我國中央銀行流動性工具箱的創(chuàng)新、演進(jìn)特點及法律問題研究

劉丹冰

(西北大學(xué) 法學(xué)院, 陜西 西安 710127)

從防范系統(tǒng)性風(fēng)險角度,中央銀行對流動性的調(diào)控即使著眼于微觀金融機(jī)構(gòu),目的也一定是宏觀金融體系乃至整個經(jīng)濟(jì)體系的穩(wěn)健。因此,運用各種貨幣政策工具,對金融市場流動性進(jìn)行調(diào)控,就成為中央銀行不可懈怠的責(zé)任?！傲鲃有怨ぞ呦洹钡母拍?來源于中央銀行根據(jù)金融市場流動性合理充裕的不同需求而采取不同措施的集合。雖然在中央銀行法律制度演進(jìn)中,圍繞中央銀行是否承擔(dān)主要的金融監(jiān)管職責(zé)有所反復(fù),但就是在中央銀行去監(jiān)管化的年代[1]，金融市場的流動性調(diào)控也一直是中央銀行的職責(zé)所在。其法理基礎(chǔ)來源于國家法律對中央銀行作為“銀行的銀行”職能及相關(guān)職責(zé)的認(rèn)可與規(guī)范。

中央銀行和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不同階段與背景,決定了流動性工具箱中“工具”的品種與多寡;各國不同的國情,決定了流動性工具箱中“工具”的相同與不同。研究我國中央銀行流動性工具箱法律問題,是以我國國情及金融市場發(fā)展階段為背景的。

我國中央銀行流動性工具箱的創(chuàng)建與完善,是伴隨著1984年中國人民銀行成為真正中央銀行逐漸進(jìn)行的。為實現(xiàn)1993年《國務(wù)院關(guān)于金融體制改革的決定》中“確立強(qiáng)有力的中央銀行宏觀調(diào)控體系”的首要目標(biāo),1995年制定、2003年修訂的《中華人民共和國中國人民銀行法》(以下簡稱《中國人民銀行法》),在明確“貨幣政策目標(biāo)是保持貨幣幣值的穩(wěn)定,并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長”的同時,規(guī)定了我國中央銀行的貨幣政策工具。在2008年之前,單一貨幣政策調(diào)控體系決定中央銀行流動性工具箱由存款準(zhǔn)備金率、存貸款基準(zhǔn)利率、公開市場業(yè)務(wù)三大工具構(gòu)成。隨著應(yīng)對2008年國際金融危機(jī)中國人民銀行在宏觀審慎政策調(diào)控體系中核心地位的確立,流動性工具箱的創(chuàng)新成為必然。因此,很有必要對我國中央銀行流動性工具箱演進(jìn)中的法律問題予以研究。這不僅有利于反思我國金融法治進(jìn)程存在的問題,還有助于《中國人民銀行法》等法律的修訂。

想說明的是,我國中央銀行流動性工具箱演進(jìn)過程的制度依據(jù),包括法律、法規(guī)、規(guī)章、規(guī)范性文件、行政決定等。

一、單一貨幣政策調(diào)控下我國中央銀行流動性工具箱的演進(jìn)

實現(xiàn)中央銀行的金融調(diào)控目標(biāo)是流動性工具箱創(chuàng)建的目的。因?qū)鹑谡{(diào)控目標(biāo)是否只是幣值穩(wěn)定,就有了單一貨幣政策調(diào)控體系、貨幣政策與宏觀審慎政策雙支柱調(diào)控體系之分。2008年之前，在單一貨幣政策調(diào)控體系下,中央銀行流動性工具主要是存款準(zhǔn)備金率、存貸款基準(zhǔn)利率、公開市場業(yè)務(wù)。

(一)存款準(zhǔn)備金率作為流動性常規(guī)工具的演進(jìn)

存款準(zhǔn)備金率逐漸成為中央銀行流動性工具箱的常規(guī)工具,是伴隨我國社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制的建立和中國人民銀行向中央銀行轉(zhuǎn)制過程的。具體講,我國存款準(zhǔn)備金制度的建立與完善有以下特點:

第一,因為對外開放及外匯管理體制改革,存款準(zhǔn)備金制度最早萌芽與產(chǎn)生是在外匯存款業(yè)務(wù)領(lǐng)域。中國人民銀行1993年3月的《金融機(jī)構(gòu)繳存外幣存款準(zhǔn)備金暫行規(guī)定》應(yīng)該是最早規(guī)定存款準(zhǔn)備金的部門規(guī)章。中國人民銀行1994年3月的《外資金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金繳存辦法》則詳細(xì)規(guī)定了外資金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金繳存范圍、比率等。

第二,以法律形式規(guī)定存款準(zhǔn)備金是中央銀行的貨幣政策工具,是1995年的《中國人民銀行法》。同年頒行的《中華人民共和國商業(yè)銀行法》(以下簡稱《商業(yè)銀行法》)從保護(hù)存款人的角度規(guī)定了商業(yè)銀行交存存款準(zhǔn)備金的法定義務(wù)。

第三,以規(guī)章、規(guī)范性文件方式,細(xì)化了存款準(zhǔn)備金制度的內(nèi)容。如中國人民銀行在1998年2月10日發(fā)布《防范和處置金融機(jī)構(gòu)支付風(fēng)險暫行辦法》,就從應(yīng)對金融機(jī)構(gòu)支付危機(jī)角度規(guī)定了動用法定存款準(zhǔn)備金的原因、審批權(quán)限、條件、程序等,實際擴(kuò)大了中央銀行最后貸款人的內(nèi)涵。

