• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    糾結(jié)中的貨幣政策

    2022-03-28 04:53:19袁偉鵬
    銀行家 2022年3期
    關(guān)鍵詞:利差降息貨幣政策

    袁偉鵬

    國內(nèi)“穩(wěn)增長”訴求需要貨幣政策發(fā)力

    貨幣政策寬松的必要性。我國經(jīng)濟面臨“三重壓力”,穩(wěn)增長的貨幣政策亟須發(fā)力。其一,中央定調(diào)經(jīng)濟面臨需求收縮(疫情沖擊下消費再度回落)、供給沖擊(工業(yè)生產(chǎn)低位反彈但仍弱)、預(yù)期轉(zhuǎn)弱(企業(yè)經(jīng)營預(yù)期無明顯改善)三重壓力,穩(wěn)增長政策亟需發(fā)力。2021年年底在京召開的中央經(jīng)濟工作會議指出,“必須看到我國經(jīng)濟面臨需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱三重壓力”,并明確要求“各地區(qū)各部門要擔(dān)負起穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟的責(zé)任,各方要積極推出有利于經(jīng)濟穩(wěn)定的政策,政策發(fā)力適當靠前”。其二,就業(yè)壓力逐漸顯現(xiàn),亟需貨幣政策托底。保就業(yè)是我國宏觀調(diào)控的重中之重,數(shù)據(jù)顯示,2021年12月,我國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5.1%,高于市場預(yù)期值5%。雖依然略低于歷史同期平均值,但滾動12個月城鎮(zhèn)新增就業(yè)數(shù)據(jù)顯示,自2021年9月以來,城鎮(zhèn)新增就業(yè)人數(shù)已經(jīng)呈現(xiàn)下滑趨勢,就業(yè)壓力逐步顯現(xiàn)。同時,就業(yè)市場也出現(xiàn)了明顯的結(jié)構(gòu)性分化,25~59歲人口的調(diào)查失業(yè)率持續(xù)位于低位,但16~24歲人口的調(diào)查失業(yè)率卻居高不下。截至2021年底,我國16~24歲人口的調(diào)查失業(yè)率高于25~59歲人口的調(diào)查失業(yè)率9.9個百分點。城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率的增加以及結(jié)構(gòu)性失業(yè)的凸顯,亟需貨幣政策托底(見圖1、圖2)。

    貨幣政策寬松的可行性。國內(nèi)貨幣政策寬松掣肘較小,貨幣政策寬松仍具有空間。首先,2022年國內(nèi)通脹整體可控。1月居民消費價格總體平穩(wěn),CPI同比上漲0.9%,漲幅較上月回落0.6個百分點,其中受2021年同期基數(shù)較高影響,豬肉價格下降41.6%,拖累CPI讀數(shù);1月PPI同比上漲9.1%,漲幅較上月回落1.2個百分點,其中煤炭、鋼材等行業(yè)價格走低,帶動工業(yè)品價格整體繼續(xù)回落。未來隨著后疫情時代的到來,國外供需失衡的局面將逐步緩解,疊加2021年形成的高基數(shù),2022年P(guān)PI將持續(xù)進入下行通道。同時,2022年在需求難有大起色的情況下,CPI不會出現(xiàn)大幅上行,整體會處于溫和上升可控的狀態(tài),所以2022年國內(nèi)通脹總體可控,將不再對我國貨幣政策形成緊約束。其次,人民幣匯率表現(xiàn)強勁。自2021年下半年以來,人民幣匯率維持強勁,即使是在2022年2月18日美元指數(shù)升破96之后,人民幣匯率依然堅挺于6.33附近,這為國內(nèi)貨幣政策進一步寬松創(chuàng)造了充足的空間。在人民幣匯率充足彈性的背景下,可通過人民幣匯率的適度貶值,釋放國內(nèi)貨幣政策空間,同時對出口導(dǎo)向型企業(yè)產(chǎn)生正向增益,促進我國穩(wěn)增長、保就業(yè)的政策目標實現(xiàn)(見圖3、圖4)。

