可轉(zhuǎn)債的投資價(jià)值及策略探討

曹明珠 楊舒丹 林陽(yáng)鵬 徐顯林（韓山師范學(xué)院數(shù)學(xué)與統(tǒng)計(jì)學(xué)院）

■ 基本概念與預(yù)備知識(shí)

可轉(zhuǎn)債由上市公司按照相關(guān)程序發(fā)行，投資者可以在適當(dāng)條件下把它轉(zhuǎn)換成股票的債券，具有債券性和期權(quán)性?xún)煞矫娴奶匦浴Ｆ洫?dú)特的性質(zhì)可以保證在投資可轉(zhuǎn)債的時(shí)候，既可獲得高額的短線(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)收益，也可獲得中線(xiàn)的穩(wěn)定收益。

在牛市的時(shí)候，持有可轉(zhuǎn)債可以獲得牛市的高額收益；在熊市的時(shí)候，可轉(zhuǎn)債可以按照優(yōu)勢(shì)價(jià)格轉(zhuǎn)股，獲得風(fēng)險(xiǎn)極低的穩(wěn)定收益，可謂進(jìn)可攻、退可守。

■ 可轉(zhuǎn)債的投資優(yōu)點(diǎn)

（一）交易成本低

可轉(zhuǎn)債交易手續(xù)費(fèi)低，沒(méi)有印花稅和過(guò)戶(hù)費(fèi)，導(dǎo)致交易成本低，這對(duì)交易頻繁的中短線(xiàn)投資者來(lái)說(shuō)，是巨大的利好，可以節(jié)省大量的交易費(fèi)用。

（二）T+0 的交易方式

我們知道股票交易是T+1 模式，而可轉(zhuǎn)債的交易模式是T+0，這樣對(duì)于短線(xiàn)投資者來(lái)說(shuō)，可以直接鎖定當(dāng)天利潤(rùn)避免隔夜風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)榇蟛糠智闆r下，可轉(zhuǎn)債的價(jià)格與對(duì)應(yīng)的正股價(jià)格是正相關(guān)的，當(dāng)正股當(dāng)天漲勢(shì)很猛的情況下，可以買(mǎi)進(jìn)可轉(zhuǎn)債并當(dāng)天賣(mài)出，獲取短線(xiàn)收益，反之如果正股表現(xiàn)一直很弱，因?yàn)榭赊D(zhuǎn)債的“債性”保底屬性，虧損的空間也是有限的，正是因?yàn)楸５讓傩裕沟每赊D(zhuǎn)債的價(jià)格越低，虧損的空間越小。因而在股價(jià)上漲的時(shí)候，可將其轉(zhuǎn)換成股票，獲股價(jià)上漲帶來(lái)的盈利，在股價(jià)持續(xù)低迷的時(shí)候，將其轉(zhuǎn)化成債券，獲得本金與利息收益。

（三）保底收益

在股票價(jià)格持續(xù)低迷的時(shí)候，可轉(zhuǎn)債的投資者通?？梢杂袡?quán)以較市場(chǎng)交易價(jià)更低購(gòu)買(mǎi)公司股票，并以當(dāng)前的交易價(jià)賣(mài)出獲得保底收益，從而達(dá)到減少虧損的目的。

■ 可轉(zhuǎn)債的價(jià)值分析

（一）價(jià)值構(gòu)成

可轉(zhuǎn)債的價(jià)值包含了純債券價(jià)值與看漲期權(quán)價(jià)值決定的，它具有內(nèi)在價(jià)值與時(shí)間價(jià)值兩種價(jià)值?？赊D(zhuǎn)債的內(nèi)在價(jià)值是指購(gòu)買(mǎi)者立即執(zhí)行期權(quán)可以獲得的價(jià)值，即可轉(zhuǎn)債的購(gòu)買(mǎi)者可以以低于市場(chǎng)交易價(jià)的價(jià)格把它轉(zhuǎn)化為股票，再以市場(chǎng)交易價(jià)賣(mài)出，從而實(shí)現(xiàn)套利；可轉(zhuǎn)債的時(shí)間價(jià)值是指隨著時(shí)間的推移期權(quán)內(nèi)在價(jià)值波動(dòng)所可能帶給投資者未來(lái)預(yù)期收益的期望值。

（二）保底價(jià)值原理

由于可轉(zhuǎn)債有兩種基本價(jià)值構(gòu)成，即純債券價(jià)值與轉(zhuǎn)股價(jià)值，在做交易決策的時(shí)候通常要比較一下兩種價(jià)值孰高孰低，而轉(zhuǎn)股價(jià)值即為轉(zhuǎn)化為股票獲取的價(jià)值，它的計(jì)算方法是：轉(zhuǎn)換價(jià)值=普通股股票價(jià)格×轉(zhuǎn)換比率，轉(zhuǎn)換比率=面值/轉(zhuǎn)股價(jià)格。