第四,在金融分業(yè)監(jiān)管體制下,存款準(zhǔn)備金制度的改革與完善,需要與其他金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行協(xié)調(diào)。2004年4月25日起實施差別存款準(zhǔn)備金率制度,將存款準(zhǔn)備金率與商業(yè)銀行的資本充足率、資產(chǎn)質(zhì)量狀況等指標(biāo)掛鉤。在中國銀監(jiān)會從2003年4月開始履行對銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)監(jiān)管職責(zé)的情況下,資本充足率、不良貸款等指標(biāo),必須由銀監(jiān)會提供的。因此,差別存款準(zhǔn)備金率的實施,需要中國人民銀行與中國銀監(jiān)會的通力合作(1)詳見2004年3月24日的《中國人民銀行關(guān)于實行差別存款準(zhǔn)備金率制度的通知》。。

存款準(zhǔn)備金率工具使用的頻次與方式,因我國金融利率市場化改革程度以及流動性需求而有所不同。市場化改革和時間延續(xù),使得存款準(zhǔn)備金工具的靈活性與韌性越來越好。只實現(xiàn)貨幣政策調(diào)控目標(biāo)之下,存款準(zhǔn)備金率工具調(diào)控流動性的方式主要有三種。

第一,普遍調(diào)整存款準(zhǔn)備金率。存款準(zhǔn)備金具有凍結(jié)流動性程度深、主動性強(qiáng)的特點，因此,為了增強(qiáng)中央銀行調(diào)控的主動性和有效性,在1998年存款準(zhǔn)備金制度改革以后,中國人民銀行主要通過調(diào)整金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率控制貨幣信貸總量、對沖銀行體系的流動性。由于存款準(zhǔn)備金率調(diào)整的深遠(yuǎn)影響,因此，使用該貨幣政策工具均須國務(wù)院批準(zhǔn)?，F(xiàn)有資料顯示(2)根據(jù)2001—2008年《中國貨幣政策執(zhí)行報告》統(tǒng)計。,中國人民銀行普遍調(diào)整存款準(zhǔn)備金率的頻次如下:1999年下調(diào)人民幣存款準(zhǔn)備金率1次;2003年、2004年各提高人民幣存款準(zhǔn)備金率1次;2006年4次提高存款準(zhǔn)備金率,其中人民幣存款準(zhǔn)備金率3次,外匯存款準(zhǔn)備金率1次;2007年10次提高存款準(zhǔn)備金率,其中人民幣存款準(zhǔn)備金率9次,外匯存款準(zhǔn)備金率1次;2008年9次調(diào)整存款準(zhǔn)備金率,其中5次上調(diào)與4次下調(diào),當(dāng)年動態(tài)測算共釋放流動性約8 000億元。

第二,根據(jù)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營的品質(zhì)與流動性需求,實行差別存款準(zhǔn)備金率。該制度實施的主要目的,是完善貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制、防范金融風(fēng)險以促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)穩(wěn)健運行。2004年、2007年、2008年,中國人民銀行均實施了差別準(zhǔn)備金調(diào)整。

第三,動用存款準(zhǔn)備金應(yīng)對亞洲金融危機(jī)負(fù)面影響以及金融機(jī)構(gòu)違規(guī)經(jīng)營所引發(fā)的流動性支付危機(jī)。動用存款準(zhǔn)備金救助的對象,主要是國有獨資商業(yè)銀行(3)從一國宏觀金融經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定角度應(yīng)對流動性支付危機(jī),考驗的是中國政府及中央銀行綜合應(yīng)對危機(jī)的能力,往往會組合使用包括貨幣政策工具、財政政策工具等流動性調(diào)控工具。1998年8月,為應(yīng)對亞洲金融危機(jī),全國人大常委會、國務(wù)院批準(zhǔn)同意財政部發(fā)行特別國債補(bǔ)充國有獨資商業(yè)銀行2 700億元資本金,就是以財政政策工具為主解決國有獨資商業(yè)銀行資本金及流動性問題。綜合考慮各行風(fēng)險資產(chǎn)、現(xiàn)有資本凈額和貸款呆賬等因素,補(bǔ)充的2 700億元資本金分配如下:中國工商銀行850億元、中國農(nóng)業(yè)銀行933億元、中國銀行425億元、中國建設(shè)銀行492億元。以外出現(xiàn)支付危機(jī)的銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)。1997年12月中國人民銀行《關(guān)于處置海南省城市信用合作社支付危機(jī)的實施方案的批復(fù)》中,對因違規(guī)經(jīng)營引發(fā)的海南城市信用社支付危機(jī),就批復(fù)全額動用存款準(zhǔn)備金進(jìn)行救助。統(tǒng)計中國人民銀行1998—1999年發(fā)布的相關(guān)行政批復(fù)就會發(fā)現(xiàn),1998年申請動用存款準(zhǔn)備金的金融機(jī)構(gòu)共有10家,其中信用社4家、商業(yè)銀行6家;1999年申請動用存款準(zhǔn)備金的金融機(jī)構(gòu)共有20家,其中商業(yè)銀行13家、信托投資公司6家、金融租賃公司1家。動用存款準(zhǔn)備金的原因與目的,基本都是為了保證個人儲蓄存款兌付，防止出現(xiàn)擠兌風(fēng)潮。動用存款準(zhǔn)備金的期限分別為3個月、6個月、1年。

(二)基準(zhǔn)利率作為流動性常規(guī)工具的演進(jìn)

基準(zhǔn)利率是在市場化背景下存在多種利率時具有主導(dǎo)地位、影響其他利率的利率。“確定中央銀行基準(zhǔn)利率”是中國人民銀行的貨幣政策工具之一。從理論上看,因貨幣市場可以細(xì)分為同業(yè)、債券、票據(jù)等,因此基準(zhǔn)利率就可以有不同存在形式。跟隨我國利率市場化的改革,中央銀行的基準(zhǔn)利率工具也發(fā)生了重要的變革。

