國(guó)有企業(yè)混合所有制改革能降低費(fèi)用粘性嗎？

葛永盛 宋曉芳 雷 英

(華東理工大學(xué)，上海 200237)

一、引言

國(guó)有企業(yè)效率低下已是學(xué)術(shù)界的普遍共識(shí)，也一直是國(guó)有企業(yè)改革的重點(diǎn)。從生產(chǎn)函數(shù)來看，生產(chǎn)要素投入過多是造成國(guó)有企業(yè)效率損失、資源誤配的一個(gè)重要原因。生產(chǎn)投入最終呈現(xiàn)為財(cái)務(wù)報(bào)表中的成本費(fèi)用，而成本費(fèi)用居高不下、缺乏彈性的現(xiàn)象一定程度上與費(fèi)用粘性有關(guān)。費(fèi)用粘性是由Anderson et al.(2003)開創(chuàng)性發(fā)現(xiàn)的一種打破傳統(tǒng)成本理論的成本變化不對(duì)稱現(xiàn)象，即相比于收入上升時(shí)成本上升的幅度，收入下降時(shí)成本下降的幅度更小。成本變化的不對(duì)稱性不僅拉低了生產(chǎn)效率，還會(huì)引發(fā)資源誤配、產(chǎn)能過剩、利潤(rùn)加速下滑等不利于企業(yè)持續(xù)成長(zhǎng)的負(fù)面后果。在當(dāng)前供給側(cè)改革降成本背景下，解決企業(yè)費(fèi)用粘性問題不僅有利于企業(yè)自身生存，也是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)改革的新動(dòng)力。

為指導(dǎo)和推進(jìn)國(guó)有企業(yè)進(jìn)行新一輪的混合所有制改革以適應(yīng)新時(shí)代新要求，2015年中共中央、國(guó)務(wù)院印發(fā)《關(guān)于深化國(guó)有企業(yè)改革的指導(dǎo)意見》，從改革的總體要求到分類推進(jìn)國(guó)有企業(yè)改革、完善現(xiàn)代企業(yè)制度等方面提出了目標(biāo)任務(wù)?；旌纤兄聘母镞^程中，非國(guó)有股東的加入不僅實(shí)現(xiàn)了表面的股權(quán)混合，還帶來了新的治理“血液”，改善了國(guó)有企業(yè)長(zhǎng)期存在的“所有者缺位”和“內(nèi)部人控制”問題。當(dāng)前文獻(xiàn)普遍認(rèn)同非國(guó)有股東能有效發(fā)揮治理作用，改善內(nèi)部控制質(zhì)量(劉運(yùn)國(guó) 等，2016)，提高企業(yè)投資效率(逯東 等，2019)和創(chuàng)新效率(陳林 等，2019)，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)(方明月 等，2019)，實(shí)現(xiàn)績(jī)效提升(郝陽 等，2017)等等。那么非國(guó)有股東治理作用是否能有效降低費(fèi)用粘性程度呢？

相比于民營(yíng)企業(yè)，國(guó)有企業(yè)中的費(fèi)用粘性程度更為嚴(yán)重(Prabowo et al.，2018)。Banker(2011)將費(fèi)用粘性產(chǎn)生的原因歸結(jié)為資源的調(diào)整成本、管理層預(yù)期和管理層機(jī)會(huì)主義三類，其中管理層機(jī)會(huì)主義屬于第一類代理問題。從產(chǎn)權(quán)理論來看，“所有者缺位”以及現(xiàn)代治理機(jī)制缺失使得國(guó)有企業(yè)產(chǎn)生“內(nèi)部人控制”問題，國(guó)有企業(yè)高管的在職消費(fèi)、帝國(guó)構(gòu)建等自利行為無法得到有效監(jiān)督，預(yù)算軟約束的存在更是加劇了管理層機(jī)會(huì)主義行為，費(fèi)用粘性現(xiàn)象隨之出現(xiàn)。此外，國(guó)有企業(yè)高管具有雙重需求，除了經(jīng)濟(jì)薪酬以外，還有政治晉升的隱性激勵(lì)，在限薪令管制下政治晉升更可能成為其主要追求目標(biāo)，其有動(dòng)機(jī)配合政府完成政治目標(biāo)而加劇企業(yè)費(fèi)用粘性。

除了Banker(2011)總結(jié)的三類成因以外，本文認(rèn)為政府干預(yù)也是國(guó)有企業(yè)產(chǎn)生費(fèi)用粘性的重要原因。政府作為國(guó)有企業(yè)實(shí)際上的大股東，不僅追求經(jīng)濟(jì)利益，還承擔(dān)著一定的社會(huì)責(zé)任。政府承擔(dān)著穩(wěn)經(jīng)濟(jì)、保就業(yè)、促發(fā)展等社會(huì)職能，在事權(quán)和財(cái)權(quán)不對(duì)等的情況下，其有動(dòng)機(jī)利用控制權(quán)將自身政治目標(biāo)轉(zhuǎn)嫁到國(guó)有企業(yè)身上，導(dǎo)致國(guó)有企業(yè)的目標(biāo)多元化和政策性負(fù)擔(dān)，具體表現(xiàn)為雇傭過量員工，進(jìn)行過度投資，從而形成費(fèi)用粘性。這種政府干預(yù)行為本質(zhì)上屬于控股股東利用控制權(quán)謀取私利的第二類代理問題。

