不同預(yù)期沖擊的疊加效應(yīng)與預(yù)期管理優(yōu)化

張龍，申瑛琦，尹韋琪

摘要：“預(yù)期轉(zhuǎn)弱”是當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展面臨的難點之一，需要通過優(yōu)化預(yù)期管理來提振預(yù)期?，F(xiàn)實經(jīng)濟(jì)中存在不同類型的多樣化預(yù)期，然而現(xiàn)有研究大多研究單個預(yù)期（特別是貨幣政策預(yù)期）沖擊的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，對不同預(yù)期的疊加效應(yīng)缺乏系統(tǒng)深入的探討。

本文將預(yù)期分為政策預(yù)期（基于政府制定、調(diào)整及實施宏觀經(jīng)濟(jì)政策產(chǎn)生的預(yù)期）和非政策預(yù)期（基于社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展實態(tài)等形成的預(yù)期），并認(rèn)為：當(dāng)政策預(yù)期與非政策預(yù)期相契合時，兩種預(yù)期沖擊疊加會對政策有效性產(chǎn)生“累進(jìn)（退）”效應(yīng);當(dāng)政策預(yù)期與非政策預(yù)期錯位時，兩種預(yù)期沖擊疊加對政策有效性會產(chǎn)生“抵消”效應(yīng)。比如，寬松貨幣政策的實施及相應(yīng)的預(yù)期管理操作會使經(jīng)濟(jì)主體產(chǎn)生未來經(jīng)濟(jì)向好的預(yù)期，并激勵其采取積極的投資和消費行為，進(jìn)而提高貨幣政策的有效性;現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)中良好的技術(shù)進(jìn)步態(tài)勢會使經(jīng)濟(jì)主體形成未來經(jīng)濟(jì)繁榮的預(yù)期，并促使采取積極的創(chuàng)新、投資、消費行為，最終表現(xiàn)為貨幣政策有效性提高;兩種正向預(yù)期的疊加則會進(jìn)一步增強(qiáng)寬松貨幣政策的有效性。采用貨幣政策調(diào)控指數(shù)和全要素生產(chǎn)率來描述貨幣政策和技術(shù)進(jìn)步預(yù)期沖擊，運用DSGE模型和SV-TVP-FAVAR模型對“無預(yù)期沖擊”“存在貨幣政策預(yù)期沖擊”“存在技術(shù)進(jìn)步預(yù)期沖擊”“存在貨幣政策和技術(shù)進(jìn)步雙重預(yù)期沖擊”4種情形下的貨幣政策有效性進(jìn)行模擬分析和實證檢驗，結(jié)果顯示，兩種預(yù)期沖擊均增強(qiáng)了貨幣政策有效性，并在總體上形成疊加“累進(jìn)”效應(yīng)。

與現(xiàn)有文獻(xiàn)相比，本文進(jìn)行了如下改進(jìn)和拓展：一是基于政策預(yù)期與非政策預(yù)期的角度探究貨幣政策和技術(shù)進(jìn)步預(yù)期沖擊的疊加效應(yīng)，二是采用貨幣政策調(diào)控指數(shù)回避以往研究中量價工具“非此即彼”的選擇問題，三是運用SV-TVP-FAVAR模型為貨幣政策和技術(shù)進(jìn)步預(yù)期沖擊的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)提供經(jīng)驗證據(jù)。

本文研究表明，預(yù)期管理是一項系統(tǒng)性工程，需要構(gòu)建和完善宏觀調(diào)控預(yù)期管理體系。要正確認(rèn)識政策預(yù)期與非政策預(yù)期的契合與錯位，利用政策預(yù)期增強(qiáng)（弱化）積極（消極）的非政策預(yù)期，并優(yōu)化各種預(yù)期管理之間的方式匹配和期限組合;政策預(yù)期管理的優(yōu)化要提高各種政策調(diào)整之間的協(xié)同性，并完善政策信息傳導(dǎo)機(jī)制;非政策預(yù)期管理的優(yōu)化則要完善宏觀經(jīng)濟(jì)信息傳導(dǎo)機(jī)制，并改善市場環(huán)境。貨幣政策預(yù)期管理的改進(jìn)，需要提高政策調(diào)整及工具使用的合理性和適宜性，并不斷完善央行溝通、前瞻指引等預(yù)期管理方式，實現(xiàn)政策信息傳導(dǎo)的及時有效。

關(guān)鍵詞：預(yù)期管理;預(yù)期沖擊;貨幣政策;技術(shù)進(jìn)步;政策預(yù)期;非政策預(yù)期

中圖分類號：F202;F822.1文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A文章編號：1674-8131（2022）04-0011-15

一、引言

2021年末的中央經(jīng)濟(jì)工作會議指出，當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)正在面臨“需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱”三重壓力?？梢?，除供需兩側(cè)以外，預(yù)期已成為影響中國宏觀經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的重要因素。簡單地講，預(yù)期就是經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)中各經(jīng)濟(jì)主體對未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展動向、前景、趨勢等的判斷或期望。在其他條件不變時，不同的預(yù)期可能導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)主體選擇不同的消費和投資等經(jīng)濟(jì)行為，進(jìn)而導(dǎo)致宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展表現(xiàn)出不同的態(tài)勢。比如，貨幣政策預(yù)期會對宏觀經(jīng)濟(jì)變量產(chǎn)生重要影響已經(jīng)成為學(xué)術(shù)界的共識。因而有效引導(dǎo)、協(xié)調(diào)、穩(wěn)定和增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)主體預(yù)期的“預(yù)期管理”逐漸成為配合宏觀經(jīng)濟(jì)政策實現(xiàn)宏觀調(diào)控目標(biāo)的重要工具之一。

隨著中國特色社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制改革的不斷深化，加上世界處于百年未有之大變局，經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)面臨的各種不確定性不穩(wěn)定性顯著增強(qiáng)。面對各種不確定不穩(wěn)定因素的沖擊，宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控政策在維持其固有的穩(wěn)定性和持續(xù)性的同時，也需要具有一定的靈活性，以最大化經(jīng)濟(jì)政策的有效性。進(jìn)入經(jīng)濟(jì)新常態(tài)以來，“三期疊加”效應(yīng)使中國經(jīng)濟(jì)在長期高速增長后出現(xiàn)拖平長尾增長態(tài)勢。為了扭轉(zhuǎn)宏觀經(jīng)濟(jì)可能發(fā)生的“掉頭”增長趨勢，近年來中國的貨幣政策操作日漸頻繁，目的就是要通過維持貨幣信貸資金的流動性來實現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)的持續(xù)穩(wěn)定增長。然而，頻繁變動的貨幣政策操作不可避免地會導(dǎo)致貨幣政策不確定性上升，因而能夠反向調(diào)和貨幣政策不確定性的預(yù)期管理成為提高貨幣政策有效性的一種有效選擇 （張成思 等，2017）[1]。

要做好預(yù)期管理，需要深入研究預(yù)期沖擊會對宏觀經(jīng)濟(jì)變量產(chǎn)生怎樣的影響及其機(jī)制。目前，相關(guān)文獻(xiàn)對預(yù)期沖擊的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)研究多集中于政策預(yù)期領(lǐng)域，尤其是貨幣政策的預(yù)期沖擊，且大多研究主要針對單預(yù)期沖擊進(jìn)行分析。然而，經(jīng)濟(jì)主體的預(yù)期形成并不僅僅取決于相關(guān)政策的信息釋放及其自身對相關(guān)信息的理解與研判，還受到現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)運行狀態(tài)的影響，比如生產(chǎn)力水平、供需結(jié)構(gòu)、國際經(jīng)濟(jì)關(guān)系等。在不同的經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顟B(tài)和環(huán)境下，同樣的經(jīng)濟(jì)政策不但會產(chǎn)生不同的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，而且經(jīng)濟(jì)主體對政策效果的預(yù)期也可能不同。因而，預(yù)期管理不僅僅要引導(dǎo)人們積極正確地理解宏觀經(jīng)濟(jì)政策的意義及其可能產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，還應(yīng)幫助人們客觀合理地認(rèn)識當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)發(fā)展態(tài)勢與潛力。

