PPI與CPI剪刀差創(chuàng)新高的原因、影響及建議

文/張啟迪 編輯/張美思

近日，國家統(tǒng)計局發(fā)布了2021年8月全國居民消費價格指數(shù)（CPI）和工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格指數(shù)（PPI）的數(shù)據(jù)。從同比數(shù)據(jù)來看，CPI上漲0.8%，PPI上漲9.5%，PPI與CPI剪刀差高達8.7個百分點（見圖1），創(chuàng)有數(shù)據(jù)記錄以來的最大差值。從2021年1月PPI與CPI剪刀差由負轉(zhuǎn)正至今已連續(xù)回升8個月。本文旨在對PPI與CPI剪刀差擴大的原因進行分析，評估其影響，并提出相應的對策建議。

圖1 PPI-CPI變化趨勢（%）

PPI與CPI剪刀差創(chuàng)新高的原因分析

綜合來看，以下因素導致了國內(nèi)PPI與CPI剪刀差近一段時間的持續(xù)擴大。

第一，國際大宗商品價格持續(xù)高位運行，促使PPI持續(xù)上漲。2021年8月，PPI延續(xù)了此前的上漲態(tài)勢。其中，生產(chǎn)資料價格上漲12.7%，漲幅擴大0.7個百分點；生活資料價格上漲0.3%，漲幅與上月相同（見圖2）。行業(yè)方面，黑色金屬礦采選業(yè)、石油和天然氣開采業(yè)、煤炭開采和洗選業(yè)、石油、煤炭及其他燃料加工業(yè)、黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)、有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)、化學原料和化學制品制造業(yè)、化學纖維制造業(yè)等行業(yè)價格漲幅超過20%，合計影響PPI上漲約7.9個百分點。而上述行業(yè)價格上漲又與國際大宗商品價格強勢運行密切相關。2021年1—8月，WTI原油價格已累計上漲44%，LME3個月銅價格上漲20%，LME3個月鋁價格上漲28%，螺紋鋼價格上漲17%（見圖3）。因此，年初以來PPI上行呈現(xiàn)典型的輸入型特征，國際大宗商品價格上漲帶動國內(nèi)相關行業(yè)原材料價格走高，進而推動PPI持續(xù)上行。

圖2 PPI生產(chǎn)資料和生活資料價格走勢（%）

圖3 主要大宗商品價格走勢

第二，消費疲弱致使CPI總體低迷。自2020年9月CPI開始低于2%以來，至今已持續(xù)12個月。2021年8月，CPI延續(xù)此前的低迷態(tài)勢。其中，非食品價格上漲1.9%，影響CPI上漲約1.58個百分點；食品價格下降4.1%，影響CPI下降約0.77個百分點（見圖4）。而食品價格下降的主要原因是豬肉價格大幅下降44.9%?？傮w來看，CPI低迷最主要的原因仍然是消費復蘇疲弱所致。由于終端消費不及預期，致使消費品價格雖然有所上升，但總體幅度相對不高，使得食品價格下降成為了CPI低位運行的主要因素。

圖4 CPI食品及非食品價格走勢（%）

第三，全球經(jīng)濟復蘇不平衡和不充分加劇了生產(chǎn)消費失衡。從全球來看，本輪經(jīng)濟復蘇主要表現(xiàn)為生產(chǎn)領域的復蘇，終端消費普遍恢復不及預期，即“生產(chǎn)領域通漲，消費領域通縮”。PPI與CPI剪刀差擴大的現(xiàn)象不僅僅是在中國，在歐洲、日本和美國亦是如此，只是程度有所不同。歐洲PPI與CPI剪刀差最大，7月剪刀差高達9.70%；日本次之，8月剪刀差為5.88%；美國最小，8月剪刀差為3%（見圖5）。日本PPI與CPI剪刀差略小，主要是因為PPI上行幅度沒有歐洲大；美國剪刀差相對較小，主要是因為CPI上行速度較快。由于美國疫情形勢再度惡化，供給端約束依然較強，再加上前期財政刺激使得居民部門消費需求持續(xù)旺盛，導致CPI出現(xiàn)快速上升。