基于股權(quán)制衡理論，本文認(rèn)為國(guó)有企業(yè)混合所有制改革(以下簡(jiǎn)稱“國(guó)企混改”)可以通過改善兩類代理問題來降低企業(yè)費(fèi)用粘性?；旌纤兄聘母锿ㄟ^引入非國(guó)有股東來削弱政府控制權(quán)，形成股權(quán)制衡態(tài)勢(shì)，抑制政府的“掠奪之手”對(duì)國(guó)有企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)的干預(yù)，減輕其政策性“包袱”，使得國(guó)有企業(yè)資源調(diào)整更加遵循市場(chǎng)規(guī)律。同時(shí)，非國(guó)有股東實(shí)現(xiàn)了“所有者到位”，這有助于緩解管理層代理問題。非國(guó)有股東在自身利益驅(qū)動(dòng)下，有動(dòng)機(jī)對(duì)管理者進(jìn)行監(jiān)督和激勵(lì)，同時(shí)持股比例高的非國(guó)有股東能夠進(jìn)入公司董事會(huì)或有權(quán)召開臨時(shí)股東大會(huì)等，有能力發(fā)現(xiàn)并制止管理者構(gòu)建個(gè)人帝國(guó)的自利行為，從而降低國(guó)有企業(yè)費(fèi)用粘性程度。非國(guó)有股東治理效應(yīng)的發(fā)揮依賴于“話語權(quán)”，相比于股權(quán)，董事會(huì)席位更能發(fā)揮話語權(quán)的實(shí)質(zhì)影響力(逯東 等，2019)。同時(shí)，在國(guó)有企業(yè)分類改革背景下，不同類型國(guó)企混改目標(biāo)有所區(qū)別，非國(guó)有股東的治理效果可能存在差異。

本文可能的貢獻(xiàn)在于：第一，從政府干預(yù)角度分析了企業(yè)的費(fèi)用粘性現(xiàn)象。以往的研究忽略了政府干預(yù)等非市場(chǎng)化因素對(duì)企業(yè)成本決策的影響，國(guó)有企業(yè)由于控制權(quán)掌握在政府手中而更易受到政府意志影響，因此本文以國(guó)有企業(yè)作為研究對(duì)象，從政府干預(yù)角度分析費(fèi)用粘性現(xiàn)象。第二，現(xiàn)有關(guān)于混合所有制改革經(jīng)濟(jì)后果的研究，聚焦在財(cái)務(wù)績(jī)效、創(chuàng)新績(jī)效、現(xiàn)金持有和投資行為，鮮有關(guān)注企業(yè)經(jīng)營(yíng)過程中的成本管理行為，本文從費(fèi)用粘性的角度切入，對(duì)混合所有制改革的經(jīng)濟(jì)后果做了補(bǔ)充研究并提出相應(yīng)的政策建議。

二、文獻(xiàn)回顧和研究假設(shè)

(一)企業(yè)性質(zhì)和費(fèi)用粘性

傳統(tǒng)成本習(xí)性理論認(rèn)為成本與業(yè)務(wù)量呈正比例的線性關(guān)系。然而Anderson et al.(2003)卻在分析美國(guó)上市公司1979—1998年的數(shù)據(jù)時(shí)發(fā)現(xiàn)，當(dāng)銷售收入增長(zhǎng)或下降1%時(shí)，SG&A(銷售、一般及管理費(fèi)用)分別增長(zhǎng)0.55%和下降0.35%，呈現(xiàn)出下降幅度小于增長(zhǎng)幅度的粘性特質(zhì)，從而提出“費(fèi)用(成本)粘性”的概念。成本費(fèi)用變化的不對(duì)稱性，導(dǎo)致在收入下降時(shí)企業(yè)會(huì)面臨雪上加霜的情境，加速企業(yè)利潤(rùn)下滑，是一種資源誤配的表現(xiàn)。而相比于民營(yíng)企業(yè)，國(guó)有企業(yè)存在更為嚴(yán)重的費(fèi)用粘性現(xiàn)象(Prabowo et al.，2018)。

管理層自利和政府干預(yù)是造成國(guó)有企業(yè)效率損失的兩大重要原因(白俊 等，2014)，也是國(guó)有企業(yè)費(fèi)用粘性現(xiàn)象產(chǎn)生的根源。管理層機(jī)會(huì)主義假說認(rèn)為管理層出于自利動(dòng)機(jī)，希望通過擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模來構(gòu)建個(gè)人帝國(guó)(Masulis et al.，2007)，因此不愿意在業(yè)務(wù)量下降時(shí)削減成本費(fèi)用，而在業(yè)務(wù)量上升時(shí)投入更多資金(Hope et al.，2008)。已有研究發(fā)現(xiàn)應(yīng)計(jì)盈余管理(江偉 等，2015)、金字塔層級(jí)的增加(劉慧龍 等，2017)、管理層任期增長(zhǎng)(謝獲寶 等，2014)都會(huì)導(dǎo)致更為嚴(yán)重的企業(yè)成本費(fèi)用粘性，其根本原因都是管理層代理問題；而董事會(huì)治理因素(Chen et al.，2012)、機(jī)構(gòu)投資者(梁上坤，2018)、媒體關(guān)注(梁上坤，2017)、審計(jì)師類型(梁上坤 等，2015)等不同形式的內(nèi)部和外部治理機(jī)制能有效抑制管理層機(jī)會(huì)主義，從而減輕費(fèi)用粘性程度。具體到國(guó)有企業(yè)來說，因?yàn)閲?guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)不明晰，公司股東無法對(duì)管理層進(jìn)行有效監(jiān)督，導(dǎo)致管理層代理成本高于混合產(chǎn)權(quán)和私人產(chǎn)權(quán)的公司(李壽喜，2007)。在國(guó)有企業(yè)“限薪令”的規(guī)制下，一方面，國(guó)有企業(yè)高管薪酬水平受到抑制，有更強(qiáng)的動(dòng)機(jī)通過在職消費(fèi)、構(gòu)建個(gè)人帝國(guó)等手段來為自身攫取利益，這部分支出難以隨著業(yè)務(wù)量的減少而削減，從而加劇費(fèi)用粘性現(xiàn)象。另一方面，國(guó)有企業(yè)高管擁有國(guó)有企業(yè)管理者和政治上的行政級(jí)別的雙重身份，由此帶來的雙重激勵(lì)機(jī)制具有相互替代的效應(yīng)。因此，在薪酬激勵(lì)不足的情況下，其更有動(dòng)機(jī)尋求政治晉升(王曾 等，2014)。國(guó)有企業(yè)高管有動(dòng)機(jī)配合當(dāng)?shù)卣瓿删蜆I(yè)、GDP等目標(biāo)，導(dǎo)致企業(yè)冗員和非效率投資，這些成本費(fèi)用不會(huì)隨著企業(yè)業(yè)務(wù)量的下降而減少，容易形成費(fèi)用粘性。此外，由于國(guó)有企業(yè)目標(biāo)的多元化導(dǎo)致即使無法分清企業(yè)虧損是來自于政治任務(wù)還是管理者經(jīng)營(yíng)不當(dāng)，政府一律給予補(bǔ)貼，這種預(yù)算軟約束加劇了管理層機(jī)會(huì)主義行為(梅丹，2009)。

