“一帶一路”政策對(duì)我國股價(jià)波動(dòng)影響的實(shí)證研究

摘要：本文首先運(yùn)用事件研究法證實(shí)“一帶一路”政策對(duì)我國股票市場股價(jià)波動(dòng)有顯著影響?；谠撌聦?shí)，筆者收集我國2013年9月2日至2019年12月31日的中證一帶一路主題指數(shù)收盤價(jià)共1544個(gè)數(shù)據(jù)，并求出其對(duì)數(shù)收益率。利用VaR模型測度一帶一路指數(shù)的風(fēng)險(xiǎn)值，觀察VaR值在不同置信水平下的波動(dòng)趨勢(shì)，發(fā)現(xiàn)在“一帶一路”建設(shè)提出的初期，我國股票市場收益率波動(dòng)逐步增大，波幅較高，且置信水平越高，對(duì)我國股市波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的解釋度越高。

關(guān)鍵詞：事件研究法;VaR模型;GARCH（1，1）

一、引言

隨著我國對(duì)外開放的進(jìn)程逐步推進(jìn)，我國股票市場所面臨的風(fēng)險(xiǎn)因素也更加多樣化和復(fù)雜化?！耙粠б宦贰睉?zhàn)略的逐步推進(jìn)，使得一國股票市場價(jià)格波動(dòng)不僅僅影響著本國經(jīng)濟(jì)發(fā)展，同時(shí)也牽動(dòng)著他國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。因此，正確認(rèn)識(shí)國際間股價(jià)波動(dòng)的聯(lián)動(dòng)性，合理解決股價(jià)波動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)造成的不良影響，對(duì)穩(wěn)定全球金融發(fā)展有著重要意義。

二、“一帶一路”政策對(duì)相關(guān)概念股的影響

筆者以百度指數(shù)為重要工具，以“一帶一路”為關(guān)鍵詞，篩選出自2013年9月2日至2019年12月31日期間最受媒體和公眾關(guān)注的重要時(shí)間點(diǎn)。并以國家主要領(lǐng)導(dǎo)人在出席重要國際會(huì)議上的講話、發(fā)布重要政策文件以及我國開展的重要國際會(huì)議為主要政策事件，共篩選出8條重要的“一帶一路”政策事件，結(jié)果如表1所示。

（一）“一帶一路”成分股的選取

中證一帶一路主題指數(shù)（399991）主要包含83支成分股，主要囊括了建材水泥、港口海運(yùn)、煤電煤氣、工程施工以及機(jī)械裝備五個(gè)行業(yè)。剔除在2013年9月后發(fā)布的股票，還剩80支成分股。

（二）事件窗和估計(jì)窗的選取

筆者以政策發(fā)生日為事件實(shí)施日，記為t=0。由于政策事件對(duì)股價(jià)波動(dòng)的影響較為短暫，因此事件窗定為政策實(shí)施日的前后10個(gè)交易日，用區(qū)間表示為t∈[-10，10]。由于估計(jì)窗較短將降低模型估計(jì)精度，較長將會(huì)導(dǎo)致政策重疊現(xiàn)象，因此估計(jì)窗定為事件窗的前120個(gè)交易日，具體情況如圖1所示。

（三） 事件研究

運(yùn)用事件研究法對(duì)相關(guān)成分股的股價(jià)收益率的波動(dòng)進(jìn)行研究，首先需要估計(jì)出各成分股在事件窗內(nèi)的預(yù)期收益率，再將預(yù)期收益率與實(shí)際收益率進(jìn)行比較，求出異常報(bào)酬率AR，若各期累計(jì)異常報(bào)酬率CAR顯著為零，則“一帶一路”政策對(duì)相關(guān)成分股的股價(jià)收益率波動(dòng)無影響。根據(jù)CAPM模型對(duì)一帶一路成分股在事件窗內(nèi)的股價(jià)進(jìn)行估計(jì)，公式為：

（1）

其中? ? ?為各成分股的估計(jì)收益率，Rm為同時(shí)期市場收益率，這里用上證綜指來表示， 均為估計(jì)系數(shù)，ξ一般情況下趨向于0，在這里忽略不計(jì)。

