我國金融衍生工具市場現(xiàn)狀探索及監(jiān)管研究

樊啟州

（中國刑事警察學院，遼寧 沈陽 110000）

一、提出金融衍生工具市場監(jiān)管的背景意義

隨著20世紀70年代世界金融體制發(fā)生重大改變，世界金融市場暗流涌動，各公司紛紛建立自己的市場戰(zhàn)略研判系統(tǒng)，金融衍生品市場在美國橫空出世。當時的時代背景是第二次世界大戰(zhàn)后經(jīng)濟發(fā)展良莠不齊，各界力量交錯，西方資本主義國家先后陷入了經(jīng)濟危機，作為經(jīng)濟自由化浪潮下的創(chuàng)新代表，早期的金融衍生工具市場基本不受到影響。

但是西方資本主義國家面臨著通貨膨脹的加劇的困境，傳統(tǒng)固定利率模式下的金融工具出現(xiàn)負增長，利率風險陡增，再加上布雷頓森林體系崩潰，國際貨幣制度實行浮動匯率制，匯率又開始頻繁波動，整個金融市場雪上加霜，國際融資工具受損的風險進一步增大。伴隨著20世紀80年代末期的全球股災，股指期貨和現(xiàn)貨市場互相影響，共同造成市場的反常，隨后全球范圍內(nèi)的國家和地區(qū)加強了對金融衍生品市場的約束和監(jiān)管。許多企業(yè)利用金融衍生品規(guī)避監(jiān)管的成本，導致在20世紀80年代末，國外的金融衍生品的負面影響進一步擴大，英美等主流市場紛紛采取相關(guān)手段和措施，改革市場監(jiān)管結(jié)構(gòu)或修訂市場監(jiān)管法律。伴隨著金融衍生工具市場風險的加大，早在2010年，時任法國總統(tǒng)薩科齊、德國總理默克爾、盧森堡首相容克和希臘總理帕潘德里歐四國領(lǐng)導人呼吁歐盟委員會盡快發(fā)起對于金融衍生品投機性交易特別是信用違約掉期投機性交易的調(diào)查。一些發(fā)達的歐美國家根據(jù)自身的國情，摸索出了適合本國國情并且針對金融衍生工具市場亂象的監(jiān)管方式。

二、國外金融衍生市場的主流觀點與監(jiān)管現(xiàn)狀分析研究

針對國外金融衍生品市場創(chuàng)新發(fā)展的理論研究，有以下幾個主流觀點。

Roberto Piazza（2011）監(jiān)管法律是金融衍生商品管制體系的重要部分，在有些方面，法律的制定與監(jiān)督制度的設(shè)計原理十分相似，而傳統(tǒng)的法治理念與經(jīng)濟理論的巨大差異，也是對投機的態(tài)度。

Philippe Bertrand（2016）研究運用實證方法，金融創(chuàng)新也可以通過國民生產(chǎn)的下沉層面，否定了金融創(chuàng)新只有積極方面的絕對性結(jié)論。

Yulia Yelnikova（2016）研究了金融革新是否為減少交易費用而做出貢獻，是否具有價格探索功能，企業(yè)是否可以利用金融衍生商品提高自身價值，并且從監(jiān)管層面進行了深層次分析。

Kim Huong Trang（2018）以信貸危機下的金融衍生市場的歷史轉(zhuǎn)變，得出金融創(chuàng)新的突出意義，也對于監(jiān)管法律進行同樣的印證分析。

Junmei Ma（2019）著重于科技層面對現(xiàn)代金融信息市場的作用，尤其是在形式的變化中，但同樣存在道德風險的制約下。

這些主流觀點都從一定方面反映出金融衍生品工具對金融創(chuàng)新的影響，以及對市場的敏感性。規(guī)避監(jiān)管、投機行為、逃稅避稅，盡管在某些方面能夠穩(wěn)定市場，促進經(jīng)濟增長，但是對傳統(tǒng)的法治理念與監(jiān)管體制造成巨大的沖擊。尤其是市場的發(fā)展，相關(guān)衍生工具也有了違反法律道德秩序的逆向發(fā)展，這就要求監(jiān)管法律形成相應的法律體系，順應時代的發(fā)展，及時作出調(diào)整。