除管理層機(jī)會(huì)主義外，政府干預(yù)也是國(guó)有企業(yè)效率損失的原因(唐雪松 等，2010)。國(guó)有企業(yè)雖然屬于全民所有，但實(shí)際控制權(quán)掌握在政府手中，是政府達(dá)成自身政治目標(biāo)的有效工具。地方政府在承擔(dān)著保障就業(yè)、社會(huì)養(yǎng)老和社會(huì)穩(wěn)定等巨大責(zé)任和壓力時(shí)，有動(dòng)機(jī)利用控制權(quán)優(yōu)勢(shì)將自身政治目標(biāo)轉(zhuǎn)嫁到國(guó)有企業(yè)身上，從而形成國(guó)有企業(yè)的政策性負(fù)擔(dān)。而從地方官員晉升機(jī)制來看，地方GDP和就業(yè)指標(biāo)都是重要的官員政績(jī)考核指標(biāo)，因此地方官員也有動(dòng)機(jī)干預(yù)國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)，使之進(jìn)行非效率投資(唐雪松 等，2010)和雇傭過量員工。這種行為符合控股股東的利益，卻損害了國(guó)有企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效率和績(jī)效表現(xiàn)，不符合中小股東的利益，因此屬于第二類代理問題。從費(fèi)用粘性的角度來看，政府“掠奪之手”阻礙著國(guó)有企業(yè)成本費(fèi)用的市場(chǎng)化調(diào)整，甚至在經(jīng)濟(jì)不景氣的時(shí)候，國(guó)有企業(yè)承擔(dān)了更多的成本。

由此看來，在管理層自利和政府干預(yù)的共同作用下，國(guó)有企業(yè)面臨著比非國(guó)有企業(yè)更為嚴(yán)重的費(fèi)用粘性問題，這是本文研究混合所有制改革治理效應(yīng)的前提。綜上，本文提出：

假設(shè)

1

:

國(guó)有企業(yè)的費(fèi)用粘性程度高于非國(guó)有企業(yè)。

(二)混合所有制改革和國(guó)有企業(yè)費(fèi)用粘性

國(guó)有企業(yè)改革一直是“摸著石頭過河”，混合所有制改革方案的提出并非一蹴而就。早在1997年和2003年中國(guó)共產(chǎn)黨就分別提出了“財(cái)產(chǎn)混合所有”和“產(chǎn)權(quán)混合”的概念(何瑛 等，2021)，但是此時(shí)國(guó)企混改還處于初級(jí)階段，表面上實(shí)現(xiàn)了“股權(quán)混合”，實(shí)質(zhì)上并未建立現(xiàn)代企業(yè)治理機(jī)制，非國(guó)有股東無法發(fā)揮治理作用。2013年黨的十八屆三中全會(huì)提出“混合所有制經(jīng)濟(jì)是基本經(jīng)濟(jì)制度的重要實(shí)現(xiàn)形式”，混合所有制成為推動(dòng)經(jīng)濟(jì)改革的關(guān)鍵舉措，國(guó)企混改進(jìn)入“深化期”，主要目的是健全現(xiàn)代企業(yè)制度和提升治理水平。

國(guó)企混改的基礎(chǔ)是引入非國(guó)有股東，使國(guó)有股權(quán)和非國(guó)有股權(quán)相互制衡，各取所長(zhǎng)，互助互補(bǔ)。其制度優(yōu)勢(shì)在于，在非國(guó)有股東和國(guó)有股東利益訴求不同的情況下，處于弱勢(shì)地位的非國(guó)有股東有動(dòng)機(jī)推動(dòng)企業(yè)治理機(jī)制的建立健全以保障自身的利益，而混合所有制改革程度的提高賦予了非國(guó)有股東實(shí)施監(jiān)督和治理的能力(劉運(yùn)國(guó) 等，2016)。以往研究表明，混合所有制下，非國(guó)有股東可以發(fā)揮顯著的治理作用，改善代理問題，最終促進(jìn)國(guó)有企業(yè)的市場(chǎng)化改革和績(jī)效提升(郝陽 等，2017)。本文認(rèn)為混合所有制下非國(guó)有股東治理作用的發(fā)揮可以降低代理問題引致的費(fèi)用粘性問題。隨著國(guó)企混改程度的增加，非國(guó)有股東持股比例和董事會(huì)話語權(quán)的提高，上述的非國(guó)有股東治理作用也會(huì)增強(qiáng)。因此，本文提出：

假設(shè)

2

：

混合所有制改革程度提高會(huì)降低國(guó)有企業(yè)費(fèi)用粘性程度。

(三)管理層自利、政府干預(yù)和國(guó)有企業(yè)費(fèi)用粘性

具體來說，混合所有制改革程度提高降低國(guó)有企業(yè)費(fèi)用粘性的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，在兩類代理問題嚴(yán)重的國(guó)有企業(yè)中會(huì)愈發(fā)顯著。