    2021年四季度央行貨幣政策執(zhí)行報告指向?qū)捸泿?。近期央行發(fā)布了《2021年第四季度中國貨幣政策執(zhí)行報告》(以下簡稱《報告》)。一方面,《報告》指出,“國內(nèi)經(jīng)濟面臨下行壓力,疫情反復(fù)仍對消費需求形成抑制,部分領(lǐng)域投資尚在探底”,對國內(nèi)宏觀經(jīng)濟的表述較三季度的“國內(nèi)經(jīng)濟恢復(fù)發(fā)展面臨一些階段性、結(jié)構(gòu)性、周期性因素制約”更加悲觀,穩(wěn)增長壓力進一步凸顯;同時,1月份M2與M1同比剪刀差較前值增加6.2個百分點至11.7%(即使剔除春節(jié)因素影響,兩者差值也高達7.8%),表明企業(yè)層面對未來經(jīng)濟增長預(yù)期是偏悲觀的,需要“貨幣政策工具箱開得再大一些”。另一方面,《報告》增設(shè)“專欄2:增強信貸總量增長的穩(wěn)定性”,表明央行對寬信用的重視,所以在寬信用實現(xiàn)之前,寬貨幣政策仍會加碼;《報告》也指出,“我國宏觀杠桿率穩(wěn)中有降,為未來金融體系繼續(xù)加大對實體經(jīng)濟的支持創(chuàng)造了空間”,預(yù)示著2022年宏觀杠桿率或有所提升,同樣指向?qū)捫庞?。這或許也從側(cè)面反映出央行對1月份信貸結(jié)構(gòu)的擔(dān)憂,在此結(jié)構(gòu)下,信貸超預(yù)期的數(shù)據(jù)難以持續(xù)。所以實體經(jīng)濟起不來,寬信用不止;寬信用不達,寬貨幣不休。

    美聯(lián)儲加息預(yù)期掣肘我國貨幣政策

    美國CPI持續(xù)飆升。2022年1月美國CPI同比增幅為7.5%,較前值上行0.4個百分點,高于市場預(yù)期;剔除波動較大的食品和能源后,核心CPI當月同比增幅飆升至6.0%,較前值上行0.5個百分點,也高于市場預(yù)期值5.9%。CPI同比與核心CPI同比雙雙創(chuàng)下1982年以來最大漲幅。即使是美聯(lián)儲最為關(guān)注的核心PCE物價同比,1月也高達4.85%,創(chuàng)下1983年以來新高。整體來看,因受到2021年低基數(shù)因素的影響以及短期內(nèi)導(dǎo)致通脹高企的諸多問題尚未完全消除,預(yù)計美國2月CPI仍將處于歷史高位且有高于1月CPI數(shù)值的可能。美國本輪通脹同比增速或于一季度見頂后回落,但仍將持續(xù)大幅高于美聯(lián)儲2%左右的政策目標(見圖5)。

    美聯(lián)儲3月加息預(yù)期增大。面對美國1月的通脹數(shù)據(jù),美聯(lián)儲官員中的鷹派代表、圣路易斯聯(lián)儲主席布拉德表示希望7月1日前看到加息100個基點,布拉德同樣提出美聯(lián)儲可以考慮在預(yù)定會議之間采取加息的可能性。同時市場對美聯(lián)儲3月加息50個基點的預(yù)期大幅提升,CME Fedwatch(美聯(lián)儲觀察工具)中顯示3月加息50個基點的概率從通脹數(shù)據(jù)公布前的25%升至公布后的94%,所以在美國2月通脹仍將維持在歷史高位的情況下,3月美聯(lián)儲會議存在一次加息50個基點的可能性。雖然2月16日美聯(lián)儲公布的會議紀要顯示,與會者未透露可能一次加息50個基點的線索,但面對高通脹,此次鴿派紀要未動搖市場對美聯(lián)儲3月大幅加息的預(yù)期。同時考慮到美國2月5日當周初次申請失業(yè)金人數(shù)較前值減少1.4萬,該數(shù)據(jù)已經(jīng)連續(xù)四周減少。美國一方面通脹數(shù)據(jù)飆升,另一方面失業(yè)人數(shù)減少,或更加堅定美聯(lián)儲加息的力度和節(jié)奏。

    中美利差快速收窄跌破“舒適區(qū)”。央行行長易綱曾在2018年的博鰲亞洲論壇上表示,10年中美利差(10年期中國國債收益率減去10年期美國國債收益率)整體處于比較舒適的區(qū)間。當時中美10年期國債收益率分別約為3.7%和2.8%,兩者相差90個基點。隨著近期美聯(lián)儲加息預(yù)期快速升溫,美債出現(xiàn)了大幅上行。截至2022年2月16日,10年期美國國債收益率已突破2.0%的關(guān)口,中美利差快速收窄至76個基點,跌破所謂的90個基點“舒適區(qū)”。中美利差的收窄,會造成人民幣資產(chǎn)的吸引力減弱,資本或有流出壓力,給人民幣匯率帶來一定的貶值壓力,即當中美利差趨勢性走高時,人民幣匯率有升值動力;當中美利差回落時,人民幣匯率將承壓。所以中美利差跌出“舒適區(qū)”,我國貨幣政策的進一步寬松將面臨一定的壓力(見圖6)。