第一,在我國對存貸款利率主要實行行政控制的背景下,金融機(jī)構(gòu)存貸款利率被中國人民銀行指定為基準(zhǔn)利率。存貸款基準(zhǔn)利率成為中國人民銀行調(diào)整銀行體系流動性需求的重要工具。由于存貸款基準(zhǔn)利率既是中央銀行的政策目標(biāo)利率,又是商業(yè)銀行開展業(yè)務(wù)活動時衡量資金成本的基準(zhǔn)利率,因此,其對貨幣市場的影響不可小覷。雖然在之后的利率市場化改革中放開了貸款利率浮動上下限,但貸款基準(zhǔn)利率仍然具有重要的市場影響,是借貸雙方談判利率上浮或下浮的起點。經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn),中國人民銀行使用存貸款基準(zhǔn)利率調(diào)控流動性的年份主要是2004年、2006年、2007年、2008年。

第二,培育貨幣市場基準(zhǔn)利率。2007年,為推進(jìn)利率市場化改革,健全市場化利率的形成和傳導(dǎo)機(jī)制,培育貨幣市場基準(zhǔn)利率,中國人民銀行正式推出了上海銀行間同業(yè)拆借利率(Shibor)。

(三)公開市場業(yè)務(wù)作為流動性常規(guī)工具的實踐

公開市場業(yè)務(wù),又稱公開市場操作,是中央銀行吞吐基礎(chǔ)貨幣、調(diào)節(jié)市場流動性的主要貨幣政策工具。中央銀行通過與市場交易對手進(jìn)行有價證券和外匯交易,實現(xiàn)貨幣政策調(diào)控目標(biāo)。

公開市場業(yè)務(wù)一般由本幣和外匯兩部分組成。1994年2月的《中國人民銀行信貸資金管理暫行辦法》提出中國人民銀行對貨幣信貸總量的控制,要由信貸規(guī)模管理為主的直接控制逐步轉(zhuǎn)向包括公開市場操作手段在內(nèi)的間接控制,并通過公開市場操作窗口買賣國債和外匯。1995年的《中國人民銀行法》明確規(guī)定，“在公開市場上買賣國債和其他政府債券及外匯”是中央銀行的貨幣政策工具之一。1996年4月,中國人民銀行開始了買賣國債的公開市場業(yè)務(wù)。

我國本幣公開市場交易品種,在2004—2008年期間,依據(jù)交易頻次與金額,依次是中央銀行票據(jù)、回購交易和現(xiàn)券交易(詳見表1)。

表1 2004—2008年公開市場業(yè)務(wù)交易統(tǒng)計

中央銀行票據(jù)是指中國人民銀行發(fā)行的短期債券。中央銀行通過發(fā)行央行票據(jù)回籠基礎(chǔ)貨幣,而央行票據(jù)到期則體現(xiàn)為投放基礎(chǔ)貨幣。2002年央行票據(jù)的期限是3個月、6個月、1年三種,2007年以后,根據(jù)深度凍結(jié)流動性的需求常常啟用3年期，僅2007年,就5次對商業(yè)銀行定向發(fā)行3年期央行票據(jù)5 550億元。

回購交易是以有價證券為對象的交易。作為公開市場業(yè)務(wù)的一種,回購交易分為正回購和逆回購兩種。所謂正回購,是指中國人民銀行向一級交易商賣出有價證券,并約定在未來特定日期買回有價證券的交易行為。正回購為央行從市場收回流動性的操作,正回購到期則為央行向市場投放流動性的操作。在2008年底,正回購的期限分為7天、14天、21天、28天、91天和182天6檔。

所謂逆回購,是指中國人民銀行向一級交易商購買有價證券,并約定在未來特定日期將有價證券賣給一級交易商的交易行為。逆回購為央行向市場上投放流動性的操作,逆回購到期則為央行從市場收回流動性的操作。相對于正回購,中國人民銀行使用逆回購的次數(shù)很少,5年期間只有過3次交易。

現(xiàn)券交易是中央銀行從二級市場買入或賣出債券的交易,有現(xiàn)券買斷和現(xiàn)券賣斷兩種。現(xiàn)券買斷是央行直接從二級市場買入債券,一次性地投放基礎(chǔ)貨幣。2004—2008年間,中國人民銀行只進(jìn)行過5次現(xiàn)券買斷交易。特別是2007年,根據(jù)我國銀行體系流動性管理需要,2次以數(shù)量招標(biāo)方式進(jìn)行現(xiàn)券買斷交易,從境內(nèi)商業(yè)銀行買入特別國債13 500億元(4)詳見2007年6月29日第十屆全國人大常委會第二十八次會議審議通過的《國務(wù)院關(guān)于提請審議財政部發(fā)行特別國債購買外匯及調(diào)整2007年末國債余額限額的議案》。。

二、貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調(diào)控下中央銀行流動性工具箱的創(chuàng)新

反思2008年國際金融危機(jī)在防范系統(tǒng)性風(fēng)險方面不足的行動之一,就是強(qiáng)化中央銀行的地位,并在改革貨幣政策調(diào)控體系的同時,構(gòu)建宏觀審慎政策調(diào)控體系,形成“雙支柱調(diào)控”。在此背景下,我國中央銀行流動性工具的改革與創(chuàng)新也自然展開。

(一)存款準(zhǔn)備金制度的深化改革與實踐

2008年之后, 存款準(zhǔn)備金率作為我國貨幣政策第一大工具的作用依舊。 相對于之前,存款準(zhǔn)備金制度深化改革的核心, 在于更注重銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營質(zhì)量和對實體經(jīng)濟(jì)、 區(qū)域經(jīng)濟(jì)及特殊產(chǎn)業(yè)的支持。