有鑒于此，本文將基于政府制定、調(diào)整及實施宏觀經(jīng)濟(jì)政策產(chǎn)生的預(yù)期統(tǒng)稱為政策預(yù)期，將基于社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展實態(tài)等形成的預(yù)期統(tǒng)稱為非政策預(yù)期，并嘗試將政策預(yù)期沖擊與非政策預(yù)期沖擊納入同一分析框架，分析兩者的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)及其互動影響。具體來講，選擇貨幣政策預(yù)期作為政策預(yù)期的代表，非政策預(yù)期則從“供給沖擊”角度選擇技術(shù)進(jìn)步預(yù)期作為代表。目前，不利的供給沖擊是造成經(jīng)濟(jì)增長乏力的重要因素之一，為了形成經(jīng)濟(jì)增長的長效驅(qū)動機(jī)制，如何創(chuàng)造有利的供給沖擊成為重點。從歷史證據(jù)和現(xiàn)實經(jīng)驗看，最有利的供給沖擊就是技術(shù)進(jìn)步。技術(shù)進(jìn)步不僅能夠提高供給規(guī)模和質(zhì)量并刺激有效需求，而且，如果經(jīng)濟(jì)主體對社會整體技術(shù)進(jìn)步有良好的預(yù)期，則會增強(qiáng)其通過技術(shù)創(chuàng)新獲得更大收益的動機(jī)和行為，進(jìn)而提升整體經(jīng)濟(jì)增長效率和發(fā)展質(zhì)量，并強(qiáng)化寬松貨幣政策的有效性。

基于上述思考，本文主要研究貨幣政策預(yù)期沖擊和技術(shù)進(jìn)步預(yù)期沖擊及雙重預(yù)期沖擊對貨幣政策有效性的影響，以期為優(yōu)化預(yù)期管理提供政策啟示。目前，類似的研究還不多見。張龍和隋建利（2020）通過構(gòu)建包含政策預(yù)期和技術(shù)預(yù)期的雙預(yù)期DSGE模型分析不同情形下貨幣政策的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，張龍和劉金全（2021）進(jìn)一步運用包含政策預(yù)期、需求預(yù)期和供給預(yù)期的多預(yù)期NK-DSGE模型分析貨幣政策的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)[2-3]。上述研究均將貨幣政策分為數(shù)量型貨幣政策和價格型貨幣政策分別進(jìn)行研究，同時，盡管運用DSGE模型進(jìn)行了數(shù)值模擬分析，但并未基于相關(guān)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)進(jìn)行實證檢驗。本文在此基礎(chǔ)上進(jìn)行如下改進(jìn)和拓展：一是考慮到混合型貨幣政策規(guī)則是當(dāng)前宏觀調(diào)控更為合理的政策手段，且目前中國實施穩(wěn)健的貨幣政策，本文采用貨幣政策調(diào)控指數(shù)來刻畫貨幣政策的“松緊”調(diào)控取向及其預(yù)期沖擊，該指數(shù)兼具量價工具雙重屬性，包含的貨幣政策信息更為全面，并能夠有效回避傳統(tǒng)分析中的量價對比篩選問題;二是在采用DSGE模型進(jìn)行數(shù)值模擬的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步基于2001年1季度至2021年2季度中國的相關(guān)宏觀經(jīng)濟(jì)變量數(shù)據(jù)，采用SV-TVP-FAVAR模型進(jìn)行實證檢驗，為貨幣政策預(yù)期沖擊和技術(shù)進(jìn)步預(yù)期沖擊產(chǎn)生的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)提供了經(jīng)驗證據(jù)。

二、理論機(jī)制分析

貨幣政策是宏觀調(diào)控的重要手段，關(guān)于貨幣政策有效性問題的研究也取得了豐碩成果。由于經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段和政策環(huán)境的不同，產(chǎn)生了不同類型的貨幣政策及其實施工具，加上經(jīng)濟(jì)實踐的多樣性和不確定性，貨幣政策的實際宏觀經(jīng)濟(jì)效果具有顯著的異質(zhì)性表現(xiàn)，貨幣政策的有效性研究相應(yīng)地也就存在分歧。關(guān)于貨幣政策有效性之爭，從其本身的規(guī)則類型來看，主要體現(xiàn)在貨幣政策量價中介工具的使用場景和調(diào)控效果上。早期的相關(guān)研究主要集中于對數(shù)量工具“立竿見影”與價格工具“長效熨平”的選擇上，重點關(guān)注數(shù)量工具和價格工具的對比關(guān)系。Galí和Monacelli（2005）的研究表明，價格型工具對宏觀經(jīng)濟(jì)變量的沖擊幅度更小，脈沖響應(yīng)函數(shù)更為平緩，響應(yīng)周期更為持久[4]。鄭湘明（2011）認(rèn)為經(jīng)濟(jì)新形勢下數(shù)量型工具成為中國宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的理想選擇[5]。楊源源等（2020）基于名義利率零下限的貨幣政策框架討論貨幣政策的有效性，認(rèn)為在需求低迷環(huán)境下“量主價輔”模式是央行貨幣政策的較優(yōu)選擇[6]。隨著利率改革的逐步推進(jìn)，越來越多的研究者認(rèn)為數(shù)量工具的政策效果正在弱化，而價格工具的政策效果逐步提升。2008年國際金融危機(jī)后，貨幣政策量價單一型規(guī)則的調(diào)控弊端顯現(xiàn)，混合型規(guī)則的實施受到重視。岳超云和牛霖琳（2014）通過DSGE模型對數(shù)量、價格、混合三種規(guī)則貨幣政策的調(diào)控效果進(jìn)行比較，發(fā)現(xiàn)在通脹和經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)上數(shù)量型與價格型規(guī)則之間可以互補(bǔ)，混合型規(guī)則優(yōu)于單一規(guī)則[7]。劉金全和張龍（2019）也認(rèn)為，混合型貨幣政策規(guī)則能夠發(fā)揮更好的宏觀調(diào)控效果[8]。

貨幣政策的有效性不僅僅取決于其自身的科學(xué)性和適宜性，還會受到經(jīng)濟(jì)環(huán)境和預(yù)期等眾多因素的影響。其中，預(yù)期沖擊對貨幣政策有效性的影響逐漸受到關(guān)注，相關(guān)的預(yù)期管理也成為重要的非常規(guī)貨幣政策工具。本質(zhì)上看，預(yù)期管理是一種基于信息和經(jīng)驗的占優(yōu)策略（Attanasio et al，2019）[9]。貨幣政策預(yù)期管理的內(nèi)涵和理論產(chǎn)生于早期貨幣政策的通脹目標(biāo)盯住制，發(fā)展于前瞻指引思潮。目前，貨幣政策是預(yù)期管理應(yīng)用的主要政策依托，其內(nèi)容極為豐富，涵蓋“指引”“承諾”“協(xié)調(diào)”“穩(wěn)定”等方面，目的是通過貨幣政策調(diào)整影響預(yù)期，并使經(jīng)濟(jì)主體對貨幣政策的調(diào)控取向與長短期效果有正確的判斷（形成合理預(yù)期），進(jìn)而對其經(jīng)濟(jì)行為進(jìn)行前瞻性指引，以更好地實現(xiàn)貨幣政策調(diào)控的目標(biāo)。那么，貨幣政策預(yù)期的沖擊在現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)中對貨幣政策有效性產(chǎn)生了怎樣的影響？貨幣政策預(yù)期管理是否有必要？對此，不同研究者基于不同方法和不同視角進(jìn)行了探討。多數(shù)研究認(rèn)為包含預(yù)期沖擊的貨幣政策會對宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生更強(qiáng)的動態(tài)影響，對貨幣政策進(jìn)行預(yù)期管理是必要且可行的，尤其是適當(dāng)?shù)那罢邦A(yù)期具有重要的指引功效（鄒甘娜 等，2020）[10]。張偉等（2014）通過跨產(chǎn)業(yè)DSGE模型研究貨幣政策預(yù)期沖擊與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變遷之間的相關(guān)關(guān)系和相依機(jī)制，發(fā)現(xiàn)設(shè)計合理的貨幣政策預(yù)期具有引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的功效，貨幣政策調(diào)控取向的長期一致有助于產(chǎn)業(yè)長期發(fā)展，進(jìn)而加快產(chǎn)業(yè)高級化進(jìn)程[11]。Tamura（2018）考察了央行溝通的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，認(rèn)為有效恰當(dāng)?shù)难胄袦贤ň哂忻黠@的正向政策信號效應(yīng)，能夠弱化不利沖擊對宏觀經(jīng)濟(jì)變量的負(fù)向影響[12]。

