰(zhàn)略保持差異化[2],因?yàn)樵趦?nèi)部資源整合和重構(gòu)過(guò)程中,企業(yè)不僅需要提升創(chuàng)新認(rèn)識(shí)[3],而且需要增強(qiáng)革新動(dòng)力[4]。雖然提高戰(zhàn)略差異度在一定程度上能夠強(qiáng)化企業(yè)創(chuàng)新動(dòng)機(jī)[5],但也會(huì)導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、信息不對(duì)稱程度和代理成本提升[6-7],帶來(lái)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量?jī)r(jià)值相關(guān)性、年報(bào)披露及時(shí)性以及盈余預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性下降等問題[8-9]。上述問題會(huì)不同程度地加劇企業(yè)融資約束,導(dǎo)致企業(yè)差異化戰(zhàn)略目標(biāo)前功盡棄。因此,雖然學(xué)界普遍認(rèn)同提升戰(zhàn)略差異度能夠促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng),但提升戰(zhàn)略差異度激發(fā)的創(chuàng)新意愿和動(dòng)力能否轉(zhuǎn)化為企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效?是否存在某些關(guān)鍵財(cái)務(wù)因素能夠降低戰(zhàn)略差異度帶來(lái)的不確定性?上述問題值得進(jìn)一步探討。

本研究可能的貢獻(xiàn)在于:第一,豐富戰(zhàn)略差異、創(chuàng)新績(jī)效與財(cái)務(wù)資源研究。通過(guò)實(shí)證分析戰(zhàn)略差異度對(duì)創(chuàng)新績(jī)效的影響,探討戰(zhàn)略差異度對(duì)企業(yè)長(zhǎng)期績(jī)效的作用機(jī)制,豐富戰(zhàn)略管理與創(chuàng)新管理的交叉研究。同時(shí),對(duì)拓展財(cái)務(wù)柔性理論研究具有一定的推動(dòng)作用。第二,有利于解決當(dāng)前企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)面臨的戰(zhàn)略規(guī)劃問題。結(jié)合實(shí)際情境,為企業(yè)通過(guò)培養(yǎng)和發(fā)揮財(cái)務(wù)柔性實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略目標(biāo)提供新思路。

1 文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

1.1 戰(zhàn)略差異度對(duì)創(chuàng)新績(jī)效的影響

企業(yè)差異化戰(zhàn)略能夠有效促進(jìn)自身可持續(xù)性發(fā)展。Oliver[10]認(rèn)為,高層管理者的差異化戰(zhàn)略決策是促進(jìn)企業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵因素,企業(yè)最終的成功得益于戰(zhàn)略前瞻性;張赤東[11]研究發(fā)現(xiàn),戰(zhàn)略類型和特征既能體現(xiàn)企業(yè)技術(shù)實(shí)力,又能體現(xiàn)企業(yè)未來(lái)市場(chǎng)預(yù)測(cè)能力,實(shí)現(xiàn)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)鎖定,對(duì)企業(yè)發(fā)展具有重要意義;Ettlie等[12]基于組織形式和企業(yè)文化等角度,解釋差異化戰(zhàn)略有利于企業(yè)突破與發(fā)展的原因;David&Deephouse[2]通過(guò)闡釋采取常規(guī)戰(zhàn)略面臨的激烈競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境與有限的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì),得出企業(yè)戰(zhàn)略應(yīng)在合理化范圍內(nèi)盡可能地與行業(yè)常規(guī)戰(zhàn)略保持差異化的結(jié)論。

關(guān)于戰(zhàn)略差異度對(duì)企業(yè)創(chuàng)新行為的影響,多數(shù)研究認(rèn)為,提升戰(zhàn)略差異度能夠激發(fā)企業(yè)創(chuàng)新意愿,促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新行為。Marsh&Stock[3]、Tang[4]發(fā)現(xiàn),戰(zhàn)略差異度提升是企業(yè)內(nèi)部資源整合和重構(gòu)的過(guò)程,這一過(guò)程激發(fā)了企業(yè)革新動(dòng)力,提升了企業(yè)創(chuàng)新觀念和意識(shí),由此企業(yè)資源和能力得以升級(jí),從而加快創(chuàng)新發(fā)展進(jìn)程;Carpenter[13]、Frambach等[14]發(fā)現(xiàn),戰(zhàn)略差異化企業(yè)對(duì)科研創(chuàng)新的需求更為旺盛,戰(zhàn)略差異度與研發(fā)投入、新產(chǎn)品開發(fā)活動(dòng)顯著正相關(guān)。對(duì)于創(chuàng)新行為能否轉(zhuǎn)化為實(shí)際創(chuàng)新績(jī)效,現(xiàn)有研究存在兩類觀點(diǎn):一是認(rèn)為存在促進(jìn)機(jī)制。游達(dá)明等[15]分析認(rèn)為,戰(zhàn)略差異度提升可能激發(fā)企業(yè)更強(qiáng)的創(chuàng)新動(dòng)機(jī),促使企業(yè)釋放內(nèi)在創(chuàng)新力量。因此,戰(zhàn)略差異度越高,企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效越高。二是認(rèn)為存在抑制機(jī)制。孫潔等[16]發(fā)現(xiàn),戰(zhàn)略定位差異可能導(dǎo)致企業(yè)代理成本增加,管理層機(jī)會(huì)主義動(dòng)機(jī)增強(qiáng),由此對(duì)技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)生抑制作用。

