市場研判 市場等待政策發(fā)力

張學慶

政策放松的具體落實和執(zhí)行情況將對股票市場走勢產(chǎn)生更大的影響。

時隔23個交易日后，5月11日，A股市場成交額再度突破萬億元大關。極度悲觀的市場情緒有所緩解。

分析人士指出，當前內(nèi)外部環(huán)境仍有較多不確定性，市場估值已經(jīng)明顯調(diào)整，市場已經(jīng)進入“磨底”狀態(tài)。

內(nèi)外影響

中金公司認為，A股表現(xiàn)低迷，受內(nèi)外部環(huán)境的綜合影響。

從外部來看，全球主要市場在4月初之后同樣表現(xiàn)不佳，美、日、歐市場出現(xiàn)不同程度下跌。在此期間，一方面，地緣局勢僵持，主要商品雖較前期有所回落但持續(xù)在相對高位;另一方面，美國等主要市場貨幣政策持續(xù)收緊，美元指數(shù)已經(jīng)突破近20年來的新高、長端美債收益率升至近3年高位且長端中美利差倒掛、美國部分經(jīng)濟數(shù)據(jù)初顯壓力，等等。

從內(nèi)部來看，近期經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示增長壓力仍大;國內(nèi)局部疫情防控雖已有一定進展，但防控形勢依然嚴峻，對增長有一定的短期擾動。

“4月份中國奧密克戎確診病例激增，令今年中國經(jīng)濟增長承壓。”瑞銀證券財富管理投資總監(jiān)辦公室發(fā)布報告指出。

為應對增長下行壓力，中國政府持續(xù)推出財政支持政策，包括眾多政策舉措以及地方政府一般債券和專項債券發(fā)行。而貨幣政策較許多市場人士預期的更為保守。央行在4月份僅下調(diào)存款準備金率25個基點，而且連續(xù)2個月維持政策利率不變。因此，信貸應該仍將繼續(xù)增長，但更多將是定向支持而不是全面放水。

業(yè)績下修

從歷史來看，2021年A股市場盈利增長表現(xiàn)優(yōu)異。而隨著2022年4月后增長持續(xù)承壓，盈利預料將繼續(xù)下修，尤其要注意到消費與生產(chǎn)板塊占到A股市場約一半的市值。

“2022年一季度盈利恢復至小幅正增長，但利潤率壓力猶存。”瑞銀證券中國策略分析師孟磊表示。

全部A股和非金融板塊盈利在2022年一季度分別同比增長4%和9%，較去年四季度有所復蘇。盡管銀行板塊的盈利在一季度同比增長9%，但股市表現(xiàn)疲軟拖累非銀金融板塊（一季度盈利同比下跌44%），金融部門總體盈利同比下跌1%。

受全球地緣政治事件擾動，中上游材料價格維持高位對中下游行業(yè)的利潤率構(gòu)成較大壓力。非金融板塊一季度單季毛利率僅為18.1%，甚至低于2020年一季度的18.2%，為近10年來一季度單季的最低水平。分板塊來看，科創(chuàng)板一季度以盈利同比增長40%大幅領先主板（4%）和創(chuàng)業(yè)板（-16%）。

分行業(yè)來看，中上游材料行業(yè)的盈利同比增速在一季度有所放緩，但絕對值仍維持較高水平，而下游諸多行業(yè)在成本壓力下出現(xiàn)盈利負增長。

此外，受房地產(chǎn)下行周期和新冠疫情反復的影響，與房地產(chǎn)以及出行相關的行業(yè)在一季度也多為盈利負增長。

展望未來，孟磊表示，考慮到國內(nèi)因防疫限制自4月以來出現(xiàn)大范圍物流延誤和停產(chǎn)停工，且疫情對消費和服務業(yè)造成顯著拖累，二季度A股盈利情況或?qū)@著弱于一季度。未來一段時間可能會出現(xiàn)更多的盈利預期下調(diào)。如果下半年防疫政策有所放松，經(jīng)濟增長動能或環(huán)比反彈，疊加盈利基數(shù)逐步下滑，下半年A股盈利增速有望回升至10%左右。全年來看，全部A股盈利增速或?qū)⒙湓?%左右。

落實和執(zhí)行

在孟磊看來，政策放松的具體落實和執(zhí)行情況將對股票市場走勢產(chǎn)生更大的影響。短期內(nèi)，更強勁的貨幣政策寬松、信貸增速反彈以及房地產(chǎn)政策放松有望推動市場進一步反彈。

考慮到經(jīng)濟增長放緩、政策放松和未來的多重不確定性，瑞銀建議在戰(zhàn)術(shù)上均衡配置“價值”和“成長”，看好具有相對較高盈利可見性和穩(wěn)定性、有較強定價能力且估值具有吸引力的行業(yè)。

