洛陽鉬業(yè)連續(xù)海外并購的財務(wù)績效研究

文/馬金鳳（廣西財經(jīng)學(xué)院）

一、洛陽鉬業(yè)公司概況

洛陽欒川鉬業(yè)集團(tuán)股份有限公司（簡稱：洛陽鉬業(yè)）于1999年成立于河南省洛陽市欒川縣，是一個地方性國有企業(yè)。2007年和2012年分別在香港聯(lián)交所和上海證券交易所上市，是有色金屬行業(yè)屈指可數(shù)的“A+H”的上市公司。2014年1月12日，洛陽鉬業(yè)混改完成，由國有獨資轉(zhuǎn)型為“民企控股、國資參股”的混合所有制企業(yè)。之后，洛陽鉬業(yè)走上了全球規(guī)?；牟①徶罚嗄陙聿粩嗟剡M(jìn)行海外并購，實現(xiàn)了企業(yè)的跨越式發(fā)展，擁有很高的國際地位。

二、連續(xù)并購的動因

（一）進(jìn)行國際化轉(zhuǎn)型

洛陽鉬業(yè)在兩次混改之后徹底實現(xiàn)了“市場化”的轉(zhuǎn)型，但若想不斷增強(qiáng)自身的競爭優(yōu)勢，壯大企業(yè)的經(jīng)濟(jì)實力，國際化轉(zhuǎn)型道路勢在必行。洛陽鉬業(yè)自2007年起制定了國際化擴(kuò)張戰(zhàn)略，2013年優(yōu)先收購地處政治穩(wěn)定區(qū)域的資源項目。之后開始自己的跨國并購之旅，連續(xù)并購銅金、磷鈮、銅鈷等業(yè)務(wù)，獲取多種優(yōu)質(zhì)礦產(chǎn)資源的同時還能快速提升國際地位?？梢娺B續(xù)并購是推動和落實國際化發(fā)展戰(zhàn)略，進(jìn)行國際化轉(zhuǎn)型的有效途徑。

（二）強(qiáng)化盈利能力

洛陽鉬業(yè)在實施并購道路之前的主要收入主要來源于鉬鎢金屬，業(yè)務(wù)種類單一，收入水平受限。為了提高盈利能力，企業(yè)著手跨國并購磷鈮、銅鈷等業(yè)務(wù)。這兩者有色金屬用途相同，均用于生產(chǎn)特別鋼材，所面對的目標(biāo)群體有很大的相似性。因此洛陽鉬業(yè)通過增加鈮業(yè)務(wù)，擴(kuò)展洛陽鉬業(yè)下游軋鋼廠的產(chǎn)品，強(qiáng)化對已有鉬鎢金屬的營運(yùn)，提升洛陽鉬業(yè)的盈利能力。此外，洛陽鉬業(yè)所并購的磷礦位于全球磷資源消費大國--巴西。巴西對磷肥的高需求預(yù)計會使洛陽鉬業(yè)的磷業(yè)務(wù)業(yè)績穩(wěn)定增長，從而使公司的盈利能力持續(xù)提升。

（三）分散經(jīng)營風(fēng)險

洛陽鉬業(yè)所并購的銅礦區(qū)和鈷礦區(qū)產(chǎn)能較高，其中銅礦區(qū)是世界重要的銅生產(chǎn)地，儲量位于世界較高水平且銅鈷礦石的品質(zhì)享譽(yù)全球，礦區(qū)的發(fā)展前景一片光明。隨著新能源汽車的不斷發(fā)展，企業(yè)對鋰電池需求量的增加，使得鈷業(yè)務(wù)將成為洛陽鉬業(yè)的重要收入來源。因此洛陽鉬業(yè)通過這一系列的并購加快擴(kuò)展了其自身的國際礦業(yè)版圖，多元化的資源組合將分散企業(yè)的產(chǎn)品風(fēng)險，增強(qiáng)企業(yè)的抗風(fēng)險能力。

