文旅行業(yè)并購重組活躍　并購“新概念”資產(chǎn)左右股價(jià)走向

秦佳麗

據(jù)《紅周刊》統(tǒng)計(jì)，今年以來至8月17日，有11家文旅上市公司涉足收并購，占25家A股旅游景區(qū)及酒店上市公司（萬得申萬分類）的近一半，對應(yīng)公開并購交易總額達(dá)26億元。而如果將范圍擴(kuò)展至房地產(chǎn)關(guān)聯(lián)領(lǐng)域，今年以來恒大集團(tuán)、建業(yè)集團(tuán)、富力集團(tuán)等十余家房企，轉(zhuǎn)讓旗下文旅城或酒店項(xiàng)目的相關(guān)資產(chǎn)包的價(jià)值合計(jì)已達(dá)千億元量級。這其中，既有的是逆周期擴(kuò)張、完善產(chǎn)業(yè)鏈布局，也有的是引入投資、化解債務(wù)危機(jī)。

有業(yè)內(nèi)人士向《紅周刊》表示，衡量一家企業(yè)并購動(dòng)作能否持續(xù)作用于二級市場，需要衡量其并購的業(yè)內(nèi)人士看好的新概念資產(chǎn)或稀缺資產(chǎn)。

今年以來，文旅公司在并購重組方面動(dòng)作積極。據(jù)《紅周刊》統(tǒng)計(jì)，在對外并購擴(kuò)張的企業(yè)陣營中，黃山旅游、錦江酒店、君亭酒店3家企業(yè)交易金額居前，收購標(biāo)的總額分別為2.36億元、2.19億元、1.47億元。麗江股份、金陵飯店也有公開股權(quán)收購動(dòng)作，兩家企業(yè)對外投資總額上億元。

具體來看，近期發(fā)起并購的企業(yè)多為推進(jìn)主營業(yè)務(wù)或拓展全新產(chǎn)業(yè)體系。例如，黃山旅游、麗江股份分別斥資2.36億元、0.97億元，從項(xiàng)目合作方手中收購云際置業(yè)、玉龍雪山公司剩余股權(quán)，以加快項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度;金陵飯店、黃山旅游分別增資收購子公司江蘇金陵食品科技、六百里茶葉股份，以完善預(yù)制菜品研發(fā)銷售與“文旅+茶旅”業(yè)務(wù)布局;金陵飯店擬從母公司手中收購部分房產(chǎn)，用以開設(shè)茅臺及五糧液等酒水專賣店，加碼商品經(jīng)銷主營業(yè)務(wù)。

國家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室文化金融研究中心副主任、北京立言金融與發(fā)展研究院副院長金巍向《紅周刊》表示，國內(nèi)文旅市場自2014年以來并購風(fēng)潮整體較盛，今年的并購頻次更有所增加，上市旅游公司或非上市大型集團(tuán)產(chǎn)生了不少并購動(dòng)作或制定了并購方案。原因是受疫情影響，旅游資產(chǎn)價(jià)格下降，收購方認(rèn)為到了“低谷抄底”的時(shí)機(jī)。

“一方面，盡管有的旅游資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)，但這兩年?duì)I業(yè)狀況欠佳，只有20%的時(shí)間能夠開業(yè)，營收不如往年三分之一，這種情況下只好進(jìn)行關(guān)停或轉(zhuǎn)讓，包括向域外轉(zhuǎn)讓，比如地級市企業(yè)轉(zhuǎn)讓給省級或者省外的大型旅游集團(tuán)，爭取活下來。”金巍表示，“另一方面，發(fā)起并購的企業(yè)其實(shí)日子也不好過，有的并購方未必按照追求盈利的方式參與資產(chǎn)處置，而是依靠為數(shù)不多的現(xiàn)金量和相應(yīng)政策支持，先接了再說。”

景鑒智庫創(chuàng)始人、首席分析師周鳴岐告訴《紅周刊》，“目前文旅行業(yè)并購整合還是以收購不良資產(chǎn)為主，且大多依靠國資兜底，典型的如河南老家文旅花費(fèi)約20億，收購建業(yè)集團(tuán)旗下電影小鎮(zhèn)和‘只有河南·戲劇幻城’項(xiàng)目，還有恒大文旅城等引入國資接盤，以確保項(xiàng)目竣工交付。第二類收并購針對酒店資產(chǎn)，比如上海世茂集團(tuán)拋售了很多優(yōu)質(zhì)酒店，為了應(yīng)付背后地產(chǎn)公司缺錢的困境?！?/p>