三、國內(nèi)金融衍生市場的主流觀點與監(jiān)管現(xiàn)狀分析研究

張青川（2020）研究表明金融一類所衍生出的產(chǎn)品便是金融衍生工具，金融衍生工具則是如今國際金融進行創(chuàng)新的產(chǎn)物，同時這也成為判斷國家的金融市場是否發(fā)達的一個標志。相對來說我國資本市場中所存在的投資工具種類相對較少，整個金融衍生工具的市場相對處于初期階段，沒有建起市場的套利機制，同時價格信號在市場信息中傳遞的效率也非常的低。而投資工具多樣化的發(fā)展是改善金融市場結(jié)構(gòu)、促進市場發(fā)展必然的趨勢。

曾學明（2014）研究表明金融衍生工具對于提高金融市場效率具有突出的作用，同時又能轉(zhuǎn)移風險，但是在轉(zhuǎn)移風險的同時，可能又會伴隨著風險集中。金融衍生工具是一把“雙刃劍”，因此更加強調(diào)了通過加強監(jiān)管以及健全的法律法規(guī)，積極合理地使用金融衍生工具，才能做到正確利用其積極的一面，而規(guī)避其有害的一面。

張家寧（2016）研究表明金融機構(gòu)的不斷完善發(fā)展，國際資本間的流動，以及國家經(jīng)濟政策的變化，這為金融衍生工具提供了良好的外部環(huán)境，隨著科學技術(shù)的發(fā)展，信息革命的進行，讓金融衍生工具又有了新的形式，并且提供了更有力的技術(shù)保障。

楊梅（2020）對20世紀末美國金融衍生品的監(jiān)管缺位進行了研究，同樣對我國金融衍生品市場監(jiān)管提出了新的實證意見。涉及監(jiān)管法治與市場的均衡問題，以及如何取舍。

徐佳（2019）研究表明金融市場無論如何發(fā)展，都要不斷地明確監(jiān)管機構(gòu)，制定市場準入標準，逐步摒棄現(xiàn)行的行政化監(jiān)督手段，形成市場化、法制化的金融衍生工具市場。

馬施（2018）認為上市公司應該完善現(xiàn)代企業(yè)制度，轉(zhuǎn)變經(jīng)營管理機制，從而培育金融衍生品市場的創(chuàng)新能力，這樣實現(xiàn)內(nèi)部監(jiān)督與外部監(jiān)督并施。

孫樂敏（2018）著重于強調(diào)建立金融創(chuàng)新的長效有效機制，以金融創(chuàng)新的可持續(xù)發(fā)展，從而推動監(jiān)管的不斷完善發(fā)展，兩者是相互促進的作用。

這些國內(nèi)主流觀點無一例外地肯定了我國金融衍生市場發(fā)展的現(xiàn)狀，但是在規(guī)避風險的同時，又會伴隨著風險的集中。隨著金融衍生產(chǎn)品不斷豐富，市場相對集中，價格信號傳導的效率變得非常低下，這更加要求了相關(guān)部門必須加強對金融衍生工具的管理和監(jiān)督，能從制度層面上促進我國金融行業(yè)得到進一步的發(fā)展。