從第一類代理問題——公司股東與職業(yè)經(jīng)理人之間的代理問題來看，非國(guó)有股東會(huì)降低管理層自利的水平和動(dòng)機(jī)。一方面，非國(guó)有股東作為國(guó)有企業(yè)股權(quán)的真正受益人，解決了“所有者缺位”導(dǎo)致的對(duì)管理層監(jiān)督不足的問題。首先，非國(guó)有股東具有逐利的天性，有動(dòng)機(jī)對(duì)管理層行為進(jìn)行監(jiān)督，發(fā)揮治理作用，減少管理層實(shí)施自利行為的機(jī)會(huì)，從而降低企業(yè)費(fèi)用粘性。其次，隨著混合所有制改革程度的提高，非國(guó)有股東可以委派董事進(jìn)入董事會(huì)，獲取更多企業(yè)經(jīng)營(yíng)信息以及參與企業(yè)重大經(jīng)營(yíng)決策，從而及時(shí)發(fā)現(xiàn)并抑制管理層機(jī)會(huì)主義行為。另一方面，非國(guó)有股東參與公司治理還能降低管理層實(shí)施自利行為的動(dòng)機(jī)。首先，在非國(guó)有股東的監(jiān)管壓力下，管理層實(shí)施自利行為更容易被發(fā)現(xiàn)，并且可能導(dǎo)致嚴(yán)重的后果(比如解雇和聲譽(yù)受損)，因此管理層自利的成本會(huì)增加，自利動(dòng)機(jī)也隨之減弱。其次，非國(guó)有股東的治理作用還能強(qiáng)化管理層薪酬業(yè)績(jī)敏感性(蔡貴龍 等，2018)，推進(jìn)管理層薪酬的市場(chǎng)化改革，從而使得管理層為了自身利益而主動(dòng)降低企業(yè)成本費(fèi)用。

從第二類代理問題——控股股東與中小股東之間的代理問題來看，基于股權(quán)制衡理論，混合所有制改革后非國(guó)有股東的加入會(huì)削弱政府干預(yù)企業(yè)的能力和意愿。一方面，非國(guó)有股東的加入改變了國(guó)有資本“一股獨(dú)大”的股權(quán)結(jié)構(gòu)，降低了政府對(duì)國(guó)有企業(yè)的掌控力度，削弱了其干預(yù)國(guó)有企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)和轉(zhuǎn)嫁政策性負(fù)擔(dān)的能力，有助于企業(yè)自主制定經(jīng)營(yíng)決策，降低費(fèi)用粘性。另一方面，基于成本效益的考慮，政府會(huì)主動(dòng)減少對(duì)混合所有制改革后國(guó)有企業(yè)的干預(yù)。國(guó)企混改后，政府的行為會(huì)受到非國(guó)有股東的約束，政府提出的決策不一定會(huì)被采納，從而加大了政府的干預(yù)成本。因此，在轉(zhuǎn)嫁自身政治目標(biāo)時(shí)，相比于混合所有制改革后的國(guó)有企業(yè)，政府會(huì)優(yōu)先考慮干預(yù)成本低的未混合所有制改革企業(yè)(趙璨 等，2020)，實(shí)現(xiàn)最大的干預(yù)收益。

因此，本文提出：

假設(shè)

3

：

相比于管理層自利程度低的國(guó)有企業(yè)，混合所有制改革對(duì)費(fèi)用粘性的抑制作用在管理層自利程度高的國(guó)有企業(yè)中更明顯。

假設(shè)

4

：

相比于政府干預(yù)程度低的國(guó)有企業(yè)，混合所有制改革對(duì)費(fèi)用粘性的抑制作用在政府干預(yù)程度高的國(guó)有企業(yè)中更明顯。

三、研究設(shè)計(jì)

(一)樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

借鑒劉武(2006)和Weiss(2010)的研究，由于費(fèi)用粘性的行業(yè)差異性和制造業(yè)具有排除壟斷價(jià)格干擾的優(yōu)點(diǎn)，本文選取制造業(yè)公司作為研究樣本。具體來說，選取2007—2018年滬深兩市A股制造業(yè)上市公司作為研究樣本對(duì)假設(shè)1進(jìn)行檢驗(yàn)，然后篩選出國(guó)有企業(yè)樣本平衡面板數(shù)據(jù)對(duì)假設(shè)2、3、4進(jìn)行檢驗(yàn)。篩選過程如下：(1)由于本文研究的是實(shí)施混合所有制改革的國(guó)有企業(yè)費(fèi)用粘性的變化過程，本文首先剔除2007年當(dāng)年為非國(guó)有企業(yè)及國(guó)有企業(yè)中國(guó)有股完全退出的樣本，剩余475家公司；(2)接著剔除ST、ST、PT以及中間退市的公司，剩余338家公司；(3)然后從CSMAR數(shù)據(jù)庫搜集財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)缺失的樣本采用查詢年報(bào)的方式補(bǔ)齊，得到包含4056個(gè)觀測(cè)值的國(guó)有企業(yè)平衡面板數(shù)據(jù)。之所以選擇2007年作為時(shí)間起點(diǎn)，是因?yàn)楣蓹?quán)分置改革對(duì)國(guó)有企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)有著重要影響，而2007年底絕大部分上市公司已經(jīng)完成股權(quán)分置改革。采取平衡面板數(shù)據(jù)是因?yàn)槠髽I(yè)中股權(quán)結(jié)構(gòu)是動(dòng)態(tài)變化的，平衡面板數(shù)據(jù)可以捕捉這種動(dòng)態(tài)過程(楊興全 等，2018)，避免因樣本缺失而產(chǎn)生的誤差。