事實(shí)上，連鎖酒店是今年文旅并購市場上的熟面孔，錦江酒店、君亭酒店在這輪寒冬期進(jìn)行擴(kuò)張整合。錦江酒店于今年6月公告稱，以2.19億元代價(jià)收購維也納酒店、百歲村餐飲10%股權(quán)，交易完成后對標(biāo)的公司持股比例均由80%進(jìn)一步上升至90%;君亭酒店今年1月公告擬斥資1.47億元收購君瀾酒店旗下浙江君瀾、景瀾酒店兩家公司控股權(quán)以及“君瀾”系列商標(biāo)。兩家公司收購均以現(xiàn)金形式支付。

在追求規(guī)模競爭的酒旅行業(yè)，提升市場占有率是維系企業(yè)競爭力的重要途徑。根據(jù)中國飯店協(xié)會(huì)發(fā)布的《2022中國酒店集團(tuán)規(guī)模TOP50排行榜》，截至1月1日，錦江酒店以1.07萬家門店數(shù)量、104.37萬間客房總數(shù)蟬聯(lián)行業(yè)規(guī)模榜單第一;君亭酒店則以58家門店數(shù)量、0.86萬間客房總數(shù)排名TOP42。

上述兩家企業(yè)大舉并購實(shí)際也是出于規(guī)模擴(kuò)張需求。貼有“并購?fù)酢睒?biāo)簽的錦江酒店，除了此次增持維也納酒店股份，法國盧浮集團(tuán)、鉑濤集團(tuán)、麗笙集團(tuán)等國際知名連鎖酒店近年均被其購入囊中，僅在2021年，公司新增對外股權(quán)投資總額4.11億元，同比增長2239.91%。

而君亭酒店對規(guī)模的渴求有過之而無不及。今年1月宣布收購“君瀾系”資產(chǎn)時(shí)，距離其完成A股上市不到半年。君亭酒店在回復(fù)深交所關(guān)注函中表示，品牌并購是完善市場布局的主流路徑，公司由于專注于中高端酒店細(xì)分領(lǐng)域且規(guī)模相對較小，相對傳統(tǒng)酒店集團(tuán)龍頭企業(yè)排名相對靠后，本次收購?fù)瓿珊罂蓱{170家酒店數(shù)量、3.98萬客房間數(shù)，躋身行業(yè)規(guī)模排名TOP13。

君亭酒店此次收購是典型的“以小吞大”，根據(jù)中國飯店協(xié)會(huì)發(fā)布的《2021酒店集團(tuán)TOP50報(bào)告》，君瀾酒店集團(tuán)（浙江君瀾及景瀾酒店）持有125家門店數(shù)量、3.34萬客房間數(shù)，門店數(shù)量較君亭多出一倍。與此同時(shí)，君亭酒店支付的部分資產(chǎn)溢價(jià)超過20倍。審計(jì)公告顯示，此次標(biāo)的資產(chǎn)中的浙江君瀾酒店，2021年1-9月實(shí)現(xiàn)凈利潤1384.54萬元，截至2021年9月30日的凈資產(chǎn)為-318.86萬元，采用收益法評估的股東全部權(quán)益價(jià)值分別為1.32億元，評估增值率達(dá)2087.46%。

值得一提的是，君亭酒店與君瀾酒店系“再續(xù)前緣”，兩者曾歸屬同一家集團(tuán)，君亭酒店于2016年掛牌新三板前被單獨(dú)分拆出來。

“酒店資產(chǎn)之所以在今年并購市場上出場頻次高，一方面是由于在疫情沖擊較弱的地區(qū)酒店能支撐運(yùn)營;另有一部分依靠隔離指定酒店及補(bǔ)貼政策尚能存活?！苯鹞⊙a(bǔ)充道，“另一方面，除了僅有租賃權(quán)的連鎖酒店，有部分酒店擁有自持物業(yè)，具備保值能力。即使現(xiàn)在酒店?duì)I收受影響，但接手以后可以‘重資產(chǎn)加新營銷’，比如配合微型城市綜合體、文娛綜合體或者線上營銷等新方案，重新包裝盤活，未來可能形成不錯(cuò)的盈利模式。從長遠(yuǎn)來看，資本也愿意投向這一領(lǐng)域。”

