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    我國債券違約成因及處置問題探析

    2021-11-29 06:04:49湯傲寒安徽財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院
    營銷界 2021年31期
    關(guān)鍵詞:債券司法

    湯傲寒(安徽財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院)

    ■債券違約現(xiàn)狀

    2014年“超日太陽”發(fā)生違約,成為我國債券市場首例違約事件,債券市場剛性兌付神話就此破滅。2018年之后,受宏觀經(jīng)濟(jì)形勢變化和疫情防控等影響,信用債違約比例呈現(xiàn)高位上漲態(tài)勢,債券市場信用風(fēng)險(xiǎn)逐漸加大,違約事件也接連發(fā)生。根據(jù)wind數(shù)據(jù)庫顯示,2018-2020年,中國債券市場債券違約金額分別為1207.77億元、1501.19億元和1697.02億元。僅2021年1月1日至2021年3月25日,我國債券市場已有42只債券發(fā)生違約,違約金額高達(dá)509.81 億元。從債券違約整體情況來看,民營企業(yè)債券違約狀況有所改善,但國有企業(yè)債券違約、破產(chǎn)事件卻頻繁發(fā)生,其中不乏紫光集團(tuán)和華晨集團(tuán)等信用評(píng)級(jí)為AAA級(jí)的企業(yè)。從違約債券的地區(qū)來看,違約的企業(yè)遍及各省、市,截至2021年3月25日,北京市違約債券只數(shù)為95只,違約債券余額高達(dá)1137.24億,違約債券規(guī)模和違約債券余額均位列全國第一。從違約的行業(yè)看,截至2021年3月25日,制造業(yè)有違約債券157只,違約債券余額為1121.41億元,這兩項(xiàng)指標(biāo)均位列全行業(yè)第一。

    ■債券違約的成因

    (一)宏觀經(jīng)濟(jì)方面的因素

    自2008年金融危機(jī)以來,國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)受到宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響,即使已經(jīng)經(jīng)過十余年的恢復(fù)期,目前國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)仍然有下滑趨勢。一方面,宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境越差,居民消費(fèi)欲望就越低,消費(fèi)會(huì)更加理性。這導(dǎo)致整體需求的下降,企業(yè)訂單持續(xù)減少,企業(yè)利潤率下降,為控制成本多數(shù)企業(yè)不得不選擇裁員。同時(shí),企業(yè)的市場競爭壓力變大,這弱化了企業(yè)的定價(jià)能力,企業(yè)的收入水平呈現(xiàn)高位下降的態(tài)勢,債券到期后償還壓力倍增。另一方面,受宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和金融去杠桿的影響,部分企業(yè)融資難度不斷加大,投資與收益不成正比,市場流動(dòng)性降低,企業(yè)現(xiàn)金流缺乏,當(dāng)債券到期后往往因無法按時(shí)兌付產(chǎn)生違約。

    (二)公司自身的因素

    當(dāng)下,很多公司崇尚多元化經(jīng)營,盲目進(jìn)行擴(kuò)張,大量的盲目投資使得公司主營業(yè)務(wù)盈收能力下降,財(cái)務(wù)杠桿持續(xù)升高。面對(duì)財(cái)務(wù)困境,公司往往選擇進(jìn)行融資再將資金盲目投入,由此陷入惡性循環(huán)之中。在這種情況下,一旦公司治理或內(nèi)部控制失靈,受到突發(fā)性事件沖擊,就很容易導(dǎo)致流動(dòng)性資金緊張進(jìn)而導(dǎo)致違約。

    ■違約債券的處置方式

    當(dāng)出現(xiàn)債券違約時(shí),往往地方政府就會(huì)出手使用行政力量解決問題,因此政府兜底成為違約債券處置的主要方式之一。然而近年來,隨著市場經(jīng)濟(jì)體系的不斷完善,使用市場化處置方式解決債券違約問題的呼聲越來越高,在這去行政化的背景下,違約企業(yè)需要在合法范圍內(nèi),更多地仰仗市場機(jī)制,有序解決違約債券的處置問題。市場化方式解決債券違約問題的主要方式是雙方協(xié)商處理,如果無法協(xié)商解決,就需要通過司法訴訟或仲裁等司法途徑進(jìn)行解決。