在歸納、整理相關(guān)文獻(xiàn)基礎(chǔ)上,本文從融資機(jī)制角度就戰(zhàn)略差異度對(duì)企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效的作用路徑作進(jìn)一步分析,發(fā)現(xiàn)戰(zhàn)略差異度會(huì)提升企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、代理成本和信息不對(duì)稱程度[6-7],由此加劇企業(yè)融資約束,導(dǎo)致財(cái)務(wù)資源無(wú)法向創(chuàng)新領(lǐng)域傾斜,進(jìn)而對(duì)企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效產(chǎn)生負(fù)向影響。一方面,戰(zhàn)略差異度提升會(huì)帶來(lái)各類風(fēng)險(xiǎn),導(dǎo)致企業(yè)外部融資難度提升。例如,Dimaggio等[17]、李志剛和施先旺[18]認(rèn)為,銀行在衡量是否借款時(shí)會(huì)關(guān)注企業(yè)戰(zhàn)略差異度帶來(lái)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn),企業(yè)戰(zhàn)略差異度越高,越難獲取低利率、長(zhǎng)期限、大金額的銀行借款;Costas等[19]發(fā)現(xiàn),企業(yè)對(duì)特定投資沖擊的預(yù)期會(huì)影響企業(yè)杠桿率,從而加大企業(yè)融資難度。另一方面,戰(zhàn)略差異度提升會(huì)提升代理成本和信息不對(duì)稱程度,導(dǎo)致企業(yè)權(quán)益融資成本增加,資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整速度放緩。王化成等[7]指出,戰(zhàn)略差異度較高的上市公司所承擔(dān)的權(quán)益資本成本較高;盛明泉等[20]認(rèn)為,戰(zhàn)略差異度越高,企業(yè)面臨的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)越大,資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整速度越慢。

綜上,本文認(rèn)為,戰(zhàn)略差異度提升會(huì)加劇企業(yè)融資約束,造成財(cái)務(wù)困境,從而導(dǎo)致企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效目標(biāo)難以實(shí)現(xiàn)。在缺乏資金支持的情況下,企業(yè)探索活動(dòng)和創(chuàng)新嘗試可能終止,半途而廢的創(chuàng)新行為不但無(wú)法為企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)保駕護(hù)航,反而會(huì)產(chǎn)生巨大的沉沒成本?；谝陨戏治?本文提出以下研究假設(shè):

H1:戰(zhàn)略差異度負(fù)向影響企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效,融資約束在其中發(fā)揮中介作用。

1.2 財(cái)務(wù)柔性對(duì)戰(zhàn)略差異度與創(chuàng)新績(jī)效關(guān)系的調(diào)節(jié)作用

Kuratko等[21]研究發(fā)現(xiàn),財(cái)務(wù)柔性可為企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)提供保障。這是由于企業(yè)財(cái)務(wù)柔性是財(cái)務(wù)資源配置與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理的長(zhǎng)效機(jī)制,能夠促進(jìn)創(chuàng)新資源高效配置,助力企業(yè)實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略目標(biāo)[22]。

財(cái)務(wù)柔性的預(yù)防屬性能夠緩解企業(yè)融資壓力,提升企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效。Yung[23]指出,企業(yè)財(cái)務(wù)柔性儲(chǔ)備能夠降低研發(fā)創(chuàng)新成本,平滑企業(yè)創(chuàng)新進(jìn)程。此外,財(cái)務(wù)柔性的利用屬性有助于企業(yè)調(diào)動(dòng)財(cái)務(wù)資源以抓住機(jī)遇;Steensma等[24]提出,擁有豐富財(cái)務(wù)柔性儲(chǔ)備的企業(yè)更有信心完成高投入、高風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目;Brown等[25]、曾愛民等[26]認(rèn)為,財(cái)務(wù)柔性能顯著提高公司研發(fā)能力,因而有必要選擇事前財(cái)務(wù)柔性儲(chǔ)備以加快企業(yè)研發(fā)投資進(jìn)程;Annalisa等[27]認(rèn)為,具備一定財(cái)務(wù)柔性的企業(yè)往往具有低杠桿經(jīng)營(yíng)的特點(diǎn),可以獲得高額度借款,具有良好的商業(yè)信譽(yù),由于存在預(yù)防和利用屬性,財(cái)務(wù)柔性能夠在企業(yè)面臨風(fēng)險(xiǎn)和不確定性時(shí)提升其創(chuàng)新績(jī)效;肖忠意等[28]發(fā)現(xiàn),財(cái)務(wù)柔性可顯著提升企業(yè)創(chuàng)新效率;陳非等[29]發(fā)現(xiàn),財(cái)務(wù)柔性能夠通過(guò)降低環(huán)境不確定性促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效提升。

可見,財(cái)務(wù)柔性能夠優(yōu)化財(cái)務(wù)資源配置以支持差異化戰(zhàn)略實(shí)施。借助財(cái)務(wù)柔性,企業(yè)能夠在資源傾斜的情況下,兼顧正常經(jīng)營(yíng)需求,緩解因戰(zhàn)略差異度提升帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)壓力,降低創(chuàng)新績(jī)效遭受沖擊的風(fēng)險(xiǎn)。基于以上分析,本文提出以下假設(shè):

H2: 財(cái)務(wù)柔性能夠緩解戰(zhàn)略差異度對(duì)創(chuàng)新績(jī)效的抑制作用。

本文構(gòu)建理論框架如圖1所示。

圖1 概念框架Fig.1 conceptual framework

2 研究設(shè)計(jì)

2.1 樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取滬深A(yù)股上市公司為研究對(duì)象。中國(guó)證監(jiān)會(huì)于2012年正式發(fā)布《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第2號(hào)——年度報(bào)告的內(nèi)容與格式(2012年修訂)》,自此上市公司年報(bào)需要增加戰(zhàn)略性信息披露并附加企業(yè)研發(fā)數(shù)據(jù)說(shuō)明,以提升數(shù)據(jù)的完整性和可信度。因此,本文以2012年作為研究起點(diǎn),考慮到數(shù)據(jù)的完整性以及專利申請(qǐng)的滯后效應(yīng),以2019年作為研究終點(diǎn)。在進(jìn)行一系列數(shù)據(jù)清洗工作后,得到15 352個(gè)樣本數(shù)據(jù)。此外,對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行以下處理:第一,剔除研究期間被 ST 和 ST*的企業(yè);第二,剔除金融業(yè)上市企業(yè);第三,剔除當(dāng)年IPO企業(yè)。最終,得到15 352個(gè)樣本數(shù)據(jù)。本文所有數(shù)據(jù)均來(lái)自萬(wàn)徳和國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù),采用 Stata15.1進(jìn)行統(tǒng)計(jì)回歸分析。為了消除樣本中異常值對(duì)研究結(jié)果的影響,在回歸時(shí)剔除異常值,并對(duì)主要連續(xù)變量進(jìn)行上下1%分位數(shù)Winsorize處理。