四、我國金融衍生工具風險的監(jiān)管思路——以央企投資失敗為視角

1.央企投資失敗的原因分析

自2001年5月以來，部分央企就開始存在虧損現(xiàn)象，其中就包括了外部監(jiān)督不到位、國有經(jīng)濟的海外投資與管控機制不夠合理、受到發(fā)達國家政府及諸多財團的排擠等因素。國有企業(yè)投資金融衍生品主要受證監(jiān)會、銀保監(jiān)會、外匯局等多個監(jiān)管機構(gòu)聯(lián)合協(xié)調(diào)監(jiān)管。但是，外部監(jiān)督機制有時候會出現(xiàn)鞭長莫及，力不從心等問題。如國資委對央企開展金融衍生品市場交易行為之前沒有進行了解和預測，在事中沒有完善跟蹤調(diào)配的風險監(jiān)控體系，這就導致了在現(xiàn)實情況下，央企交易虧損之后，國資委才開始調(diào)查，進行亡羊補牢。央企領(lǐng)導人的考核制度也存在漏洞，有些時候僅以業(yè)績、盈利為指標，忽視了對沖風險與市場交易波動下的金融交易突變可能對企業(yè)帶來的損失，以致央企從上到下風險意識淡薄。此外，沒有建立合理的問責和審計制度，央企在相關(guān)金融衍生品市場交易出現(xiàn)虧損之后，抱有僥幸心理，沒有被懲罰，也在一定程度上縱容了央企的投機行為。

2.金融衍生工具風險的監(jiān)管思路

從央企投資來看金融衍生產(chǎn)品的可預測性較低，風險性較高，因此，金融監(jiān)管制度就更應該具有更高的敏感性和應變性，這就要求有關(guān)監(jiān)管部門根據(jù)市場的需要，因地制宜，隨機應變，不斷適應市場發(fā)展變化和及時更新監(jiān)管對策和政策方針，從而達到對市場統(tǒng)一協(xié)調(diào)的管理，保證我國的市場經(jīng)濟正常運行。因此，對金融衍生品市場的監(jiān)管需要比其他金融領(lǐng)域市場監(jiān)管制度更加得合理與仔細。

隨著市場的發(fā)展，早期市場風險事件的發(fā)生大多對單一的企業(yè)或者某個利益集團產(chǎn)生較大危害，但是通過全球市場的流動以及行業(yè)相關(guān)領(lǐng)域的放大，伴隨著產(chǎn)品復雜性的加劇，以及隨著衍生品交易而不斷關(guān)聯(lián)性加強的不同金融機構(gòu)交易規(guī)模擴張，行業(yè)自我救助的難度越來越大。在鼓勵金融創(chuàng)新的背景下，各種金融機構(gòu)的業(yè)務突破原有范圍，但是隨著市場出現(xiàn)發(fā)展亂象和風險的積累，金融衍生工具的發(fā)展中出現(xiàn)了各種各樣的問題，因此監(jiān)管部門開始逐步收緊監(jiān)管政策，防風險成為新的監(jiān)管基調(diào)。

五、我國金融衍生工具市場目前存在的問題

1.市場參與機構(gòu)的職業(yè)素養(yǎng)與監(jiān)管力度不夠

對金融市場衍生工具的掌控關(guān)鍵在于如何有效的控制和規(guī)避風險，而一個穩(wěn)定合理的市場一般都是依靠相關(guān)公司來調(diào)控風險的，而這一種反制制度之所以能夠成功的原因便是相關(guān)治理機構(gòu)的督察機制與獎勵機制。

2.政府行政管理存在一定程度上的缺陷

我國的政府機構(gòu)在有關(guān)金融市場的管理方面采取了大量的干預性的行政措施，導致市場的發(fā)展會受到有關(guān)政策的影響，這就會導致整個市場在面對利益分化和財富分配問題上出現(xiàn)不公平，部分機構(gòu)或人所握有的資源，在政策表現(xiàn)方面有著其他人難以望其項背的優(yōu)勢。尤其是政府機構(gòu)，在金融衍生品市場下，監(jiān)管主體不夠明確，出現(xiàn)了權(quán)責分離的情況。對政府機構(gòu)的具體監(jiān)管劃分沒有落實到位，因此相關(guān)的健全監(jiān)管體系的建立遇到了瓶頸的阻礙，于是乎市場上就會出現(xiàn)高同質(zhì)性的衍生品，這些衍生品都是各個金融機構(gòu)從自身角度出發(fā)進行設(shè)計和運用，但同時也對自己的產(chǎn)品進行監(jiān)管，這樣就會造成多個產(chǎn)品、多個標準，產(chǎn)品之間不協(xié)調(diào)，監(jiān)管系統(tǒng)不統(tǒng)一，監(jiān)管效率低下。同時，現(xiàn)有的行政監(jiān)管體系過于死板，與金融創(chuàng)新激勵形成反差，這在一定程度上阻礙了金融創(chuàng)新形式的發(fā)展，并且對金融衍生品市場是一個負擔。