本文的混改數(shù)據(jù)是手工搜集上市公司年報(bào)披露數(shù)據(jù)來計(jì)算的。從CSMAR數(shù)據(jù)庫收集國(guó)有上市公司的前十大股東數(shù)據(jù)，通過查閱定期報(bào)告、國(guó)家信用信息公示系統(tǒng)和其他網(wǎng)絡(luò)信息來追溯股東的最終控制人，根據(jù)最終控制人的身份逐一判斷前十大股東的類別，分為國(guó)有股東、民營(yíng)股東、外資股東3類，如果搜集到的信息無法判斷股東類別，就歸為“其他”類。股東委派的董事的判斷標(biāo)準(zhǔn)是，如果國(guó)有企業(yè)董事會(huì)成員同時(shí)在某一股東單位任職，則算作該股東委派的董事。

(二)模型和變量

1.模型設(shè)定

借鑒Anderson et al.(2003)、梁上坤(2018)，本文建立如下檢驗(yàn)?zāi)Ｐ停?/p>

Lncost=β+βLnsale+βLnsale×D+βLnsale×D×SOE+βSOE+

∑Lnsale×D×Economics+∑Economics+Controls+ξ

(1)

Lncost=β+βLnsale+βLnsale×D+βLnsale×D×Mix+βMix+

∑Lnsale×D×Economics+∑Economics+Controls+ξ

(2)

其中，Lncost代表費(fèi)用變動(dòng)，Lnsale代表收入變動(dòng)，D代表當(dāng)年收入下降。模型(1)用于檢驗(yàn)假設(shè)1，若β和β均顯著為負(fù)，則說明企業(yè)存在費(fèi)用粘性問題，且國(guó)有企業(yè)費(fèi)用粘性程度高于民營(yíng)企業(yè)。模型(2)用于檢驗(yàn)假設(shè)2，Mix代表混改程度，若β顯著為正，則說明混改程度提高會(huì)降低企業(yè)費(fèi)用粘性。假設(shè)3和假設(shè)4利用模型(2)進(jìn)行分組檢驗(yàn)。

2.變量設(shè)定

(1)因變量。因變量費(fèi)用變動(dòng)(Lncost)是公司當(dāng)年銷售費(fèi)用與管理費(fèi)用之和與前一年銷售費(fèi)用與管理費(fèi)用之和的比值，再取自然對(duì)數(shù)。

(2)自變量。自變量收入變動(dòng)(Lnsale)是公司當(dāng)年的營(yíng)業(yè)收入和前一年?duì)I業(yè)收入的比值，再取自然對(duì)數(shù)。D是啞變量，如果當(dāng)年?duì)I業(yè)收入小于前一年的營(yíng)業(yè)收入，取值為1，否則為0。

混改程度(Mix)用非國(guó)有股東持股比例(Mix_share)和非國(guó)有股東委派董事人數(shù)占董事會(huì)總?cè)藬?shù)的比例(Mix_board)兩個(gè)指標(biāo)來衡量。這是因?yàn)椋瑖?guó)企混改最基本的特征就是引入非國(guó)有股東，而非國(guó)有股東需要持有較高比例的股權(quán)才能參與企業(yè)治理，非國(guó)有股東持股比例越高，混改程度越高。另外，蔡貴龍(2018)、逯東(2019)等認(rèn)為股東擁有董事會(huì)席位才算有實(shí)質(zhì)性影響力，非國(guó)有股東委派的董事越多，混改程度越高。

(3)控制變量。控制變量包括兩類：一類是由Anderson et al.(2003)驗(yàn)證過的影響企業(yè)費(fèi)用粘性的四大經(jīng)濟(jì)變量(Economics)，包括是否連續(xù)兩年收入下降(D_two)，是一個(gè)虛擬變量，若公司營(yíng)業(yè)收入連續(xù)兩年下降取值為1，否則取0；經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)(Gdp)，指的是全國(guó)當(dāng)年相對(duì)上一年的國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值增長(zhǎng)率；人力資本密度(Ei)，指的是公司年末員工人數(shù)與當(dāng)年?duì)I業(yè)收入(百萬元)的比值；固定資本密度(Ai)，指的是公司年末總資產(chǎn)與當(dāng)年?duì)I業(yè)收入的比值。另一類是公司特征控制變量(Controls)，參考梁上坤(2018)的研究，包括盈利水平(Roa)，取公司當(dāng)年凈利潤(rùn)與平均資產(chǎn)總額的比值；資產(chǎn)負(fù)債率(Lev)，取公司年末負(fù)債總額和資產(chǎn)總額的比值；公司年齡(Age)，取截至當(dāng)年末公司的上市年限；公司規(guī)模(Size)，為當(dāng)年末公司總資產(chǎn)取對(duì)數(shù)；管理層持股比例(Mshare)，為當(dāng)年末公司管理層持股數(shù)與公司總股數(shù)的比值。

(4)調(diào)節(jié)變量。對(duì)于管理層自利行為，參考蔡貴龍等(2018)、趙純祥等(2019)的做法，采用超額在職消費(fèi)來衡量，具體做法是用模型(3)的殘差(Overperks)來表示。

(3)

其中，Perks為當(dāng)年扣除管理層薪酬等明顯不屬于在職消費(fèi)項(xiàng)目后的管理費(fèi)用，Asset為上年末總資產(chǎn)，ΔSale為本年?duì)I業(yè)收入變動(dòng)額，PPE為本年固定資產(chǎn)凈額，INV為本年存貨凈額，LnEmployee為本年員工人數(shù)的自然對(duì)數(shù)。