圖5 全球主要經(jīng)濟體PPI-CPI變化趨勢（%）

PPI與CPI剪刀差仍將維持高位

展望接下來的一段時間，預計PPI與CPI剪刀差維持高位的態(tài)勢仍將持續(xù)，主要原因包括以下幾個方面：

第一，疫情反復對供應鏈的擾動可能再次增強。從全球疫情形勢看，由于變異病毒傳染性強，再加上現(xiàn)有疫苗防護力有所下降，北半球秋冬季又即將來臨，預計疫情仍有可能再度惡化。疫情加劇將導致全球供應鏈再次面臨挑戰(zhàn)。尤其是考慮到新興經(jīng)濟體普遍缺乏疫苗，上游原材料供給可能再次面臨萎縮，從而導致大宗商品價格再度上漲。全球PPI也將因此繼續(xù)維持在高位，使得PPI與CPI剪刀差難以下降。另外，碳中和政策的落實也將強化煤炭、鋼鐵、銅等大宗商品價格的上漲趨勢，進一步助推PPI在高位運行。

第二，消費復蘇依然艱難。2020年第二季度中國經(jīng)濟開始觸底回升，經(jīng)濟表現(xiàn)在全球主要經(jīng)濟體中一枝獨秀。不過也要看到，作為經(jīng)濟第一大支柱的國內(nèi)消費復蘇持續(xù)不及預期，增速至今未恢復至疫情前的水平。消費低迷可能主要有兩個原因：一是居民收入增速恢復較慢。2021年上半年，全國居民人均可支配收入實際累計同比增速為12%，仍低于經(jīng)濟增速0.7個百分點。二是居民債務負擔較重。根據(jù)中國社科院的數(shù)據(jù)，截至2021年上半年末，中國居民債務/國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）為62%。橫向比較來看，中國居民杠桿率在全球主要經(jīng)濟體中已經(jīng)處于較高水平；如果再加上住房公積金貸款以及民間借貸，粗略估算，當前中國居民杠桿率已經(jīng)十分接近美國。上述兩個因素將持續(xù)給消費帶來不利影響。另外，短期來看，食品價格中豬肉價格變化仍將拖累CPI的整體表現(xiàn)，非食品價格可能會由于上游價格傳導出現(xiàn)一定上漲，但漲幅預計會比較有限。因此，綜合來看，CPI仍將維持低迷態(tài)勢。

第三，PPI上漲難以傳導至CPI。從當前情況來看，PPI上漲向CPI傳導能力較為有限，主要有兩方面的原因：一是PPI中生活資料權重占比不到30%，即便是PPI繼續(xù)上漲，向下游傳導的效率也比較低。二是絕大部分終端消費品競爭較為激烈，消費者議價能力較強。如果出現(xiàn)了生產(chǎn)成本上漲，下游企業(yè)一般會優(yōu)先選擇自行消化，而不是漲價，否則將會損失市場份額，導致自身經(jīng)營環(huán)境惡化。前期由于PPI連續(xù)上漲已經(jīng)導致部分下游企業(yè)面臨較大的經(jīng)營壓力，部分商品也出現(xiàn)了價格上漲，然而這種現(xiàn)象很難發(fā)展為普遍現(xiàn)象。整體看，受制于終端消費需求的低迷，PPI上漲難以對CPI產(chǎn)生明顯影響。