運(yùn)用Eviews8.0對(duì)一帶一路成分股的系數(shù)進(jìn)行OLS估計(jì)，求出在各成分股在不同政策發(fā)布時(shí)的預(yù)期收益率，根據(jù)實(shí)際收益率與預(yù)期收益率的差求出各成分股隨時(shí)間變動(dòng)的異常收益率ARi，公式為：

ARi=Ri-? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? （2）

將各期異常收益率累加，得到不同政策下的累計(jì)異常收益率，公式為：

（3）

由此可得不同政策下CAR時(shí)序圖，如圖2所示。

可見，在“一帶一路”政策發(fā)生的當(dāng)天或者前后兩天，相關(guān)成分股的股價(jià)達(dá)到峰值，在一帶一路政策實(shí)施后股價(jià)又慢慢回落趨于平穩(wěn)，其中相關(guān)成分股對(duì)政策一、政策二、政策三和政策五的反映較為劇烈。從政策信息對(duì)股價(jià)波動(dòng)性影響角度來看，政策三對(duì)相關(guān)概念股具有利好影響，政策二和政策八對(duì)相關(guān)概念股利空，政策實(shí)施當(dāng)天，除了政策八對(duì)相關(guān)概念股具有利空影響外，其他七條政策均對(duì)相關(guān)概念股具有利好影響。

此外筆者發(fā)現(xiàn)，在168天的研究期內(nèi)，130天的檢驗(yàn)結(jié)果在1%水平顯著，有14天在5%的水平上顯著，有6天在10%概率水平上顯著。所以我們拒絕CAR=0的原假設(shè)，認(rèn)為“一帶一路”政策對(duì)相關(guān)成分股的股價(jià)波動(dòng)是有影響的。

三、實(shí)證檢驗(yàn)

（一）數(shù)據(jù)選取

中證一帶一路主題指數(shù)（399991）是在綜合考慮上市公司市值和一帶一路相關(guān)性的情況下賦予不同公司以權(quán)重而編制的指數(shù)，在研究一帶一路問題時(shí)，具有很強(qiáng)的代表性。本文選取2013年9月2日至2019年12月31日共1544個(gè)中證一帶一路主題指數(shù)收盤價(jià)作為原始數(shù)據(jù)。

為便于計(jì)算且不改變?cè)紨?shù)據(jù)的相對(duì)關(guān)系，這里將收集到的一帶一路主題指數(shù)日收盤價(jià)做自然對(duì)數(shù)處理，用1npt來表示。由此可得一帶一路主題指數(shù)的對(duì)數(shù)收益率為：

Rt=1n（Pt/Pt-1）? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? （4）

（二）計(jì)算VaR值

經(jīng)過分析筆者初步確定了本文的研究方法，即方差-協(xié)方差方法。本文計(jì)算VaR值需要確定初始投資額V0;分位數(shù)：Zα;序列標(biāo)準(zhǔn)差δ;以及持有期t。

（三）分位數(shù)Zα的確定

VaR實(shí)際上就是一個(gè)分位數(shù)，通過大量研究表明，置信水平和分位數(shù)之間呈一一對(duì)應(yīng)關(guān)系，具體如表3所示：

（四）GARCH（1，1）描述序列{Rt}的波動(dòng)性

本文建立GARCHA（1，1）模型估計(jì)收益率序列的波動(dòng)率。由圖4可見，自2013年9月提出一帶一路以來，一帶一路主題指數(shù)收益率波動(dòng)幅度較大，且在短時(shí)間內(nèi)，收益率波動(dòng)達(dá)到近7年來最高幅度且持續(xù)了較長時(shí)間，可見“一帶一路”戰(zhàn)略的提出的初期，我國面臨的金融風(fēng)險(xiǎn)較大，一度觸及近年最高點(diǎn)0.05。

