財富管理市場發(fā)展展望

文/王鵬 梁鑫垚 編輯/白琳

在資金端規(guī)模不斷擴容和資產(chǎn)端結(jié)構(gòu)持續(xù)轉(zhuǎn)型的背景下，財富管理將迎來“黃金時代”。

經(jīng)過改革開放40年的高速發(fā)展，我國居民財富實現(xiàn)了爆發(fā)式增長，現(xiàn)已成為全球第二大財富管理市場。在資金端規(guī)模不斷擴容和資產(chǎn)端結(jié)構(gòu)持續(xù)轉(zhuǎn)型的背景下，財富管理市場的發(fā)展浪潮已經(jīng)成為金融業(yè)的共識。2021年四季度，《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導意見》（以下簡稱“資管新規(guī)”）過渡期實現(xiàn)了平穩(wěn)收官。在新發(fā)展階段，業(yè)務(wù)合規(guī)將始終是財富管理行業(yè)健康發(fā)展的重要保障。在家庭資產(chǎn)配置逐步由房地產(chǎn)向金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的長期趨勢下，財富管理將迎來“黃金時代”。

財富管理市場發(fā)展的邏輯與功能

一方面，資金端的擴容和資產(chǎn)端的結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型共同推動了財富管理市場的發(fā)展；另一方面，財富管理機構(gòu)在促進資金融通和助力共同富裕方面，發(fā)揮著與直接金融和間接金融不同的功能。總體而言，財富管理業(yè)態(tài)迎合了當前的時代背景和投融資方式的變化趨勢，因此財富管理市場的蓬勃發(fā)展將成為必然。

資金端和資產(chǎn)端的邏輯

從財富管理市場發(fā)展的原因來看，資金端的擴容為財富管理業(yè)務(wù)的開展帶來了旺盛的需求和充足的流動性。當前，資金端的擴容主要源于以下幾個方面：一是我國居民財富增速持續(xù)領(lǐng)跑全球，財富的積累必然會提升對財富管理的需求；二是家庭資產(chǎn)配置由房地產(chǎn)轉(zhuǎn)向金融資產(chǎn)是長期趨勢，對金融投資專業(yè)性的需求給財富管理市場的發(fā)展提供了契機；三是資本市場改革持續(xù)深化，海外、保險資金和社保等中長期資金入市將促進第三方業(yè)務(wù)的增長；四是老齡化背景下，“老有所養(yǎng)”的美好愿景將孕育出新的資產(chǎn)配置需求。

資產(chǎn)端的結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型將為財富管理市場提供健康的發(fā)展環(huán)境。近年來，以“三道紅線”為代表的房地產(chǎn)監(jiān)管政策陸續(xù)出臺，“房住不炒”的理念逐漸深入人心，房地產(chǎn)投資屬性不斷弱化。相比而言，我國持續(xù)深化資本市場改革，一方面，注冊制的實施將加速資本市場的優(yōu)勝劣汰，提升上市公司的整體質(zhì)量；另一方面，基本養(yǎng)老金、社?；鸷推髽I(yè)年金等中長期資金入市，或?qū)⑿纬捎欣谫Y管產(chǎn)品發(fā)展的長牛、慢牛行情。

財富管理機構(gòu)的宏觀功能

第一，促進資金融通，支持實體經(jīng)濟。財富管理機構(gòu)在社會投融資活動中兼具直接金融系統(tǒng)和間接金融系統(tǒng)的優(yōu)勢，是一種獨特的金融中介服務(wù)范式。與直接金融系統(tǒng)相比，財富管理機構(gòu)能夠利用信息優(yōu)勢緩解金融市場投融資雙方之間存在的信息不對稱，提升市場主體參與社會投融資活動的積極性；與間接金融系統(tǒng)相比，財富管理機構(gòu)為客戶提供資產(chǎn)管理服務(wù)，因此在投資過程中有著更高的風險承受能力，有利于為風險項目和長期項目提供融資服務(wù)。