貨幣政策預(yù)期的形成主要源自貨幣政策的調(diào)控方向、強(qiáng)度和持續(xù)性等，因而可以基于綜合的貨幣政策動態(tài)調(diào)控取向來刻畫貨幣政策預(yù)期，而貨幣政策動態(tài)調(diào)控取向主要在于其穩(wěn)健性取向和“松緊”取向（張龍，2021）[13]。長期以來，中國實施穩(wěn)健的貨幣政策，根據(jù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展態(tài)勢的變化征兆來適時調(diào)整貨幣政策，即當(dāng)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退跡象時貨幣政策偏向?qū)捤?，?dāng)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)過熱時貨幣政策偏向緊縮。在目前的經(jīng)濟(jì)形勢下，采取“穩(wěn)中趨松”的貨幣政策較為適宜。當(dāng)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)非趨勢性下行風(fēng)險時，宏觀經(jīng)濟(jì)變量下行壓力增大，為了適度緩和經(jīng)濟(jì)惡化走勢，政府會通過貨幣政策等具有“反向”功效的預(yù)期管理手段“逆周期”調(diào)控宏觀經(jīng)濟(jì)。政府對貨幣政策進(jìn)行“穩(wěn)中趨松”的調(diào)整，就是要在刺激經(jīng)濟(jì)增長的同時控制通貨膨脹在合理范圍內(nèi);與此同時，貨幣政策“穩(wěn)中趨松”調(diào)整本身釋放出的信息，加上政府進(jìn)行的前瞻指引、政策承諾等預(yù)期管理操作，會引導(dǎo)市場和公眾正確認(rèn)識和理性看待當(dāng)前經(jīng)濟(jì)可能存在的下行現(xiàn)象，并形成未來經(jīng)濟(jì)恢復(fù)和增長的合理預(yù)期，進(jìn)而促使經(jīng)濟(jì)主體采取積極的投資和消費行為，這將有利于貨幣政策的經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)實現(xiàn)（莊子罐 等，2018）[14]。因此，貨幣政策預(yù)期沖擊會顯著提升貨幣政策的有效性。

值得注意的是，在現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)中，預(yù)期是一個綜合性的變量，既有政策預(yù)期，也存在非政策預(yù)期。各經(jīng)濟(jì)主體對未來宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展的預(yù)期不僅受宏觀經(jīng)濟(jì)政策變化及實施的影響，還受到其對經(jīng)濟(jì)發(fā)展現(xiàn)狀及潛力和趨勢的認(rèn)知的影響。比如，若微觀經(jīng)濟(jì)主體認(rèn)為當(dāng)前實施的宏觀經(jīng)濟(jì)政策對經(jīng)濟(jì)發(fā)展實際是適宜的，則會增強(qiáng)其政策有效的信心，進(jìn)而會對政策作出積極響應(yīng)，最終提高政策的實際有效性;相反，若微觀經(jīng)濟(jì)主體認(rèn)為當(dāng)前實施的宏觀經(jīng)濟(jì)政策是不適宜的，則會對政策的有效性產(chǎn)生疑慮，采取觀望或消極應(yīng)對的策略，導(dǎo)致政策實施的效果不佳?？紤]到創(chuàng)新驅(qū)動是經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵，本文以技術(shù)進(jìn)步預(yù)期 實際上，也存在技術(shù)進(jìn)步政策預(yù)期，即由教育、科技等與技術(shù)進(jìn)步有關(guān)領(lǐng)域的政策變化和實施產(chǎn)生的對未來技術(shù)進(jìn)步和經(jīng)濟(jì)發(fā)展態(tài)勢的預(yù)期。本文不對此進(jìn)行討論，僅探討基于技術(shù)進(jìn)步實際狀況的非政策預(yù)期的作用。 為例來探討非政策預(yù)期對貨幣政策有效性的影響。通常情況下，當(dāng)一個社會處于技術(shù)進(jìn)步較快時期時，新知識、新技術(shù)、新產(chǎn)品不斷涌現(xiàn)，不但可以提高供給質(zhì)量、優(yōu)化供給結(jié)構(gòu)、擴(kuò)大消費規(guī)模、提升消費層次，還有助于微觀經(jīng)濟(jì)主體形成未來經(jīng)濟(jì)向好、可以通過技術(shù)創(chuàng)新擴(kuò)大收益等良好預(yù)期，進(jìn)而采取積極的創(chuàng)新、投資和消費行為。因此，良好的技術(shù)進(jìn)步預(yù)期有利于經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長，會對宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生正向驅(qū)動作用，進(jìn)而表現(xiàn)為可以增強(qiáng)寬松貨幣政策的有效性。

經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)中存在不同類型的多樣化預(yù)期，不但共同影響宏觀經(jīng)濟(jì)運行，而且不同預(yù)期沖擊之間通常會產(chǎn)生交互效應(yīng)（張龍 等，2021）[3]。一般來講，樂觀屬性的前瞻指引或政策承諾等政策預(yù)期管理大多是以良好的市場形勢為前提，而在運行良好的市場環(huán)境中，經(jīng)濟(jì)主體大多會對現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)增長持有樂觀預(yù)期，此時，政策預(yù)期與非政策預(yù)期相契合（同為積極預(yù)期），二者正向疊加會產(chǎn)相互促進(jìn)的“累進(jìn)”效應(yīng)。類似地，在悲觀的政策預(yù)期管理下，經(jīng)濟(jì)主體對現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)增長大多也會持有悲觀預(yù)期，政策預(yù)期與非政策預(yù)期負(fù)向疊加則會產(chǎn)生“累退”效應(yīng)。當(dāng)然，政策預(yù)期與非政策預(yù)期之間也可能產(chǎn)生一定的“抵消”的效應(yīng)。從貨幣政策預(yù)期與技術(shù)進(jìn)步預(yù)期來看：在微觀經(jīng)濟(jì)主體基于現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)狀況持有積極樂觀的技術(shù)進(jìn)步預(yù)期情形下，若實施寬松的貨幣政策，政策預(yù)期與非政策預(yù)期相契合，得到政府貨幣政策支持的微觀經(jīng)濟(jì)主體會采取更為積極的經(jīng)濟(jì)行為，進(jìn)而更有效地促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長，此時，貨幣政策預(yù)期沖擊與技術(shù)進(jìn)步預(yù)期沖擊疊加對貨幣政策有效性產(chǎn)生“累進(jìn)”效應(yīng);而若實施緊縮的貨幣政策，政策預(yù)期與非政策預(yù)期錯位，微觀經(jīng)濟(jì)主體的積極行為雖然受到政府政策的約束，但也受到市場的激勵，此時，貨幣政策預(yù)期沖擊與技術(shù)進(jìn)步預(yù)沖擊疊加對貨幣政策有效性則會產(chǎn)生“抵消”效應(yīng)。

