從轉(zhuǎn)型金融看中國(guó)碳中和目標(biāo)

汪 陽(yáng)

（中國(guó)證監(jiān)會(huì) 資本市場(chǎng)學(xué)院，廣東 深圳 518000）

一、當(dāng)前現(xiàn)狀及問(wèn)題

自中國(guó)提出碳達(dá)峰、碳中和的 “30·60目標(biāo)” 以來(lái)，綠色金融已逐步成為中國(guó)實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)過(guò)程中的重要抓手。中國(guó)綠色金融自2005年開(kāi)始起步，經(jīng)歷2016年出臺(tái)《關(guān)于構(gòu)建綠色金融體系的指導(dǎo)意見(jiàn)》等一系列政策文件。目前已初步形成綠色信貸、債券、保險(xiǎn)等多層次市場(chǎng)：綠色信貸規(guī)模已達(dá)12萬(wàn)億，位居全球第一；綠色債券累計(jì)發(fā)行1.2萬(wàn)億位居全球第二；泛ESG基金總規(guī)模超過(guò)1600億元。目前，資金主要投向清潔能源和交通領(lǐng)域，主要用于清潔能源開(kāi)發(fā)與使用。

相較于增強(qiáng)清潔能源的開(kāi)發(fā)和利用，減少原有高污染行業(yè)的能源消耗也是降低碳排放、實(shí)現(xiàn) “30·60目標(biāo)” 的重要途徑之一。然而，與當(dāng)前綠色債券容易得到上市審批、財(cái)政補(bǔ)助等多方面的支持相比，眾多非綠企業(yè)，尤其是耗能大的傳統(tǒng)過(guò)剩行業(yè)，則面臨著被資本市場(chǎng)淘汰出局的風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)際上，從信用債市場(chǎng)來(lái)看，傳統(tǒng)過(guò)剩產(chǎn)業(yè)被信用債市場(chǎng)逐漸出清的過(guò)程已正在路上。目前，鋼鐵、煤炭、水泥、有色等幾個(gè)過(guò)剩產(chǎn)能行業(yè)信用債存量在全行業(yè)中的占比自2016年以來(lái)逐年下降，從2016年末的5.6%降至當(dāng)前的3.2%。一些過(guò)剩行業(yè)的信用債面臨拋壓，當(dāng)前過(guò)剩行業(yè)的存量信用債規(guī)模僅約為1.6萬(wàn)億。同時(shí)，隨著碳中和目標(biāo)的提出，傳統(tǒng)過(guò)剩行業(yè)還面臨著企業(yè)社會(huì)責(zé)任缺失可能帶來(lái)的法律風(fēng)險(xiǎn)與公共關(guān)系危機(jī)以及在環(huán)境及氣候變化方面所面臨的挑戰(zhàn)等諸多問(wèn)題。

眾多投資者和金融機(jī)構(gòu) “用腳投票” ，遠(yuǎn)離傳統(tǒng)過(guò)剩行業(yè)的做法無(wú)可厚非，但從社會(huì)福利總函數(shù)的角度來(lái)看，傳統(tǒng)過(guò)剩行業(yè)目前所面臨的境地顯然不利于社會(huì)整體協(xié)調(diào)發(fā)展。一方面，傳統(tǒng)過(guò)剩行業(yè)正在被投資者拋棄，逐步失去融資渠道，難以存續(xù)。另一方面外部政策環(huán)境又不斷迫使這些企業(yè)向低碳生產(chǎn)升級(jí)轉(zhuǎn)型。在無(wú)法獲得足夠的資本或者足夠低廉的資本來(lái)為自己的低碳轉(zhuǎn)型進(jìn)行融資與投資的情況下，這些企業(yè)的財(cái)務(wù)困境將不斷加劇，最終可能會(huì)加速它們的破產(chǎn)倒閉、停工、降薪、裁員等，由此導(dǎo)致這些企業(yè)為社會(huì)帶來(lái)大量失業(yè)和社會(huì)問(wèn)題。這種情況，顯然不利于社會(huì)經(jīng)濟(jì)的協(xié)調(diào)發(fā)展。