PPI與CPI剪刀差持續(xù)高位運行的影響

PPI與CPI剪刀差維持高位運行，將會對國家實體經(jīng)濟和金融領域產(chǎn)生負面影響，主要體現(xiàn)在以下幾個方面：

第一，下游企業(yè)經(jīng)營壓力將會加大。PPI與CPI剪刀差擴大后，行業(yè)分化問題較為突出，總體表現(xiàn)為“上游熱，下游冷”。年初以來，由于大宗商品價格持續(xù)上行，上游企業(yè)利潤暴增，而終端需求修復較慢，導致下游企業(yè)難以將成本傳導至消費者，利潤持續(xù)收窄。數(shù)據(jù)顯示，2021年上半年，采礦業(yè)、煤炭開采和洗選業(yè)、石油和天然氣開采業(yè)、化學纖維制造業(yè)、黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)、有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)等上游行業(yè)利潤累計同比增幅分別高達133%、114%、249%、388%、234%和273%，而食品制造業(yè)、紡織業(yè)、橡膠和塑料制品業(yè)等下游行業(yè)利潤累計同比增速已經(jīng)由2021年1—2月的68%、143%和300%分別降至10%、2%和25%（見圖6）。

圖6 上下游企業(yè)利潤變化情況（%）

第二，由于下游企業(yè)聚集了大量民營企業(yè)和小微企業(yè)，吸納了大量的就業(yè)，經(jīng)營壓力的加大可能會引發(fā)失業(yè)率上升。從近期的采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）看，2021年8月，大型企業(yè)PMI為50.3，仍位于榮枯線上方；而小型企業(yè)PMI已經(jīng)跌至48.2，連續(xù)4個月位于榮枯線下方，表明小企業(yè)經(jīng)營情況正在持續(xù)下滑（見圖7）。如果PPI與CPI剪刀差繼續(xù)維持在高位，下游企業(yè)經(jīng)營壓力將進一步加大，出現(xiàn)虧損的企業(yè)也會越來越多。一旦企業(yè)出現(xiàn)虧損，將會收縮經(jīng)營，通過裁員減輕經(jīng)營壓力，將會給就業(yè)帶來不利影響。

圖7 PMI變化趨勢（%）

第三，制造業(yè)投資增速可能放緩。當前，制造業(yè)企業(yè)面臨著雙重壓力：一方面，上游原材料價格上漲過快；另一方面，下游終端需求復蘇較慢，導致自身經(jīng)營壓力持續(xù)上升。而經(jīng)營情況持續(xù)下滑將抑制制造業(yè)企業(yè)的投資意愿，進而對固定資產(chǎn)投資產(chǎn)生不利影響。2021年1—7月，制造業(yè)企業(yè)投資收益累計同比增速已經(jīng)由2021年1—2月的147%降至10.7%（見圖8）；制造業(yè)固定資產(chǎn)投資增速也已經(jīng)由2021年1—2月的37%降至16%。由此可見，投資收益下降已經(jīng)開始對制造業(yè)投資產(chǎn)生了不利影響。而制造業(yè)對于經(jīng)濟復蘇和就業(yè)都十分關鍵，如果制造業(yè)投資繼續(xù)下滑，將對經(jīng)濟增長產(chǎn)生負面影響。

圖8 制造業(yè)固定資產(chǎn)投資及投資收益情況（%）

第四，PPI與CPI剪刀差擴大對下游企業(yè)、就業(yè)以及制造業(yè)的影響最終會傳導至宏觀經(jīng)濟。一是下游企業(yè)經(jīng)營情況惡化將反作用于上游企業(yè)。上游企業(yè)高利潤將不可持續(xù)。因為下游企業(yè)盈利能力持續(xù)下降，虧損增多，對上游企業(yè)產(chǎn)品的需求也會下降，最終會導致全產(chǎn)業(yè)鏈景氣度下降，影響整個國內(nèi)經(jīng)濟大循環(huán)的運行。二是失業(yè)率上升不利于消費復蘇。失業(yè)率上升后，居民個人可支配收入將會下降，未失業(yè)的人群也可能增加儲蓄，進而影響消費復蘇。三是制造業(yè)投資下滑將給固定資產(chǎn)投資帶來不利影響。目前固定資產(chǎn)投資下行壓力依然較大，房地產(chǎn)和基礎設施投資增速持續(xù)下滑（見圖9）。固定資產(chǎn)投資中制造業(yè)投資占比約為三分之一，如果制造業(yè)投資繼續(xù)下降，會對經(jīng)濟復蘇產(chǎn)生不利影響。