第二，實現(xiàn)財富增值，助力共同富裕。2021年8月17日，中央財經(jīng)委員會第十次會議提出“構(gòu)建初次分配、再分配和三次分配協(xié)調(diào)配套的基礎(chǔ)性制度安排。通過擴大中等收入群體比重，增加低收入群體收入，合理調(diào)節(jié)高收入，形成中間大、兩頭小橄欖型的社會分配結(jié)構(gòu)”。

就高凈值人群而言，市場把三層次分配政策和高凈值人群的財富管理聯(lián)系起來時，往往更多地關(guān)注三次分配，即財富管理如何助力高凈值人群從事慈善和公益活動。事實上，高凈值人群的財富管理需求至少包括以下三個方面：一是通過風險管理實現(xiàn)有形資本的保值、增值，無形資本的競爭力提升；二是借助合理的工具實現(xiàn)財富的代際傳承；三是從事慈善和公益活動。

從再分配來看，財富管理機構(gòu)的作用至少體現(xiàn)在以下兩點：一是財富管理的稅收籌劃服務(wù)有利于根本改變歷史上個人對納稅義務(wù)的抵觸情緒，引導客戶按照法律要求履行納稅義務(wù)，從“逃稅”“藏稅”向“籌稅”轉(zhuǎn)變，有效增加納稅基礎(chǔ)；二是通過稅收籌劃，在法律允許的范圍內(nèi)，配合納稅人的現(xiàn)金流計劃，在時間上規(guī)劃稅務(wù)成本減緩，有利于納稅人靈活安排自身的現(xiàn)金流需求，改善納稅體驗，提升繳稅意愿。

三次分配整體上應(yīng)遵循自愿原則和道德準則，理想的實現(xiàn)手段是以教育和引導為主。與其他教育渠道相比，財富管理機構(gòu)的最大優(yōu)勢在于可以將慈善和高凈值人群的家族核心價值、愿景和長期發(fā)展目標相結(jié)合。此外，政府對于三次分配的相關(guān)政策引導，也可以借助財富管理機構(gòu)的專業(yè)能力，與客戶的財富管理目標相結(jié)合，給客戶帶來實際優(yōu)惠，從而引導高凈值人群的慈善意愿。

財富管理市場未來展望

展望2022年，從資金端來看，房地產(chǎn)行業(yè)的嚴格調(diào)控政策仍在，家庭資產(chǎn)配置將持續(xù)從房地產(chǎn)轉(zhuǎn)向金融資產(chǎn)；此外，我國的人口老齡化進程將進入加速階段，養(yǎng)老方面的財富管理需求將持續(xù)釋放。從資產(chǎn)端來看，隨著2021年內(nèi)二次降準的落地，固收類產(chǎn)品的收益或?qū)⒕S持低位，因此在產(chǎn)品設(shè)計方面，“固收+”是大勢所趨；全面注冊制是另一個提升權(quán)益資產(chǎn)吸引力的改革措施，隨著上市公司的優(yōu)勝劣汰，資本市場有望走出適合資管產(chǎn)品發(fā)展的長牛、慢牛行情。

資金端未來展望

預計財富管理市場在資金端仍將受到兩方面的共同推動。首先是家庭資產(chǎn)配置轉(zhuǎn)向仍將持續(xù)，目前，房地產(chǎn)市場的調(diào)控政策未見松綁跡象，房地產(chǎn)投資的吸引力持續(xù)下滑；其次是老齡化進程加速，基本養(yǎng)老金、社?；鸷推髽I(yè)年金等中長線資金的委托投資，以及養(yǎng)老第三支柱的發(fā)展，都是未來較長時期的發(fā)展方向，有望持續(xù)推動財富管理市場的規(guī)模增長。

第一，房地產(chǎn)常態(tài)調(diào)控，資產(chǎn)配置持續(xù)轉(zhuǎn)向。

在三道紅線等房地產(chǎn)監(jiān)管政策和社會輿論的正確引導下，房地產(chǎn)投資屬性不斷弱化，“房住不炒”的理念逐漸深入人心。從30個大中城市商品房成交面積及同比增速來看，房地產(chǎn)市場的交易情況整體呈現(xiàn)“穩(wěn)中有降”的態(tài)勢（見圖1）。