針對(duì)這一問(wèn)題，中國(guó)銀行于2021年4月28日推出了可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券（Sustainability Linked Bond，簡(jiǎn)稱(chēng)SLB），通過(guò)不限制募集資金用途，只與發(fā)行人整體可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)相掛鉤的形式，提供融資支持。但在綠色轉(zhuǎn)型的大勢(shì)之下，傳統(tǒng)高碳高耗能行業(yè)的低碳轉(zhuǎn)型有多大的彈性、SLB這一品種能夠?yàn)閭鹘y(tǒng)行業(yè)提供多大的資金支持的金融方式仍需要觀察。實(shí)際上，這類(lèi)問(wèn)題不僅存在于中國(guó)的綠色轉(zhuǎn)型過(guò)程中，國(guó)際上也面臨著同樣問(wèn)題。因此，一類(lèi)新型的綠色金融概念開(kāi)始被提出并逐漸得到認(rèn)可，這就是以可持續(xù)發(fā)展為目標(biāo)，將所謂 “壞” 公司也納入融資目標(biāo)中的轉(zhuǎn)型金融（Transition Finance）。

二、轉(zhuǎn)型金融的提出與概念演變

轉(zhuǎn)型金融（Transition Finance）的概念最早由經(jīng)合組織（OECD）于2019年提出，旨在為聯(lián)合國(guó)第三次發(fā)展籌資問(wèn)題國(guó)際會(huì)議上達(dá)成的《亞的斯亞貝巴行動(dòng)議程》（Addis Ababa Action Agenda，以下簡(jiǎn)稱(chēng)AAAA）順利實(shí)施提供一攬子兼具可行性、普適性和持續(xù)性的 “轉(zhuǎn)型時(shí)期融資工具包” 。為以平衡和綜合的方式實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)、社會(huì)和環(huán)境三個(gè)層面的可持續(xù)發(fā)展的目標(biāo)，幫助處于不同發(fā)展階段的國(guó)家戰(zhàn)勝在不同時(shí)代所面臨的人口轉(zhuǎn)型、綠色轉(zhuǎn)型等轉(zhuǎn)型挑戰(zhàn)。經(jīng)合組織（OECD）認(rèn)為各個(gè)國(guó)家應(yīng)以?xún)?nèi)部資源為主要融資來(lái)源，輔之以外部資金支持，采用整體協(xié)同的方法，優(yōu)化國(guó)家層面對(duì)資金的分配和應(yīng)用，幫助各類(lèi)經(jīng)濟(jì)主體實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級(jí)和可持續(xù)發(fā)展。因此，OECD的轉(zhuǎn)型金融（Transition Finance）是一種涵蓋經(jīng)濟(jì)、社會(huì)、人文、綠色等多維可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)相關(guān)的融資活動(dòng)，這種融資活動(dòng)具有持續(xù)性與無(wú)差別性（OECD，2019）。

OECD提出了轉(zhuǎn)型金融的基本概念和范式，但未涉及微觀企業(yè)的金融產(chǎn)品或服務(wù)，只是從國(guó)家和宏觀層面提出了一定設(shè)想。目前，對(duì)轉(zhuǎn)型金融（Transition Finance）的概念和理解逐漸細(xì)化至行業(yè)和企業(yè)層面，并逐漸突出幫扶傳統(tǒng)高碳高耗能行業(yè)，也即棕色行業(yè)，以便幫扶實(shí)現(xiàn)低碳轉(zhuǎn)型的目標(biāo)。歐盟技術(shù)專(zhuān)家工作組（EU Technical Expert Group，以下簡(jiǎn)稱(chēng)EU TEG）在2020年3月發(fā)布《歐盟可持續(xù)金融分類(lèi)方案》（EU Taxonomy），對(duì)轉(zhuǎn)型金融（Transition Finance）的相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)及類(lèi)別進(jìn)行定義和規(guī)范。EU Taxonomy認(rèn)為，通過(guò)有效分類(lèi)和定義，可以幫助企業(yè)、項(xiàng)目發(fā)起人和發(fā)行人明確解釋和展示未來(lái)規(guī)劃內(nèi)容和發(fā)展目標(biāo)，從而更便利地獲得綠色融資，用以改善環(huán)境績(jī)效，幫助判斷哪些活動(dòng)已經(jīng)對(duì)環(huán)境友好。同時(shí)，還將更有針對(duì)性地幫助低碳部門(mén)發(fā)展和高碳部門(mén)的脫碳活動(dòng)。為此，EU Taxonomy將分類(lèi)重點(diǎn)放在能夠?qū)p緩或適應(yīng)氣候變化作出重大貢獻(xiàn)，同時(shí)避免對(duì)其他環(huán)境目標(biāo)造成重大損害的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)上（EU TEG，2020）。但在EU Taxonomy中，轉(zhuǎn)型金融（Transition Finance）的概念被等同視為可持續(xù)金融（Sustainable Finance），因此，并未對(duì)轉(zhuǎn)型金融（Transition Finance）有概念上的具體定義。