    貨幣政策糾結(jié)中的降息落空

    MLF操作量增價穩(wěn)。一方面,“三重壓力”促使國內(nèi)穩(wěn)增長訴求更加明確,既需要“把貨幣政策工具箱開得再大一些”,又要靠前發(fā)力,前瞻操作,走在市場曲線的前面,貨幣政策進一步寬松的需求不斷上升。但另一方面,美聯(lián)儲3月份大概率大幅加息且中美利差將跌破“舒適區(qū)”,以對我國貨幣政策的進一步寬松形成掣肘?!秷蟾妗分械摹耙晕覟橹鳌庇舍槍φ麄€貨幣政策調(diào)整為針對匯率,表明外圍貨幣政策尤其是美聯(lián)儲加息對我國貨幣政策的影響不容忽視;同樣,2月14日的國務(wù)院常務(wù)會議強調(diào)“面對國內(nèi)外復(fù)雜嚴峻形勢高度重視解決經(jīng)濟運行中的掣肘問題,穩(wěn)定市場預(yù)期”,也顯示了對此次美聯(lián)儲收縮或明顯快于過往的擔(dān)憂。兩方面因素使我國貨幣政策處于內(nèi)松外緊的糾結(jié)境地,市場正是在這種糾結(jié)中迎來了降息的落空:2月15日央行公告稱,MLF和OMO中標利率均維持不變,同時2月MLF實現(xiàn)凈投放1000億元,MLF操作實現(xiàn)量增價穩(wěn)。

    2月MLF增量續(xù)作,體現(xiàn)了央行對市場的呵護;但操作利率與上月持平,市場預(yù)期的降息落空,凸顯了央行在美聯(lián)儲大幅加息的背景下對我國貨幣政策進一步寬松的克制。

    LPR維持不變。在MLF維持不變的前提下,MLF加點形成的貸款市場報價利率(LPR)變化的可能性雖然比較小,但市場依舊存在下調(diào)LPR的預(yù)期,尤其是1年期LPR,原因主要有兩點:一是之前有先例,2021年12月20日在當月MLF利率沒有變化的情況下,1年期LPR時隔20個月下降5個基點至3.80%;二是1月信貸數(shù)據(jù)的居民端比較差,其中短期貸款和中長期貸款較2021年同期分別減少了2272億元和2024億元,需要降低1年期LPR,推動實體經(jīng)濟融資成本,并對帶動消費、投資恢復(fù)性增長釋放出必要的信號(見圖7)。

    最終市場在2月21日迎來了預(yù)期的落空:1年期LPR和5年期LPR均與上月持平。

    后續(xù)貨幣政策展望

    在降息的預(yù)期落空后,市場對后續(xù)貨幣政策的走向尚不確定,有的觀點認為,在后期寬信用沒有真正到來之際,依舊會有降準降息操作;也有觀點認為,1月金融數(shù)據(jù)開門紅,信貸數(shù)據(jù)的好轉(zhuǎn)預(yù)示著寬信用已經(jīng)到來,貨幣政策進一步寬松的必要性下降。正是在央行糾結(jié)的貨幣政策中以及市場預(yù)期不定的背景下,筆者從樂觀、中性、悲觀三個角度對后續(xù)貨幣的走勢進行了展望。

    樂觀假設(shè):后續(xù)仍會降息,中美利差或倒掛。貨幣政策堅持“以我為主”,在穩(wěn)增長的壓力下,為降低實體經(jīng)濟融資成本,選擇進一步寬松,實施降息;同時美聯(lián)儲多次加息,形成中美利差倒掛。為防止資本外流,匯率也是“以我為主”保持強勁。也就是說,在我國匯率保持強勁的背景下,即使中美利差出現(xiàn)倒掛,資本也難以出現(xiàn)大幅外流的情形。我們可以參考國內(nèi)外經(jīng)驗:從國內(nèi)來看,自2005年匯改以來,中美利差在2005~2007年以及2009年前后均經(jīng)歷了“倒掛”現(xiàn)象,但由于當時人民幣匯率堅挺,非但未出現(xiàn)資本外流,反而人民幣的走強吸引了資本的大規(guī)模流入;從國外來看,2015年四季度,10年期歐元區(qū)公債收益率大幅低于10年期美國國債收益率,但在歐元強勢背景下,未出現(xiàn)資本從歐元區(qū)流向美國的情形。所以即使后續(xù)降息,中美利差形成倒掛,但在人民幣強勁的背景下,依舊難以出現(xiàn)資本大幅流向美國的情形。

    中性假設(shè):結(jié)構(gòu)性寬松,中美利差收斂。我國貨幣政策首要目的是為本國經(jīng)濟服務(wù),但為防止中美利差倒掛,央行在價的方面選擇克制,未來貨幣政策仍將繼續(xù)保持穩(wěn)健偏松,近期將不再考慮降息,不過,為“加大跨周期調(diào)節(jié)力度,發(fā)揮好貨幣政策工具的總量和結(jié)構(gòu)雙重功能”,會選擇結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具,加大貨幣供應(yīng)量,保持市場流動性合理充裕,既不會出現(xiàn)“大水漫灌”,又能夠滿足實體經(jīng)濟合理有效的融資需求。同時著力加大對重點領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的金融支持,精準發(fā)力,引導(dǎo)金融機構(gòu)優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)、穩(wěn)定增長信貸規(guī)模,實現(xiàn)總量穩(wěn)、結(jié)構(gòu)優(yōu)的較好組合,從而對穩(wěn)投資、穩(wěn)增長形成支撐。