圖1 30個大中城市商品房成交面積及同比增速

2021年底的中央經(jīng)濟工作會議再度定調(diào)“房住不炒”的同時，也提出要加強預期引導，探索新的發(fā)展模式，支持商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求。筆者認為，“穩(wěn)房價”是2022年的主基調(diào)，但不可否認的是，房地產(chǎn)投資屬性弱化導致的家庭資產(chǎn)配置轉(zhuǎn)向仍將持續(xù)。

從家庭資產(chǎn)配置情況來看，我國家庭非金融資產(chǎn)占總財富的比例于2015年后出現(xiàn)明顯下降，目前已經(jīng)低于法國、德國和英國，但仍高于日本和美國（見圖2）。值得一提的是，由于日本的文化背景與我國更為接近，因此家庭資產(chǎn)配置習慣更具參考性。從這個角度來看，我國的家庭金融資產(chǎn)配置比例仍有上升空間。

圖2 非金融資產(chǎn)占家庭總財富的比例

第二，老齡化進程加速，養(yǎng)老需求不斷增長。

有研究預測，以目前的人口結(jié)構(gòu)和出生率，我國的人口總量將于10年內(nèi)開始下降。結(jié)合國家統(tǒng)計局的最新數(shù)據(jù)，2021年，我國全年凈新增人口48萬，人口形勢十分嚴峻。在此背景下，財富管理市場應(yīng)努力做好供需適配，滿足老年人群對財富管理的需求。

一是老年人群積累了相當可觀的可投資財富。中國人民銀行《2019年中國城鎮(zhèn)居民家庭資產(chǎn)負債情況調(diào)查》結(jié)果顯示，戶主年齡為56—64歲的家庭戶均總資產(chǎn)最高，達355.4萬元；戶主年齡為65歲及以上的戶均資產(chǎn)288萬元，雖不是最高，但其投資銀行理財、資管、信托產(chǎn)品的規(guī)模相當可觀，均值為23.9萬元，是總體平均水平的1.4倍，占其家庭金融資產(chǎn)的比重為34.8%，遠高于其它年齡段。

二是老年人群對財富管理的需求十分迫切。首先，老年人退休以后，勞動收入直線下降甚至趨近于零，但消費支出依然發(fā)生，此前積攢的儲蓄面臨被逐步消耗殆盡的風險；其次，我國的養(yǎng)老體系面臨第一支柱獨大的局面，社會養(yǎng)老保障體系難以為老年生活提供充足覆蓋；此外，老年人群還會考慮財富代際傳承等其它現(xiàn)實問題。

這些需求都將從資金端帶來財富管理市場的擴容，不過當前市場上的資管產(chǎn)品還不能滿足老年人群的上述需求，產(chǎn)品創(chuàng)新是財富管理行業(yè)的當務(wù)之急。從國際經(jīng)驗來看，不少發(fā)達國家在養(yǎng)老金融發(fā)展過程中推出過生命周期基金、商業(yè)養(yǎng)老保險、長期護理保險、住房反向抵押養(yǎng)老貸款和保險、養(yǎng)老金融信托、養(yǎng)老消費信托等產(chǎn)品，通過豐富的養(yǎng)老金融產(chǎn)品吸引老年投資者更多地配置金融資產(chǎn)，解決了房地產(chǎn)不容易分割、處置以及老年人無法有效盤活其持有的房地產(chǎn)來提高生活水平的難題。

資產(chǎn)端未來展望

當前，我國經(jīng)濟面臨“需求收縮、供給沖擊和預期轉(zhuǎn)弱”的三重壓力。隨著2021年內(nèi)二次降準的落地，固收類產(chǎn)品的收益或?qū)⒗^續(xù)在低位徘徊，因此“固收+”必然是資管產(chǎn)品發(fā)展的大勢所趨；此外，全面注冊制有望在2022年落地，退市執(zhí)行力度也將持續(xù)提高，資本市場“優(yōu)勝劣汰”的不斷加速，也將有利于形成適合資管產(chǎn)品發(fā)展的長牛、慢牛行情。