在氣候債券倡議組織（Climate Bonds Initiative，以下簡(jiǎn)稱(chēng)CBI）于2020年9月發(fā)布的《為可信賴(lài)的低碳轉(zhuǎn)型活動(dòng)提供融資（白皮書(shū)）》（Financing Credible Transitions（White Paper））中，CBI認(rèn)為在過(guò)去幾年的實(shí)踐中，許多以 “轉(zhuǎn)型” 為名的金融活動(dòng)出現(xiàn)了定義混雜的情況。隨著市場(chǎng)不斷擴(kuò)大，投資者更希望明確該轉(zhuǎn)型活動(dòng)的實(shí)際影響力（例如是否對(duì)降低全球碳排放作出重要貢獻(xiàn)），并清晰了解項(xiàng)目的綠色屬性（即防止 “漂綠” 的出現(xiàn)）。在CBI看來(lái)，目前綠色債券主要涉及綠色建筑、可再生能源、能源效率和綠色交通等行業(yè)，但每個(gè)行業(yè)都需要在更廣泛的經(jīng)濟(jì)中采取行動(dòng)，尤其是要支持重工業(yè)、制造業(yè)和農(nóng)業(yè)等高排放行業(yè)的快速變革。為此，CBI在《巴黎協(xié)定》下，試圖構(gòu)建出穩(wěn)健的轉(zhuǎn)型金融框架，將 “轉(zhuǎn)型” 的概念定義為一種 “氣候減緩轉(zhuǎn)型” ，并嘗試給出轉(zhuǎn)型標(biāo)簽的五大原則。其中，轉(zhuǎn)型標(biāo)簽的五大原則具體為：（1）符合1.5度溫控目標(biāo)的碳排放軌跡；（2）以科學(xué)為基礎(chǔ)設(shè)定減排目標(biāo)；（3）統(tǒng)計(jì)間接溫室氣體排放量；（4）技術(shù)可行性?xún)?yōu)于經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)性；（5）不應(yīng)為了轉(zhuǎn)型而轉(zhuǎn)型（CBI，2020）。在這些轉(zhuǎn)型標(biāo)簽下，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的低碳轉(zhuǎn)型途徑也可以被納入轉(zhuǎn)型金融的框架中，進(jìn)而獲得相關(guān)融資支持。

2020年10月，日本的《氣候轉(zhuǎn)型金融基本指引》（Basic Guidelines on Climate Transition Finance，以下簡(jiǎn)稱(chēng)指引）和《氣候轉(zhuǎn)型金融手冊(cè)》（Climate Transition Finance Handbook）1該手冊(cè)側(cè)重強(qiáng)調(diào)信息披露的方向和規(guī)則，但并未明確對(duì)轉(zhuǎn)型金融進(jìn)行概念上的界定。的思路具體包括符合綠色和社會(huì)債券原則或可持續(xù)性債券準(zhǔn)則的債券、符合轉(zhuǎn)型原則的轉(zhuǎn)型債券以及可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券（ICMA，2020）。歐盟可持續(xù)金融平臺(tái)（EU Platform on Sustainable Fiance，以下簡(jiǎn)稱(chēng)EU PoSF）于2021年3月發(fā)布《轉(zhuǎn)型金融報(bào)告》（Transition Fiance Report），重點(diǎn)依舊側(cè)重于應(yīng)對(duì)氣候變化領(lǐng)域（EU PoSF，2021）。

可以看出，目前，國(guó)際上對(duì)轉(zhuǎn)型金融的概念界定依然沒(méi)有取得一致意見(jiàn)，但從廣義和狹義的角度，基本上達(dá)成了共識(shí)。從廣義的角度來(lái)說(shuō)，轉(zhuǎn)型金融是為經(jīng)濟(jì)主體在向可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)進(jìn)行轉(zhuǎn)型的過(guò)程中，提供相應(yīng)資金支持的金融活動(dòng)。從狹義的角度來(lái)說(shuō)，轉(zhuǎn)型金融就是為任何能夠減少碳排放、減緩氣候變化的經(jīng)濟(jì)行為，提供融資支持的金融活動(dòng)，支持對(duì)象包括了原有被排擠在外的棕色行業(yè)或傳統(tǒng)過(guò)剩行業(yè)。因此，在此共識(shí)之下，轉(zhuǎn)型金融更強(qiáng)調(diào)把 “壞” 公司納入支持框架之中，強(qiáng)調(diào)各類(lèi)市場(chǎng)主體沿著兩類(lèi)低碳轉(zhuǎn)型途徑（即清潔能源的使用和高碳行業(yè)的低碳轉(zhuǎn)型）向可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)過(guò)渡。