（四）提升行業(yè)地位

洛陽鉬業(yè)一直以來把成為全球領(lǐng)先的資源集團(tuán)作為自身的發(fā)展戰(zhàn)略，通過連續(xù)跨國并購，進(jìn)一步豐富產(chǎn)品線，大幅增加優(yōu)質(zhì)礦產(chǎn)資源儲量，提升企業(yè)在有色金屬行業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)地位。并購前后對比洛陽鉬業(yè)的市值有明顯的變化，2018年排名河南省第一位。同時根據(jù)中國有色金屬工業(yè)協(xié)會每年發(fā)布的《銷售收入排序前 50 名的有色金屬企業(yè)》公告可知，洛陽鉬業(yè) 2012 年的行業(yè)排名為 36 位，在連續(xù)跨國并購后，洛陽鉬業(yè) 2018 年的排名上升至 25 位。

三、連續(xù)并購的歷程

（一）并購澳大利亞北帕克斯公司80%股權(quán)

2013年12月，洛陽鉬業(yè)通過子公司（CMOC Mining Pty Limited）成功并購力拓集團(tuán)旗下的澳大利亞北 帕 克 斯（North Mining Limited）80%的股權(quán)，雙方最終交易價格為8.2億美元。此次并購成為洛陽鉬業(yè)開啟連續(xù)海外并購旅程的重要標(biāo)志。

北帕克斯隸屬于力拓旗下的子公司，銅金礦的盈利能力較強(qiáng)，有很高的國際地位。銅金礦自1993年開始開采，目前礦區(qū)整體規(guī)模在澳大利亞排名第四。其中銅年產(chǎn)能為60,000噸，黃金年產(chǎn)能為1.6噸，但凈現(xiàn)金成本僅僅約為每磅銅1.07澳元。這主要得益于該公司先進(jìn)的開采技術(shù)，降低了開采成本。所以，北帕克斯銅金礦一直以低成本和高品質(zhì)而聞名于世界。而此次并購的主要目的是收購境外的銅金業(yè)務(wù)，從而提升自己的盈利能力。

（二）收購AANB和AAFB公司100%股權(quán)

洛陽鉬業(yè)通過香港子公司（CMOC LIMITED）分別以8.15億美元和6.85億美元的對價并購了英美資源集團(tuán)旗下的 AAFB 公司、AANB公司各100%的股東權(quán)益。洛陽鉬業(yè)收購這兩家公司主要是想拓展自己的業(yè)務(wù)范圍，促使礦產(chǎn)品組合的多元化。AAFB公司擁有眾多開采和未進(jìn)行開采的礦區(qū)以及大型加工廠。在巴西眾多礦區(qū)中，Chapadao礦的磷礦資源品位最高。而AANB公司主要產(chǎn)成品為鈮鐵，資料顯示2015年的鈮鐵產(chǎn)量約占全球5%的總產(chǎn)量，為6300噸。除此之外該公司也同時擁有多個鈮鐵礦和鈮鐵加工廠。

圖2 洛陽鉬業(yè)2012-2020年成本費用利潤率變化

（三）并購FMDRC公司100%股權(quán)

2016年11月，洛陽鉬業(yè)以現(xiàn)金收購的方式通過香港子公司CMOC Limited向PDK購買自由港麥克米倫公司旗下FMDRC公司100%的股權(quán)，本次交易花費26.5億美元。交易完成后，洛陽鉬業(yè)也將獲得FMDRC公司所持有的TFM公司56%股權(quán)。就是說此次實施海外并購主要是想取得對TFM公司的控制權(quán)，從而直接控制TFM公司的銅鈷資源。調(diào)查可知，TFM礦區(qū)勘探查明銅儲存量為376萬噸，鈷儲存量為51萬噸。根據(jù)礦區(qū)歷年的開采規(guī)模，可推算該儲存量的使用年限約為25年。另外，TFM礦區(qū)勘探和可支配的銅資源量為1309.8萬噸，鈷資源量為132.2萬噸，未來業(yè)務(wù)發(fā)展預(yù)計良好。

圖5 洛陽鉬業(yè)2012-2020年總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率變化

（四）并購NSRC公司100%股權(quán)