2.2 變量設(shè)計(jì)

(1)戰(zhàn)略差異度指標(biāo)(DS)。參考Tang等[4]、葉康濤等[8]的研究成果,分別從企業(yè)營(yíng)銷行為、創(chuàng)新意識(shí)、生產(chǎn)能力、擴(kuò)張狀態(tài)、管理水平以及資金管理6個(gè)維度描述企業(yè)戰(zhàn)略模式,具體計(jì)算公式如下:

(1)

式中,SC/BI代表銷售收入占營(yíng)業(yè)收入的比值,NVIA/BI代表無(wú)形資產(chǎn)凈值占營(yíng)業(yè)收入的比值,FA/NS代表固定資產(chǎn)原值與員工人數(shù)的比例,GA/BI代表管理費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入的比例,NFA/OFA代表固定資產(chǎn)凈值與原值的比例。SD、LP、BP和TE分別是短期借款、長(zhǎng)期借款、應(yīng)付債券、權(quán)益賬面價(jià)值,?、σ分別對(duì)應(yīng)行業(yè)平均值與行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)差。一般而言,戰(zhàn)略差異度越高,企業(yè)戰(zhàn)略調(diào)整幅度越大。

(2)創(chuàng)新績(jī)效指標(biāo)(IP)。借鑒游達(dá)明等[15]、孫潔等[16]的研究成果,創(chuàng)新績(jī)效計(jì)算公式如下:

IP=Ln(PAT+1)

(2)

其中,PAT表示發(fā)明專利申請(qǐng)數(shù),加一取自然對(duì)數(shù)是為排除企業(yè)發(fā)明專利申請(qǐng)數(shù)過(guò)多和無(wú)專利申請(qǐng)數(shù)造成的干擾。

(3)融資約束指標(biāo)(SA)。SA指數(shù)關(guān)注企業(yè)面臨的融資約束,能夠有效檢驗(yàn)融資約束與創(chuàng)新績(jī)效的關(guān)系。參考Hadlock&Pierce[30]的做法,本文采用SA指數(shù)的絕對(duì)值度量企業(yè)融資約束,具體計(jì)算公式如下:

SA=-0.373Size+0.043Size2-0.04Age

(3)

其中,Size、Age分別代表企業(yè)規(guī)模和企業(yè)年齡,一般而言,SA指數(shù)越大,企業(yè)面臨的融資約束問題越嚴(yán)重。

(4)財(cái)務(wù)柔性指標(biāo)(TFF)。根據(jù)曾愛民等[26]對(duì)財(cái)務(wù)柔性的定義和度量方法,將總財(cái)務(wù)柔性定義為現(xiàn)金柔性和負(fù)債柔性之和,具體計(jì)算公式如下:

TFF=(CashCompany-CashIndustry+MAX

(LEVIndustry—LEVC0mpany,0)

(4)

其中,CashCompany為企業(yè)現(xiàn)金持有率,CashIndustry為行業(yè)現(xiàn)金持有率,兩者相減可以得到企業(yè)現(xiàn)金柔性。LEVIndustry為行業(yè)財(cái)務(wù)杠桿率,LEVC0mpany為企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿率,兩者相減可以得到企業(yè)債務(wù)柔性,若債務(wù)柔性為負(fù)值則代表企業(yè)不存在債務(wù)柔性,賦值為0。

(5)控制變量。通過(guò)整理相關(guān)文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn),企業(yè)盈利能力、組織結(jié)構(gòu)、公司治理水平等對(duì)創(chuàng)新績(jī)效具有一定影響?；诖?本文選取具有代表性的資產(chǎn)收益率(ROA)、賬面市值比(BM)、公司規(guī)模(Size)、公司年齡(Age)、兩職合一(Dual)、獨(dú)董比例(Rind)作為控制變量,同時(shí)設(shè)置年度(i.YEAR)與行業(yè)虛擬變量(i.INDUSTRY),具體見表1。

表1 變量名稱與釋義Tab.1 variable names and definitions

2.3 研究模型

為了檢驗(yàn)假設(shè)H1,參考方杰等[31]、孫潔等[16]的研究成果,由理論分析可知,戰(zhàn)略差異度對(duì)企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效的影響路徑并不單一,融資約束是在其它中介變量觸發(fā)下發(fā)揮作用的,因而屬于部分中介變量。為了更好地與完全中介變量進(jìn)行區(qū)分并排除可能存在的遮掩效應(yīng),本文采用新中介效應(yīng)檢驗(yàn)的五步法進(jìn)行回歸?？紤]到專利申請(qǐng)存在一定的時(shí)滯性,因而在研究中將所有解釋變量作滯后一期處理。此外,對(duì)年份與行業(yè)進(jìn)行控制,并進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)以消除異方差對(duì)模型的干擾,如式(5)～(7)所示。

IP=λ0+λ1l.DS+λ2l.ROA+λ3l.BM+λ4l.Size+λ5l.Age+λ6l.Dual+λ7l.Rind+ΣYear+ΣIndustry+ω

(5)

SA=λ0+λ1l.DS+λ2l.ROA+λ3l.BM+λ4l.Size+λ5l.Age+λ6l.Dual+λ7l.Rind+ΣYear+ΣIndustry+ω

(6)

IP=λ0+λ1l.DS+λ2l.SA+λ3l.ROA+λ4l.BM+λ5l.Size+λ6l.Age+λ7l.Dual+λ8l.Rind+ΣYear+ΣIndustry+ω