另一方面，由于可轉(zhuǎn)債的市場(chǎng)價(jià)格不得低于其純粹的債券價(jià)值與轉(zhuǎn)換價(jià)值，當(dāng)交易價(jià)格比純債券價(jià)值低的時(shí)候，則該證券被低估了，這時(shí)，投資者可以賣(mài)掉股票，買(mǎi)入可轉(zhuǎn)債，這個(gè)時(shí)候的套利收益為轉(zhuǎn)換價(jià)值與可轉(zhuǎn)債價(jià)格之間的差額收益。套利活動(dòng)會(huì)導(dǎo)致可轉(zhuǎn)債的價(jià)格不斷上漲，直至漲至其轉(zhuǎn)換價(jià)值附近。這種套利機(jī)會(huì)可以保證投資者獲得穩(wěn)定的最低收益。

（三）影響價(jià)值的因素

1.公司的基本面

一般情況下，可轉(zhuǎn)債的價(jià)值與市場(chǎng)利率是負(fù)相關(guān)的，因?yàn)槔试礁?，較多的避險(xiǎn)資金從股市流入銀行，導(dǎo)致市場(chǎng)緊縮，股價(jià)下跌，可轉(zhuǎn)債的價(jià)值也下跌；反之，利率越低，從銀行流入股市的錢(qián)就越多，市場(chǎng)向好，股價(jià)上升，可轉(zhuǎn)債的價(jià)值就增加。另一方面，公司的基本面狀況主要通過(guò)財(cái)務(wù)狀況、盈利能力、管理水平、市場(chǎng)占有率、發(fā)展?jié)摿?、所屬行業(yè)等方面反映出來(lái)，公司基本面向好，盈利能力增強(qiáng)，可轉(zhuǎn)債的償付能力增加，對(duì)應(yīng)的可轉(zhuǎn)債價(jià)值就上漲。

2.市場(chǎng)利率水平

一般情況隨著市場(chǎng)利率的上升，可轉(zhuǎn)債的價(jià)值會(huì)下降。

3.基礎(chǔ)股票

一般可轉(zhuǎn)債的價(jià)值與基礎(chǔ)股票的價(jià)格，以及分紅情況，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)情況都是正相關(guān)的關(guān)系。

■ 可轉(zhuǎn)債的投資策略分析

由于影響可轉(zhuǎn)債的投資價(jià)值的因素有很多，所以我們應(yīng)該根據(jù)市場(chǎng)具體情況的變化制定相應(yīng)的投資策略。

（一）不同市場(chǎng)狀況下的投資選擇

一般在熊市的時(shí)候，投資可轉(zhuǎn)債是一個(gè)較好的時(shí)機(jī)，因?yàn)榇藭r(shí)的轉(zhuǎn)股價(jià)格很低，隨著股市回暖，正股價(jià)格的上升，可轉(zhuǎn)債的交易價(jià)格也上升，這樣就可獲得較好的盈利機(jī)會(huì)；另一方面，在二級(jí)市場(chǎng)可以選擇到期收益率較高的可轉(zhuǎn)債投資。

（二）可轉(zhuǎn)債所屬行業(yè)的投資選擇

在股市動(dòng)蕩時(shí)期，大資金會(huì)扎堆國(guó)家重點(diǎn)扶持的行業(yè)，或者是市場(chǎng)中長(zhǎng)期向好的行業(yè)，所以投資可轉(zhuǎn)債的時(shí)候，既要考慮宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)面，也要考慮微觀(guān)經(jīng)濟(jì)面。

（三）不同公司業(yè)績(jī)的可轉(zhuǎn)債投資選擇

總體上，可轉(zhuǎn)債的投資價(jià)值與公司的業(yè)績(jī)預(yù)增幅度是正相關(guān)的關(guān)系，即預(yù)期業(yè)績(jī)?cè)黾臃却?，可轉(zhuǎn)債的投資價(jià)值也會(huì)大幅上漲，所以在選擇投資標(biāo)的的時(shí)候以那些基本面得到明顯改善、業(yè)績(jī)預(yù)增的公司投資會(huì)有更大的勝算。

（四）不同正股股價(jià)的投資選擇

當(dāng)正股股價(jià)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于轉(zhuǎn)股價(jià)格的時(shí)候，可轉(zhuǎn)債的股性大于債性，可轉(zhuǎn)債的漲跌與正股漲跌概率具有同步性，這種情況下，可以選擇正股股性較活的可轉(zhuǎn)債行徑短線(xiàn)交易，獲取較大的短線(xiàn)利潤(rùn)。當(dāng)正股股價(jià)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于轉(zhuǎn)股價(jià)格的時(shí)候，可轉(zhuǎn)債的漲跌與正股漲跌的同步性就較弱，這個(gè)時(shí)候就不能盲目地根據(jù)正股的波動(dòng)情況來(lái)選擇可轉(zhuǎn)債進(jìn)行短線(xiàn)交易。