第一，“固收+”成為大勢所趨，F(xiàn)OF（基金中的基金）將成為追逐焦點。

當前背景下，以固收類資產(chǎn)投資為主的銀行理財產(chǎn)品收益率不斷走低，對投資者的吸引力有所減弱。此外，隨著資管新規(guī)落地、保本理財退出市場，尋找高收益資產(chǎn)成為擺在穩(wěn)健投資者面前的難題，而“固收+”產(chǎn)品正在不斷承接投資需求，成為低風險偏好資金的布局焦點。

展望2022年的資本市場，或?qū)⒗^續(xù)保持機遇與挑戰(zhàn)并存的局面。從機遇的角度來看，支持中國資本市場長期向好的三大趨勢沒有改變：一是居民大類資產(chǎn)配置向權(quán)益市場轉(zhuǎn)移的趨勢；二是中國資產(chǎn)在全球機構(gòu)投資者資產(chǎn)組合中占比長期提升的趨勢；三是中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級過程中，一批新興企業(yè)長期成長的趨勢。從挑戰(zhàn)的角度來看，我國經(jīng)濟面臨“需求收縮、供給沖擊和預期轉(zhuǎn)弱”的三重壓力，以及海外回收流動性和疫情反復等考驗。在此復雜背景下，經(jīng)濟運行情況映射到資本市場，也會引發(fā)資本市場的短期波動。

除“固收+”理念外，為應(yīng)對資本市場可能出現(xiàn)的波動，預計FOF類產(chǎn)品也將成為投資者追逐的焦點。有別于傳統(tǒng)的公募基金產(chǎn)品，F(xiàn)OF類產(chǎn)品以提升預期收益的實現(xiàn)率為投資目標，力爭改善持有人的投資體驗，引導持有人長期投資。FOF類產(chǎn)品由專業(yè)的基金經(jīng)理通過深入研究各個子基金的風格特征，對不同基金進行有目標的選擇并不斷優(yōu)化，實現(xiàn)投資風險的二次分散和投資波動的二次平滑，以實現(xiàn)更低的收益波動、更確定的收益目標，進而獲得更高的收益風險比。

第二，全面注冊制將至，積極擁抱權(quán)益資產(chǎn)。

從2019年7月科創(chuàng)板開市并首次試點注冊制，到2020年8月創(chuàng)業(yè)板注冊制首批企業(yè)上市交易，注冊制改革推行兩年多來取得了豐碩成果：提升了新股發(fā)行的上市審核效率，推動注冊制板塊實現(xiàn)有序擴容；設(shè)置了更加多元包容的上市條件，為中小型科技創(chuàng)新企業(yè)打開了上市通道。北交所的注冊制改革在借鑒雙創(chuàng)板塊經(jīng)驗的基礎(chǔ)上從審核時間與上市條件兩方面進行了優(yōu)化，未來有望進一步助力創(chuàng)新型中小企業(yè)發(fā)展。同時，2021年中央經(jīng)濟工作會議首次將全面實行股票發(fā)行注冊制寫入2022年經(jīng)濟工作安排，注冊制改革有望在全市場鋪開。

筆者預計全面注冊制將給我國股票市場的投資理念帶來明顯改變。一方面，全面注冊制的實施必然伴隨著退市執(zhí)行力度的提高，這將加速資本市場的優(yōu)勝劣汰，從根本上提升我國資本市場上市公司的質(zhì)量；另一方面，由于退市風險的增加，以往“炒小”“炒差”的投機行為將得到根本遏制，價值投資理念的流行將有利于股票市場走出長牛、慢牛行情，為資管產(chǎn)品的發(fā)展提供健康的市場環(huán)境。在資本市場改革不斷深化的當下，房地產(chǎn)和金融資產(chǎn)特別是權(quán)益資產(chǎn)對于投資者的吸引力將面臨此消彼長的局面，家庭資產(chǎn)配置轉(zhuǎn)向必將持續(xù)。