    (一)雙方協(xié)商處理

    協(xié)商處理一般有自籌資金、債務(wù)重組和第三方代償?shù)刃问?。自身籌集資金針對(duì)的是一些資產(chǎn)較多且有償還意愿的企業(yè),主要包括動(dòng)用經(jīng)營資金、變賣自身資產(chǎn)或?qū)⒆陨碣Y產(chǎn)抵押借貸等形式,例如中富集團(tuán)和雨潤集團(tuán)等都是通過這種方式解決違約債券處置問題。債務(wù)重組是指債務(wù)人與債權(quán)人之間通過協(xié)商的形式重新建立權(quán)利與義務(wù)的關(guān)系,主要包括資金籌集和有關(guān)債務(wù)條款的修改。通過債務(wù)重組的形式處置違約債券,處置的形式比較靈活,但其涉及多方博弈,談判過程往往復(fù)雜多變。第三方代償是指尋找新的投資者,讓其接手相應(yīng)的債務(wù),如博源集團(tuán)和中科云網(wǎng)等都是通過這種方式處置違約債券。和政府兜底兌付不同,政府的幫助是為了維持穩(wěn)定保護(hù)投資者利益,這種幫助更多是無償?shù)?。而第三方代償都是以盈利為目的,許多擁有優(yōu)良資源的公司都通過這種方式處置違約債券。

    (二)司法途徑

    如果雙方無法通過協(xié)商的方式解決,往往需要通過司法的途徑解決違約債券處置問題。司法途徑解決處置問題,往往有司法訴訟和仲裁這兩種形式。司法訴訟包括破產(chǎn)重整、破產(chǎn)清算和求償訴訟等形式。除此之外,仲裁也是通過司法途徑解決問題的方式之一,這需要雙方都有意愿達(dá)成仲裁有關(guān)協(xié)議或者在原來簽訂的合同中已經(jīng)包含了被認(rèn)可的仲裁協(xié)議。這些形式各有利弊,訴訟費(fèi)比仲裁費(fèi)要低,然而仲裁比起司法訴訟,自由性較高,債權(quán)人和債務(wù)人雙方可以自由選擇開庭時(shí)間。

    ■違約債券處置存在的問題

    (一)周期性行業(yè)資金回收慢

    如煤炭、工程機(jī)械、能源、化工等周期性行業(yè),投資后至少需要五到十年的時(shí)間才能盈利,這段時(shí)間內(nèi)需要花費(fèi)大量的時(shí)間和精力進(jìn)行維持,在發(fā)行的債券陸續(xù)到期急需現(xiàn)金周轉(zhuǎn)時(shí),企業(yè)難以憑借資產(chǎn)來變現(xiàn),變賣資產(chǎn)過程緩慢,資金周轉(zhuǎn)受限,引發(fā)現(xiàn)金流進(jìn)一步短缺。在違約后,抵押物變現(xiàn)能力受到影響,其自身估價(jià)也會(huì)低于預(yù)期值。在現(xiàn)實(shí)中,往往還會(huì)因?yàn)樵u(píng)級(jí)下降、輿論壓力等不確定因素同時(shí)出現(xiàn)致使資金籌集難度加大,處置進(jìn)展緩慢。

    (二)經(jīng)驗(yàn)不足,處置進(jìn)程緩慢

    在對(duì)違約債券進(jìn)行處置的進(jìn)程中,無論是采取協(xié)商的形式還是通過司法途徑解決,都要由承銷商自行處理或委托管理人代為處理,相關(guān)人員的處置能力和經(jīng)驗(yàn)都會(huì)影響違約債券處置效果。在當(dāng)前的債券市場,承銷商處置能力欠缺、經(jīng)驗(yàn)匱乏,導(dǎo)致違約債券處置效果達(dá)不到預(yù)期。此外,相比流動(dòng)貸款、銀行匯票等較為傳統(tǒng)的糾紛案件,債券違約類案件屬于新型案件,司法機(jī)關(guān)沒有較多的案例參考,相關(guān)審判經(jīng)驗(yàn)缺乏,審判周期較長且審判效率低下,這些都導(dǎo)致違約債券處置緩慢。

    (三)兌付存疑

    當(dāng)下,國內(nèi)有關(guān)違約債券處置的法律法規(guī)并不健全,對(duì)于發(fā)債企業(yè)的約束機(jī)制也不完善,在這背景下,債券持有人權(quán)益保障機(jī)制并不能夠真正起到作用,因?yàn)樵陔p方協(xié)商過程中,投資人只能憑借雙方的約定對(duì)發(fā)債公司進(jìn)行約束,難以實(shí)時(shí)監(jiān)督。鑒于發(fā)債公司償債意愿與償債能力存在顯著的差異,處置中資金兌付存在不斷延期的可能性,這就使得債權(quán)人處于被動(dòng)。