綜上所述，在現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)中，預(yù)期沖擊的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)日益凸顯，科學(xué)合理、具有前瞻性的預(yù)期管理成為促進(jìn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的有效手段和重要工具。在實施穩(wěn)健貨幣政策的構(gòu)架下，針對現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)問題和趨勢進(jìn)行的貨幣政策“松緊”取向及強(qiáng)度調(diào)整是當(dāng)前預(yù)期管理的主要內(nèi)容之一。經(jīng)濟(jì)主體的貨幣政策預(yù)期（對貨幣政策實施效果的預(yù)判）會影響其經(jīng)濟(jì)行為，進(jìn)而影響貨幣政策的有效性，表現(xiàn)為貨幣政策預(yù)期越樂觀政策有效性越高;經(jīng)濟(jì)主體的技術(shù)進(jìn)步預(yù)期（對當(dāng)前和未來技術(shù)進(jìn)步態(tài)勢的感知和預(yù)判）也會通過影響其經(jīng)濟(jì)行為對貨幣政策有效性產(chǎn)生作用，表現(xiàn)為技術(shù)進(jìn)步預(yù)期越樂觀越有利于寬松貨幣政策有效性的提高;同時，貨幣政策預(yù)期沖擊與技術(shù)進(jìn)步預(yù)期沖擊疊加會對貨幣政策有效性產(chǎn)生“累進(jìn)”效應(yīng)或“抵消”效應(yīng)。

為進(jìn)一步明確政策預(yù)期沖擊和非政策預(yù)期沖擊的實際宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)及其疊加效應(yīng)，下文以貨幣政策預(yù)期和技術(shù)進(jìn)步預(yù)期為例進(jìn)行量化分析：基于中國的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，通過構(gòu)建拓展的DSGE模型對“無預(yù)期沖擊”“存在貨幣政策預(yù)期沖擊”“存在技術(shù)進(jìn)步預(yù)期沖擊”“存在貨幣政策和技術(shù)進(jìn)步雙重預(yù)期沖擊”4種情形下的貨幣政策有效性進(jìn)行模擬分析，并運用SV-TVP-FAVAR模型進(jìn)行實證檢驗，從而形成理論與實證的相互印證。

三、基于DSGE模型的模擬分析

1.DSGE模型構(gòu)建

本部分采用拓展的動態(tài)隨機(jī)一般均衡（DSGE）模型進(jìn)行模擬檢驗。DSGE模型具有堅實的理論基礎(chǔ)和現(xiàn)實依托，并因其較好的理論內(nèi)嵌屬性和穩(wěn)定性而被廣泛運用。結(jié)合研究需要，本文構(gòu)建一個包含貨幣政策預(yù)期沖擊、技術(shù)進(jìn)步預(yù)期沖擊及雙重預(yù)期沖擊的DSGE模型。DSGE模型分析的基礎(chǔ)理論涵蓋于行為主體方程設(shè)定和一般均衡求解過程中，在具體模擬分析時需要對預(yù)期沖擊形式和設(shè)定方式進(jìn)行校準(zhǔn)和確定。結(jié)合現(xiàn)有經(jīng)典文獻(xiàn)的做法，參照Smets和Wouters（2007）、莊子罐等（2018）、張龍和隋建利（2020）的預(yù)期沖擊方程設(shè)定方式[2][14-15]，本文構(gòu)建并拓展出一個符合中國宏觀經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)運行實際、包含多個市場、多個行為主體及多種預(yù)期沖擊的DSGE理論模型。DSGE模型的主體框架參考張龍和劉金全（2021）的研究（限于篇幅，詳細(xì)過程略，可參閱相關(guān)文獻(xiàn)）[3]，需要說明的是技術(shù)進(jìn)步預(yù)期沖擊的形式。根據(jù)研究需要，本文的技術(shù)進(jìn)步預(yù)期沖擊標(biāo)準(zhǔn)差方程設(shè)定如式（1）所示：

ηz，t=ηz，未包含技術(shù)進(jìn)步預(yù)期

η0z，t+ηhz，t-h，技術(shù)進(jìn)步單預(yù)期

η0z，t+η1z，t-1+…+ηhz，t-h，技術(shù)進(jìn)步復(fù)合預(yù)期 （1）

其中，技術(shù)進(jìn)步變量用全要素生產(chǎn)率表示，ηz代表未預(yù)期的技術(shù)進(jìn)步?jīng)_擊標(biāo)準(zhǔn)差，ηhz，t-h代表提前h期預(yù)期的技術(shù)進(jìn)步?jīng)_擊標(biāo)準(zhǔn)差。

類似地，貨幣政策預(yù)期沖擊標(biāo)準(zhǔn)差方程如式（2）所示：

ηM，t=ηM，未包含貨幣政策預(yù)期

η0M，t+ηHM，t-H，貨幣政策單預(yù)期

η0M，t+η1M，t-1+…+ηHM，t-H，貨幣政策復(fù)合預(yù)期 （2）

其中，貨幣政策變量用貨幣政策調(diào)控指數(shù)表示 本文中的“貨幣政策調(diào)控指數(shù)”與張龍（2021）的“貨幣政策調(diào)控取向動態(tài)指數(shù)”同義[13]，具體測算方法詳見《經(jīng)濟(jì)學(xué)家》2021年第7期的《中國貨幣政策調(diào)控取向的動態(tài)演進(jìn)、微觀變遷與突變識別》一文。 。已有相關(guān)研究主要基于利率、貨幣供給量和信貸規(guī)模等指標(biāo)進(jìn)行貨幣政策的規(guī)則設(shè)定及“松緊”調(diào)控取向分析，雖然同樣取得豐富研究成果，但卻面臨貨幣政策量價分析背離及調(diào)控取向模糊等問題。基于貨幣政策調(diào)控指數(shù)進(jìn)行貨幣政策有效性分析具有一定優(yōu)勢性，因為貨幣政策調(diào)控指數(shù)兼具量價工具雙重屬性，能夠有效回避傳統(tǒng)分析中的量價對比篩選問題，且其中包含的貨幣政策信息更為全面。貨幣政策調(diào)控指數(shù)越大說明貨幣政策愈發(fā)寬松，反之說明貨幣政策愈發(fā)從緊。

2.貝葉斯估計與最優(yōu)預(yù)期期限篩選

采用DSGE模型模擬分析經(jīng)濟(jì)問題，不可回避的首要問題是對部分模型參數(shù)進(jìn)行校準(zhǔn)和估計，從而更好地擬合宏觀經(jīng)濟(jì)運行狀態(tài)。不同類型DSGE模型內(nèi)嵌參數(shù)的設(shè)定方法和估計方式有所不同，根據(jù)本文模型的參數(shù)性質(zhì)，進(jìn)行如下設(shè)定：借鑒劉金全等（2017）的研究成果[16]，將β、κ、σm和δ校準(zhǔn)為0.99、0.80、0.17和0.025;參考莊子罐等（2018）的研究[14]，將σc、σl、α、γw和γp校準(zhǔn)為1.2、3.0、0.6、0.16和0.35;沖擊系數(shù)均值和標(biāo)準(zhǔn)差設(shè)定為0.5和0.1，并假定服從Beta分布;沖擊系數(shù)標(biāo)準(zhǔn)差均值設(shè)定為0.1，并假定服從Inv. Gamma分布;參照隋建利和張龍（2021）的研究[17]，產(chǎn)出缺口系數(shù)及其標(biāo)準(zhǔn)差、通脹系數(shù)及其標(biāo)準(zhǔn)差設(shè)定為0.25和1.5、0.05和0.15，并假定服從Normal分布;參考莊子罐（2018）的研究[14]，預(yù)期通脹系數(shù)均值和標(biāo)準(zhǔn)差設(shè)定為2.6和0.1，并假定服從Normal分布;其中，εct為偏好沖擊變量，κ為慣性參數(shù)，σc為風(fēng)險厭惡系數(shù)，εmt和σm為貨幣需求沖擊和彈性倒數(shù)，εlt和σl為勞動供給沖擊和彈性倒數(shù)，γw代表工資指數(shù)化程度，εwt代表工資加成沖擊，εpt代表價格加成沖擊，εzt代表技術(shù)沖擊。

