鹿山新材八個(gè)漲停背后的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

李興然

鹿山新材（603051）于今年3月25日登錄上交所，從上市首日開(kāi)始一直到4月7日，股價(jià)實(shí)現(xiàn)連續(xù)8個(gè)漲停，此后開(kāi)始回落。

鹿山新材的主要產(chǎn)品為熱熔粘接材料，主要包括功能性聚烯烴熱熔膠粒及熱熔膠膜產(chǎn)品?？鄢M(fèi)用后，鹿山新材本次發(fā)行募集資金約5.22億元，將投資于功能性聚烯烴熱熔膠擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目、功能性聚烯烴熱熔膠技改項(xiàng)目、TOCF光學(xué)膜擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目、研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目以及補(bǔ)充與主營(yíng)業(yè)務(wù)相關(guān)的營(yíng)運(yùn)資金，其中最大的一項(xiàng)為補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金，金額約3億元。

根據(jù)鹿山新材的公告，公司毛利率受石化樹(shù)脂產(chǎn)品等直接材料價(jià)格波動(dòng)影響較大。另外，公司應(yīng)收賬款、應(yīng)收票據(jù)及存貨規(guī)模較大，而經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~波動(dòng)較大，存在一定的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

公開(kāi)資料顯示，鹿山新材是一家專注于綠色環(huán)保高性能的高分子熱熔粘接材料研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的高新技術(shù)企業(yè)，產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于復(fù)合建材、能源管道、光伏新能源、平板顯示等多個(gè)領(lǐng)域。

2018年-2020年，鹿山新材的營(yíng)業(yè)收入分別為7.66億元、7.95億元和10.12億元，其中2019年和2020年的同比增長(zhǎng)率分別為3.74%和27.24%;同期歸母凈利潤(rùn)分別為0.48億元、0.72億元和1.16億元，其中2019年和2020年同比增長(zhǎng)率為50.16%和60.88%。

2018年-2020年，鹿山新材營(yíng)收、凈利均呈持續(xù)增長(zhǎng)趨勢(shì)。然而，2021年，鹿山新材卻陷入了“增收不增利”的局面，2021年其營(yíng)收為16.93億元，比2020年增長(zhǎng)67.39%，歸母凈利潤(rùn)為1.14億元，卻比2020年下滑了1.93%。

招股書(shū)顯示，2018年-2020年以及2021年上半年，鹿山新材毛利率分別為17.26%、20.67%、22.68%和16.38%，其中2018年-2020年，鹿山新材毛利率呈現(xiàn)良好的上升趨勢(shì)，然而到2021年上半年大幅度下滑。原以為2021下半年會(huì)有所好轉(zhuǎn)，結(jié)果2021年毛利率為14.81%。鹿山新材在招股書(shū)中解釋稱，2021年毛利率下滑，主要系原材料成本大幅上升所致。

招股書(shū)顯示，鹿山新材生產(chǎn)所需的原材料主要為石化樹(shù)脂產(chǎn)品，包括PE、PP、EVA、POE等，該等原材料的市場(chǎng)價(jià)格受石油等基礎(chǔ)原料價(jià)格和市場(chǎng)供需關(guān)系等因素影響，呈現(xiàn)不同程度的波動(dòng)。報(bào)告期內(nèi)，直接材料成本占鹿山新材主營(yíng)業(yè)務(wù)成本的比重在88%以上，主要原材料的價(jià)格波動(dòng)會(huì)對(duì)公司的毛利率及盈利水平帶來(lái)一定影響。鹿山新材在招股書(shū)中提示，若未來(lái)上述原材料價(jià)格出現(xiàn)持續(xù)大幅上漲，且公司無(wú)法將原材料成本的上升完全、及時(shí)地轉(zhuǎn)移給下游客戶，則有可能導(dǎo)致公司產(chǎn)品毛利率下降，進(jìn)而對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生不利影響。

報(bào)告期各期，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為17.38%、20.67%、22.69%和16.73%。在其他條件不變的情況下，直接材料平均價(jià)格波動(dòng)對(duì)公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率影響如表。