（五） 計(jì)算VaR值

通過運(yùn)用GARCH（1，1）我們求出了一帶一路主題指數(shù)收益率{Rt}的標(biāo)準(zhǔn)差δ，根據(jù)表3我們可以得到不同置信水平下的分位數(shù)Zα，假設(shè)初試投資額V0=1，證券持有期t為1日，得到2013年9月2日至2019年12月31日的部分日VaR值。圖4是2013年9月2日至2019年12月31日不同置信水平下的VaR趨勢(shì)對(duì)比圖?？梢姴煌眯哦认耉aR值變動(dòng)趨勢(shì)一致，且置信水平越高，波動(dòng)幅度越大，波動(dòng)效果越明顯。相較于90%和95%的置信水平，99%置信水平下的VaR值風(fēng)險(xiǎn)覆蓋范圍最大，對(duì)我國股市波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的反映效果最明顯。

四、結(jié)語

“一帶一路”政策的提出，給全球金融一體化按下加速鍵。一國范圍內(nèi)的危機(jī)可能發(fā)展成為其他國家甚至整個(gè)世界的危機(jī)?；诖?，本文對(duì)我國金融風(fēng)險(xiǎn)管理提出意見和建議。

監(jiān)管層面要聯(lián)合沿線國家建立健全股市波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管體系。隨著“一帶一路”政策的逐步推進(jìn)，沿線國家的貿(mào)易往來頻繁，海外投資渠道更加便利，資本在沿線國家之間的流動(dòng)性更強(qiáng)，這也使得股市的波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)以跨國資本為載體快速在國際上傳播。因此“一帶一路”沿線國家應(yīng)建立各國公認(rèn)的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管體系，減緩一國股市波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)在沿線國家間的蔓延。此外各證券監(jiān)管部門作為風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管的主體，應(yīng)加強(qiáng)溝通和交流，及時(shí)反饋各項(xiàng)金融風(fēng)險(xiǎn)信息，以提高監(jiān)管效率。

金融方面要進(jìn)一步完善我國金融市場。為有效降低金融的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，一個(gè)較為有效的辦法就是利用金融產(chǎn)品進(jìn)行多樣化投資以分散金融風(fēng)險(xiǎn)，但是我國金融市場尚不完善，衍生性金融產(chǎn)品還處于探索階段。因此，應(yīng)進(jìn)步一加強(qiáng)和完善金融衍生品的設(shè)計(jì)和創(chuàng)新，為分散金融風(fēng)險(xiǎn)提供更多的金融工具。此外要加強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)員工的法律意識(shí)，防范操作性金融風(fēng)險(xiǎn)。

企業(yè)層面要強(qiáng)化信息系統(tǒng)內(nèi)部控制。在“一帶一路”政策背景下，企業(yè)在進(jìn)行對(duì)外貿(mào)易時(shí)，會(huì)遇到因不同地區(qū)政策差異、文化差異等因素帶來的違約風(fēng)險(xiǎn)，使企業(yè)遭受損失，造成個(gè)股的波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。因此，企業(yè)內(nèi)部應(yīng)不斷完善和加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理手段，采用專門風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)和方法，實(shí)行事前、事中和事后的全程風(fēng)險(xiǎn)管理。此外要定時(shí)進(jìn)行業(yè)績?cè)u(píng)估，權(quán)衡企業(yè)自身的風(fēng)險(xiǎn)和收益。

投資者層面要提高投資者對(duì)信息的分析判斷能力，制定合理的投資決策。投資者進(jìn)行投資決策過程中，宏觀政策是進(jìn)行投資決策的一項(xiàng)重要指標(biāo)，然而宏觀政策的發(fā)布對(duì)我國各行業(yè)的利好利空效果不一，投資者應(yīng)加強(qiáng)對(duì)政策信息的分析判斷能力。

參考文獻(xiàn)：

[1]楊坤，于文華，馬靜.基于vine copula的股市風(fēng)格資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警研究[J].武漢金融，2019（11）：51-59.

[2]毛建林，張紅偉.基于CCA模型的我國銀行系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)實(shí)證研究[J].宏觀經(jīng)濟(jì)研究，2015（03）：94-102.

作者簡介：田海嬌（1998-），女，河北邢臺(tái)人，碩士，證券投資方向，金融。