具體而言，建議超配食品飲料、家用電器、動力電池、可再生能源和軍工板塊。

中金公司認為，當前要注重3個方向。在市場“磨底”階段，估值相對低的穩(wěn)增長板塊可能在當前宏觀環(huán)境下仍具備相對收益，如傳統(tǒng)基建、地產(chǎn)穩(wěn)需求相關產(chǎn)業(yè)鏈（地產(chǎn)、建材、建筑、家電、家居等）等;前期調(diào)整較多、估值不高、中長期前景仍明朗的中下游消費，自下而上擇股，包括家電、輕工家居、汽車及零部件、農(nóng)林牧漁、醫(yī)藥等;制造成長板塊包括新能源汽車、新能源及科技硬件半導體等風險已經(jīng)有所釋放，但轉(zhuǎn)機在于“滯脹”風險、全球流動性和市場情緒因素能否邊際改善。

估值偏低

“截至5月6日，上證50、滬深300、創(chuàng)業(yè)板指的動態(tài)PE估值已處于2010年以來的15%、25%和22%的低分位，調(diào)整也已比較充分。市場已平穩(wěn)渡過了流動性壓力最大的時期。”中信證券指出。

方正證券表示，將當前市場估值與2018年底A股底部位置進行對比，可以看到當前寬基指數(shù)估值開始接近2018年底，部分細分行業(yè)指數(shù)估值已低于2018年底的水平，目前市場面臨的機會遠大于風險。

主要寬基指數(shù)估值多數(shù)已經(jīng)降至歷史較低位置。目前主要指數(shù)沒有估值明顯偏高的，恒生指數(shù)的市盈率和市凈率雙雙低于2018年底，中證500指數(shù)的市凈率低于2018年底，上證指數(shù)市凈率已與2018年底持平。

分板塊來看，金融板塊多數(shù)細分行業(yè)估值已低于2018年底，房地產(chǎn)行業(yè)由于利潤受損市盈率被動拉升，但其市凈率也處于極低水平。

科技板塊的估值性價比開始顯現(xiàn)，18個科技細分行業(yè)中有14個行業(yè)市盈率明顯偏低。消費板塊多數(shù)細分行業(yè)的估值處在適中位置，白色家電、紡織服飾、包裝印刷、造紙等細分行業(yè)的估值開始明顯偏低。

醫(yī)藥板塊經(jīng)過近一年大幅調(diào)整估值已經(jīng)偏低。中游板塊估值分化較大。周期板塊正處于景氣高點位置，目前的低估值與高風險相伴隨。

中信證券認為，國內(nèi)疫情高點已過，外部壓力逐步緩解，復工復產(chǎn)循序漸進，支持政策落地提速，市場極端悲觀情緒已充分釋放，預計5月將開啟持續(xù)數(shù)月的中期修復行情。

配置上，中信證券建議繼續(xù)積極布局現(xiàn)代化基建、地產(chǎn)、復工復產(chǎn)和消費修復四大主線。

從全年維度看，建議圍繞現(xiàn)代化基建以及地產(chǎn)布局，基建領域重點關注低估值建筑龍頭、電網(wǎng)、數(shù)據(jù)中心和云基礎設施，地產(chǎn)領域重點關注優(yōu)質(zhì)開發(fā)商、物管和建材。

從季度維度看，建議積極增配復工復產(chǎn)的相關行業(yè)，重點關注智能汽車及零部件、半導體、光伏風電設備等。

從月度維度看，建議聚焦消費修復相關的航空、酒店、免稅、食飲、百貨商超，預計在規(guī)模性疫情消退、市場主體紓困和消費刺激等一攬子政策下，這些行業(yè)也將迎來階段性恢復。

看好H股

“與A股不同的是，H股市場更側(cè)重于互聯(lián)網(wǎng)、電子商務等行業(yè)，受疫情管控以及生產(chǎn)中斷的影響較小?；ヂ?lián)網(wǎng)和電商企業(yè)在疫情期間見到線上交易增加的同時，也需克服物流及配送方面的挑戰(zhàn)?！比疸y財富指出。

截至目前，央行偏于保守的寬松措施未達市場預期。瑞銀認為，待4、5月份宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)公布，以及美聯(lián)儲5月份議息會議召開后，中國很可能加大穩(wěn)增長的政策支持力度。積極的一面是，局部封控解除后，企業(yè)與居民借貸活動將復蘇，信貸擴張很可能進一步提速。

此外，全球共同基金對H股的配置倉位依然很輕，這使得加倉幅度很容易超過預期。因此，維持看好H股，并預期就戰(zhàn)術(shù)而言H股將跑贏亞洲（日本除外）其他股市。A92F8A9E-AF1D-4FB1-89B9-0EFC70D6B0FA