根據(jù)公司預(yù)計(jì)，2022年一季度營(yíng)業(yè)收入為3.60-4.00億元，同比增長(zhǎng)18.62%-31.80%;預(yù)計(jì)2022年一季度歸屬于母公司凈利潤(rùn)為2950-3250萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)0.89%-11.15%;預(yù)計(jì)2022年一季度扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司凈利潤(rùn)為2900-3200萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)0.33%-10.71%。

鹿山新材提示，上述2022年一季度主要經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)為公司初步預(yù)計(jì)情況，2021年一季度數(shù)據(jù)為管理層賬面數(shù)據(jù)，均未經(jīng)會(huì)計(jì)師審計(jì)，且不構(gòu)成盈利預(yù)測(cè)。

不過(guò)，如果從該業(yè)績(jī)預(yù)計(jì)情況推測(cè)，鹿山新材今年一季度仍然有可能面臨“增收不增利”的壓力，至少根據(jù)預(yù)告可以發(fā)現(xiàn)，公司營(yíng)收增速是顯著快于利潤(rùn)增速的，這意味著公司毛利率壓力也恐怕仍存。

2018年-2021年上半年的各期末，鹿山新材的應(yīng)收賬款賬面余額分別約為1.72億元、1.34億元、1.33億元和2.23億元，其中賬齡為1年以上的應(yīng)收賬款余額分別為2658.29萬(wàn)元、1746.89萬(wàn)元、1214.90萬(wàn)元和1309.58萬(wàn)元，占應(yīng)收賬款賬面余額的比例分別為15.45%、13.08%、9.11%和5.87%。若公司應(yīng)收賬款無(wú)法回收，將對(duì)公司未來(lái)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生不利影響。

各期末，鹿山新材應(yīng)收票據(jù)賬面余額分別約為1.35億元、1.41億元、2.09億元和1.56億元。其中，銀行承兌匯票余額分別約為1.26億元、1.26億元、2.01億元和1.50億元，商業(yè)承兌匯票余額分別為957.08萬(wàn)元、1463.76萬(wàn)元、724.19萬(wàn)元和585.56萬(wàn)元。如公司上述票據(jù)尤其是商業(yè)承兌匯票到期后，客戶或承兌銀行未能兌付，將對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生不利影響。

鹿山新材近年發(fā)展迅速，但各期末存貨余額不斷增加，報(bào)告期各期末，公司的存貨賬面余額分別為8859.14萬(wàn)元、1.14億元、1.33億元和2.08億元，各期末存貨跌價(jià)余額分別為38.25萬(wàn)元、192.21萬(wàn)元、98.51萬(wàn)元和113.57萬(wàn)元。公司存貨主要為原材料和庫(kù)存商品，兩項(xiàng)合計(jì)占比保持在80%左右。若未來(lái)原材料或庫(kù)存商品價(jià)格大幅下降，公司將面臨一定的存貨跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，如果行業(yè)需求下滑或者公司經(jīng)營(yíng)情況不佳，可能產(chǎn)生大額存貨積壓和存貨減值風(fēng)險(xiǎn)，從而對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生不利影響。

報(bào)告期內(nèi)，鹿山新材經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為2672.93萬(wàn)元、5481.75萬(wàn)元、1772.55萬(wàn)元和-5803.29萬(wàn)元，波動(dòng)較大，與同期歸母凈利潤(rùn)也存在一定的差異。自身“造血”能力存在不足，這或許就是鹿山新材將此次IPO募資中超半數(shù)用來(lái)補(bǔ)充流動(dòng)性的原因之一。鹿山新材在招股書(shū)中提示，受市場(chǎng)環(huán)境變化、行業(yè)周期性等因素的影響，公司存在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流波動(dòng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)，若公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中發(fā)生重大不利事項(xiàng)，進(jìn)而導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額大幅下降，將發(fā)生一定的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，給公司經(jīng)營(yíng)帶來(lái)不利的影響。

注：上述敏感性分析以各年度直接材料成本為基準(zhǔn)，假設(shè)其他條件不變的情況下，直接材料平均價(jià)格變動(dòng)導(dǎo)致的成本變化對(duì)主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率的影響;例如2020年，直接材料平均價(jià)格上升5%，主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率將由22.69%變動(dòng)為19.28%，下滑3.41個(gè)百分點(diǎn)。來(lái)源：招股書(shū)