不過，并購也帶來上市公司商譽(yù)激增現(xiàn)象。截至今年一季度末，錦江酒店商譽(yù)109.19億元，占據(jù)歸屬于上市公司股東凈資產(chǎn)比重達(dá)66.2%;君亭酒店商譽(yù)為1.09億元，盡管在歸屬于上市公司股東的凈資產(chǎn)占比僅22.2%，但較2021年底激增241.72%，面臨商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)。

與并購資產(chǎn)、逆勢擴(kuò)張的公司相對，一些文旅企業(yè)則在資產(chǎn)處置中實(shí)現(xiàn)資金回籠、紓解危機(jī)?！都t周刊》統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，作為被并購方，截至8月17日，今年資產(chǎn)交易總額位居A股文旅板塊前三的分別是宋城演藝、桂林旅游、天目湖，資產(chǎn)處置收益預(yù)計(jì)達(dá)10.52億元、4.78億元、3.24億元。此外，麗江股份、云南旅游、ST凱撒等4家上市公司也進(jìn)行資產(chǎn)剝離。

近期實(shí)行資產(chǎn)剝離的上市公司多為處置不良資產(chǎn)以減少投資損失，或引入國有資本獲得產(chǎn)業(yè)扶持。譬如，云南旅游以1071萬元總價(jià)掛牌轉(zhuǎn)讓旗下4家旅游公司股權(quán)，該批子公司多面臨虧損或高額負(fù)債，凈利潤虧損預(yù)計(jì)占云南旅游上半年虧損額約10%。而作為中國惟一的民營單體景區(qū)上市公司的天目湖，今年獲當(dāng)?shù)貒箐嚓柍前l(fā)集團(tuán)增持股份，受讓方斥資4.3億元收購天目湖部分股權(quán)，持股比例由去年的8.71%股提升至20.32%，除了實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金流增補(bǔ)，天目湖還將獲得相關(guān)扶持和產(chǎn)業(yè)介入合作。

同時(shí)，也有的資產(chǎn)處置其實(shí)是集團(tuán)內(nèi)部的資產(chǎn)騰挪。以宋城演藝和桂林旅游為例，享有“中國旅游演藝第一股”之稱的宋城演藝，今年公告表示，擬將香港、珠海兩家全資子公司轉(zhuǎn)讓給控股股東宋城集團(tuán)，包含需清償債務(wù)在內(nèi)的兩筆交易對價(jià)合計(jì)10.52億元;桂林旅游今年直接獲得大股東增持股份輸血，根據(jù)企業(yè)公告，公司大股東桂林旅游發(fā)展集團(tuán)以4.43元/股認(rèn)購桂林旅游非公開發(fā)行的10.8億股股票，持股比例由18.36%增加至37.20%，桂林旅游本次募集資金4.79億元。

兩筆交易均為減輕上市公司資金壓力。其中，宋城演藝方面表示，投資部分由宋城集團(tuán)統(tǒng)一接手是為加快珠海宋城演藝度假區(qū)項(xiàng)目建設(shè)，以減輕因疫情帶來的資金成本壓力，為避免同業(yè)競爭，宋城集團(tuán)仍將委托宋城演藝對演藝公園進(jìn)行經(jīng)營管理。桂林旅游在投資者問答平臺透露，上述交易募集資金將全部用于償還銀行貸款。據(jù)桂林旅游業(yè)績公告，截至一季度末，公司流動(dòng)負(fù)債合計(jì)6.4億元，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額1.11億元，距離覆蓋短債存在缺口。

周鳴岐對此表示，上述“左手倒右手”的資本操作，是為了維系上市公司業(yè)績和二級市場股價(jià)，“比如宋城演藝剝離珠海項(xiàng)目，其實(shí)是把資產(chǎn)輕重分離，將重資產(chǎn)交由非上市的宋城集團(tuán)接手，把可能虧損的項(xiàng)目放在非上市體系，保留輕資產(chǎn)。再比如，此前君亭酒店收購君瀾酒店則是反向操作，先把容易上市的資產(chǎn)上市，再裝入更有想象空間的度假酒店業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)股價(jià)的飛升，兩家公司背后系同一個(gè)實(shí)控人?！?/p>

金巍指出，“集團(tuán)公司跟上市公司打配合是常見的。有的公司把不良資產(chǎn)扔給母公司，拿到一筆現(xiàn)金的同時(shí)，剝離風(fēng)險(xiǎn)較高的資產(chǎn)，等形勢好轉(zhuǎn)再拿回來。背后很多母公司具有國資背景，扛得住現(xiàn)金壓力?！?/p>