政府干預(yù)在微觀企業(yè)中的表現(xiàn)是政策性負(fù)擔(dān)，本文采取國(guó)企政策性負(fù)擔(dān)來衡量政府干預(yù)程度。政策性負(fù)擔(dān)可分為戰(zhàn)略性負(fù)擔(dān)(投資于不具備比較優(yōu)勢(shì)的資本密集型產(chǎn)業(yè))和社會(huì)性負(fù)擔(dān)(承擔(dān)過多的冗員和工人福利)(林毅夫 等，2004)，二者都是政府干預(yù)的產(chǎn)物。借鑒白俊等(2014)的研究，政策性負(fù)擔(dān)(Burden)利用模型(4)殘差的絕對(duì)值來衡量。其中正殘差代表戰(zhàn)略性負(fù)擔(dān)，負(fù)殘差代表社會(huì)性負(fù)擔(dān)。

CI=β+βSize+βLev+βRoa+βGrowth+βTangible+

∑District+∑Industry+∑Year

(4)

其中，CI代表t年的資本密集度(資本/勞動(dòng)力)，Size、Lev、Roa、Growth、Tangible分別代表t-1年的公司規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率、總資產(chǎn)收益率、成長(zhǎng)性和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，District、Industry和Year分別是地區(qū)、行業(yè)和年度虛擬變量。

表1為相關(guān)變量的說明。

表1 變量說明

四、實(shí)證分析和結(jié)果

(一)描述性統(tǒng)計(jì)

表2是樣本主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。與梁上坤(2018)相比，除了由于本文的樣本只有國(guó)有企業(yè)，Mshare的均值數(shù)值較小外，其余變量的統(tǒng)計(jì)結(jié)果比較接近。成本變動(dòng)(Lncost)的均值為0.119，收入變動(dòng)(Lnsale)的均值為0.110，收入下降(D)的樣本比例為27.3%?；旄某潭鹊淖兞?，非國(guó)有股東持股比例(Mix_share)的均值為11.8%，大于公司法規(guī)定的召開臨時(shí)股東大會(huì)的持股比例10%界限，說明混改程度比較深入，非國(guó)有股東具備一定話語權(quán)；非國(guó)有股東委派董事(Mix_board)比例為3.4%，接近逯東(2019)的結(jié)果。

表2 變量的描述性統(tǒng)計(jì)

由于篇幅限制，表3的相關(guān)系數(shù)矩陣只列出了部分變量的結(jié)果。成本變動(dòng)(Lncost)與收入變動(dòng)(Lnsale)之間、收入變動(dòng)(Lnsale)與當(dāng)年收入下降(D)之間、連續(xù)兩年收入下降(D_two)與當(dāng)年收入下降(D)之間均存在著較強(qiáng)的相關(guān)關(guān)系。人力資本密度(Ei)與固定資本密集度(Ai)之間存在著較強(qiáng)的正相關(guān)關(guān)系，這與梁上坤(2018)的發(fā)現(xiàn)一致。兩個(gè)混改變量間的相關(guān)系數(shù)很高。其余變量(包括未報(bào)告的控制變量)，除了Age與Gdp之間的相關(guān)系數(shù)為-0.558、Size和Lev之間的相關(guān)系數(shù)為0.425以外，其他相關(guān)系數(shù)絕對(duì)值均低于0.4。

表3 主要變量相關(guān)系數(shù)矩陣

(二)回歸結(jié)果和分析

1.主效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果

在混合OLS模型、固定效應(yīng)模型和隨機(jī)效應(yīng)模型之間進(jìn)行對(duì)比以后發(fā)現(xiàn)，本文的面板數(shù)據(jù)更適合采用混合OLS模型。同時(shí)，本文使用以公司個(gè)體為聚類變量的聚類穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤，這是由于：(1)該方法對(duì)模型中可能存在的異方差和自相關(guān)問題不敏感，可以調(diào)高估計(jì)結(jié)果的準(zhǔn)確性；(2)同一個(gè)體在不同年份的隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)存在相關(guān)性，使用聚類穩(wěn)健的標(biāo)準(zhǔn)誤可以更好地捕捉組內(nèi)相關(guān)性的特征，從而獲得真實(shí)標(biāo)準(zhǔn)誤的一致估計(jì)。

表4是模型(1)和模型(2)的回歸結(jié)果。可以看到表4列(1)、列(2)中Lnsale×D的系數(shù)都是在1%水平上顯著為負(fù)，說明企業(yè)普遍存在費(fèi)用粘性現(xiàn)象，而列(2)的Lnsale×D×SOE回歸系數(shù)顯著為負(fù)，說明國(guó)有企業(yè)存在費(fèi)用粘性的情況更加嚴(yán)重，假設(shè)1得到驗(yàn)證，也證明本文后續(xù)的研究是有意義的。列(3)中Lnsale×D×Mix_Share的系數(shù)為0.5740，在10%的水平上顯著，說明非國(guó)有股東持股比例增加，會(huì)降低國(guó)有企業(yè)的費(fèi)用粘性。列(4)中Lnsale×D×Mix_Board系數(shù)為1.0549，且在5%的水平上顯著，大于非國(guó)有股東持股比例的回歸系數(shù)且顯著性水平更高，說明相比于持有股權(quán)，非國(guó)有股東獲得董事會(huì)權(quán)力能發(fā)揮更強(qiáng)的治理作用，符合逯東(2019)的說法。表4的結(jié)果驗(yàn)證了假設(shè)2，即混改程度越高，國(guó)有企業(yè)費(fèi)用粘性越低，表明非國(guó)有股東具備治理作用，能有效促進(jìn)國(guó)有企業(yè)成本的市場(chǎng)化調(diào)整，且董事會(huì)作為企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策機(jī)構(gòu)，當(dāng)非國(guó)有股東掌握董事會(huì)權(quán)力時(shí)，能更有效地參與企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)決策以發(fā)揮治理作用。

表4 混改程度對(duì)國(guó)有企業(yè)費(fèi)用粘性的影響

2.分組檢驗(yàn)：管理層自利和政府干預(yù)

