拆分上市，恒力新版圖

文 ‖ 本刊記者 于 洋

恒力石化拆分子公司康輝新材并重組上市，加快下游高端化工新材料布局。

7月4日晚，恒力石化、大連熱電雙雙披露重組預案。恒力石化稱，擬通過與大連熱電進行重組的方式，分拆所屬子公司康輝新材重組上市。

首例“分拆+借殼”

根據(jù)重組預案，恒力石化拆分的具體方式為：大連熱電擬向大連潔凈能源集團有限公司或其指定的第三方出售截至評估基準日之全部資產(chǎn)與負債，全面退出原熱電行業(yè)，擬出售資產(chǎn)交易對方以現(xiàn)金方式支付對價；擬向恒力石化、恒力化纖以發(fā)行股份購買資產(chǎn)的方式，購買恒力石化持有的康輝新材66.33%股權、恒力化纖持有的康輝新材33.67%股權；大連熱電擬向不超過35名（含35名）特定投資者以非公開發(fā)行股份的方式募集配套資金，實現(xiàn)康輝新材分拆重組上市。

本次分拆完成后，恒力石化的股權結構不會發(fā)生變化，大連熱電將成為康輝新材的控股股東、恒力石化將成為大連熱電的控股股東。一旦交易順利推進，恒力石化有望拔得國內(nèi)民企“分拆+借殼”的頭籌。

“近些年來，通過‘分拆+借殼’模式成為‘A吃A’新路徑，已有多家國企試水?！甭?lián)儲證券總經(jīng)理助理尹中余分析稱。他表示，相較于普通的分拆上市，“分拆+借殼”不需要輔導，也不需要排隊，在速度上有一定優(yōu)勢。在實際執(zhí)行過程中，“借殼”的審核標準相對寬松，操作的靈活性更大。

●聚焦化工新材，跑出加速度。 供圖/視覺中國

“上述方式目前在民營企業(yè)中，還沒有相關案例。恒力石化分拆子公司康輝新材借殼大連熱電上市，打破了這一局面?！毙虏牧瞎I(yè)協(xié)會王成楠說。

至于為何在民營企業(yè)鮮見“分拆+借殼”模式，在王成楠看來，對于上市公司而言，分拆上市這種決策其實是很困難的，對于上市主體是不利的，將會使上市公司面臨母公司“空心化”、母子公司同業(yè)競爭以及子公司經(jīng)營獨立性等風險。所以，選擇這一方式對于民營企業(yè)而言是慎之又慎。

理清業(yè)務架構的選擇

很顯然，對于恒力石化而言，力推康輝新材料上市不是一時興起。

作為恒力集團旗下核心上市公司，坐擁千億元市值的恒力石化的業(yè)務涵蓋了石油煉化、石化、芳烴、PTA、民用滌綸長絲、工業(yè)用滌綸長絲、工程塑料、聚酯薄膜和熱電等產(chǎn)業(yè)領域，是名副其實的“煉化茅”。

登陸資本市場以來，恒力石化實施了以2000萬噸/年煉化一體化為代表的一系列大項目。

近年來，隨著世界級煉化、乙烯項目關鍵產(chǎn)能和各類稀缺化工原材料項目投產(chǎn)以及中游PTA業(yè)務競爭優(yōu)勢不斷鞏固擴大，公司不斷延伸新材料產(chǎn)業(yè)鏈。

2022年4月初，恒力石化就曾發(fā)布分拆公告，但當月月底即終止了相關交易，原因是大連熱電自查后發(fā)現(xiàn)，公司2021年度存在資金被控股股東占用的情形。

然而,不斷擴大的公司規(guī)模，為恒力石化帶來了壓力。2022年末，公司擔?？傤~為1748.38億元，全部是對子公司的擔保額。其擔?？傤~占凈資產(chǎn)的比例高達330.38%。而恒力石化自身的負債壓力，也不容小覷。由于產(chǎn)業(yè)鏈條長，業(yè)務繁雜，恒力石化降低多元化經(jīng)營負面影響的想法變得迫切?！安鸱?借殼”的選擇背后，是恒力理順業(yè)務構架的堅定選擇。