    悲觀假設(shè):跟隨美聯(lián)儲加息,中美利差進入“舒適區(qū)”。2021年,在海外需求旺盛導(dǎo)致海運價格暴漲、部分原材料供應(yīng)一度面臨中斷造成海外供應(yīng)鏈吃緊以及我國供應(yīng)鏈穩(wěn)定的背景下,我國出口同比(按照人民幣計價)實現(xiàn)了21.2%的增幅,出口韌性超出市場預(yù)期,成為全球供應(yīng)鏈暢通的“穩(wěn)定器”。在2021年高基數(shù)的背景下,同時疊加2022年全球經(jīng)濟增速放緩、價格支撐弱化、海外疫情改善帶來的供應(yīng)鏈恢復(fù)等因素的影響,2022年,我國出口增速大概率趨于回落,雖然回落的節(jié)奏和幅度仍須進一步觀察,但依舊會對人民幣保持強勁承壓。而且縱觀歷史,在美聯(lián)儲加息階段,我國貨幣政策極少出現(xiàn)降息的操作。所以在人民幣難以保持強勁的情況下,為防止資本外流,我國貨幣政策或跟隨美聯(lián)儲加息,將中美利差重新拉入“舒適區(qū)”或偏離“舒適區(qū)”不遠的位置。

    總結(jié):寬松也匯率,加息也匯率

    未來我國貨幣政策的走向,匯率或起決定性作用。若匯率能保持強勁,我國貨幣政策會有進一步寬松的空間,即使中美利差倒掛,也難以出現(xiàn)資本外流的局面;若匯率未能保持強勁,為防止中美利差倒掛導(dǎo)致資本外流,我國或選擇跟隨美聯(lián)儲加息,將中美利差拉回“舒適區(qū)”。正所謂“寬松也匯率,加息也匯率”,這也許正是《報告》中關(guān)于堅持匯率“以我為主”的深意。

    (本文僅代表作者個人觀點,與所在機構(gòu)無關(guān),亦不構(gòu)成投資建議)

    (作者單位:中原銀行)