第一,根據(jù)銀行體系市場流動性變化,繼續(xù)適用普遍調(diào)整存款準(zhǔn)備金率工具對流動性的調(diào)控。2010年6次上調(diào)人民幣存款準(zhǔn)備金率。2011年6次上調(diào)、1次下調(diào)人民幣存款準(zhǔn)備金率，同年9月,還將保證金存款納入存款準(zhǔn)備金交存范圍,使存款準(zhǔn)備金制度的調(diào)控功能更加健全。2012年2次下調(diào)存款準(zhǔn)備金率。2015年4次降低存款準(zhǔn)備金率。2016年下調(diào)人民幣存款準(zhǔn)備金率1次。2019年2次下調(diào)存款準(zhǔn)備金率,釋放長期流動性約23 000億元。2020年下調(diào)存款準(zhǔn)備金率1次,釋放長期資金8 000多億元。

第二,在差別準(zhǔn)備金動態(tài)調(diào)整機(jī)制不斷完善的基礎(chǔ)上,于2015年調(diào)整升級為宏觀審慎評估體系。自差別準(zhǔn)備金制度2004年確立之后,經(jīng)歷了2007年、2008年、2011年、2012年、2013年的多次調(diào)整。

第三,創(chuàng)新并完善定向降準(zhǔn)制度。與差別存款準(zhǔn)備金不同,定向降低金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率的創(chuàng)新,更關(guān)注因為存款準(zhǔn)備金率降低而受益的具體對象與經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域。定向降準(zhǔn)制度創(chuàng)新的標(biāo)志,是2014年6月9日的《中國人民銀行定向降低部分金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率的通知》,之后的多次定向降準(zhǔn),均是以規(guī)范性文件的方式發(fā)布。從2014年6月1日第一次實施定向降準(zhǔn)之后,定向降準(zhǔn)制度的實施對象、收益面不斷擴(kuò)大,參與的金融機(jī)構(gòu)也不斷擴(kuò)大,對實體經(jīng)濟(jì)的支持力度增加。實施定向降準(zhǔn)六年多時間,受益的具體對象與經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域主要是三農(nóng)和小微企業(yè)、個體工商戶以及農(nóng)戶生產(chǎn)經(jīng)營、創(chuàng)業(yè)擔(dān)保、建檔立卡貧困人口、助學(xué)、“債轉(zhuǎn)股”等。

中國人民銀行2015年5次定向降低部分金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率,累計定向下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5～6.5個百分點。主要支持“三農(nóng)”和小微企業(yè)、重大水利工程和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、企業(yè)提高效益和擴(kuò)大消費。享受定向降準(zhǔn)政策的機(jī)構(gòu)占全部金融機(jī)構(gòu)的比例超過98%。2018年4次定向降準(zhǔn),加強(qiáng)對小微企業(yè)、民營企業(yè)等實體經(jīng)濟(jì)的信貸支持力度。其中1月普惠金融定向降準(zhǔn)釋放資金約4 500億元。4 月和10月凈釋放資金約11 500億元。2019年3次定向下調(diào)服務(wù)縣域的農(nóng)商行存款準(zhǔn)備金率,2次下調(diào)僅在本省經(jīng)營的城商行存款準(zhǔn)備金率,共釋放流動性約4 000億元,全部用于發(fā)放小微企業(yè)、民營企業(yè)貸款。2020年2次定向降準(zhǔn),共釋放長期資金約9 500億元。

第四,改革存款準(zhǔn)備金考核制度,實施平均法考核(5)詳見2015年9月11日的《中國人民銀行關(guān)于實施平均法考核存款準(zhǔn)備金的通知》。。在2015年9月15日之前,存款準(zhǔn)備金考核實行的是1998年確立的時點法。平均法考核方式給予金融機(jī)構(gòu)流動性管理上更多便利,將每日達(dá)標(biāo)改為平均達(dá)標(biāo),為金融機(jī)構(gòu)流動性管理提供了緩沖機(jī)制。這種改革,雖然對中央銀行流動性管理提出更高要求,但也有利于改善貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制。

第五,建立臨時準(zhǔn)備金動用安排,促進(jìn)銀行體系流動性和貨幣市場平穩(wěn)運行。為滿足2018年春節(jié)前商業(yè)銀行因現(xiàn)金大量投放而產(chǎn)生的臨時流動性需求,支持商業(yè)銀行做好春節(jié)前后的各項金融服務(wù),中國人民銀行建立“臨時準(zhǔn)備金動用安排”。春節(jié)前后,凡符合宏觀審慎經(jīng)營要求、在現(xiàn)金投放中占比較高的全國性商業(yè)銀行若存在臨時流動性缺口,可使用不超過2個百分點的法定存款準(zhǔn)備金,使用期限為 30天。

至2019年5月,我國的存款準(zhǔn)備金制度形成更加清晰、簡明的“三檔兩優(yōu)”基本框架[2]。比較2004—2020年我國存款準(zhǔn)備金率工具調(diào)整情形(詳見表2),就會發(fā)現(xiàn)其作為流動性調(diào)控常規(guī)工具的深刻變化。在主要發(fā)達(dá)國家基本放棄存款準(zhǔn)備金工具的背景下,中國人民銀行根據(jù)我國國情,仍然將其作為常規(guī)工具予以使用。

表2 我國存款準(zhǔn)備金率工具調(diào)整一覽表(2004—2020)(6)2005年、2009年、2017年三年沒有使用存款準(zhǔn)備金率工具。

(二)基準(zhǔn)利率制度更為市場化的創(chuàng)新與實踐

隨著我國金融市場利率化改革的深化,基準(zhǔn)利率工具也予以改革、擴(kuò)展。由于我國市場利率化的漸進(jìn)特點,中央銀行在以存貸款基準(zhǔn)利率作為貨幣政策工具的同時,逐漸培育更具市場化特征的基準(zhǔn)利率工具,使貨幣市場呈現(xiàn)出利率“雙軌制”的特點。我國目前存在著三種基準(zhǔn)利率:一是中央銀行公布的存貸款基準(zhǔn)利率(5年期以下),二是上海銀行間市場基準(zhǔn)利率(Shibor)(1年期以下),三是國債收益率(1～5年期)。