(7)

第一步,式(5)中,戰(zhàn)略差異度(DS)的回歸系數(shù)λ1若顯著為負(fù),則表明戰(zhàn)略差異度對(duì)創(chuàng)新績(jī)效具有負(fù)向影響。在接下來(lái)的融資約束中介效應(yīng)檢驗(yàn)中,也可按照中介效應(yīng)而非遮掩效應(yīng)立論。

第二步,依次檢驗(yàn)式(6)的系數(shù)λ1和式(7)的系數(shù)λ2,如果兩個(gè)均顯著,則間接效應(yīng)顯著,轉(zhuǎn)至第四步;如果至少有一個(gè)不顯著,則進(jìn)行第三步Bootstrap法。

第三步,Bootstrap法檢驗(yàn)。

第四步,檢驗(yàn)式(7)的系數(shù)λ1,如果不顯著,則直接效應(yīng)不顯著,說(shuō)明只有中介效應(yīng)。如果顯著,則直接效應(yīng)顯著,進(jìn)行第五步。

第五步,比較式(6)的系數(shù)λ1和式(7)中的系數(shù)λ1、λ2,如果同號(hào)則屬于部分中介效應(yīng);如果異號(hào)則屬于遮掩效應(yīng)。

參考劉名旭等[9]的研究模型,本文在式(8)～(10)中引入財(cái)務(wù)柔性CFF、DFF、TFF,構(gòu)造DS×CFF、DS×DFF、DS×TFF的交叉項(xiàng),若交叉項(xiàng)顯著且與戰(zhàn)略差異度對(duì)創(chuàng)新績(jī)效影響的回歸系數(shù)異號(hào),則驗(yàn)證了假設(shè)H2,即財(cái)務(wù)柔性能夠緩解戰(zhàn)略差異度和創(chuàng)新績(jī)效的抑制作用。

IP=λ0+λ1l.DS+λ2l.CFF+λ3l.CFF×l.DS+λ4l.ROA+λ5l.BM+λ6l.Size+λ7l.Age+λ8l.Dual+λ9l.Rind+ΣYear+ΣIndustry+ω

(8)

IP=λ0+λ1l.DS+λ2l.DFF+λ3l.DFF×l.DS+λ4l.ROA+λ5l.BM+λ6l.Size+λ7l.Age+λ8l.Dual+λ9l.Rind+ΣYear+ΣIndustry+ω

(9)

IP=λ0+λ1l.DS+λ2l.TFF+λ3l.TFF×l.DS+λ4l.ROA+λ5l.BM+λ6l.Size+λ7l.Age+λ8l.Dual+λ9l.Rind+ΣYear+ΣIndustry+ω

(10)

在式(8)～(10)中,若戰(zhàn)略差異度(DS)的回歸系數(shù)λ1顯著為負(fù)且戰(zhàn)略差異度與財(cái)務(wù)柔性的交互項(xiàng)DS×CFF、DS×DFF、DS×TFF的回歸系數(shù)λ2顯著為正,則表明財(cái)務(wù)柔性能夠緩解戰(zhàn)略差異度對(duì)創(chuàng)新績(jī)效的抑制作用。

3 實(shí)證分析

3.1 描述性統(tǒng)計(jì)

模型所有變量描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果歸納如下:從上市公司創(chuàng)新績(jī)效看,樣本公司平均創(chuàng)新績(jī)效(IP)為1.91,而樣本全距超過(guò)6,表明樣本企業(yè)間創(chuàng)新績(jī)效水平存在較大差距。戰(zhàn)略差異度指標(biāo)(DS)均值為0.61,標(biāo)準(zhǔn)差為0.30,最大值為1.86,最小值僅為0.21,說(shuō)明我國(guó)企業(yè)在戰(zhàn)略選擇上存在不同偏好,不同類型的企業(yè)會(huì)選擇不同類型戰(zhàn)略模式,因而其戰(zhàn)略調(diào)整程度不盡相同。融資約束指標(biāo)(SA)的平均值和標(biāo)準(zhǔn)差分別為3.61、0.33,從財(cái)務(wù)柔性指標(biāo)看,總財(cái)務(wù)柔性的均值為0.09,標(biāo)準(zhǔn)差為0.19,說(shuō)明企業(yè)間確實(shí)存在較大的融資約束和財(cái)務(wù)柔性差異(見表2)。

表2 變量描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果Tab.2 Descriptive statistics of variables

3.2 相關(guān)性分析

本文對(duì)模型中全部變量進(jìn)行皮爾遜相關(guān)系數(shù)、斯皮爾曼相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn),結(jié)果發(fā)現(xiàn),戰(zhàn)略差異度與創(chuàng)新績(jī)效的皮爾遜相關(guān)系數(shù)和斯皮爾曼相關(guān)系數(shù)分別為-0.09,-0.11且均在1%水平上顯著,表明在不控制其余變量的情況下,戰(zhàn)略差異度與創(chuàng)新績(jī)效呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系。由此,可以初步判斷我國(guó)滬深A(yù)股上市公司戰(zhàn)略差異度能夠抑制企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效提升。融資約束與創(chuàng)新績(jī)效的皮爾遜相關(guān)系數(shù)和斯皮爾曼相關(guān)系數(shù)分別-0.11、-0.09,初步表明融資約束對(duì)企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效具有負(fù)向影響,可能存在融資約束的中介效應(yīng)。財(cái)務(wù)柔性與創(chuàng)新績(jī)效的兩種相關(guān)系數(shù)值均顯著為負(fù),表明在不控制其余變量的情況下,財(cái)務(wù)柔性與創(chuàng)新績(jī)效呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。至于財(cái)務(wù)柔性能否充當(dāng)調(diào)節(jié)變量,需要在多元回歸分析中將財(cái)務(wù)柔性與戰(zhàn)略差異度進(jìn)行交互,再進(jìn)行觀察。此外,大部分控制變量的相關(guān)性顯著且與預(yù)期一致。利用方差膨脹因子(VIF)進(jìn)行判定發(fā)現(xiàn),所有數(shù)值均小于臨界值10,由此可以排除模型中存在多重共線性問題,具體見表3。