    責(zé)任編輯:孫 爽

    猜你喜歡
    利差降息貨幣政策
    中國降息周期的債券期限利差變化
    美聯(lián)儲宣布今年年內(nèi)第三次降息
    中國外匯(2019年21期)2019-11-28 09:09:15
    正常的貨幣政策是令人羨慕的
    中國外匯(2019年19期)2019-11-26 00:57:20
    研判當前貨幣政策的“變”與“不變”
    中國外匯(2019年18期)2019-11-25 01:41:48
    美聯(lián)儲降息與全球降息潮為何再現(xiàn)
    中國外匯(2019年17期)2019-11-16 09:31:04
    美聯(lián)儲降息會結(jié)束美元上漲周期嗎
    中國外匯(2019年15期)2019-10-14 01:00:50
    美聯(lián)儲降息預(yù)期下的6月匯市
    中國外匯(2019年13期)2019-10-10 03:37:50
    “豬通脹”下的貨幣政策難題
    中國外匯(2019年22期)2019-05-21 03:14:50
    外匯儲備規(guī)模、國內(nèi)外利差與匯率的變動關(guān)系分析
    智富時代(2019年2期)2019-04-18 07:44:42
    期限利差如何修復(fù)
    成年女人毛片免费观看观看9| 国内精品久久久久久久电影| 精品人妻熟女av久视频| www.www免费av| 成人av在线播放网站| 亚洲欧美激情综合另类| 校园春色视频在线观看| 精品久久久久久久久久免费视频| 老女人水多毛片| 亚洲av电影不卡..在线观看| 一本精品99久久精品77| 真人一进一出gif抽搐免费| 亚洲精品影视一区二区三区av| 丝袜美腿在线中文| 99国产精品一区二区蜜桃av| 日本 欧美在线| 超碰av人人做人人爽久久| 有码 亚洲区| 欧美日本亚洲视频在线播放| 人妻夜夜爽99麻豆av| 在线a可以看的网站| 不卡视频在线观看欧美| netflix在线观看网站| 国产在视频线在精品| 中出人妻视频一区二区| 国内精品久久久久久久电影| 日韩欧美在线二视频| 欧美日韩国产亚洲二区| 精品人妻视频免费看| or卡值多少钱| 性欧美人与动物交配| 国产精品人妻久久久久久| 一进一出抽搐gif免费好疼| 99热只有精品国产| 国产欧美日韩一区二区精品| 午夜视频国产福利| 悠悠久久av| 国产91精品成人一区二区三区| 亚洲av日韩精品久久久久久密| 国产黄a三级三级三级人| 美女免费视频网站| 小说图片视频综合网站| 国产精品野战在线观看| 国产aⅴ精品一区二区三区波| 内地一区二区视频在线| 又黄又爽又刺激的免费视频.| 国产av麻豆久久久久久久| 国产午夜精品论理片| 国产欧美日韩精品亚洲av| 欧美一区二区精品小视频在线| 国内少妇人妻偷人精品xxx网站| 国产精品久久久久久精品电影| 色播亚洲综合网| 特大巨黑吊av在线直播| 变态另类成人亚洲欧美熟女| 亚洲av免费在线观看| 久久久久国内视频| 国内精品久久久久精免费| 国产午夜福利久久久久久| 在线免费观看的www视频| 午夜福利视频1000在线观看| 国产精品一区二区免费欧美| 国产爱豆传媒在线观看| 久久中文看片网| 亚洲精品粉嫩美女一区| 国产主播在线观看一区二区| 久久香蕉精品热| av专区在线播放| 亚洲av成人精品一区久久| 国产伦精品一区二区三区四那| 欧美高清性xxxxhd video| 内地一区二区视频在线| 永久网站在线| 日韩强制内射视频| 极品教师在线视频| 欧美精品啪啪一区二区三区| www.色视频.com| 一区二区三区免费毛片| 亚洲不卡免费看| 变态另类成人亚洲欧美熟女| 亚洲av免费在线观看| 欧美色视频一区免费| 免费在线观看日本一区| 2021天堂中文幕一二区在线观| a级毛片a级免费在线| 一本久久中文字幕| 精品欧美国产一区二区三| 99riav亚洲国产免费| 久久久精品欧美日韩精品| 国产91精品成人一区二区三区| 3wmmmm亚洲av在线观看| 日日撸夜夜添| 亚洲av熟女| 精品99又大又爽又粗少妇毛片 | 国产私拍福利视频在线观看| 精品一区二区三区视频在线| 色5月婷婷丁香| 精品久久久久久,| 搡老妇女老女人老熟妇| 欧美高清性xxxxhd video| 国产高清不卡午夜福利| 亚洲内射少妇av| 午夜激情欧美在线| 久久久久国产精品人妻aⅴ院| 久久这里只有精品中国| 在现免费观看毛片| 久久久久免费精品人妻一区二区| 美女免费视频网站| 国产亚洲精品久久久com| 人妻丰满熟妇av一区二区三区| 国产免费一级a男人的天堂| 国产成人福利小说| 桃色一区二区三区在线观看| 欧美日韩瑟瑟在线播放| 