    ■完善違約債券處置的建議

    (一)完善違約債券轉(zhuǎn)讓和交易制度

    完善違約債券轉(zhuǎn)讓和交易制度首先需要建造違約債券交易中心,政府應(yīng)加大建設(shè)的力度,建成一個(gè)規(guī)范性的違約債券交易中心,搭建合適的平臺(tái)讓違約債券能夠自由的轉(zhuǎn)讓,讓違約債券有足夠多的渠道能夠從債權(quán)人處轉(zhuǎn)移到有能力處理風(fēng)險(xiǎn)的相應(yīng)機(jī)構(gòu)處,進(jìn)而可以讓相關(guān)機(jī)構(gòu)在規(guī)范的交易場所中對(duì)違約債券實(shí)施轉(zhuǎn)讓和拍賣,平臺(tái)的搭建大大縮短了處置的進(jìn)程也提高了工作效率,各方主體的共同參與既提高了市場活力也調(diào)動(dòng)了參與者的積極性,為債券市場的良性發(fā)展作出了巨大的貢獻(xiàn)。

    其次,需要加速建設(shè)違約債券匿名轉(zhuǎn)讓和拍賣制度,目前我國違約債券交易業(yè)務(wù)往往缺乏關(guān)鍵性的信息披露,報(bào)價(jià)無法及時(shí)獲取,處置程序復(fù)雜效率較低。違約債券轉(zhuǎn)讓市場正常的運(yùn)作需要規(guī)范的交易方案、明確的法律責(zé)任和及時(shí)的信息披露。同時(shí),還應(yīng)引入資產(chǎn)管理公司參與,違約債券不合理的退出機(jī)制和較低的回收率使得后續(xù)處置情況復(fù)雜多變。專業(yè)性的資產(chǎn)管理公司可以將違約債券價(jià)值最大化,通過豐富的經(jīng)驗(yàn)和強(qiáng)大的債券交易能力,直接參與后續(xù)資產(chǎn)重組的過程,有效降低債務(wù)風(fēng)險(xiǎn),提供規(guī)范有效的違約處置計(jì)劃,使得違約債券流動(dòng)性大幅提高,投資者利益受到最大限度地保護(hù)。

    (二)加強(qiáng)投資機(jī)構(gòu)與司法機(jī)關(guān)之間的溝通

    因?yàn)閭`約類案件屬于新型案件,司法機(jī)關(guān)沒有較多的案例參考,審判經(jīng)驗(yàn)缺乏,司法部門處理案件十分謹(jǐn)慎,案件審判過程漫長。此外,發(fā)債公司在遭遇債券違約訴訟時(shí),為了實(shí)現(xiàn)自身利益的最大化,一般會(huì)竭盡全力使用各種手段,包括偽造特殊情況申請(qǐng)延期審理、不服判決并上訴等各種措施延長訴訟的進(jìn)程,拖延案件審理的時(shí)間,更有甚者在終審判決下發(fā)后拒不執(zhí)行判決直至強(qiáng)制執(zhí)行程序啟動(dòng)。正因如此,才更要拓寬溝通的渠道,讓投資機(jī)構(gòu)與司法機(jī)關(guān)的溝通更加便捷,讓信息在雙方間及時(shí)傳遞,從而在根本上提高違約債券處置速度。

    (三)提高違約債券價(jià)格評(píng)估合理性

    當(dāng)發(fā)生債券違約事件,違約債券就變成了不良債權(quán),其流動(dòng)能力顯著降低,流通的價(jià)格也不再參考市場公允價(jià)值,估值往往低于預(yù)期。然而違約債券在轉(zhuǎn)讓的過程中,其價(jià)格的評(píng)估占有至關(guān)重要的地位,不得不在違約背景下進(jìn)行評(píng)估。為了合理地評(píng)估其價(jià)值,建議有關(guān)機(jī)構(gòu)結(jié)合相關(guān)企業(yè)償債能力和盈利能力,并參考過去違約債券處置的成功經(jīng)驗(yàn),構(gòu)建一個(gè)專門適用于違約債券的估值定價(jià)模型,運(yùn)用該模型評(píng)估出違約債券真實(shí)的價(jià)格,提高違約債券價(jià)格評(píng)估合理性。

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