表3 主要變量相關(guān)系數(shù)Tab.3 Correlation coefficients of main variables

3.3 多元回歸分析

在控制時(shí)間效應(yīng)和行業(yè)效應(yīng)的基礎(chǔ)上,戰(zhàn)略差異度對(duì)創(chuàng)新績(jī)效影響的回歸系數(shù)為-0.542且在1%水平上顯著,中介效應(yīng)的第一步檢驗(yàn)完成。據(jù)此,檢驗(yàn)戰(zhàn)略差異度對(duì)創(chuàng)新績(jī)效的負(fù)向影響。

在第二步檢驗(yàn)中,首先檢驗(yàn)戰(zhàn)略差異度對(duì)融資約束影響的回歸系數(shù),結(jié)果為-0.030(設(shè)為a),在1%水平上顯著;其次檢驗(yàn)融資約束對(duì)企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效影響的回歸系數(shù),結(jié)果為-0.294(設(shè)為b),在1%水平上顯著。由于兩個(gè)回歸系數(shù)均顯著,因而直接跳過(guò)第三步Bootstrap法,開始進(jìn)行第四步檢驗(yàn)。

第四步結(jié)果顯示,在加入融資約束變量的模型中,戰(zhàn)略差異度對(duì)創(chuàng)新績(jī)效影響的回歸系數(shù)為-0.550(設(shè)為c'),仍在1%水平上顯著。該結(jié)果排除了融資約束是完全中介變量的可能性,說(shuō)明融資約束的直接效應(yīng)顯著。

第五步結(jié)果顯示,在加入融資約束變量的模型中,戰(zhàn)略差異度對(duì)創(chuàng)新績(jī)效影響的回歸系數(shù)為-0.550且在1%水平上顯著。此時(shí),3個(gè)回歸系數(shù)a、b、c'均為同號(hào)負(fù)值,排除了融資約束存在遮掩效應(yīng)的可能性。由此可知,融資約束在戰(zhàn)略差異度負(fù)向影響創(chuàng)新績(jī)效的過(guò)程中充當(dāng)部分中介。綜上可知,戰(zhàn)略差異度負(fù)向影響企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效,融資約束在其中作為部分中介,假設(shè)H1得到驗(yàn)證,具體見表4。

表4 多元回歸結(jié)果Tab.4 Multiple regression results

在此基礎(chǔ)上,加入戰(zhàn)略差異度與財(cái)務(wù)柔性的交叉項(xiàng)并對(duì)財(cái)務(wù)柔性的調(diào)節(jié)作用加以檢驗(yàn)。戰(zhàn)略差異度與現(xiàn)金柔性、債務(wù)柔性、總?cè)嵝缘慕徊骓?xiàng)回歸系數(shù)分別為1.190、2.256、1.271,均在1%水平上顯著,說(shuō)明3類財(cái)務(wù)柔性均可緩解戰(zhàn)略差異度對(duì)企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效的負(fù)向影響。

綜上可知,財(cái)務(wù)柔性能夠緩解戰(zhàn)略差異度對(duì)企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效的抑制作用,假設(shè)H2得到驗(yàn)證。

4 進(jìn)一步討論

4.1 股權(quán)激勵(lì)異質(zhì)下財(cái)務(wù)柔性的差異化調(diào)節(jié)作用

股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃作為高管激勵(lì)機(jī)制,可促使其意識(shí)到財(cái)務(wù)柔性的重要性。在財(cái)務(wù)柔性培養(yǎng)方面,股票期權(quán)和限制性股票在行權(quán)時(shí)可以使企業(yè)獲得數(shù)額較大的現(xiàn)金流入,從而成為企業(yè)緩解外部融資約束的有效替代途徑。此外,授予股權(quán)方式能夠促使高管行為暴露在公司層面的風(fēng)險(xiǎn)中,進(jìn)而幫助企業(yè)維持較低水平的財(cái)務(wù)杠桿[32]。在財(cái)務(wù)柔性利用方面,股權(quán)激勵(lì)能夠有效降低企業(yè)代理成本,從而提高財(cái)務(wù)資源配置效率。在第一類代理成本層面,各種形式的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃作為反收購(gòu)機(jī)制,能夠通過(guò)對(duì)高管賦權(quán)降低企業(yè)被收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn),進(jìn)而緩解因高管短視行為和環(huán)境不確定性帶來(lái)的無(wú)效投資問題(呂長(zhǎng)江等,2009)。此外,股票期權(quán)形式的股權(quán)激勵(lì)能夠降低高管人員對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的厭惡水平,幫助企業(yè)提高資金利用效率,使其專注于長(zhǎng)期價(jià)值提升。在第二類代理成本層面,股權(quán)激勵(lì)能夠有效緩解“隧道挖掘”、侵蝕資產(chǎn)等問題,從而降低企業(yè)代理成本。高管人員通過(guò)持股加入公司中小股東的行列,在一定程度上可以代表中小股東的利益。因此,當(dāng)大股東試圖侵蝕公司利益時(shí),高管與其合謀的意愿降低,有利于企業(yè)留存資金資源以開展研發(fā)活動(dòng)。基于以上分析,本文認(rèn)為,財(cái)務(wù)柔性的調(diào)節(jié)作用在股權(quán)激勵(lì)水平較高的企業(yè)中更為顯著。

4.2 產(chǎn)權(quán)異質(zhì)下財(cái)務(wù)柔性的差異化調(diào)節(jié)作用

由于控股股東治理機(jī)制差異,不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)對(duì)財(cái)務(wù)柔性的需求程度與培育能力也有所不同。