国产精品一区二区三区四区久久| 免费在线观看成人毛片| 国产免费男女视频| 国产成年人精品一区二区| 麻豆国产av国片精品| 免费一级毛片在线播放高清视频| 日日啪夜夜撸| 国产精品久久视频播放| 成人美女网站在线观看视频| 最好的美女福利视频网| 97热精品久久久久久| 午夜福利成人在线免费观看| 国产精品人妻久久久久久| 亚洲av二区三区四区| 国产精品人妻久久久久久| 人人妻人人看人人澡| 啦啦啦韩国在线观看视频| 精品不卡国产一区二区三区| 全区人妻精品视频| 国产精品人妻久久久影院| 国产淫片久久久久久久久| 日韩一区二区视频免费看| 亚洲真实伦在线观看| 国产高清有码在线观看视频| 亚洲在线观看片| 嫩草影视91久久| 超碰av人人做人人爽久久| 亚洲美女搞黄在线观看 | 悠悠久久av| 我要看日韩黄色一级片| 亚洲精品乱码久久久v下载方式| 亚洲中文字幕日韩| 国产精品女同一区二区软件 | 亚洲av成人av| 蜜桃亚洲精品一区二区三区| 又紧又爽又黄一区二区| 国产一区二区亚洲精品在线观看| 亚洲av不卡在线观看| 在线观看66精品国产| 久久精品影院6| 亚洲四区av| 成人亚洲精品av一区二区| 真人做人爱边吃奶动态| 亚洲第一区二区三区不卡| 色在线成人网| 欧美bdsm另类| www.色视频.com| 久久这里只有精品中国| 亚洲最大成人av| 国产黄色小视频在线观看| 亚洲最大成人手机在线| 欧美色欧美亚洲另类二区| 人妻久久中文字幕网| 国产 一区 欧美 日韩| 尾随美女入室| 悠悠久久av| 噜噜噜噜噜久久久久久91| 精品日产1卡2卡| 日本-黄色视频高清免费观看| 欧美精品国产亚洲| 精品日产1卡2卡| 午夜福利在线观看免费完整高清在 | 免费在线观看日本一区| 久久精品久久久久久噜噜老黄 | av中文乱码字幕在线| 啪啪无遮挡十八禁网站| 国产亚洲精品综合一区在线观看| 九九久久精品国产亚洲av麻豆| 亚洲av免费高清在线观看| 亚洲无线观看免费| 美女免费视频网站| 欧美激情在线99| 性欧美人与动物交配| 99热精品在线国产| 国产亚洲精品综合一区在线观看| 免费无遮挡裸体视频| 内射极品少妇av片p| 国产爱豆传媒在线观看| 男人舔女人下体高潮全视频| 国产黄a三级三级三级人| 日日干狠狠操夜夜爽| 免费观看的影片在线观看| 91麻豆av在线| 国内精品久久久久精免费| 亚洲中文字幕日韩| 美女高潮喷水抽搐中文字幕| 中文字幕精品亚洲无线码一区| 人妻制服诱惑在线中文字幕| 美女高潮喷水抽搐中文字幕| 国产精品伦人一区二区| 久久久久久九九精品二区国产| 欧美成人性av电影在线观看| av黄色大香蕉| 亚洲第一区二区三区不卡| 色哟哟·www| 日本免费a在线| 午夜免费成人在线视频| 亚洲精品粉嫩美女一区| 欧美xxxx性猛交bbbb| 国产精品人妻久久久久久| 精品久久久久久,| 免费人成视频x8x8入口观看| 精品99又大又爽又粗少妇毛片 | 国产精品人妻久久久影院| 日韩高清综合在线| 99久久精品一区二区三区| 午夜影院日韩av| 亚洲精品久久国产高清桃花| av在线老鸭窝| 一进一出抽搐gif免费好疼| 亚洲熟妇熟女久久| 男人狂女人下面高潮的视频| 99久久九九国产精品国产免费| 久久中文看片网| 日韩 亚洲 欧美在线| 亚洲精华国产精华液的使用体验 | 成人精品一区二区免费| 精品久久久久久,| 日本 欧美在线| 亚洲一区高清亚洲精品| 国产激情偷乱视频一区二区| 国产精品一区二区性色av| 成人无遮挡网站| 国产aⅴ精品一区二区三区波| 国产三级中文精品| 校园人妻丝袜中文字幕| 51国产日韩欧美| 日韩欧美在线乱码| 男人舔奶头视频| 国产成人福利小说| 日本欧美国产在线视频| 国内久久婷婷六月综合欲色啪| 欧美精品啪啪一区二区三区| 国产精品久久久久久亚洲av鲁大| 黄色视频,在线免费观看| 在线免费观看不下载黄p国产 | 九九久久精品国产亚洲av麻豆| 亚洲aⅴ乱码一区二区在线播放| 国产淫片久久久久久久久| 99久久成人亚洲精品观看| 少妇熟女aⅴ在线视频| 午夜影院日韩av| 免费观看人在逋| 精品日产1卡2卡| 亚洲精品亚洲一区二区| 1024手机看黄色片| av天堂中文字幕网| 久久6这里有精品| 国产在线男女| 女生性感内裤真人,穿戴方法视频| 国产久久久一区二区三区| 免费看a级黄色片| 99在线视频只有这里精品首页| 一个人看的www免费观看视频| a级毛片免费高清观看在线播放| 久久久久精品国产欧美久久久| 自拍偷自拍亚洲精品老妇| 国内精品宾馆在线| 国产老妇女一区| 两个人视频免费观看高清| 看片在线看免费视频| www.