本文DSGE模型模分析的樣本區(qū)間為2001年1季度至2021年2季度。為檢驗DSGE模型的適用性和穩(wěn)健性，借鑒郭豫媚等（2016）的處理辦法[18]，對中國宏觀經(jīng)濟(jì)基本面變量進(jìn)行擬合，DSGE模型的擬合矩數(shù)值與實際數(shù)據(jù)標(biāo)準(zhǔn)差的對比情況如表1所示。DSGE模型模擬出的數(shù)據(jù)與同期實際數(shù)據(jù)比較接近，一定程度上表明本文構(gòu)建的DSGE模型對中國宏觀經(jīng)濟(jì)基本面變量的模擬效果較好。

進(jìn)一步借鑒Milani和Treadwel（2012）的研究方法[19]，基于DSGE模型模擬的邊際數(shù)據(jù)密度大小來選擇最優(yōu)預(yù)期期限。貨幣政策預(yù)期沖擊、技術(shù)進(jìn)步預(yù)期沖擊及雙重預(yù)期沖擊下，預(yù)期期限及對應(yīng)的邊際數(shù)據(jù)密度如表2所示。其中，EC1代表“無預(yù)期沖擊”情形，EC2代表“存在貨幣政策預(yù)期沖擊”情形，EC3代表“存在技術(shù)進(jìn)步預(yù)期沖擊”情形，EC4代表“存在貨幣政策與技術(shù)進(jìn)步雙重預(yù)期沖擊”情形（后文圖表和論述中的EC1、EC2、EC3、EC4同此）。由表2可知：在貨幣政策或技術(shù)進(jìn)步單預(yù)期沖擊下，邊際數(shù)據(jù)密度均呈現(xiàn)“先增加后減小”的變化特征，即存在DSGE模型模擬下的邊際數(shù)據(jù)密度最大值，且邊際數(shù)據(jù)密度最大值的出現(xiàn)位置具有較好的穩(wěn)定性（H=2，EC2;h=2，EC3）;在貨幣政策預(yù)期和技術(shù)進(jìn)步預(yù)期雙重預(yù)期沖擊下，邊際數(shù)據(jù)密度也呈現(xiàn)“先增加后減小”的變化特征。在貨幣政策預(yù)期與技術(shù)進(jìn)步預(yù)期“單單”“單復(fù)”“復(fù)單”“復(fù)復(fù)”等預(yù)期組合沖擊下，DSGE模型模擬出的邊際數(shù)據(jù)密度不具有單調(diào)特征或其他明顯的規(guī)律性特征;多情形對比后發(fā)現(xiàn)，邊際數(shù)據(jù)密度最大值為單單預(yù)期組合情形（H=2、h=2，EC4）。

為了進(jìn)一步檢驗DSGE模型的適用性、合理性和優(yōu)勢性，多種情形下的DSGE模型參數(shù)估計如表3所示。由表3可知，模擬數(shù)據(jù)的數(shù)值大小較好地擬合了中國經(jīng)濟(jì)的運行態(tài)勢和既有現(xiàn)實。

3.脈沖響應(yīng)分析

根據(jù)DSGE模型的模擬分析結(jié)果，本文繪制不同預(yù)期沖擊下產(chǎn)出和通貨膨脹的脈沖響應(yīng)函數(shù)如圖1所示。圖中，橫軸表示宏觀經(jīng)濟(jì)的響應(yīng)周期或衰減周期，縱軸表示宏觀經(jīng)濟(jì)變量（產(chǎn)出和通貨膨脹）的脈沖響應(yīng)強(qiáng)度;宏觀經(jīng)濟(jì)變量的脈沖響應(yīng)極大值數(shù)值越大，貨幣政策的有效性越強(qiáng);反之，宏觀經(jīng)濟(jì)變量的脈沖響應(yīng)極大值數(shù)值越小，則貨幣政策的有效性越弱。由圖1可知，在貨幣政策預(yù)期沖擊、技術(shù)進(jìn)步預(yù)期沖擊及雙重預(yù)期沖擊下，產(chǎn)出和通貨膨脹的脈沖響應(yīng)收斂性均比較理想，基本在15個季度內(nèi)回歸至穩(wěn)態(tài)附近，但也呈現(xiàn)出一定異質(zhì)性響應(yīng)。

進(jìn)一步通過多重評價指標(biāo)對比不同情形下產(chǎn)出和通貨膨脹的脈沖響應(yīng)特征，如表4所示。從響應(yīng)極值指標(biāo)來看，產(chǎn)出的脈沖響應(yīng)程度由弱到強(qiáng)為EC1、EC3、EC4、EC2，通貨膨脹的脈沖響應(yīng)程度由弱到強(qiáng)為EC3、EC1、EC4、EC2;從短期效應(yīng)指標(biāo)來看，產(chǎn)出的脈沖響應(yīng)程度由弱到強(qiáng)為EC1、EC3、EC2、EC4，通貨膨脹的脈沖響應(yīng)程度由弱到強(qiáng)為EC3、EC1、EC2、EC4;從中期效應(yīng)指標(biāo)來看，產(chǎn)出的脈沖響應(yīng)程度由弱到強(qiáng)為EC1、EC3、EC2、EC4，通貨膨脹的脈沖響應(yīng)程度由弱到強(qiáng)為EC1、EC3、EC2、EC4;從長期效應(yīng)指標(biāo)來看，產(chǎn)出的脈沖響應(yīng)程度由弱到強(qiáng)為EC1、EC3、EC2、EC4，通貨膨脹的脈沖響應(yīng)程度由弱到強(qiáng)為EC1、EC3、EC2、EC4。從總體上的橫縱向?qū)Ρ葋砜?，產(chǎn)出和通貨膨脹的脈沖響應(yīng)由弱到強(qiáng)的情形依次為EC1→EC3→EC2→EC4。雖然從響應(yīng)極值指標(biāo)來看，貨幣政策預(yù)期沖擊與技術(shù)進(jìn)步預(yù)期沖擊疊加具有一定“抵消”效應(yīng)，但從短、中、長期效應(yīng)來看，貨幣政策預(yù)期沖擊與技術(shù)進(jìn)步預(yù)期沖擊疊加均產(chǎn)生了“累進(jìn)”效應(yīng)。因此，可以認(rèn)為，預(yù)期沖擊增強(qiáng)了貨幣政策的調(diào)控效果和調(diào)控效應(yīng)的持續(xù)性，且最優(yōu)情形為雙重預(yù)期沖擊。

需要注意的是，在不同預(yù)期期限結(jié)構(gòu)下預(yù)期沖擊的貨幣政策有效性提升效應(yīng)有所不同，而且貨幣政策與技術(shù)進(jìn)步雙重預(yù)期沖擊并不一定對貨幣政策有效性產(chǎn)生“累進(jìn)”效應(yīng)，二者之間也可能產(chǎn)生“抵消”效應(yīng)。原因在于，頻繁的政策預(yù)期沖擊可能會帶來“逆向選擇”，使經(jīng)濟(jì)主體產(chǎn)生觀望態(tài)度，而現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)的不確定不穩(wěn)定也可能使非政策預(yù)期出現(xiàn)波動，導(dǎo)致政策預(yù)期與非政策預(yù)期錯位，進(jìn)而在短期內(nèi)產(chǎn)生“抵消”效應(yīng)。因此，恰當(dāng)?shù)念A(yù)期沖擊組合才能更有效地提高政策有效性。