(1)非國(guó)有企業(yè)財(cái)務(wù)柔性需求更為強(qiáng)烈。一方面,非國(guó)有企業(yè)不易獲得政府背書,不具備天然融資優(yōu)勢(shì);另一方面,出于資產(chǎn)安全性的考慮,銀行傾向于借貸給規(guī)模和信用水平更高的國(guó)有企業(yè),因而非國(guó)有企業(yè)易遭受“所有制歧視”。因此,對(duì)非國(guó)有企業(yè)而言,財(cái)務(wù)柔性培育至關(guān)重要。

(2)非國(guó)有企業(yè)對(duì)財(cái)務(wù)柔性的運(yùn)用更為高效。相較于國(guó)有企業(yè),由于存在融資約束,非國(guó)有企業(yè)必須更為合理地配置財(cái)務(wù)資源。首先,非國(guó)有企業(yè)對(duì)創(chuàng)新項(xiàng)目的選擇更為謹(jǐn)慎、高效,可以將有限的資金高效配置到具有可行性的創(chuàng)新項(xiàng)目中,而國(guó)有企業(yè)由于存在所有者缺位和監(jiān)管激勵(lì)機(jī)制缺失等問題,其創(chuàng)新投資效率較低[33]。其次,非國(guó)有企業(yè)對(duì)創(chuàng)新投資機(jī)會(huì)的把握更為精準(zhǔn)。在國(guó)有企業(yè)中,“政治關(guān)聯(lián)身份”使其需要承擔(dān)更多政策性任務(wù)。再次,非國(guó)有企業(yè)對(duì)于創(chuàng)新投資的風(fēng)險(xiǎn)控制更為敏感,危機(jī)意識(shí)更強(qiáng)。在成長(zhǎng)期,非國(guó)有企業(yè)常常引入風(fēng)險(xiǎn)投資,由于自身意識(shí)更強(qiáng),更有可能積極配合風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu),從而有效實(shí)施既定創(chuàng)新績(jī)效目標(biāo)。因此,對(duì)變革期非國(guó)有企業(yè)而言,財(cái)務(wù)柔性培育和運(yùn)用更為關(guān)鍵。本文認(rèn)為,財(cái)務(wù)柔性的調(diào)節(jié)作用在非國(guó)有企業(yè)中更為顯著。

為了檢驗(yàn)以上假設(shè),按照式(8)～(10)對(duì)總樣本進(jìn)行分組,以進(jìn)一步檢驗(yàn)財(cái)務(wù)柔性在股權(quán)激勵(lì)異質(zhì)性和產(chǎn)權(quán)異質(zhì)性情景下對(duì)創(chuàng)新績(jī)效的調(diào)節(jié)作用。結(jié)果顯示:在高股權(quán)激勵(lì)企業(yè)中,現(xiàn)金柔性、債務(wù)柔性、總?cè)嵝越徊骓?xiàng)的回歸系數(shù)分別為1.760、3.118、1.727,均在1%水平上顯著;在低股權(quán)激勵(lì)企業(yè)中,現(xiàn)金柔性交叉項(xiàng)的回歸系數(shù)為0.516且不顯著,債務(wù)柔性和總?cè)嵝越徊骓?xiàng)的回歸系數(shù)為1.468、0.783且均在1%水平上顯著。由此可見,高股權(quán)激勵(lì)下財(cái)務(wù)柔性的調(diào)節(jié)作用更為顯著,而且其顯著性差異主要表現(xiàn)在現(xiàn)金柔性方面(見表5)。

按照產(chǎn)權(quán)性質(zhì)在對(duì)總樣本進(jìn)行分組檢驗(yàn)后,結(jié)果顯示:在國(guó)有企業(yè)中,現(xiàn)金柔性交叉項(xiàng)的回歸系數(shù)為-0.316且不顯著,債務(wù)柔性交叉項(xiàng)的回歸系數(shù)為1.466且在1%水平上顯著,總?cè)嵝越徊骓?xiàng)的回歸系數(shù)為0.509且在10%水平上顯著;在非國(guó)有企業(yè)中,現(xiàn)金柔性、債務(wù)柔性、總?cè)嵝越徊骓?xiàng)的回歸系數(shù)分別為1.640、2.525、1.486,均在1%水平上顯著。由此可見,財(cái)務(wù)柔性的調(diào)節(jié)作用在非國(guó)有企業(yè)中更顯著(見表5)。

5 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了驗(yàn)證實(shí)證結(jié)果的穩(wěn)健性,本文采用替換研究模型、被解釋變量、調(diào)節(jié)變量,以及將模型滯后兩期處理等方式進(jìn)行檢驗(yàn)。

(1)替換研究模型。在發(fā)明專利申請(qǐng)數(shù)加1的基礎(chǔ)上取自然對(duì)數(shù)對(duì)創(chuàng)新績(jī)效加以衡量,在對(duì)被解釋變量進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析時(shí)發(fā)現(xiàn),超過(guò)10%的被解釋變量數(shù)值為零。因此,采用Tobit模型替換原有模型進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。結(jié)果顯示:在克服截取數(shù)據(jù)對(duì)實(shí)驗(yàn)的影響后,戰(zhàn)略差異度對(duì)創(chuàng)新績(jī)效影響的回歸系數(shù)為-0.768,在1%水平上顯著;戰(zhàn)略差異度與總?cè)嵝缘慕徊骓?xiàng)系數(shù)為1.554且在1%水平上顯著;高股權(quán)激勵(lì)組財(cái)務(wù)柔性的調(diào)節(jié)效應(yīng)在1%水平上顯著,而低股權(quán)激勵(lì)組僅在5%水平上顯著;財(cái)務(wù)柔性在國(guó)有企業(yè)組的調(diào)節(jié)作用并不顯著,而在非國(guó)有企業(yè)組在1%水平上顯著。綜上,本文全部結(jié)論仍然成立(見表6)。

表6 替換研究模型的穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果Tab.6 Regression results of substituted model's robustness test