色视频.com| 国产v大片淫在线免费观看| 午夜福利高清视频| 日本欧美国产在线视频| 欧美三级亚洲精品| 午夜老司机福利剧场| 在线观看舔阴道视频| 五月玫瑰六月丁香| 中文字幕人妻熟人妻熟丝袜美| 亚洲精品成人久久久久久| 精品无人区乱码1区二区| 国内精品美女久久久久久| 一个人观看的视频www高清免费观看| 搡老熟女国产l中国老女人| 床上黄色一级片| av黄色大香蕉| 99热网站在线观看| 日本在线视频免费播放| 欧美bdsm另类| 校园春色视频在线观看| 国产不卡一卡二| xxxwww97欧美| 嫩草影视91久久| 日韩亚洲欧美综合| 色哟哟哟哟哟哟| 亚洲va在线va天堂va国产| 亚洲av五月六月丁香网| 一区二区三区四区激情视频 | 欧美一级a爱片免费观看看| 精品一区二区免费观看| 日韩欧美在线二视频| 美女大奶头视频| 免费在线观看成人毛片| 老熟妇仑乱视频hdxx| 一边摸一边抽搐一进一小说| 婷婷精品国产亚洲av| 深爱激情五月婷婷| 18+在线观看网站| 亚洲内射少妇av| 久久久精品大字幕| 国产成年人精品一区二区| 久久精品国产鲁丝片午夜精品 | 日韩大尺度精品在线看网址| 97超视频在线观看视频| 高清在线国产一区| 国产伦精品一区二区三区视频9| 特大巨黑吊av在线直播| 色噜噜av男人的天堂激情| 美女高潮的动态| 神马国产精品三级电影在线观看| 亚洲人与动物交配视频| 在线观看av片永久免费下载| 欧美色视频一区免费| 亚洲电影在线观看av| www.www免费av| 亚洲精品一卡2卡三卡4卡5卡| 一个人免费在线观看电影| 亚洲中文日韩欧美视频| 中文字幕熟女人妻在线| 欧美高清成人免费视频www| 久久精品综合一区二区三区| 国产伦精品一区二区三区四那| 国产欧美日韩精品亚洲av| 又黄又爽又刺激的免费视频.| 久久久久久伊人网av| 免费黄网站久久成人精品| 亚洲精品成人久久久久久| 啦啦啦啦在线视频资源| 亚洲成人中文字幕在线播放| 成人亚洲精品av一区二区| 亚洲成人中文字幕在线播放| 欧美日韩亚洲国产一区二区在线观看| 成人国产麻豆网| 一卡2卡三卡四卡精品乱码亚洲| 亚洲成人精品中文字幕电影| 啦啦啦啦在线视频资源| 亚洲精品成人久久久久久| 成年女人毛片免费观看观看9| 午夜影院日韩av| 99热这里只有是精品在线观看| 在线观看av片永久免费下载| 亚洲人与动物交配视频| av天堂在线播放| 国产麻豆成人av免费视频| 免费在线观看影片大全网站| 久久久色成人| 久久精品91蜜桃| 给我免费播放毛片高清在线观看| 亚洲第一区二区三区不卡| 国产精华一区二区三区| 亚洲国产高清在线一区二区三| 久久久久九九精品影院| 国产精品久久久久久久电影| 春色校园在线视频观看| 永久网站在线| 国产精品美女特级片免费视频播放器| 午夜福利在线在线| 成年女人毛片免费观看观看9| 国产 一区精品| 一级av片app| 一级a爱片免费观看的视频| 日本黄色片子视频| 黄片wwwwww| 中文字幕免费在线视频6| 国产一区二区在线观看日韩| 亚洲久久久久久中文字幕| 亚洲美女视频黄频| 真实男女啪啪啪动态图| 少妇的逼好多水| 天堂av国产一区二区熟女人妻| 国产黄a三级三级三级人| 国产精品野战在线观看| av在线天堂中文字幕| 亚洲,欧美,日韩| 亚洲av一区综合| 熟妇人妻久久中文字幕3abv| 亚洲七黄色美女视频| 国产精品乱码一区二三区的特点| 欧美激情在线99| 欧美日韩瑟瑟在线播放| 九九热线精品视视频播放| 久久国产精品人妻蜜桃| 黄色一级大片看看| 色综合婷婷激情| 3wmmmm亚洲av在线观看| aaaaa片日本免费| 小说图片视频综合网站| 久久精品影院6| 中文字幕人妻熟人妻熟丝袜美| av天堂在线播放| 在现免费观看毛片| 伦精品一区二区三区| 国产91精品成人一区二区三区| 亚洲精品色激情综合| 在线看三级毛片| 成年女人看的毛片在线观看| 欧美成人a在线观看| 在线播放无遮挡| 琪琪午夜伦伦电影理论片6080| 一本精品99久久精品77| 久久久久久九九精品二区国产| 精品久久久久久,| 亚洲成人久久性| 99在线视频只有这里精品首页| 一区二区三区激情视频| videossex国产| 色综合色国产| 精品乱码久久久久久99久播| 99热这里只有精品一区| 国产一区二区在线观看日韩| 美女 人体艺术 gogo| 国产白丝娇喘喷水9色精品| 女人十人毛片免费观看3o分钟| 免费一级毛片在线播放高清视频| 亚洲精品色激情综合| 一本精品99久久精品77| 欧美bdsm另类| x7x7x7水蜜桃| 全区人妻精品视频| 嫩草影院入口| 国产精品人妻久久久久久| 国产高清激情床上av| 啦啦啦啦在线视频资源| 我的老师免费观看完整版| 国产一区二区三区在线臀色熟女| 内地一区二区视频在线| 精品久久久久久久久亚洲 | 亚洲中文字幕日韩| www.www免费av| 免费无遮挡裸体视频| 天美传媒精品一区二区| 