4.方差分解

參照相關(guān)研究的慣用做法（王曦 等，2017）[20]，本文進(jìn)一步進(jìn)行DSGE模型的方差分解分析，不同情形下的方差分解結(jié)果如表5所示。從表5中不同情形下的方差分解結(jié)果來看，貨幣政策和技術(shù)進(jìn)步預(yù)期沖擊顯著增強(qiáng)了貨幣政策有效性，這一分析支持并拓展了Huber（2017）、莊子罐等（2018）、張龍和隋建利（2020）的研究結(jié)論[2][14][21]。

總之，貨幣政策預(yù)期沖擊和技術(shù)進(jìn)步預(yù)期沖擊顯著增強(qiáng)了貨幣政策有效性，且雙重預(yù)期沖擊的效果最優(yōu)。此外，本文通過DSGE模型模擬出的不同預(yù)期沖擊及雙重預(yù)期沖擊下的最優(yōu)預(yù)期期限，對政府在預(yù)期管理中篩選最優(yōu)預(yù)期期限組合也具有一定實踐指導(dǎo)意義。

四、基于SV-TVP-FAVAR模型的實證檢驗

本文將中國貨幣政策調(diào)控指數(shù)、全要素生產(chǎn)率等經(jīng)濟(jì)變量納入SV-TVP-FAVAR模型，基于中國的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)量化分析貨幣政策和技術(shù)進(jìn)步預(yù)期沖擊下的貨幣政策有效性，以進(jìn)一步檢驗貨幣政策和技術(shù)進(jìn)步預(yù)期沖擊的實際宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。

1.SV-TVP-FAVAR模型構(gòu)建

首先構(gòu)建基礎(chǔ)VAR模型，具體形式如式（3）：

yt=c1yt-1+c2yt-2+…+cpyt-p+vt（3）

式（3）中，滿足y′t=[q′t，mt]條件，qt代表觀測指標(biāo)（M×1），mt代表沖擊指標(biāo)，ci（i=1，2，…，p） 代表滯后項系數(shù)矩陣，vt～N（0，Ω），Ω代表協(xié)方差矩陣。

進(jìn)一步，參照Primicer（2005）的做法[22]，將VAR模型擴(kuò)展為如式（4）所示的TVP-FAVAR模型：

yt=c1tyt-1+c2tyt-2+…+cptyt-p+vt（4）

y′t=[f′t，q′t，mt]，ft代表共同因子向量（K×1），用以反映所選變量是否合理，是否能夠準(zhǔn)確揭示宏觀經(jīng)濟(jì)基本面的運行特征。此外，原始序列xit（i=1，2，…，N，KN）可以通過對ft、qt和mt進(jìn)行回歸分析得到，具體的回歸方程如式（5）：

xit=fift+qiqt+mimt+uit

uit=bi1uit-1+…+bisuit-s+εit （5）

式（5）中，fi和qi代表（N×K）和（N×M）矩陣，mi代表（N×1）矩陣。

若E（εit，ft）=0和E（εit，εjs）=0對“i，j=1，2，…，N，i≠j，t≠t′”成立，式（5）能夠?qū)懗墒剑?）：

xt=λfft+λqqt+λmmt+F（L）xt+εt（6）

式（6）中，F(xiàn)（L）=diag[b1（L），…，bn（L）];bi（L）=bi1L1+…+bimLm;λj=[In-F（L）]j;j=f，q，m;Ht=diag[exp（h1t），…，exp（hnt）];t=1，2，…，T;hit=hit-1+ηht，ηht～N（0，σh）。

接下來，將因子誤差的協(xié)方差矩陣按式（7）進(jìn)行分解：

AtΩtA′t=∑t∑′t（7）

式（7）中，∑t? = diag （σ1t ，…，σk + 1t ），At代表如式（8）所示的主對角線元素為1的下三角矩陣：

At=10…0

a21t1

10

ak1t…ak（k-1）t1（8）

將式（8）中參數(shù)堆棧在向量Ct=（c′1t，…，c′pt）′、logσt=（logσ′1t，…，logσ′pt）′和at=（a′j1t，…，a′j（j-1）t）′中，“j=1，…，k+1”，且假定參數(shù)矩陣服從式（9）的創(chuàng)新型隨機(jī)游走：

Ct=Ct-1+Jcitηct

at=at-1+Jaitηat

logσt=logσt-1+Jσitησt （9）

式（9）中，ηt～N（0，Q），Q代表與參數(shù)Ct、at和logσt有關(guān)的協(xié)方差矩陣，“=C，a，logσ”代表新息向量。進(jìn)一步，構(gòu)建出完整SV-TVP-FAVAR模型如式（10）和式（11）：

yt=Ct（L）yt+A-1t∑tεyt（10）

gt=Λyt+F（L）gt+Wtεgt（11）

式（10）和式（11）中，y′t=[f′t，q′t，mt]，Wt=diag[exp（h1t）/2，…，exp（hnt）/2，01×M+1]，WtW′t=[H′t，0′1×M+2]，Ct（L）=c1tL1+…+cptLp，g′t=[x′t，q′t，mt]。同時，本文假定模型中的擾動項（εgt，εyt）服從正態(tài)分布。由式（10）和式（11），最終得到脈沖響應(yīng)分析所用的VEM形式如式（12）：

gt=（1-F（L）-1Λ[1-Ct（L）]-1A-1t∑tεyt+[1-F（L）]-1Wtεgt（12）

至此，本文構(gòu)建出實證分析的SV-TVP-FAVAR模型，并參照Kim和 Nelson（1999）的研究[23]，對模型構(gòu)建中涉及的相關(guān)參數(shù)先驗分布進(jìn)行設(shè)定。

2.不同預(yù)期沖擊情形下的貨幣政策有效性分析

本部分通過具有動態(tài)處理能力的SV-TVP-FAVAR模型量化分析和對比在4種情形下的貨幣政策有效性，并檢驗貨幣政策預(yù)期沖擊與技術(shù)進(jìn)步預(yù)期沖擊之間在中國經(jīng)濟(jì)實踐中是否產(chǎn)生了疊加效應(yīng)。具體地：采用貨幣政策調(diào)控指數(shù)代表貨幣政策變量，運用張龍（2021）的方法進(jìn)行測算[13];采用全要素生產(chǎn)率代表技術(shù)進(jìn)步變量，運用殷紅等（2020）的方法進(jìn)行測度[24];其他變量數(shù)據(jù)來自中經(jīng)網(wǎng)統(tǒng)計數(shù)據(jù)庫;研究期間為2001年1季度至2021年2季度。

在不同的預(yù)期沖擊下產(chǎn)出和通貨膨脹的脈沖響應(yīng)函數(shù)如圖2所示 由于本文選取的時間跨度較長，且為季度數(shù)據(jù)，基于SV-TVP-FAVAR模型進(jìn)行的時間序列分析可以對多組宏觀時間序列數(shù)據(jù)進(jìn)行滯后期設(shè)定及時點錯位分析，從而實現(xiàn)預(yù)期沖擊的脈沖響應(yīng)檢驗。本質(zhì)上看，這種做法與DSGE模型中預(yù)期沖擊的設(shè)定和實現(xiàn)方式類似。當(dāng)然，本文未對不同滯后階和時點錯位的分析結(jié)果進(jìn)行一一展示，只是展示了一種情形下的實證分析結(jié)果。 。由圖2可知，不同情形下產(chǎn)出和通貨膨脹的脈沖響應(yīng)函數(shù)收斂性均比較理想，但響應(yīng)的強(qiáng)度存在明顯的異質(zhì)性。結(jié)合新時期中國宏觀經(jīng)濟(jì)政策的“跨周期”設(shè)計與調(diào)控背景 跨周期政策往往關(guān)注長期效果，能夠有效防止政府失靈和市場失靈，并能夠進(jìn)一步釋放和優(yōu)化宏觀經(jīng)濟(jì)政策的調(diào)控空間。，本文借鑒劉金全和張龍（2019）的研究[8]，進(jìn)一步基于多重指標(biāo)對比不同預(yù)期沖擊下產(chǎn)出和通貨膨脹的脈沖響應(yīng)情況（見表6）。