從二級市場表現(xiàn)看，伴隨近期兩部委發(fā)文加大旅游業(yè)金融支持力度，以及各地暑期游客出行數(shù)據(jù)攀升，作為“疫情受損股”的旅游及景區(qū)板塊近期出現(xiàn)一波“困境反轉(zhuǎn)”行情。

截至8月17日，在A股25家旅游景區(qū)及酒店股（萬得申萬分類）中，除了西安旅游、宋城演藝、ST凱撒3家企業(yè)市值較去年同期下跌，其余22家企業(yè)均實(shí)現(xiàn)市值同比增長;環(huán)比來看，今年二季度末較一季度末實(shí)現(xiàn)市值增長的企業(yè)達(dá)23家，目前實(shí)現(xiàn)市值同比與環(huán)比雙增長的企業(yè)占比約九成。

其中，在今年并購市場上逆周期擴(kuò)張規(guī)模居前的企業(yè)，伴隨股價(jià)步入修復(fù)區(qū)間，市值表現(xiàn)明顯回暖。截至8月17日，黃山旅游、錦江酒店的市值同比增幅為15%、23%;而于去年9月登陸A股市場的君亭酒店，上市至今市值增幅達(dá)213%。

除了因并購擴(kuò)張帶給市場更高的經(jīng)營效益預(yù)期，君亭酒店股價(jià)飆升的背后具備一定的業(yè)績支撐?！都t周刊》了解到，今年一季度，君亭酒店錄得凈利潤392萬元，是旅游概念股中為數(shù)不多凈利潤為正的企業(yè)之一，而公司的利潤保障一定程度上要?dú)w功于其酒店隔離業(yè)務(wù)。華東疫情期間，其所在上海及浙江全域的酒店均被征用于隔離。據(jù)浙商證券研究報(bào)告，2021年，君亭酒店在上海、寧波的三家重要全資子公司用于隔離酒店，合計(jì)實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤2295萬元，貢獻(xiàn)62%的歸屬母公司凈利潤。

“衡量一家企業(yè)并購動(dòng)作能否持續(xù)影響股價(jià)，關(guān)鍵要看并購裝進(jìn)去的是什么資產(chǎn)，是否是業(yè)內(nèi)人士看好的新概念?！敝茗Q岐表示，“君亭酒店裝入的君瀾酒店，是國內(nèi)僅有的兩家品牌度假酒店之一，目前國內(nèi)度假資源相對稀缺，所以股價(jià)能夠成倍上漲?！?/p>

對于目前上市文旅公司市值普遍修復(fù)和反彈，周鳴岐認(rèn)為，旅游板塊走勢與疫情管控息息相關(guān)，7月份迎來一輪上漲是基于疫情管控措施有所放松，接下來走勢仍取決于防疫政策的基調(diào)。

金巍表示，目前旅游股在二級市場走勢好于一季度，一方面是投資者對文旅行業(yè)的預(yù)期有所好轉(zhuǎn)，包括主管部門對文旅行業(yè)制定系列支持措施，對市場預(yù)期有提振作用;再是目前文旅上市公司本身不多，躋身資本市場的本身屬于頭部企業(yè)，能夠想辦法維系營收;另外，大型機(jī)構(gòu)投資者也在當(dāng)中起到引導(dǎo)作用。

“目前旅游行業(yè)企業(yè)的承受力已經(jīng)到了極限，今年上半年遭受到的沖擊比過去兩年的總和還大，原本還能盈利的國有企業(yè)也開始業(yè)績承壓?！苯鹞〗榻B，相關(guān)主管部門也在盡可能恢復(fù)和維系頭部文旅企業(yè)，疫情防控措施向靈活化、精準(zhǔn)化的方向調(diào)整，盡量減輕對旅游行業(yè)影響;再是鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資紓困。

金巍表示，行業(yè)當(dāng)前相對景氣的領(lǐng)域是“數(shù)字文旅”，結(jié)合線上線下、云概念等形式提供基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)工作，進(jìn)行消費(fèi)場景的打造，比如不少主題公園、博物館中結(jié)合現(xiàn)場實(shí)景打造有數(shù)字化體驗(yàn)項(xiàng)目，該類板塊具有增長空間。

（本文提及個(gè)股僅做分析，不做投資建議。）