圖9 固定資產(chǎn)投資分項累計同比增速（%）

第五，PPI與CPI剪刀差長時間維持高位可能加劇金融風險。2021年1—8月，民營企業(yè)債券凈融資額為-1318億元，顯示民營企業(yè)債券融資渠道依然不夠暢通。債券違約方面，2021年1—8月，民營企業(yè)債券違約金額為1092億元，剔除房地產(chǎn)企業(yè)后的違約金額為701億元；而去年同期分別為733億元和632億元。違約金額上升表明民營企業(yè)經(jīng)營情況和現(xiàn)金流依然存在一定的壓力。特別是小微企業(yè)面臨的壓力可能相對更大。如果PPI與CPI剪刀差維持在高位的時間過長，民營企業(yè)違約也可能繼續(xù)增加，導致投資者避險情緒上升，給金融穩(wěn)定帶來不利影響。

對策建議

鑒于PPI與CPI剪刀差維持高位運行可能產(chǎn)生的負面影響，筆者提出以下建議：

一是加大對下游民營企業(yè)的金融政策支持力度。大宗商品價格上漲對上下游企業(yè)利潤分配產(chǎn)生了較大影響，處于產(chǎn)業(yè)鏈下游的民營企業(yè)和小微企業(yè)經(jīng)營壓力更大，現(xiàn)金流容易出現(xiàn)斷裂。監(jiān)管部門應加強政策指導，精準施策，引導金融機構加大對受到影響較大的下游民營企業(yè)和小微企業(yè)的信貸支持力度。一方面，確保對經(jīng)營暫時遇到困難的下游民營企業(yè)不抽貸、不斷貸；另一方面，進一步增強金融系統(tǒng)對實體經(jīng)濟的支持力度。對于前期已經(jīng)實施的優(yōu)惠政策應予以適當延長，以給予民營企業(yè)和小微企業(yè)更長的恢復期，保持宏觀政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性。另外，對于民營企業(yè)債券融資環(huán)境方面的問題也應予以適當關注，確保民營企業(yè)債券融資渠道暢通。

二是加大減稅降費力度，進一步降低下游民營企業(yè)的經(jīng)營負擔。民營企業(yè)在整個經(jīng)濟體系中具有重要地位，而多數(shù)民營企業(yè)均聚集在下游，因此，PPI與CPI剪刀差維持在高位對于民營企業(yè)和小微企業(yè)利潤的擠壓最為明顯。面對下游民營企業(yè)和小微企業(yè)的經(jīng)營困境，財政政策應精準發(fā)力，進一步加大減稅力度，尤其是結構性減稅力度，增強對下游民營企業(yè)和小微企業(yè)的支持；同時，進一步清理各項收費，以減輕企業(yè)負擔。此外，還可通過固定資產(chǎn)加速折舊等政策，鼓勵制造業(yè)企業(yè)增加投資，以進一步提振制造業(yè)固定資產(chǎn)投資。

三是嚴厲打擊大宗商品炒作行為。當前，全球疫情形勢出現(xiàn)再度惡化跡象，對大宗商品的供應可能造成擾動，大宗商品價格有再度上漲的可能。在流動性較為充裕的市場環(huán)境下，金融資本有可能再次涌入大宗商品市場進行投機炒作，形成國際國內(nèi)共振，加劇大宗商品的價格波動。而一旦大宗商品價格再度形成上漲態(tài)勢，將導致PPI與CPI剪刀差繼續(xù)擴大，下游民營企業(yè)和小微企業(yè)生存環(huán)境會更加艱難。因此，對于大宗商品價格走勢要密切跟蹤監(jiān)測，提前研判，做好應對；同時，對于捏造散播漲價信息、囤積居奇、哄抬價格等擾亂市場秩序的行為要嚴厲打擊，遏制投機炒作之風。