第一,存貸款基準(zhǔn)利率繼續(xù)發(fā)揮調(diào)控作用,但其產(chǎn)生之時的“利率行政控制”背景已發(fā)生根本改變。在1996年率先放開銀行間同業(yè)拆借利率后,本著先放開貨幣市場利率和債券市場利率,再逐步推進(jìn)存、貸款利率的市場化改革思路。我國于2004年放開貸款利率上限和存款利率下限管制,2013年取消了貸款利率浮動限制,2015年放開了商業(yè)銀行存款利率上限管制。在此背景下,存貸款基準(zhǔn)利率的作用有所變化。2009—2020年,中國人民銀行通過存貸款基準(zhǔn)利率工具調(diào)控流動性的年份主要是2010年、2011年、2012年、2014年和2015年。

第二,穩(wěn)步推進(jìn)利率市場化改革,積極培育貨幣市場基準(zhǔn)利率,成為中央銀行增加流動性工具、適應(yīng)市場化改革的主要任務(wù)。由于貨幣市場主要以同業(yè)拆借市場和債券市場為主體,因此,中國人民銀行2007年推出的上海銀行間市場基準(zhǔn)利率(Shibor),成為我國培育貨幣市場基準(zhǔn)利率的最早實踐。同年,市場利率定價自律機(jī)制還推出了貸款基礎(chǔ)利率(LPR)。2016年6月15日,中國人民銀行網(wǎng)站開始發(fā)布國債收益率曲線，之后,繼續(xù)培育金融市場基準(zhǔn)利率體系。為了促進(jìn)上海銀行間市場基準(zhǔn)利率更好地反映市場利率情況,進(jìn)一步增強(qiáng)基準(zhǔn)性,從2017年1月3日起,將上午9時3分上海銀行間市場基準(zhǔn)利率發(fā)布時間調(diào)整為11時。2019年8月17日中國人民銀行宣布完善貸款基礎(chǔ)利率形成機(jī)制,從提高銀行貸款定價的自主權(quán)、疏通市場化利率傳導(dǎo)渠道角度,對其報價原則、期限品種、形成方式、報價銀行、報價頻率等進(jìn)行了改進(jìn)。

(三)強(qiáng)化公開市場業(yè)務(wù)靈活性的創(chuàng)新與實踐

我國市場化程度的提高及中國人民銀行調(diào)控能力的增強(qiáng),為公開市場業(yè)務(wù)增量打開了空間。公開市場業(yè)務(wù)力度和頻率的合理把握、流動性管理的靈活適度,成為2009—2020年中國人民銀行操作的基本特點。

第一,在回購業(yè)務(wù)對流動性的調(diào)整過程中,增加了逆回購操作。表3顯示,在2009—2014年期間,是以正回購為主、逆回購為輔予以操作的。2015年之后,主要是逆回購操作,而且所涉金額較大。

表3 2009—2020公開市場回購業(yè)務(wù)情況

第二,中央銀行票據(jù)的發(fā)行,主要集中在2009年、2010年、2011年、2013年四個年份。其中2009年累計發(fā)行中央銀行票據(jù)40 000億元、2010年42 000億元、2011年14 000億元、2013年5 362億元。

第三,根據(jù)公開市場流動性需求,創(chuàng)新短期流動性調(diào)節(jié)工具(SLO),但其生命只有兩年多。短期流動性調(diào)節(jié)的“短期”是在1～7天之間。從2013年10月28日第一次操作,到2016年1月2日最后一次操作,只存在了兩年多時間。

第四,2016年,為進(jìn)一步提高央行流動性管理的精細(xì)化程度和操作主動性,中國人民銀行建立了公開市場每日操作機(jī)制,將操作頻率由每周兩次提高到每日一次。

(四)三大工具之外流動性管理工具的創(chuàng)新與實踐

在三大流動性工具的改進(jìn)完善中,中國人民銀行流動性調(diào)控工具需要創(chuàng)新，并進(jìn)一步豐富流動性調(diào)控工具。

第一,常備借貸便利的創(chuàng)新。在流動性管理中,市場供求會因為春節(jié)、月末、季末等貨幣市場利率易發(fā)生波動的時點發(fā)生波動。為了增加流動性供給能力,2013年6月,中國人民銀行創(chuàng)建常備借貸便利。

根據(jù)中國人民銀行2013—2020年發(fā)布的《中國貨幣政策執(zhí)行報告》(7)窮盡各種手段,筆者都沒有查詢到中國人民銀行與常備借貸便利操作相關(guān)的政策文件。,常備借貸便利支持的重點是地方法人金融機(jī)構(gòu),期限主要有隔夜、7天和1個月三種。同時,中國人民銀行還通過提高或降低常備借貸便利利率的方式,發(fā)揮流動性調(diào)控作用。常備借貸便利操作經(jīng)歷了2014年的10省(市)分支機(jī)構(gòu)試點到2015年全國推廣的過程，其中2013年累計發(fā)放常備借貸便利23 650億元、2014年3 600億元、2015年3 348.35億元、2016年7 122億元、2017年6 069億元、2018年4 385億元、2019年5 465億元、2020年1 862億元。