根據(jù)表6中各評價指標(biāo)的數(shù)值，在不同預(yù)期沖擊情形下貨幣政策的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)存在差異：從響應(yīng)極值指標(biāo)看，產(chǎn)出的脈沖響應(yīng)程度由弱到強(qiáng)為EC1、EC3、EC4、EC2，通貨膨脹的脈沖響應(yīng)程度由弱到強(qiáng)為EC1、EC3、EC2、EC4;從短期效應(yīng)指標(biāo)看，產(chǎn)出的脈沖響應(yīng)程度由弱到強(qiáng)為EC1、EC3、EC2、EC4，通貨膨脹的脈沖響應(yīng)程度由弱到強(qiáng)為EC1、EC3、EC2、EC4;從中期效應(yīng)指標(biāo)看，產(chǎn)出的脈沖響應(yīng)程度由弱到強(qiáng)為EC1、EC3、EC2、EC4，通貨膨脹的脈沖響應(yīng)程度由弱到強(qiáng)為EC1、EC3、EC2、EC4;從長期效應(yīng)指標(biāo)看，產(chǎn)出的脈沖響應(yīng)程度由弱到強(qiáng)為EC1、EC3、EC2、EC4，通貨膨脹的脈沖響應(yīng)程度由弱到強(qiáng)為EC1、EC3、EC2、EC4。橫縱向?qū)Ρ葋砜?，產(chǎn)出和通貨膨脹的脈沖響應(yīng)程度由弱到強(qiáng)的情形次序為EC1→EC3→EC2→EC4，表明預(yù)期沖擊的引入增強(qiáng)了貨幣政策的動態(tài)調(diào)控效果和持久性，且最優(yōu)預(yù)期沖擊情形為雙重預(yù)期沖擊情形。由此證實，貨幣政策預(yù)期與技術(shù)進(jìn)步預(yù)期疊加產(chǎn)生了“累進(jìn)”效應(yīng)。其原因在于，寬松貨幣政策預(yù)期和技術(shù)進(jìn)步預(yù)期的提升均具有經(jīng)濟(jì)增長信心增強(qiáng)效應(yīng)，并正向驅(qū)動宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展，兩者的共同作用進(jìn)一步增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)主體對未來經(jīng)濟(jì)增長的信心，進(jìn)而激勵其消費、投資、創(chuàng)新行為，最終表現(xiàn)為進(jìn)一步提高貨幣政策有效性的“累進(jìn)”效應(yīng)。因此，政府應(yīng)該關(guān)注并重視政策預(yù)期與非政策預(yù)期之間的組合效應(yīng)，充分發(fā)揮不同預(yù)期管理之間的正向互動效應(yīng)。

五、結(jié)論與啟示

當(dāng)前，中國經(jīng)濟(jì)面臨“預(yù)期轉(zhuǎn)弱”的壓力，通過有效的預(yù)期管理提振預(yù)期成為經(jīng)濟(jì)工作的重要內(nèi)容。針對現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)中存在的不足和問題以及不良趨勢，通過“反向”政策調(diào)整進(jìn)行“劣周期”調(diào)控以增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)主體的經(jīng)濟(jì)向好預(yù)期，是預(yù)期管理的重要手段。但是，有效的預(yù)期管理絕不僅僅是政策調(diào)整，一方面需要建立和完善政策信息傳導(dǎo)路徑和機(jī)制以增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)主體的政策有效預(yù)期，另一方面還應(yīng)通過發(fā)展環(huán)境的改善進(jìn)一步增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)主體的政策有效和經(jīng)濟(jì)向好預(yù)期，進(jìn)而促使政策預(yù)期與非政策預(yù)期協(xié)同提升政策實施的有效性，實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。

調(diào)整相對頻繁的貨幣政策是預(yù)期管理的重要信息載體，經(jīng)濟(jì)主體基于貨幣政策動態(tài)調(diào)控的取向及強(qiáng)度形成對貨幣政策實施效果的預(yù)期，政策有效的預(yù)期越強(qiáng)則經(jīng)濟(jì)主體對政策的響應(yīng)越積極，進(jìn)而提高貨幣政策的有效性。比如，政府實施寬松貨幣政策以刺激經(jīng)濟(jì)增長，政策力度越大則經(jīng)濟(jì)主體對未來經(jīng)濟(jì)增長的預(yù)期越強(qiáng)，也越會采取積極的消費和投資行為，進(jìn)而促進(jìn)整體經(jīng)濟(jì)增長。技術(shù)進(jìn)步是經(jīng)濟(jì)增長的核心動力，經(jīng)濟(jì)主體基于現(xiàn)實技術(shù)進(jìn)步狀態(tài)形成對未來經(jīng)濟(jì)增長走勢的預(yù)期，技術(shù)進(jìn)步高效的預(yù)期越強(qiáng)則經(jīng)濟(jì)主體對未來經(jīng)濟(jì)繁榮的預(yù)期越強(qiáng)，越會采取積極的創(chuàng)新、消費和投資行為，最終帶來更快的經(jīng)濟(jì)增長。因此，對于寬松貨幣政策來講，貨幣政策預(yù)期沖擊和技術(shù)進(jìn)步預(yù)期沖擊均會增強(qiáng)貨幣政策有效性，且兩者疊加會產(chǎn)生進(jìn)一步提高貨幣政策有效性的“累進(jìn)”效應(yīng)。

本文采用貨幣政策調(diào)控指數(shù)和全要素生產(chǎn)率來量化描述貨幣政策預(yù)期沖擊和技術(shù)進(jìn)步預(yù)期沖擊（貨幣政策調(diào)控指數(shù)越大則貨幣政策越寬松，全要素生產(chǎn)率越高則技術(shù)進(jìn)步越高效），進(jìn)而運用DSGE模型和SV-TVP-FAVAR模型對“無預(yù)期沖擊（EC1）”“存在貨幣政策預(yù)期沖擊（EC2）”“存在技術(shù)進(jìn)步預(yù)期沖擊（EC3）”“存在貨幣政策和技術(shù)進(jìn)步雙重預(yù)期沖擊（EC4）”4種情形下的貨幣政策有效性進(jìn)行模擬分析和實證檢驗，結(jié)果表明：總體上看，產(chǎn)出和通貨膨脹的脈沖響應(yīng)由弱到強(qiáng)的情形次序為EC1→EC3→EC2→EC4，預(yù)期沖擊增強(qiáng)了貨幣政策的調(diào)控效果和調(diào)控持續(xù)性，且最優(yōu)情形為雙重預(yù)期沖擊情形，驗證了本文提出的理論機(jī)制。