借鑒Chen(2012)、全怡等(2019)的研究，本文利用分組檢驗(yàn)的方法對(duì)混合所有制改革降低國(guó)有企業(yè)費(fèi)用粘性的影響渠道進(jìn)行研究。按照管理層自利程度(Overperks)中位數(shù)將和政策性負(fù)擔(dān)(Burden)中位數(shù)將全樣本分為高、低兩組，采用非國(guó)有股東的持股比例(Mix_share)和非國(guó)有股東委派的董事人數(shù)(Mix_board)來衡量混改程度進(jìn)行分組回歸。如果費(fèi)用粘性和混改的三項(xiàng)交乘項(xiàng)(Lnsale×D×Mix_share和Lnsale×D×Mix_board)在管理層自利程度高組、政策性負(fù)擔(dān)重組的回歸系數(shù)為正且更加顯著，那就說明混合所有制改革對(duì)國(guó)有企業(yè)費(fèi)用粘性的抑制作用在管理自利程度高、政策性負(fù)擔(dān)重的企業(yè)重更明顯，降低管理層自利程度和政府干預(yù)程度是混改降低費(fèi)用粘性的影響渠道。

根據(jù)表5的檢驗(yàn)結(jié)果，Lnsale×D×Mix_share和Lnsale×D×Mix_board在管理層自利程度高組的回歸系數(shù)分別為0.8087和1.1178，且分別在5%和1%水平上顯著為正，而在管理層自利程度低組的回歸系數(shù)不具有顯著性，說明混改對(duì)費(fèi)用粘性的抑制作用在管理層自利程度高的企業(yè)中更加顯著，假設(shè)3得到驗(yàn)證，表明混改可以緩解管理層代理問題帶來的費(fèi)用粘性問題。在非國(guó)有股東的監(jiān)督下，管理層機(jī)會(huì)主義造成的資源浪費(fèi)現(xiàn)象能得到抑制。根據(jù)表6的檢驗(yàn)結(jié)果，Lnsale×D×Mix_share和Lnsale×D×Mix_board在政策性負(fù)擔(dān)重組回歸系數(shù)分別為0.6147和0.9939，且在10%水平上顯著為正，而在政策性負(fù)擔(dān)輕組的回歸系數(shù)不具有顯著性，表明混改對(duì)費(fèi)用粘性的抑制作用在政策性負(fù)擔(dān)重的企業(yè)中更加顯著，假設(shè)4得到驗(yàn)證，表明混改可以緩解政府干預(yù)帶來的費(fèi)用粘性問題。在非國(guó)有股東制衡下，由于干預(yù)成本變高，政府干預(yù)動(dòng)機(jī)減弱會(huì)使得國(guó)有企業(yè)費(fèi)用粘性有所緩解。

表5 基于管理層自利程度的分組檢驗(yàn)

表6 基于政府干預(yù)程度的分組檢驗(yàn)

(三)內(nèi)生性和穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了提高結(jié)論的可信度，本文進(jìn)行一系列的內(nèi)生性檢驗(yàn)和穩(wěn)健性檢驗(yàn)。在內(nèi)生性檢驗(yàn)中，本文采用了：(1)工具變量法，根據(jù)Kusnadi et al.(2015)，采用行業(yè)平均混改程度作為工具變量，進(jìn)行回歸分析，結(jié)論未發(fā)生變化；(2)Heckman兩階段模型，以解決樣本自選擇問題，結(jié)論未發(fā)生改變；(3)自變量滯后一期模型，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，股權(quán)類混改變量的回歸系數(shù)不具備統(tǒng)計(jì)上的顯著，但是董事會(huì)權(quán)力類混改變量回歸系數(shù)依舊顯著，說明相比于股權(quán)，非國(guó)有股東擁有董事會(huì)權(quán)力能發(fā)揮更強(qiáng)的治理作用，與主效應(yīng)分析結(jié)果一致。具體回歸結(jié)果見表7。

表7 內(nèi)生性檢驗(yàn)

限于篇幅，表7和表8只列出了主效應(yīng)(假設(shè)2)的內(nèi)生性檢驗(yàn)和穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果，假設(shè)1、3、4的檢驗(yàn)結(jié)果備查。

表8 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

五、進(jìn)一步研究

(一)不同類型國(guó)有企業(yè)進(jìn)行混改對(duì)費(fèi)用粘性的影響

2015年，國(guó)務(wù)院印發(fā)的《關(guān)于國(guó)有企業(yè)發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)的意見》中強(qiáng)調(diào)要區(qū)分國(guó)有企業(yè)不同類別，分類進(jìn)行改革。國(guó)有企業(yè)主要分為公益類和商業(yè)類兩大類，商業(yè)類又分為充分競(jìng)爭(zhēng)型和特定功能型。不同類型的國(guó)有企業(yè)混合所有制改革的目標(biāo)和方法有所不同，比如國(guó)防軍工等特殊產(chǎn)業(yè)實(shí)行國(guó)有獨(dú)資或絕對(duì)控股，而處于充分競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)的國(guó)有企業(yè)則進(jìn)行深度混改，從而成為真正的市場(chǎng)主體。因此，在不同類型的國(guó)有企業(yè)中，非國(guó)有股東可能會(huì)發(fā)揮異質(zhì)性治理作用。