第二,中期借貸便利的創(chuàng)新。2014年9月,中國人民銀行創(chuàng)設(shè)提供中期基礎(chǔ)貨幣的中期借貸便利,作為長期流動性調(diào)控的貨幣政策工具。中期借貸便利有以下特點:其一，目的是為符合宏觀審慎管理要求的商業(yè)銀行、政策性銀行提供流動性支持。其二，通過招標(biāo)及質(zhì)押方式發(fā)放。開始實施時合格質(zhì)押品的范圍是國債、央行票據(jù)、政策性金融債、地方政府債券、AAA級公司信用類債券等。2018年6月,為了引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)加大對小微企業(yè)、綠色經(jīng)濟(jì)等領(lǐng)域的支持力度，緩解小微企業(yè)融資難、融資貴問題,也為了平等對待各類發(fā)債主體，促進(jìn)信用債市場健康發(fā)展,并在一定程度上緩解部分金融機(jī)構(gòu)高等級債券不足的問題,中國人民銀行擴(kuò)大了中期借貸便利的擔(dān)保品范圍。新增擔(dān)保品中,一類是不低于AA級的小微、綠色和“三農(nóng)”金融債券;二類是AA+、AA級公司信用類債券,包括企業(yè)債、中期票據(jù)、短期融資券等;三類是優(yōu)質(zhì)的小微企業(yè)貸款和綠色貸款。其三，操作期限主要為3個月、6個月、1年期。為滿足機(jī)構(gòu)中長期流動性需求,1年期操作更多一些。

中國人民銀行進(jìn)行中期借貸便利操作年累計金額2015年21 948億元、2016年55 235億元、2017年53 295億元、2018年49 510億元、2019年36 900億元、2020年51 500億元。

為便利金融機(jī)構(gòu)擴(kuò)大對小微企業(yè)、民營企業(yè)的信貸投放提供優(yōu)惠利率的長期穩(wěn)定資金來源,2018年12月,中國人民銀行創(chuàng)設(shè)定向中期借貸便利。2019年1月操作數(shù)量為2 575億元,4月、7月操作金額分別2 674億元、2 977億元,期限為1年,利率3.15%。年末定向中期借貸便利余額8 226億元。2020年第一季度操作2 405億元,第二季度操作561億元,期限均為1年,年末余額2 966億元。

第三,央行票據(jù)互換工具的創(chuàng)新。2019年1月,中國人民銀行創(chuàng)設(shè)央行票據(jù)互換工具。

銀行擁有充足的資本金,是金融支持實體經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的物質(zhì)保障,而永續(xù)債就是銀行補(bǔ)充一級資本的重要渠道。創(chuàng)設(shè)央行票據(jù)互換工具的目的,是為了提高銀行永續(xù)債的市場流動性，其邏輯在于：永續(xù)債的流動性提高了,市場認(rèn)購的意愿才會增強(qiáng);銀行永續(xù)債認(rèn)購增強(qiáng)了,銀行實力才會增強(qiáng);銀行實力增強(qiáng)了,才能支持更多小微企業(yè)、民營企業(yè)的融資。央行票據(jù)互換工具的核心在于“互換”,即中國人民銀行用手中的央行票據(jù),從公開市場業(yè)務(wù)一級交易商處換入合格銀行發(fā)行的等額永續(xù)債,到期時雙方再互相換回債券。一級交易商的收益為銀行永續(xù)債的利息,而中央銀行的目的則是在不涉及基礎(chǔ)貨幣吞吐的情況下,“以券換券”提高永續(xù)債的流動性[3]。根據(jù)中國人民銀行發(fā)布的交易公告,2019年央行票據(jù)互換操作了7期,累計320億元。2020年央行票據(jù)互換操作了12期,累計610億元。與其他流動性工具相比,總量不大。

三、我國中央銀行流動性工具箱創(chuàng)新演進(jìn)的特點

我國中央銀行流動性工具箱從創(chuàng)建到完善歷經(jīng)三十余年。 筆者認(rèn)為, 我國中央銀行流動性工具箱從無到有、 從簡單到多元、 從以行政手段管理為主到以市場化、 法治化調(diào)控為本, 以下方面是值得肯定的。

第一,我國中央銀行流動性工具箱創(chuàng)建與完善的過程,是中國從計劃經(jīng)濟(jì)向市場經(jīng)濟(jì)體制轉(zhuǎn)型的過程,是中國社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制建立、完善、深化改革的過程。因此,金融市場的建立及其流動性問題的解決,經(jīng)歷了行政管理向市場化轉(zhuǎn)變的過程。譬如中央銀行基準(zhǔn)利率,從最初一個存貸款基準(zhǔn)利率發(fā)展為存貸款基準(zhǔn)利率、上海銀行間市場基準(zhǔn)利率和國債基準(zhǔn)利率并存。沒有中國利率市場化改革,就不會有三種基準(zhǔn)利率體系的形成以及未來的進(jìn)一步完善。

第二,在我國中央銀行流動性工具箱創(chuàng)建與完善的過程中,1998年亞洲金融危機(jī)和2008年國際金融危機(jī)的影響不容忽視。因為1998年亞洲金融危機(jī),中國銀行體系的資本金不足面臨技術(shù)破產(chǎn)、不良貸款率居高不下等問題,由此引發(fā)銀行體系流動性危機(jī)的應(yīng)對問題。檢討中的補(bǔ)充四大國有銀行準(zhǔn)備金、允許中小金融機(jī)構(gòu)動用存款準(zhǔn)備金解決支付危機(jī)等,是中央銀行流動性工具箱完善的很好契機(jī)。由于對2008年國際金融危機(jī)檢討的改革措施之一,是在全球范圍內(nèi)第一次將流動性監(jiān)管置于與資本監(jiān)管同樣重要的地位而建立國際統(tǒng)一流動性監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)[4]。因此,在我國宏觀審慎調(diào)控與監(jiān)管體系的構(gòu)建與完善中,中央銀行流動性工具箱的完善與創(chuàng)新進(jìn)入一個新階段。