三、轉(zhuǎn)型金融的相對(duì)優(yōu)勢(shì)

目前，在人民銀行、發(fā)改委和證監(jiān)會(huì)于2020年7月聯(lián)合發(fā)布了新一版的《綠色債券支持項(xiàng)目目錄》（征求意見(jiàn)稿）中，對(duì)之前不同標(biāo)準(zhǔn)的綠色債券規(guī)則進(jìn)行了統(tǒng)一，對(duì)符合 “綠色” 標(biāo)準(zhǔn)的項(xiàng)目提高資金支持力度，但對(duì)棕色行業(yè)的低碳轉(zhuǎn)型并未制定相應(yīng)支持措施。中國(guó)作為 “世界工廠” ，在龐大的工業(yè)體系中，以高碳、高排放為表征的傳統(tǒng)過(guò)剩行業(yè)和企業(yè)還處于支柱地位，如果僅僅依賴(lài)現(xiàn)有的《綠色債券支持項(xiàng)目目錄》，顯然不利于傳統(tǒng)過(guò)剩行業(yè)的低碳轉(zhuǎn)型。此時(shí)，轉(zhuǎn)型金融所具備的靈活性，可以為現(xiàn)有產(chǎn)業(yè)體系提供各方面的金融支持進(jìn)行技術(shù)改造、商業(yè)轉(zhuǎn)型，逐步實(shí)現(xiàn)減排、低碳、零排放?？傮w而言，轉(zhuǎn)型金融相比于綠色金融，有如下三點(diǎn)優(yōu)勢(shì)：

（一）轉(zhuǎn)型金融具有更廣泛的范圍和服務(wù)對(duì)象

雖然它包括各類(lèi)SLB，但它的金融產(chǎn)品和服務(wù)范圍更具廣泛性，這些產(chǎn)品和服務(wù)有助于各類(lèi)資本市場(chǎng)參與者在一段時(shí)間內(nèi)與可持續(xù)性目標(biāo)保持一致。同時(shí)，轉(zhuǎn)型金融所提供的一系列金融產(chǎn)品和服務(wù)，由于它們的復(fù)雜性和持續(xù)時(shí)間各不相同，都可以幫助各類(lèi)企業(yè)實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型。因此，轉(zhuǎn)型金融是一個(gè)比簡(jiǎn)單的SLB更豐富、更多樣化的金融工具，而這對(duì)中國(guó)的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型至關(guān)重要。同時(shí)，鑒于低碳轉(zhuǎn)型所面臨的挑戰(zhàn)規(guī)模大、復(fù)雜性高和持續(xù)時(shí)間長(zhǎng)等問(wèn)題，具有廣泛性的轉(zhuǎn)型金融是非常必要的。例如，在全球經(jīng)濟(jì)的任何一個(gè)部門(mén)實(shí)現(xiàn)凈零排放都會(huì)帶來(lái)一系列的困境和艱難的選擇，不同時(shí)期需要不同的金融產(chǎn)品和服務(wù)以不同的方式提供支持，此時(shí)，相對(duì)靈活和廣泛的轉(zhuǎn)型金融可以為之提供幫助。

（二）轉(zhuǎn)型金融適用于所有參與主體

雖然在目前的低碳轉(zhuǎn)型過(guò)程中，參與主體是各類(lèi)企業(yè)和政府，但是，低碳轉(zhuǎn)型的需求端還包括了個(gè)人。無(wú)論是希望改造住房的房主、尋求通過(guò)投資為轉(zhuǎn)型做出貢獻(xiàn)的散戶(hù)投資者，還是需要隨著行業(yè)變化和發(fā)展進(jìn)行再培訓(xùn)的工人，都急需提供相應(yīng)的資金支持和渠道。但在傳統(tǒng)的綠色金融框架下，以個(gè)人為單位的經(jīng)濟(jì)主體往往是不被納入考察范圍之內(nèi)的。

（三）轉(zhuǎn)型金融嚴(yán)格遵循著聯(lián)合國(guó)可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)的精神，包括環(huán)境和社會(huì)目標(biāo)

因?yàn)樵谠S多情況下，在追求不同的環(huán)境和社會(huì)成果之間存在著重要的相互關(guān)系、相互依存關(guān)系以及取舍。僅僅關(guān)注一個(gè)狹隘的目標(biāo)，往往意味著上述各類(lèi)關(guān)系都可能被忽視，甚至可能被忽略。轉(zhuǎn)型金融能夠在可持續(xù)發(fā)展的框架下，為所有低碳轉(zhuǎn)型的想法和方案，提供了一整套的指引。