3.利率沒有完全市場化

隨著社會主義市場經(jīng)濟不斷完善發(fā)展，利率市場化也不斷放開。將利率進一步市場化規(guī)范化，建立統(tǒng)一的基準利率庫。金融市場上對資源的分配以及再分配和有關(guān)風險的轉(zhuǎn)移問題，才可以通過市場化利率進行更好地解決。此外，利率完全市場化對發(fā)展外匯衍生工具有著十分重要的作用。外匯衍生工具由于匯率沒有實時波動風險，便沒有了發(fā)展外匯衍生工具的基礎(chǔ)。

4.創(chuàng)新驅(qū)動能力不足

新發(fā)展才是金融衍生品持續(xù)發(fā)展的核心動力，國外的銀行金融創(chuàng)新大多是在金融業(yè)務與金融期貨等幾個方面進行發(fā)展，而我國的金融進行創(chuàng)新時大多數(shù)都是單一地停留在占領(lǐng)市場份額或者概念性的品牌效應方面。在我國目前的市場條件下，產(chǎn)品種類明顯不足，同質(zhì)性現(xiàn)象嚴重，多樣化發(fā)展受到阻礙，當前市場競爭環(huán)境，是局限性與保護性并存，發(fā)展性與滯后性同在的狀態(tài)，產(chǎn)品沒有形成之前，應該加上自有風險轉(zhuǎn)化功能，不然會直接影響人民幣在市場流通環(huán)節(jié)中的重要地位，加上相關(guān)教育領(lǐng)域不夠普及，理論研究程度不高，民眾對產(chǎn)品的認知還停留在表面，不夠完全，投資者的投資積極性和投資熱情也會受到影響。這些條件都在一定程度上限制了我國金融衍生品市場的發(fā)展，我國的金融衍生品的局限性是一個亟待解決的問題。而衍生品的原始屬性決定了衍生品的產(chǎn)品設(shè)計，因此有關(guān)人員在設(shè)計時一定要考慮周全，既要具備一定的差異性，減少同質(zhì)性，也不能因為刻意規(guī)避風險而損失了產(chǎn)品本應具有的多樣性。

5.對金融市場的傳統(tǒng)思想觀念束縛

多數(shù)民眾對于金融市場沒有相關(guān)的概念，也未進行深入的了解，懷有著守舊的思想。民眾對金融的傳統(tǒng)觀念存在于將錢存入銀行，通過銀行利率實現(xiàn)價值增值。而金融行業(yè)中的金融衍生品，由于面向的群眾面較窄，產(chǎn)品的受眾面窄，它的發(fā)展受到了重大阻礙。

六、我國金融衍生工具均衡發(fā)展的建議對策

1.加快利率市場化的進程

為了能夠使金融衍生工具繼續(xù)發(fā)展，我們需要加快利率市場化的進程。我國除了存款的利率與一部分進行貸款的利率還沒有完全市場化以外，大致上都已經(jīng)實現(xiàn)了市場化。在加快利率市場化的同時，推動管理匯率浮動，將市場的供求作為基礎(chǔ)，將匯率浮動的區(qū)間進一步擴大，讓其更有彈性，這就為外匯之類的衍生工具提供了發(fā)展的條件，并滿足了人們能夠按照自己意愿進行兌換的需求。