2018年12月，洛陽鉬業(yè)以4.95億美元加上標(biāo)的集團(tuán)期間凈收益為對價，并購NSR公司的全資子公司New SilkRoad Commodities SA（簡稱：NSRC）。而IXM公司由NSRC公司100%控制，也就是說洛陽鉬業(yè)并購NSRC公司的同時也獲取了IXM公司100%的股權(quán)。該公司主要從事各種有色金屬的采集、儲存、銷售、運(yùn)輸?shù)葮I(yè)務(wù)，覆蓋全球60多個國家，在全球眾多基本金屬貿(mào)易商中排名第三。本次并購活動完成后，洛陽鉬業(yè)將拓寬其業(yè)務(wù)范圍，提升國際影響力和競爭力。同時，金屬貿(mào)易業(yè)務(wù)也將成為洛陽鉬業(yè)營業(yè)收入的主要來源。

四、連續(xù)并購的績效分析

本文將從盈利能力、營運(yùn)能力、償債能力和發(fā)展能力四個方面對2012-2020年期間洛陽鉬業(yè)并購的長期績效進(jìn)行分析。

（一）盈利能力

盈利能力簡言之就是企業(yè)獲取利潤的能力，是企業(yè)的追求與核心。本文選取凈資產(chǎn)收益率、銷售凈利率和成本費用利潤率三個財務(wù)指標(biāo)作為洛陽鉬業(yè)盈利能力的衡量標(biāo)準(zhǔn)。

根據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)分析可知，洛陽鉬業(yè)在2012-2020年期間無論是凈資產(chǎn)收益率、銷售凈利率還是成本費用利潤率總體上都呈現(xiàn)先上升后下降然后上升的一種波動變化趨勢。圖1中在2012年和2016年并購之后的一段時間里，企業(yè)銷售利潤率和凈資產(chǎn)收益率都逐步上升，說明企業(yè)經(jīng)營效益也在不斷提高。這除了得益于2013年并購澳大利亞NPM銅金礦之外，2012年的混合所有制改革也對洛陽鉬業(yè)后續(xù)發(fā)展起著至關(guān)重要的影響。2018年出現(xiàn)下降趨勢，可見隨著并購次數(shù)的下降，對收益產(chǎn)生的影響也是不容小覷的。

圖1 洛陽鉬業(yè)2012-2020年凈資產(chǎn)收益率、銷售凈利率變化

而對于洛陽鉬業(yè)的成本費用率來說，在波動變化的趨勢上，2016-2018年變化最為明顯，上升幅度最大?？梢?016年對剛果（金）進(jìn)行的三次逆周期精準(zhǔn)并購，在完善產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)多元化的同時也給企業(yè)帶來了很好的經(jīng)營效果?？傊尻栥f業(yè)連續(xù)并購后企業(yè)的盈利能力得到了很大的提升。

（二）償債能力

償債能力是維持企業(yè)持續(xù)健康發(fā)展的重要保障。既包括短期償債能力也包括長期償債能力。本文選取了資產(chǎn)負(fù)債率來衡量企業(yè)的長期償債能力，用流動比率來衡量公司的短期償債能力。

通過圖3可以看出洛陽鉬業(yè)的流動比率是波動變化的，但總體呈現(xiàn)下降的趨勢，可見企業(yè)短期內(nèi)是存在一定的流動風(fēng)險，償債能力還有待提高。對于資產(chǎn)負(fù)債率而言，過高或過低都會給企業(yè)帶來一定的風(fēng)險。過高會帶來較大的財務(wù)風(fēng)險，較低則會產(chǎn)生流動性風(fēng)險。根據(jù)相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)分析來看，洛陽鉬業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率除了2012年低于40%，2013年并購實施開始一直保持在40%-60%之間，處于適宜范圍之內(nèi)。總體來說，洛陽鉬業(yè)的連續(xù)并購使得其償債能力有所提升的。

圖3 洛陽鉬業(yè)2012-2020年償債能力變化

（三）營運(yùn)能力

營運(yùn)能力反映的是企業(yè)的營業(yè)狀況和經(jīng)營管理水平，本文選取了總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率和存貨周轉(zhuǎn)率來進(jìn)行深入分析。