国产精品一区二区三区四区久久| 亚洲欧美激情综合另类| ponron亚洲| 国产欧美日韩一区二区精品| 国产精品久久久久久久电影| 夜夜爽天天搞| 婷婷亚洲欧美| 91在线精品国自产拍蜜月| 91在线观看av| 变态另类丝袜制服| av在线老鸭窝| 国产高清激情床上av| 欧美极品一区二区三区四区| 午夜影院日韩av| 内地一区二区视频在线| 免费高清视频大片| 欧美人与善性xxx| 亚洲aⅴ乱码一区二区在线播放| 亚洲中文字幕日韩| 免费在线观看成人毛片| 国产精品av视频在线免费观看| 日韩欧美国产在线观看| 九九热线精品视视频播放| 人妻制服诱惑在线中文字幕| 毛片女人毛片| 日本五十路高清| 女的被弄到高潮叫床怎么办 | 免费av观看视频| 欧美激情在线99| 久久精品91蜜桃| x7x7x7水蜜桃| 99久久精品热视频| 国产在线男女| 一个人观看的视频www高清免费观看| 成年女人看的毛片在线观看| 麻豆精品久久久久久蜜桃| 欧美bdsm另类| 中文字幕久久专区| 国内毛片毛片毛片毛片毛片| 欧美区成人在线视频| 18禁黄网站禁片午夜丰满| 欧美日韩精品成人综合77777| 真实男女啪啪啪动态图| 极品教师在线免费播放| 又紧又爽又黄一区二区| 国产中年淑女户外野战色| 最新中文字幕久久久久| 国产精品电影一区二区三区| 国产高清有码在线观看视频| 身体一侧抽搐| 久久草成人影院| 97超视频在线观看视频| av在线亚洲专区| 一边摸一边抽搐一进一小说| 久久欧美精品欧美久久欧美| 色尼玛亚洲综合影院| 亚洲国产欧美人成| 亚洲色图av天堂| 免费观看的影片在线观看| 99国产极品粉嫩在线观看| 国产久久久一区二区三区| 精品久久久久久久久av| 色综合色国产| 乱系列少妇在线播放| 日本色播在线视频| 国产色婷婷99| 成人午夜高清在线视频| 国产高清视频在线播放一区| 欧美日韩亚洲国产一区二区在线观看| 天堂√8在线中文| 天天一区二区日本电影三级| 男插女下体视频免费在线播放| 日本五十路高清| 精品人妻一区二区三区麻豆 | 一个人观看的视频www高清免费观看| 亚洲成人久久性| 特大巨黑吊av在线直播| 国产国拍精品亚洲av在线观看| 欧美人与善性xxx| 免费观看的影片在线观看| 久久人人精品亚洲av| 最近最新中文字幕大全电影3| a级毛片免费高清观看在线播放| 网址你懂的国产日韩在线| 国产精品美女特级片免费视频播放器| 精品国产三级普通话版| 欧美潮喷喷水| 欧美zozozo另类| 老熟妇仑乱视频hdxx| 中文字幕免费在线视频6| 有码 亚洲区| 免费无遮挡裸体视频| 亚洲人与动物交配视频| 丰满的人妻完整版| 日韩欧美在线乱码| 一本久久中文字幕| 国产真实伦视频高清在线观看 | 我要看日韩黄色一级片| 在线天堂最新版资源| 美女高潮的动态| 亚洲自偷自拍三级| 成人高潮视频无遮挡免费网站| 日本欧美国产在线视频| 日韩中字成人| 国产精品电影一区二区三区| 少妇猛男粗大的猛烈进出视频 | 国产极品精品免费视频能看的| 色视频www国产| 亚洲自偷自拍三级| 又黄又爽又免费观看的视频| 麻豆成人午夜福利视频| 少妇被粗大猛烈的视频| 可以在线观看毛片的网站| 毛片一级片免费看久久久久 | 成年人黄色毛片网站| 日韩欧美精品v在线| 真实男女啪啪啪动态图| 日本a在线网址| 欧美日韩黄片免| 欧美极品一区二区三区四区| 色综合站精品国产| 亚洲专区国产一区二区| x7x7x7水蜜桃| 88av欧美| 少妇高潮的动态图| 午夜激情福利司机影院| 国产精品国产三级国产av玫瑰| 国产精品99久久久久久久久| 亚洲av免费高清在线观看| 欧美bdsm另类| 国产亚洲精品综合一区在线观看| 禁无遮挡网站| 18禁黄网站禁片免费观看直播| 中文字幕久久专区| 性插视频无遮挡在线免费观看| 亚洲精品在线观看二区| 男女那种视频在线观看| 久久久久久久精品吃奶| 日日啪夜夜撸| 久久久精品大字幕| 国产精品久久久久久av不卡| 亚洲第一区二区三区不卡| 国产中年淑女户外野战色| 精华霜和精华液先用哪个| 九色成人免费人妻av| 天堂影院成人在线观看| 波多野结衣高清作品| 美女被艹到高潮喷水动态| 亚洲精品粉嫩美女一区| 色综合婷婷激情| 精品免费久久久久久久清纯| 国产毛片a区久久久久| 精品久久久久久久末码| 国产午夜福利久久久久久| 三级毛片av免费| 国产一区二区在线观看日韩| 最近最新中文字幕大全电影3| 女生性感内裤真人,穿戴方法视频| 国产伦一二天堂av在线观看| 最近最新免费中文字幕在线| 国产高潮美女av| 国产视频内射| 欧美最新免费一区二区三区| 好男人在线观看高清免费视频| 国产av在哪里看| 亚洲久久久久久中文字幕| 亚洲18禁久久av| 国产伦在线观看视频一区| 亚洲精华国产精华精|