第三,我國中央銀行流動性工具箱經(jīng)過三十余年的演進(jìn),目前已經(jīng)形成調(diào)整不同流動性需求的合理結(jié)構(gòu)。具體講就是存款準(zhǔn)備金率(普遍調(diào)整、定向降準(zhǔn))、中期借貸便利等工具對中長期流動性的深度調(diào)控,公開市場回購操作主動靈活的短期調(diào)控,常備借貸便利對地方法人金融機(jī)構(gòu)按需通過短期流動性的支持。流動性工具箱合理結(jié)構(gòu)的形成過程中,有改革有創(chuàng)新也有廢棄。

第四,中央銀行流動性管理與調(diào)控的透明度、精細(xì)度提高。一是存款準(zhǔn)備金率、存貸款基準(zhǔn)利率調(diào)整的提前公告,給市場主體留足準(zhǔn)備時間;二是中國人民銀行公開市場業(yè)務(wù)操作室,根據(jù)操作機(jī)制每日公告正回購、逆回購、常備借貸便利、中期借貸便利、央行票據(jù)互換等交易信息。

第五,中央銀行流動性工具創(chuàng)新過程中,更注重流動性調(diào)控的針對性和金融機(jī)構(gòu)的主動性。金融市場流動性的變化,會對國民經(jīng)濟(jì)整體運行產(chǎn)生直接影響。根據(jù)市場流動性過?；蚓o缺的需求不同,中國人民銀行會主動采取提高或降低存款準(zhǔn)備金率與存貸款基準(zhǔn)利率、公開市場回購等不同措施。這些流動性工具的運用,是中央銀行依據(jù)職權(quán)運用貨幣政策工具的作為,市場中的商業(yè)銀行、非銀行金融機(jī)構(gòu)等市場主體,只能被動接受相關(guān)調(diào)控結(jié)果。但是到2013年之后,隨著中央銀行流動性工具的創(chuàng)新,貨幣市場流動性調(diào)控發(fā)生了一個最大變化,就是符合條件的金融機(jī)構(gòu)的“主動發(fā)起”。如常備借貸便利操作,需要金融機(jī)構(gòu)根據(jù)自身流動性需求主動申請,其交易針對性強(qiáng),屬于中央銀行與金融機(jī)構(gòu)“一對一”的交易。

四、我國中央銀行流動性工具箱存在的法律問題

回顧我國中央銀行流動性工具箱的發(fā)展歷程,就會發(fā)現(xiàn)當(dāng)下我國中央銀行流動性工具箱存在以下三個法律問題:

第一,運用流動性工具調(diào)控金融市場之中國人民銀行的地位尚未在法律中明確。如前所述,當(dāng)下我國中央銀行調(diào)整金融市場流動性工具的改革與創(chuàng)新,是在構(gòu)建并完善貨幣政策與宏觀審慎政策雙支柱調(diào)控框架下進(jìn)行的。由于防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險、強(qiáng)化中央銀行地位的需要,中國人民銀行經(jīng)歷了2008年、2019年兩次機(jī)構(gòu)改革。2019年中國人民銀行機(jī)構(gòu)改革的重要性,可以從中共中央辦公廳和國務(wù)院辦公廳聯(lián)合發(fā)文中反映出來。圍繞金融市場流動性工具調(diào)控,中國人民銀行職能與職責(zé)一次比一次強(qiáng)化?！盃款^”成為機(jī)構(gòu)改革的關(guān)鍵詞,如牽頭國家金融安全工作協(xié)調(diào)機(jī)制、維護(hù)國家金融安全,牽頭負(fù)責(zé)系統(tǒng)性金融風(fēng)險防范和應(yīng)急處置,牽頭負(fù)責(zé)跨市場跨業(yè)態(tài)跨區(qū)域金融風(fēng)險識別、預(yù)警和處置。中國人民銀行地位的強(qiáng)化,依據(jù)的主要是2019年“兩辦”發(fā)布的《中國人民銀行職能配置、內(nèi)設(shè)機(jī)構(gòu)和人員編制規(guī)定》,從制度層面來看,尚不屬于法律范疇，因此,存在中國人民銀行的地位尚未在法律中明確的問題。

第二,中央銀行流動性工具箱創(chuàng)建與完善存在法律依據(jù)不足的問題。存款準(zhǔn)備金工具的創(chuàng)建與完善,在《中國人民銀行法》《商業(yè)銀行法》等法律中只是原則性規(guī)定存款準(zhǔn)備金是貨幣政策工具等,具體、詳盡的操作規(guī)范大多是規(guī)章、規(guī)范性文件。特別重要的1998年存款準(zhǔn)備金制度改革、2004年差別存款準(zhǔn)備金制度實施、2014年定向降準(zhǔn)等重大改革,均是以規(guī)范性文件的形式發(fā)布。而其他流動性調(diào)控工具的制度依據(jù),除了在《中國人民銀行法》找到原則性的依據(jù)之外,基準(zhǔn)利率工具、公開市場業(yè)務(wù)具體工具、常備借貸便利、中期借貸便利等創(chuàng)建與完善的制度依據(jù),有的只有規(guī)范性文件,有的只能在《中國貨幣政策執(zhí)行報告》或中國人民銀行負(fù)責(zé)人答記者問中見到蹤影。

第三,中央銀行流動性管理與調(diào)控中自由裁量權(quán)的邊界不夠明確。筆者能夠理解貨幣市場流動性需求瞬息萬變時中國人民銀行在流動性調(diào)控時的巨大壓力,也能理解嘗試各類流動性工具過程中的必要取舍,但是,看到公開市場業(yè)務(wù)中理論上的現(xiàn)劵買賣在現(xiàn)實貨幣市場只使用過 “現(xiàn)券買斷”、短期流動性調(diào)節(jié)工具只存在兩年多就棄之不用,等等,還是想知道推出這些具體工具的依據(jù)及程序。遺憾的是,從研究角度登錄包括中國人民銀行在內(nèi)的諸多網(wǎng)站,根本查詢不到相關(guān)資料。涉及某種調(diào)控流動性工具創(chuàng)新使用時,最標(biāo)準(zhǔn)的說法是“中國人民銀行決定”。是的,《中國人民銀行法》除了明確五大貨幣政策工具之外,還規(guī)定貨幣政策工具包括“國務(wù)院確定的其他貨幣政策工具”,規(guī)定“中國人民銀行為執(zhí)行貨幣政策,運用前款所列貨幣政策工具時,可以規(guī)定具體的條件和程序”。也許,就是“可以”兩字,讓自由裁量權(quán)沒有了法律制度依據(jù)與限制。