(2)替換被解釋變量。在發(fā)明專利申請(qǐng)數(shù)的基礎(chǔ)上加入實(shí)用新型專利申請(qǐng)數(shù)與外觀設(shè)計(jì)專利申請(qǐng)數(shù)對(duì)創(chuàng)新績(jī)效進(jìn)行衡量(記作IP1)。結(jié)果顯示:戰(zhàn)略差異度對(duì)創(chuàng)新績(jī)效影響的回歸系數(shù)為-0.736且在1%水平上顯著;戰(zhàn)略差異度與總?cè)嵝缘慕徊骓?xiàng)回歸系數(shù)為1.251且在1%水平上顯著;低股權(quán)激勵(lì)組的現(xiàn)金柔性顯著性水平遠(yuǎn)低于高股權(quán)激勵(lì)組;財(cái)務(wù)柔性在國(guó)有企業(yè)組的調(diào)節(jié)作用僅在10%水平上顯著,而在非國(guó)有企業(yè)組在1%水平上顯著。綜上,本文全部結(jié)論依然成立(見表7)。

表7 替換被解釋變量的穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果Tab.7 Robustness test regression results of substituted dependent variables

(3)為解決部分內(nèi)生性問題,將所用解釋變量作滯后兩期處理,以避免時(shí)間效應(yīng)的影響。結(jié)果顯示:戰(zhàn)略差異度對(duì)創(chuàng)新績(jī)效影響的回歸系數(shù)為-0.481且在1%水平上顯著;戰(zhàn)略差異度與總?cè)嵝缘慕徊骓?xiàng)回歸系數(shù)為1.214且在1%水平上顯著;高股權(quán)激勵(lì)組的財(cái)務(wù)柔性均在1%水平上顯著,而低股權(quán)激勵(lì)組的現(xiàn)金柔性不顯著;財(cái)務(wù)柔性在國(guó)有企業(yè)組的調(diào)節(jié)作用并不顯著,而非國(guó)有企業(yè)組在1%水平上顯著。綜上,結(jié)果仍與原模型保持一致(見表8)。

表8 滯后兩期的穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果Tab.8 Regression results of robustness test with two lag periods

6 結(jié)語(yǔ)

6.1 研究結(jié)論

本文基于2012-2019年中國(guó)A股上市公司數(shù)據(jù),考察戰(zhàn)略差異度對(duì)企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效的影響。結(jié)果表明,上市公司戰(zhàn)略差異度負(fù)向影響企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效。進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn),可能成因是戰(zhàn)略差異度提升會(huì)加劇企業(yè)融資約束,而財(cái)務(wù)資源匱乏會(huì)導(dǎo)致企業(yè)無(wú)法實(shí)現(xiàn)既定創(chuàng)新目標(biāo),錯(cuò)失發(fā)展機(jī)遇。這一過(guò)程中,財(cái)務(wù)柔性能夠緩解戰(zhàn)略差異度對(duì)企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效的抑制作用。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn),財(cái)務(wù)柔性的預(yù)防功能可以幫助企業(yè)抵御創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn);財(cái)務(wù)柔性的利用功能可以幫助企業(yè)覓得合適的創(chuàng)新機(jī)會(huì),從而提高自身創(chuàng)新績(jī)效。因此,財(cái)務(wù)柔性是創(chuàng)新績(jī)效提高的關(guān)鍵。

作為財(cái)務(wù)柔性培育的有效路徑,股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃能夠強(qiáng)化財(cái)務(wù)柔性在企業(yè)戰(zhàn)略差異度與創(chuàng)新績(jī)效關(guān)系中的調(diào)節(jié)作用。股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃通過(guò)降低第一、二類代理成本,緩解企業(yè)融資約束,使企業(yè)財(cái)務(wù)柔性的作用得以高效發(fā)揮。在企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)存在差異的情境下,企業(yè)財(cái)務(wù)柔性的調(diào)節(jié)效果也會(huì)有所不同。由于國(guó)有企業(yè)存在政治關(guān)聯(lián),融資約束對(duì)其創(chuàng)新績(jī)效的影響較弱。由于存在“所有制歧視”等融資約束,非國(guó)有企業(yè)獲取財(cái)務(wù)資源的難度較大。因此,非國(guó)有企業(yè)若想提升戰(zhàn)略差異度,則需要培育財(cái)務(wù)柔性,從而緩解戰(zhàn)略差異度提升對(duì)創(chuàng)新活動(dòng)的抑制作用。

6.2 研究啟示

(1)企業(yè)要適時(shí)對(duì)戰(zhàn)略進(jìn)行動(dòng)態(tài)調(diào)整以緩解戰(zhàn)略與內(nèi)外部風(fēng)險(xiǎn)間的沖突。本文實(shí)證結(jié)果顯示,提升戰(zhàn)略差異度會(huì)帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)和不確定性,導(dǎo)致融資約束加劇,從而抑制企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效水平提升。首先,企業(yè)要準(zhǔn)確評(píng)估自身風(fēng)險(xiǎn),對(duì)內(nèi)外部環(huán)境進(jìn)行全方位、多角度分析,選擇與現(xiàn)有發(fā)展水平相匹配的戰(zhàn)略目標(biāo)。其次,在戰(zhàn)略目標(biāo)制定后,細(xì)化戰(zhàn)略信息評(píng)價(jià)指標(biāo)體系,制定階段化戰(zhàn)略實(shí)施考察表,定期向利益相關(guān)各方報(bào)告企業(yè)戰(zhàn)略實(shí)施情況,并向社會(huì)公眾披露有關(guān)信息,以降低戰(zhàn)略差異度帶來(lái)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn),從而緩解信息不對(duì)稱和代理成本問題。最后,企業(yè)應(yīng)綜合考察既定戰(zhàn)略目標(biāo)實(shí)施情況與當(dāng)期經(jīng)營(yíng)績(jī)效水平[9],建立戰(zhàn)略—經(jīng)營(yíng)預(yù)警機(jī)制,并根據(jù)實(shí)際情況確定戰(zhàn)略—經(jīng)營(yíng)承受點(diǎn)。當(dāng)企業(yè)戰(zhàn)略實(shí)施情況較差或短期業(yè)績(jī)下降顯著時(shí),應(yīng)及時(shí)對(duì)戰(zhàn)略目標(biāo)進(jìn)行動(dòng)態(tài)調(diào)整,在確保正常經(jīng)營(yíng)的情況下,循序漸進(jìn)地調(diào)整戰(zhàn)略目標(biāo)并定期監(jiān)控,實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略行為與創(chuàng)新能力協(xié)調(diào)共進(jìn)。