總體上，投資者可根據(jù)自己的風(fēng)險(xiǎn)收益偏好對(duì)可轉(zhuǎn)債進(jìn)行投資選擇。利用恰當(dāng)?shù)膫}(cāng)位管理與資金控制獲得穩(wěn)健收益。

■ 溢價(jià)率——可轉(zhuǎn)債投資策略的重要指標(biāo)

（一）轉(zhuǎn)股溢價(jià)率

可轉(zhuǎn)債的投資過(guò)程中，轉(zhuǎn)股溢價(jià)率是一個(gè)重要的指標(biāo)。

可轉(zhuǎn)債的溢價(jià)率包含兩種，即純債溢價(jià)率和轉(zhuǎn)股溢價(jià)率。在實(shí)際操作投資可轉(zhuǎn)債的過(guò)程中，我們較多關(guān)注的是轉(zhuǎn)股溢價(jià)率，一般說(shuō)到溢價(jià)率，指的是轉(zhuǎn)股溢價(jià)率。

轉(zhuǎn)股溢價(jià)率的計(jì)算公式是：溢價(jià)率=可轉(zhuǎn)債市價(jià)/轉(zhuǎn)股價(jià)值-1。

大部分情況下，可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股溢價(jià)率是正的，溢價(jià)率越低，說(shuō)明正股的上漲幅度充分反映在可轉(zhuǎn)債的漲幅上；反之，溢價(jià)率越高說(shuō)明可轉(zhuǎn)債的漲幅已經(jīng)偏離了正股的漲幅。

（二）溢價(jià)率特點(diǎn)

在投資可轉(zhuǎn)債的過(guò)程中，我們把可轉(zhuǎn)債的溢價(jià)率分為以下幾類(lèi)：

1.轉(zhuǎn)股溢價(jià)率低+純債溢價(jià)率低

這種轉(zhuǎn)債的漲跌與正股的漲跌同步性很好，因而當(dāng)正股暴發(fā)的時(shí)候所得的收益也大。但幾乎沒(méi)有這樣的可轉(zhuǎn)債，所以只能折中選擇。

2.轉(zhuǎn)股溢價(jià)率低+純債溢價(jià)率高

這種轉(zhuǎn)債通常都價(jià)格比較高，甚至正股價(jià)已接近觸發(fā)強(qiáng)贖，所以它的漲跌與正股的同步性最高，離債性安全保底線(xiàn)已非常遠(yuǎn)，幾乎是對(duì)應(yīng)股票的影子股，這種類(lèi)型的標(biāo)的適合激進(jìn)的投資者，相對(duì)應(yīng)的安全性、風(fēng)險(xiǎn)控制的難度較大。

3.轉(zhuǎn)股溢價(jià)率高+純債溢價(jià)率低

這種標(biāo)的的債性很強(qiáng)，股性很弱，適合對(duì)利潤(rùn)要求不高的穩(wěn)健風(fēng)格的投資者。

4.轉(zhuǎn)股溢價(jià)率高+純債溢價(jià)率高

這種轉(zhuǎn)債基本沒(méi)有什么投資價(jià)值，可以?huà)仐壴趯?shí)際應(yīng)用中。

■ 可轉(zhuǎn)債案例分析

（一）正股：晶瑞股份

首先我們?cè)谶x擇標(biāo)的的時(shí)候，選擇一個(gè)正股所在行業(yè)是一個(gè)有很大發(fā)展前景的行業(yè)，這個(gè)很重要，我們選擇的正股：晶瑞股份是從事半導(dǎo)體與新能源兩個(gè)國(guó)家重點(diǎn)扶持行業(yè)，從2018 到2020 年公司業(yè)績(jī)穩(wěn)步上升，芯片材料與鋰電池材料對(duì)應(yīng)的項(xiàng)目慢慢開(kāi)始釋放產(chǎn)能，而且流通盤(pán)不大，公司有擴(kuò)張的潛力。

（二）成交量分析

就成交量來(lái)看，不論是晶瑞股份，還是晶瑞轉(zhuǎn)債，最近的日成交量都相對(duì)較大，每天都會(huì)有二三十億的成交量，股票與債券的交易價(jià)格波動(dòng)都很大。這就意味著不管是公募基金和私募基金，還是游資參入程度較高，因此可以保證中短線(xiàn)的機(jī)會(huì)較多。

（三）溢價(jià)率和轉(zhuǎn)股價(jià)值

截至2021 年7 月20 日，晶瑞轉(zhuǎn)債的溢價(jià)率都在-10%到-5%之間波動(dòng)，達(dá)到轉(zhuǎn)股要求，果不其然，如果在7 月20 日買(mǎi)進(jìn)晶瑞轉(zhuǎn)債，隨著晶瑞股份的連續(xù)走強(qiáng)，到7 月28 日為止，晶瑞轉(zhuǎn)債的價(jià)格也從390 飆升到600，收益率高達(dá)54%。