通過圖4可以看出，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率變化雖然有所波動，但整體處于不斷上升的趨勢，特別是2018年之后出現(xiàn)大幅度上升，由43.66上升為102.12，說明這段時間應(yīng)收賬款的周轉(zhuǎn)次數(shù)快，資產(chǎn)的流動性較強(qiáng)。這主要得益于2019年并購貿(mào)易完成之后拓展了企業(yè)的業(yè)務(wù)范圍，完善了公司的上下游產(chǎn)業(yè)鏈，國際影響力等有了大幅度提升所致。

圖4 洛陽鉬業(yè)2012-2020年應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率變化

相比而言，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的變動趨勢比較微小，在并購前后基本沒有大幅度變化。存貨周轉(zhuǎn)率盡管有所波動，但是也是非常不穩(wěn)定的。只有并購發(fā)生當(dāng)年才會出現(xiàn)上升趨勢，可見企業(yè)在并購的資源整合程度和存貨的利用率上還存在明顯的不足，處于發(fā)展的階段，總體資產(chǎn)和存貨的利用效率還比較低。

（四）成長能力

成長能力是指企業(yè)未來經(jīng)營活動的發(fā)展趨勢和發(fā)展?jié)摿?，又稱發(fā)展能力。本文分別從公司規(guī)模情況和利潤增長情況兩個角度出發(fā)選取了總資產(chǎn)增長率和凈利潤增長率兩個指標(biāo)來分析洛陽鉬業(yè)的成長能力。

從圖6上看總資產(chǎn)增長率和凈資產(chǎn)增長率的變化幅度基本是趨同的，都是先上升再下降，然后進(jìn)行一個大幅度的上升，之后開始緩慢下降。且在2015年到2017年之間總資產(chǎn)增長率變化幅度非常大，這是因為洛陽鉬業(yè)在2016年間進(jìn)行了3次并購，資產(chǎn)規(guī)模在這一時期擴(kuò)展非常的迅速。相比較于總資產(chǎn)增長率，凈利潤增長率的變化幅度相對較小，2012-1015年的連續(xù)上升，除了并購所帶來的影響之外，還受益于洛陽鉬業(yè)第二次混改所帶來長遠(yuǎn)影響。總體來看，洛陽鉬業(yè)的發(fā)展?jié)摿€是十分巨大的。

圖6 洛陽鉬業(yè)2012-2020年成長能力變化

五、結(jié)論與建議

通過上述指標(biāo)分析可以看出，洛陽鉬業(yè)連續(xù)并購之后，其盈利能力和發(fā)展能力是不斷提升的，但相對而言營運(yùn)能力和償債能力就略有不足，對資源的整合利用程度還有待加強(qiáng)。為有效提升企業(yè)海外并購的成功率和績效水平，本文結(jié)合洛陽鉬業(yè)連續(xù)海外并購的研究，提出如下建議：

（一）理性選擇并購的時機(jī)

并購時機(jī)的選擇是決定企業(yè)并購成功與否的關(guān)鍵因素。時機(jī)的選擇應(yīng)關(guān)注兩點：一是企業(yè)自身；二是外部環(huán)境。對于企業(yè)自身而言，應(yīng)當(dāng)明確海外并購的動機(jī)是什么，充分了解自身的經(jīng)濟(jì)實力和并購市場上的相關(guān)信息，考慮并購中的各種不確定因素。同時企業(yè)管理者需要對并購過程中可能存在的政治環(huán)境風(fēng)險、經(jīng)濟(jì)形勢的變化、文化整合的難度和法律等外部環(huán)境有全面充分的認(rèn)識，并及時做出反應(yīng)和調(diào)整。

（二）注重并購后的資源整合

成功的并購可以使企業(yè)產(chǎn)生諸多正面效應(yīng)，而并購整合過程就是并購成功率的保證。了解東道國風(fēng)俗習(xí)慣和被并購企業(yè)員工的心理變化，對各種矛盾采取不同方式加以化解，求同存異。這有助于雙方企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略保持一致，同時注重制度、管理和技術(shù)等方面的整合，實現(xiàn)雙方資源互補(bǔ)和有效管理，使得企業(yè)的經(jīng)營和管理產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。因此，企業(yè)進(jìn)行海外并購后要注重公司治理、企業(yè)文化等方面的融合過程。