五、完善我國中央銀行流動性工具箱的法律對策

中央銀行流動性工具箱的完善與運用,事關(guān)我國深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、防范化解金融系統(tǒng)性風(fēng)險的大局，因此,應(yīng)從法律角度予以完善。

第一,明確中國人民銀行運用流動性工具箱調(diào)控金融市場的法律地位。中央銀行流動性工具箱的完善與運用,表面是“工具”實質(zhì)涉及黨的十九屆四中全會提出的建設(shè)現(xiàn)代中央銀行制度問題。因此,應(yīng)明確中國人民銀行在健全貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調(diào)控框架中的地位,在《中國人民銀行法》修訂時予以充分體現(xiàn)。只有這樣,才有利于從法律層面強(qiáng)化中國人民銀行充分運用流動性工具箱的地位。2020年1月23日《中國人民銀行法(修訂草案征求意見稿)》發(fā)布[5],就黨中央、國務(wù)院對中國人民銀行機(jī)構(gòu)改革的新職責(zé)要求予以落實。期待《中國人民銀行法》能夠順利完成修法過程。

第二,修訂并制定法律、法規(guī)、規(guī)章,為流動性工具箱運用提供充分的法律依據(jù)。我國中央銀行流動性調(diào)控工具存在的法律依據(jù)不足問題,可以通過修訂并制定相關(guān)法律、法規(guī)、規(guī)章予以解決。就如何完善我國中央銀行流動性工具箱而言,《中國人民銀行法(修訂草案征求意見稿)》并沒有改進(jìn)。因此,應(yīng)該從以下幾個方面予以解決:一是對現(xiàn)行《中國人民銀行法》的相關(guān)內(nèi)容予以修訂。修訂現(xiàn)行《中國人民銀行法》第23條之“中國人民銀行為執(zhí)行貨幣政策,運用前款所列貨幣政策工具時,可以規(guī)定具體的條件和程序”，將其中的“可以”修改為“應(yīng)該”。二是考慮到“法律”要求內(nèi)容的宏觀性、整體性,可以將法律中只能原則性規(guī)定但被貨幣市場實踐證明是屬于流動性常規(guī)工具的,以部門規(guī)章的形式予以細(xì)化規(guī)范,并廢止相應(yīng)的規(guī)范性文件,增強(qiáng)中央銀行流動性工具箱的透明度。

中央銀行流動性工具箱三十余年演進(jìn)歷程,為從立法角度細(xì)化、規(guī)范流動性常規(guī)工具提供了實踐數(shù)據(jù)。能在大浪淘沙中成為中央銀行流動性調(diào)控常規(guī)工具的,就有資格獲得專門立法待遇。存款準(zhǔn)備金率工具從1985年產(chǎn)生到如今,已經(jīng)成為中央銀行流動性工具箱的常規(guī)工具(詳見表2)。在市場化的背景下,存款準(zhǔn)備金率除了普遍調(diào)整之外,在2014年之后更注重定向降準(zhǔn),通過對實體經(jīng)濟(jì)中特別產(chǎn)業(yè)、人群、區(qū)域的照顧,實現(xiàn)金融市場實質(zhì)公平。因此,應(yīng)該在《中國人民銀行法》原則性規(guī)定的基礎(chǔ)上,制定《中國人民銀行存款準(zhǔn)備金調(diào)控運用辦法》。

公開市場操作中選用工具經(jīng)歷了回購、央行票據(jù)、短期流動性調(diào)節(jié)工具的兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)。因為市場的復(fù)雜性,有些品種可以授權(quán)中國人民銀行自由選擇,但成為常規(guī)工具的回購(特別是逆回購)業(yè)務(wù)等,則應(yīng)該有所規(guī)范，應(yīng)該制定《中國人民銀行公開市場業(yè)務(wù)工具與操作程序規(guī)定》。

常備借貸便利、中期借貸便利從2013年、2014年創(chuàng)新至今,已經(jīng)成為流動性調(diào)控的常規(guī)工具,而央行票據(jù)互換只實踐了兩年,能否成為常規(guī)工具有待時間的考驗。因此,應(yīng)該制定《中國人民銀行流動性工具創(chuàng)新程序辦法》,將中國人民銀行流動性創(chuàng)新工具納入法治化范疇。

第三,在“尊重市場、法治為本”的原則下,為中央銀行貨幣政策工具的創(chuàng)新即自由裁量權(quán)劃定邊界。短期流動性調(diào)節(jié)工具只存續(xù)了兩年多,中央銀行票據(jù)流動性調(diào)控作用有待商榷,央行票據(jù)互換有待時間驗證,2018年春節(jié)前的“臨時準(zhǔn)備金動用安排”解決的是“臨時”問題。上述這些均說明流動性調(diào)控中自由裁量權(quán)存在的意義,也說明現(xiàn)行《中國人民銀行法》規(guī)定貨幣政策工具時兜底規(guī)定“國務(wù)院確定的其他貨幣政策工具”的現(xiàn)實需求。但是中央銀行的流動性調(diào)控,是權(quán)力也是職責(zé),在“無規(guī)矩不成方圓”的前提下,為自由裁量權(quán)設(shè)立邊界很有必要。因此,修訂《中國人民銀行法》、制定上述部門規(guī)章,就是為流動性調(diào)控的自由裁量權(quán)劃定法律邊界。