近三年，康輝新材的業(yè)績并不穩(wěn)定，去年的凈利潤甚至出現(xiàn)了“卡殼”。2020—2022年，康輝新材營收分別為38.89億元、68.55億元、66.91億元，凈利潤分別5.07億元、11.18億元、1.7億元。不難看出，盡管康輝新材2022年營收基本與2021年持平，但凈利潤比2021年大幅下降84.79%，甚至遠不如2020年。與此同時，康輝新材的總負債年年攀升，分別為38.54億元、63.91億元和93.75億元。

顯然，快速發(fā)展的康輝新材對資金的需求是迫切的，加上其所處的行業(yè)在資本市場中的關注度頗高，分拆上市后或許對急需資金的康輝新材以及本身經(jīng)營壓力較高的恒力石化和大連熱電都是一劑良藥。

IPG中國首席經(jīng)濟學家柏文喜認為，分拆上市可以借助資本市場實現(xiàn)更加高效的資源配置以支持所分拆業(yè)務的獨立、規(guī)范與可持續(xù)發(fā)展。另外，有助于提升所分拆業(yè)務及其母公司的資產(chǎn)流動性與市值，為兩者后續(xù)的發(fā)展創(chuàng)造更好的條件。

“新成長曲線”里程碑

“本次交易完成后，A股新材料領域?qū)⒂钟瓉硪恢匕跬婕??！蓖醭砷f。

有分析認為，康輝新材分拆上市，是恒力石化加快發(fā)展新材料“新成長曲線”的重要里程碑事件。

“相較于恒力石化主營的煉化、石化以及聚酯而言，康輝新材更偏向于下游精細化工領域，決定了其在公司管理方式和組織架構上有不同的行業(yè)特點和需求。”尹中余說。本次資產(chǎn)的拆分上市，有助于優(yōu)化恒力石化的管理體制，提高管理水平，吸引和留住領域內(nèi)的優(yōu)秀人才，增強核心技術實力，并且有助于康輝新材拓寬融資渠道、提高融資靈活性、提升融資效率，實現(xiàn)全體股東利益的最大化。

恒力石化表示，分拆康輝新材上市，公司將進一步聚焦囊括煉化和石化全產(chǎn)業(yè)鏈上中下游業(yè)務領域涉及的PX、醋酸、PTA、乙二醇、民用滌綸長絲、工業(yè)滌綸長絲等產(chǎn)品的生產(chǎn)、研發(fā)和銷售。康輝新材將成為獨立上市平臺，實現(xiàn)與資本市場的直接對接，發(fā)揮資本市場直接融資的功能和優(yōu)勢，重點布局差異化功能性膜材料領域?？梢?，分拆上市折射出近些年來恒力石化“押寶”新材料的發(fā)展特點。

“緊緊圍繞國家產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型部署創(chuàng)新鏈，圍繞創(chuàng)新鏈布局產(chǎn)業(yè)鏈，聚焦‘補鏈強鏈’和‘研發(fā)創(chuàng)新’?！焙懔κ嚓P人員介紹說，“這幾年，我們在大化工的平臺基礎上，加快打造高端精細化工產(chǎn)業(yè)集群。除了瞄準芳烴下游的聚酯、類聚酯新產(chǎn)品以及烯烴下游的特種新材料外，對標重點新材料突破性領域，重點打造PBS/PBAT可降解材料、功能性聚酯材料、高性能樹脂材料、高端纖維材料、新能源材料等?！?/p>

在這樣的發(fā)展背景下，主營新材料業(yè)務的康輝新材無疑是恒力石化加速布局新材料產(chǎn)業(yè)的重要平臺。這也是此次恒力石化擬分拆康輝新材上市的重要意義。