四、建議與啟示

據(jù)中央財(cái)經(jīng)大學(xué)綠色金融國(guó)際研究院最新測(cè)算數(shù)據(jù)顯示，為實(shí)現(xiàn)中國(guó)2030年 “碳達(dá)峰” 目標(biāo)，自2021年起累計(jì)綠色投資需求的保守估計(jì)為14.2萬(wàn)億元人民幣（王遙，2021）。如此巨大的資金需求，僅憑借現(xiàn)有綠色金融框架，顯然無(wú)法滿(mǎn)足。因此，有必要在中國(guó)引入轉(zhuǎn)型金融的框架。

（一）在全國(guó)范圍內(nèi)搭建轉(zhuǎn)型金融框架

參考現(xiàn)有國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，特別是歐盟在轉(zhuǎn)型金融方面的實(shí)踐，對(duì)轉(zhuǎn)型金融的支持不僅僅靠引入概念，還需要參考綠色金融，搭建相應(yīng)框架，如制定實(shí)施路線(xiàn)圖、明確哪些是轉(zhuǎn)型行為、對(duì)符合標(biāo)準(zhǔn)的行動(dòng)如何進(jìn)行支持等。其中，最為重要的是規(guī)范企業(yè)轉(zhuǎn)型目標(biāo)或行動(dòng)的信息披露要求。通過(guò)披露轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略，相關(guān)企業(yè)可以改善管理目標(biāo)，并與高度認(rèn)可轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略的融資人建立關(guān)系，以期在加強(qiáng)資金支持的同時(shí)，兼顧自身低碳轉(zhuǎn)型形象的推廣和企業(yè)價(jià)值的提升。

（二）創(chuàng)新現(xiàn)有轉(zhuǎn)型金融產(chǎn)品

中國(guó)還可以繼續(xù)開(kāi)發(fā)如可持續(xù)掛鉤信貸（SLL）等產(chǎn)品，此類(lèi)產(chǎn)品的資金使用方式靈活度更高，更受各類(lèi)投資者歡迎。據(jù)統(tǒng)計(jì)，自國(guó)際上首筆可持續(xù)掛鉤信貸（SLL）于2017年達(dá)成以來(lái)，在市場(chǎng)上的交易量實(shí)現(xiàn)了大幅增長(zhǎng)，僅在2021年的前兩個(gè)月，就已成交41筆。

（三）加強(qiáng)轉(zhuǎn)型金融的宣傳力度

相較于綠色金融，轉(zhuǎn)型金融尚未在中國(guó)完全普及開(kāi)來(lái)，這對(duì)市場(chǎng)（以及研究人員）更廣泛和創(chuàng)造性地思考轉(zhuǎn)型金融帶來(lái)一定障礙。因此，中國(guó)的目標(biāo)是最終可以使任何公司、政府或個(gè)人能夠在可持續(xù)發(fā)展的道路上籌集資金或獲得必要的金融服務(wù)，從而使未來(lái)變得更好。一個(gè)更精確、更合適和更廣泛的轉(zhuǎn)型金融概念可以幫助實(shí)現(xiàn)這一設(shè)想。同時(shí)，利用可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券（SLB）產(chǎn)品推出的機(jī)會(huì)，通過(guò)開(kāi)展政策解讀、產(chǎn)品宣傳等方式，提高市場(chǎng)對(duì)轉(zhuǎn)型金融的理解和應(yīng)用。

（四）嚴(yán)格對(duì)各方實(shí)行責(zé)任管理

轉(zhuǎn)型金融的一個(gè)特點(diǎn)在于可以幫助原有的 “壞” 企業(yè)實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型融資。但是，如果僅用債務(wù)和股權(quán)來(lái)支持傳統(tǒng)過(guò)剩行業(yè)，而不把重點(diǎn)放在轉(zhuǎn)型融資上，長(zhǎng)此以往，這種負(fù)外部性的蔓延將影響可持續(xù)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。然而，如果可以對(duì)所有參與方實(shí)現(xiàn)嚴(yán)格的責(zé)任管理，進(jìn)而系統(tǒng)性地為傳統(tǒng)過(guò)剩行業(yè)創(chuàng)造和提供有效的低碳轉(zhuǎn)型資金，那么不僅能夠快速實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)，還可以幫助企業(yè)在面臨新冠肺炎之類(lèi)的全球性危機(jī)時(shí)，依然擁有穩(wěn)定的財(cái)務(wù)環(huán)境和可明確預(yù)期的未來(lái)。