本文研究表明，實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展不能忽視預(yù)期管理，而預(yù)期管理是一項系統(tǒng)性工程，不但要把握具體工具的適時性、適度性和精準(zhǔn)性，更要從整體上進(jìn)行謀劃和布局，實現(xiàn)宏觀調(diào)控預(yù)期管理框架體系的構(gòu)建和完善。在政策預(yù)期管理方面：一是要增強(qiáng)政策調(diào)整及其工具的合理性和適宜性，促使各經(jīng)濟(jì)主體形成政策有效的預(yù)期;二是要完善政策信息傳導(dǎo)機(jī)制，讓社會各界對政策調(diào)整的背景、必要性、目的、具體措施、預(yù)期效果等有清晰科學(xué)的認(rèn)識和理解，引導(dǎo)微觀經(jīng)濟(jì)主體增強(qiáng)政策有效預(yù)期和響應(yīng)政策的積極性;三是提高各種政策調(diào)整之間的協(xié)調(diào)性，形成同向的政策預(yù)期，充分發(fā)揮政策預(yù)期協(xié)同的積極效應(yīng)。在非政策預(yù)期管理方面：一是要更多更及時地發(fā)布國際國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)信息，并對相關(guān)信息進(jìn)行科學(xué)的通俗易懂的解讀，使社會公眾對當(dāng)前國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢、發(fā)展的優(yōu)勢與潛力以及困難與短板有更為全面的前瞻性的了解;二是要改善市場環(huán)境，營造公平競爭、保障完善、積極進(jìn)取、鼓勵創(chuàng)新的發(fā)展氛圍，增強(qiáng)各類微觀經(jīng)濟(jì)主體的經(jīng)濟(jì)向好預(yù)期。在政策預(yù)期管理與非政策預(yù)期管理相協(xié)調(diào)方面：一是要注意政策預(yù)期與非政策預(yù)期之間可能存在的錯位，盡量平衡好兩者之間的關(guān)系，利用政策預(yù)期增強(qiáng)積極的非政策預(yù)期、弱化消極的非政策預(yù)期，形成和強(qiáng)化社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展積極向好的綜合預(yù)期;二是要優(yōu)化政策預(yù)期管理與非政策預(yù)期管理的方式匹配和期限組合 從本文的研究結(jié)論看，在貨幣政策與技術(shù)進(jìn)步雙重預(yù)期沖擊下，雖然貨幣政策有效性得到提升，但也不是一定優(yōu)于單一預(yù)期沖擊下的貨幣政策有效性，一定程度上說明只有合理的貨幣政策與技術(shù)進(jìn)步預(yù)期沖擊組合，才能最大化貨幣政策有效性。 ，通過科學(xué)識別不同預(yù)期沖擊及其組合對政策有效性的提升空間來準(zhǔn)確定位不同預(yù)期管理方式和期限的最優(yōu)組合。

基于本文的分析結(jié)果，進(jìn)一步討論貨幣政策的預(yù)期管理改進(jìn)。面對多重不確定性沖擊，政府必須進(jìn)一步完善貨幣政策調(diào)控框架和信息傳導(dǎo)機(jī)制，在通過常規(guī)貨幣政策工具調(diào)控宏觀經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運行的基礎(chǔ)上，還要發(fā)揮好非常規(guī)貨幣政策工具的結(jié)構(gòu)性和定向性調(diào)控作用（Meinusch et al，2016）[25]。國際金融危機(jī)之后，基于貨幣政策的預(yù)期管理受到世界各國的重視，并在經(jīng)濟(jì)實踐中廣泛運用。目前，中國的貨幣政策預(yù)期管理工具也較為豐富，貨幣政策預(yù)期管理的宏觀調(diào)控成效正在逐步顯現(xiàn)，但中國特色貨幣政策預(yù)期管理的實踐尚處于探索階段（郭克莎 等，2020）[26]，還需要在以下方面進(jìn)一步改進(jìn)：一是與其他政策預(yù)期管理的協(xié)同。針對不同經(jīng)濟(jì)政策，不但要設(shè)計各自的機(jī)制合理的預(yù)期管理方式，還要構(gòu)建科學(xué)的協(xié)同的組合框架，發(fā)揮不同經(jīng)濟(jì)政策預(yù)期管理的互促效應(yīng)，保證經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定增長。二是不同政策目標(biāo)之間的動態(tài)平衡。貨幣政策的產(chǎn)出目標(biāo)和通貨膨脹目標(biāo)既有同方向的協(xié)同一致屬性，也存在反方向背離的可能，“松緊”調(diào)控取向固定的貨幣政策很難實現(xiàn)多重政策目標(biāo)之間的動態(tài)平衡，需要根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)的發(fā)展階段和經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的主要矛盾進(jìn)行動態(tài)調(diào)整。三是政策信息傳導(dǎo)的及時有效。口頭溝通和前瞻指引等是有效的貨幣政策預(yù)期引導(dǎo)工具，能夠提升貨幣政策調(diào)控效果（王韌 等，2022）[27];而央行模糊的信息溝通對貨幣政策有效性的提升功效不明顯，甚至可能適得其反（林建浩 等，2021）[28]。應(yīng)不斷完善央行溝通、前瞻指引等貨幣政策預(yù)期管理方式，并要把握好信息傳遞時機(jī)和頻率;同時，要實時關(guān)注市場對貨幣政策信息的反饋，適時修正信息傳導(dǎo)方式和頻率頻次。

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The Superposition Effect of Different Expected Shocks and

the Optimization of Expectation Management：

Taking the Monetary Policy Expectation and

Technological Progress Expectation as ExamplesZHANG Longa， SHEN Ying-qia， YIN Wei-qib

（a. School of Business and Management; b. School of Economics， Jilin University， Changchun 130012， Jilin， China）

Abstract： “Weakening expectations” is one of the difficulties in Chinas high-quality economic development. It is necessary to improve expectations by optimizing the management of expectations. There are different types of expectations in the real economy. However， most of the existing research studies the macroeconomic effects of a single expectation （especially monetary policy expectation） shocks， and lacks a systematic and in-depth discussion on the superposition effect of different expectations.

In this paper， expectations are divided into policy expectations （based on the governments formulation， adjustment and implementation of macroeconomic policies） and non-policy expectations （based on the reality of social and economic development）. It is believed that when policy expectations and non-policy expectations are consistent， the superposition of the two expected shocks will have a “progressive （regressive）” effect on policy effectiveness; when policy expectations and non-policy expectations are misaligned， the superposition of the two expected shocks will have an “offsetting” effect on policy effectiveness. For example， the implementation of the loose monetary policy and the corresponding expectation management will make the economic entities have good expectations for the future economy， and encourage them to take active investment and consumption behaviors， thereby improving the effectiveness of monetary policy; good technological progress in the real economy will make the economic subject form the expectation of future economic prosperity， and promote the adoption of positive innovation， investment， and consumption behavior， which will ultimately be manifested in the improvement of the effectiveness of monetary policy; the superposition of the two positive expectations will further enhance the effectiveness of the loose monetary policy. The monetary policy adjustment index and total factor productivity are used to describe the expected shock of monetary policy and technological progress， and the DSGE model and the SV-TVP-FAVAR model are used to conduct simulation analysis and empirical test on the effectiveness of monetary policy under four scenarios， namely， “no expected shock”， “expected shock of monetary policy”， “expected shock of technological progress” and “dual expected shocks of monetary policy and technological progress”. The results show that both expected shocks enhance the effectiveness of monetary policy and form a superimposed “progressive” effect on the whole.

Compared with the existing literature， this paper has made the following improvements and expansions. Firstly， based on policy expectations and non-policy expectations， this paper explores the superposition effect of monetary policy and expected shocks of technological progress. Secondly， this paper uses the monetary policy regulation index and avoids the “either/or” choice of quantitative and priced instruments in previous studies. Thirdly， the SV-TVP-FAVAR model is applied to provide empirical evidence on the macroeconomic effects of expected shocks to monetary policy and technological progress.

The research in this paper shows that expectation management is a systematic project， and it is necessary to construct and improve the macro-control expectation management system. It is necessary to correctly understand the coincidence and dislocation between policy expectations and non-policy expectations， use policy expectations to strengthen （weaken） positive （negative） non-policy expectations， and optimize the way matching and term combination between various expectations management; the optimization of policy expectation management should improve the synergy between various policy adjustments and improve the policy information transmission mechanism; to optimize the management of non-policy expectations， it is necessary to improve the macroeconomic information transmission mechanism and improve the market environment. Moreover， to improve the management of monetary policy expectations， it is necessary to improve the rationality and appropriateness of policy adjustment and the use of tools， and to continuously improve the central banks communication， forward-looking guidance and other expectations management methods to achieve timely and effective policy information transmission.

Key words： expectation management; expected shock; monetary policy; technological progress; policy expectation; non-policy expectation

CLC number：F202;F822.1Document code：AArticle ID：1674-8131（2022）04-0011-15（編輯：劉仁芳）