2.提升金融機構(gòu)對金融衍生工具的話語權(quán)

金融企業(yè)機構(gòu)對金融衍生工具應該具有極大的話語權(quán)，也即建立起一個能夠使金融衍生工具進行合理定價的系統(tǒng)，如今全球的衍生工具在電子交易系統(tǒng)方面應用還不統(tǒng)一，有的國家技術(shù)已經(jīng)非常成熟，我國的金融機構(gòu)可以實行拿來主義，引進其優(yōu)點，取其精華，去其糟粕，這樣才能加強金融機構(gòu)對金融衍生工具的話語權(quán)，對金融衍生工具定出一個合理真實的價格。既要推動政府主導型創(chuàng)新，向市場主導型創(chuàng)新轉(zhuǎn)變，又需要建立起金融創(chuàng)新的機制機構(gòu)，完善現(xiàn)代金融市場規(guī)制，轉(zhuǎn)換主客觀思維，將宏觀和微觀主體，內(nèi)部經(jīng)營機制，有機結(jié)合起來，從而建立起一個長效有力的金融創(chuàng)新機制，為我國的經(jīng)濟發(fā)展提供不竭動力。

3.推廣支持相關(guān)穩(wěn)定金融衍生工具

加大對金融衍生工具的推廣力度，尤其是將金融市場下沉到廣大農(nóng)村百姓。商業(yè)銀行作為與百姓密切接觸的金融機構(gòu)，也可以加大宣傳力度，尤其像農(nóng)村信用社等商業(yè)銀行。但是在對較高收益的推廣下，同樣要將風險性一同進行推廣。只有真正深入百姓生活，才能改變民眾對金融衍生工具的正確認識，更能推動我國金融衍生市場的發(fā)展。

4.增強金融市場的創(chuàng)新驅(qū)動能力

這可以體現(xiàn)為兩個方面。第一，在于創(chuàng)新衍生品市場，通過遠期、期貨、期權(quán)、互換等，創(chuàng)新金融產(chǎn)品，使其在融資投資、套期保值和套利行為中發(fā)揮巨大作用。例如金融期貨中，外匯期貨、利率期貨和股票指數(shù)期貨都可以進行創(chuàng)新，這些期貨市場可以大大改進價格信息質(zhì)量，使遠期供求關(guān)系得到顯示和調(diào)整，還能給企業(yè)經(jīng)營決策和宏觀國家調(diào)控提供重大依據(jù)，并且能在一定程度上實現(xiàn)風險的轉(zhuǎn)移。第二，如果市場想要平穩(wěn)運行，必須有一個競爭性的完備的市場體系，這個體系重點在于監(jiān)管者對金融市場的監(jiān)督，從而有利于抑制住投機行為與偷稅漏稅等違法行為。

七、我國金融衍生市場及其監(jiān)管層面經(jīng)驗總結(jié)及發(fā)展前瞻

本文從國內(nèi)外金融衍生市場研究動態(tài)中了解到，金融衍生工具所面臨的市場亂象，并且要加強監(jiān)管的重要性。從20世紀70年代至今，金融衍生工具一直在發(fā)展，它在一定方面刺激的經(jīng)濟發(fā)展，但另一方面，它也為某些企業(yè)投機取巧提供了便利。小則影響本國金融市場秩序，大則在經(jīng)濟全球化的影響下影響整個國際金融市場。與金融衍生工具一同發(fā)展的，應該是金融監(jiān)管部門。伴隨著我國金融衍生工具市場的逐步發(fā)展，中國特色社會主義市場經(jīng)濟下監(jiān)管的制度的作用就顯得十分重要，只有發(fā)揮出監(jiān)管的作用，才能抑制住市場亂象橫生，保證經(jīng)濟的平穩(wěn)運行。長期以來，我們以國家行政調(diào)控的方式所承擔的風險代價過于沉重，所以我們更應該采取放管結(jié)合的政策，走市場化、法治化結(jié)合的道路。