上市公司作為以盈利為目標(biāo)的公眾實(shí)體，全部屬于商業(yè)類。對(duì)于劃分充分競(jìng)爭(zhēng)類和特定功能類國(guó)有企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)，目前并沒有統(tǒng)一的政策規(guī)定。本文根據(jù)樣本企業(yè)的行業(yè)和主營(yíng)業(yè)務(wù)進(jìn)行分類(魏明海 等，2017)，最終將樣本劃分為充分競(jìng)爭(zhēng)類和特定功能類兩個(gè)子樣本，分別進(jìn)行回歸分析，結(jié)果如表9所示。Lnsale×D×Mix_share和Lnsale×D×Mix_board在特定功能類國(guó)有企業(yè)中不顯著，在充分競(jìng)爭(zhēng)類國(guó)有企業(yè)中顯著為正，說明混合所有制改革下，非國(guó)有股東在充分競(jìng)爭(zhēng)類國(guó)有企業(yè)中的治理作用更強(qiáng)，費(fèi)用粘性程度得到更大程度的抑制。這可能是因?yàn)樘囟üδ茴悋?guó)有企業(yè)處于國(guó)家安全、國(guó)民經(jīng)濟(jì)命脈的戰(zhàn)略性重要行業(yè)，并未完全進(jìn)行市場(chǎng)化改革，國(guó)家調(diào)控意志較強(qiáng)，非國(guó)有股東話語權(quán)無法得到有效發(fā)揮。

表9 不同類型國(guó)企進(jìn)行混改對(duì)費(fèi)用粘性的影響

(二)非國(guó)有股東類型的調(diào)節(jié)作用

由于不同類型股東的知識(shí)結(jié)構(gòu)等方面相差巨大，非國(guó)有股東對(duì)費(fèi)用粘性的治理作用發(fā)揮可能會(huì)受到股東類型的影響。本文將非國(guó)有股東分為民營(yíng)股東和外資股東兩種類型。一方面，相比于外資股東，民營(yíng)股東具有地理優(yōu)勢(shì)。民營(yíng)股東更加了解中國(guó)的制度和環(huán)境，且在地理位置上更加接近，能更方便地參與國(guó)有企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)，可能帶來更明顯的治理效果。另一方面，發(fā)達(dá)國(guó)家的公司治理制度更加完善，外資股東具有更成熟的管理經(jīng)驗(yàn)、知識(shí)和技術(shù)，因此外資股東可能發(fā)揮更好的治理效果。

為了檢驗(yàn)非國(guó)有股東類型治理效應(yīng)的差別，本文同時(shí)將民營(yíng)股東持股比例(Share_m)和委派董事比例(Board_m)、外資股東持股比例(Share_w)和委派董事人數(shù)(Board_w)納入回歸方程，結(jié)果如表10。在列(1)、列(2)、列(4)和列(5)中，民營(yíng)股東交乘項(xiàng)Lnsale×D×Share_m、Lnsale×D×Board_m系數(shù)不顯著，而外資股東交乘項(xiàng)Lnsale×D×Share_w、Lnsale×D×Board_w系數(shù)顯著為正，在列(3)和列(6)中，Lnsale×D×Share_w和Lnsale×D×Board_w的回歸系數(shù)分別為為0.985和1.380，在5%水平上顯著，而Lnsale×D×Share_m和Lnsale×D×Board_m的回歸系數(shù)不顯著。該結(jié)果表明，相比于民營(yíng)股東，外資股東對(duì)國(guó)有企業(yè)費(fèi)用粘性的治理作用更強(qiáng)，與馬連福(2015)的結(jié)果相同。

表10 不同類型非國(guó)有股東的治理效果差異

(續(xù)表10)

六、結(jié)論和政策建議

在國(guó)企混改和供給側(cè)改革的雙重背景下，本文探究了國(guó)企混改是否影響企業(yè)費(fèi)用粘性以及其中的作用機(jī)制。利用我國(guó)A股制造業(yè)企業(yè)2007—2018年的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)國(guó)有企業(yè)費(fèi)用粘性高于非國(guó)有企業(yè)，而國(guó)企混改程度的提高可以減輕費(fèi)用粘性程度。具體來說，非國(guó)有股東持股比例越高、委派的董事比例越高，國(guó)有企業(yè)費(fèi)用粘性越低，且董事會(huì)權(quán)力類變量的效果更明顯。穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果表明，“混改廣度”的治理效果不明顯，還需要“混改制衡度”。同時(shí)，本文發(fā)現(xiàn)非國(guó)有股東的治理作用在政策性負(fù)擔(dān)重、管理層自利程度高的國(guó)企中更加顯著。相比于特定功能類國(guó)有企業(yè)，非國(guó)有股東治理作用在充分競(jìng)爭(zhēng)類國(guó)有企業(yè)中更強(qiáng)；相比于民營(yíng)股東，外資股東能發(fā)揮更強(qiáng)的治理作用。

基于上述研究結(jié)論可以看出，相較于“混改廣度”，“混改深度”和“混改制衡度”對(duì)降低國(guó)有企業(yè)費(fèi)用粘性的效果更顯著。由此，本文提出以下政策建議：首先，在當(dāng)前供給側(cè)改革的大背景下，我國(guó)應(yīng)該持續(xù)推進(jìn)國(guó)企混改，積極引入非國(guó)有股東以完善國(guó)企治理結(jié)構(gòu)，從而減輕國(guó)有企業(yè)費(fèi)用粘性現(xiàn)象，助力微觀企業(yè)降成本、提效率，引導(dǎo)企業(yè)資源有效配置。其次，國(guó)企混改不僅要引入非國(guó)有股東，更要賦予非國(guó)有股東話語權(quán)，適當(dāng)提高非國(guó)有股東的持股比例并且委派董事參與企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)，確保非國(guó)有股東在公司治理中充分發(fā)揮自身優(yōu)勢(shì)。再次，合理利用不同類型股東之間的制衡與協(xié)同作用，降低費(fèi)用粘性，提高公司治理水平。最后，國(guó)有企業(yè)應(yīng)該堅(jiān)持分類改革的思路，清晰劃分競(jìng)爭(zhēng)類國(guó)有企業(yè)和特定功能類國(guó)有企業(yè)的界限，并實(shí)施針對(duì)性改革措施，引導(dǎo)充分競(jìng)爭(zhēng)類國(guó)有企業(yè)積極進(jìn)行混改，適應(yīng)市場(chǎng)化機(jī)制以優(yōu)化資源配置效率。