(2)企業(yè)要積極培養(yǎng)財(cái)務(wù)柔性,平穩(wěn)提升自身創(chuàng)新績(jī)效。財(cái)務(wù)柔性能夠緩解戰(zhàn)略差異度對(duì)企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效的負(fù)向影響。首先,企業(yè)內(nèi)部要提高財(cái)務(wù)柔性儲(chǔ)備意識(shí),認(rèn)識(shí)到財(cái)務(wù)柔性的重要性,通過(guò)樹立良好的商業(yè)信譽(yù)、拓展融資渠道、加強(qiáng)集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)建設(shè)等方式,有意識(shí)地培養(yǎng)和提升企業(yè)財(cái)務(wù)柔性。其次,企業(yè)可以推行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃,進(jìn)一步釋放財(cái)務(wù)柔性的潛力。實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃能夠有效緩解企業(yè)代理成本問題,增強(qiáng)企業(yè)財(cái)務(wù)柔性。實(shí)證研究發(fā)現(xiàn),高股權(quán)激勵(lì)企業(yè),其現(xiàn)金柔性水平高于低股權(quán)激勵(lì)企業(yè),說(shuō)明運(yùn)用股權(quán)激勵(lì)在一定程度上能夠提升企業(yè)留存資金的運(yùn)用效率。通過(guò)對(duì)企業(yè)高管發(fā)放股票期權(quán)、限制性股票、現(xiàn)金股票增值權(quán)等方式可以降低代理成本,增強(qiáng)高管對(duì)企業(yè)的歸屬感,從而提升企業(yè)資金利用效率。值得注意的是,如果股權(quán)激勵(lì)以有償行權(quán)的形式發(fā)放,那么在行權(quán)日企業(yè)可以對(duì)內(nèi)出售股票,從而短時(shí)間內(nèi)一次性獲取大量現(xiàn)金流入。最后,企業(yè)可以通過(guò)提升綜合治理水平,提高自身財(cái)務(wù)柔性水平。在此方面,完善內(nèi)部控制制度、提高被關(guān)注度、提升會(huì)計(jì)信息質(zhì)量以及采取高質(zhì)量外部審計(jì)不失為有效的選擇。

(3)國(guó)有企業(yè)和非國(guó)有企業(yè)在提升戰(zhàn)略差異度方面采取的策略應(yīng)有所差別。實(shí)證結(jié)果顯示,財(cái)務(wù)柔性對(duì)國(guó)有企業(yè)的調(diào)節(jié)作用并不顯著,可能是由于銀行等金融機(jī)構(gòu)對(duì)國(guó)有企業(yè)的借貸條件較為寬松所致。因此,財(cái)務(wù)資源豐富的國(guó)有企業(yè)在戰(zhàn)略決策時(shí)會(huì)更加激進(jìn),不斷擴(kuò)展產(chǎn)業(yè)邊界,實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展。為了實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)資源高效配置,國(guó)有企業(yè)在戰(zhàn)略實(shí)施期間應(yīng)格外關(guān)注資金流向并對(duì)其加強(qiáng)監(jiān)管。合理地利用財(cái)務(wù)資源可以有效解決長(zhǎng)期困擾國(guó)有企業(yè)的所有者缺位和資源冗余問題。對(duì)于非國(guó)有企業(yè)而言,其在制定戰(zhàn)略決策目標(biāo)時(shí),需要充分考慮融資約束對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)的影響。為了緩解資金對(duì)非國(guó)有企業(yè)發(fā)展的約束,政府在制定相關(guān)政策時(shí)可以進(jìn)行如下考慮:一方面,各級(jí)政府應(yīng)有序推進(jìn)市場(chǎng)化改革和資本市場(chǎng)開放,放寬市場(chǎng)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn),構(gòu)建多層次資本市場(chǎng)體系,為非國(guó)有企業(yè)提供長(zhǎng)效融資支持;另一方面,政府可以通過(guò)設(shè)立民企技術(shù)創(chuàng)新專用貸款風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償基金[33]、完善創(chuàng)新項(xiàng)目融資擔(dān)保機(jī)制、發(fā)放政府補(bǔ)貼、放寬傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)對(duì)非國(guó)有企業(yè)的借貸條件、一定期限內(nèi)降低非國(guó)有企業(yè)所得稅和員工個(gè)人所得稅等方式,緩解非國(guó)有企業(yè)短期融資壓力。

6.3 展望與不足

(1)本文僅從融資約束角度研究戰(zhàn)略差異度對(duì)企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效的作用機(jī)制和路徑,而企業(yè)內(nèi)部控制情況、戰(zhàn)略設(shè)計(jì)的科學(xué)性、企業(yè)家精神等因素均可能是影響戰(zhàn)略差異度與企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效間關(guān)系的重要路徑,因而需要對(duì)其作進(jìn)一步研究。

(2)本文僅就代理成本中的股權(quán)激勵(lì)異質(zhì)性、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)中的產(chǎn)權(quán)異質(zhì)性對(duì)財(cái)務(wù)柔性的調(diào)節(jié)作用進(jìn)行分析,但信息不對(duì)稱也是影響財(cái)務(wù)柔性調(diào)節(jié)效果的重要因素,不同企業(yè)的信息傳播、受眾感知等方面都是值得進(jìn)一步研究的領(lǐng)域。