贏己贏彼的穩(wěn)增長

張瑜

2022年穩(wěn)增長的訴求或是具有戰(zhàn)略意義層面的提升，降息可期。從經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的節(jié)奏看，可能2022年上半年會(huì)低于下半年。

展望2022年，如果只讓選一個(gè)數(shù)據(jù)來給予資本市場啟發(fā)，我會(huì)選擇中美增速差。目前IMF預(yù)測2022年全球增速為4.9%、美國為5.2%、歐洲為4.3%、中國為5.6%。2022年的特殊之處在于，中國與全球增速、美國增速、歐洲增速有可能是改革開放四十年以來最接近的一次。

中美博弈深化、全球格局重構(gòu)、增速優(yōu)勢神話之下，我們認(rèn)為2022年穩(wěn)增長的訴求或是具有戰(zhàn)略意義層面的提升，且推動(dòng)力是自上而下的，年度增速大概率需要跑贏美國，此謂“贏彼”。

但是這種穩(wěn)增長需要放在一個(gè)經(jīng)濟(jì)的“不可能三角”中去規(guī)劃突圍的出路。所謂不可能三角，即很難同時(shí)做到碳減排、制造業(yè)比重基本穩(wěn)定，經(jīng)濟(jì)較快發(fā)展。

2001-2010年，重心在經(jīng)濟(jì)快速增長與制造業(yè)比重基本穩(wěn)定。2011-2020年，重心在經(jīng)濟(jì)快速增長與碳減排（降能耗強(qiáng)度）。2021-2030年，重心在碳達(dá)峰與制造業(yè)比重基本穩(wěn)定，經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)優(yōu)先級按道理應(yīng)該是有所降低的。

符合長期轉(zhuǎn)型的穩(wěn)增長政策排序是綠色投資>新能源汽車>高端制造業(yè)>消費(fèi)>基建>火電>兩高項(xiàng)目>地產(chǎn)?？紤]到2022年穩(wěn)增長訴求戰(zhàn)略性提升，其舉措可能不在拉高地產(chǎn)、放松兩高項(xiàng)目的約束，更可能是上述政策排序中靠前的選擇，比如增加綠色投資、發(fā)展新能源汽車、增加政府消費(fèi)或者政府投資等，盡量避免簡單走老路，此謂“贏己”。

贏彼意味著，我們的穩(wěn)增長力度未必是開年打滿，觀測美國及全球經(jīng)濟(jì)情況同時(shí)適度留力靈活抉擇或是合意的做法。贏己意味著，我們的穩(wěn)增長會(huì)基本按照符合轉(zhuǎn)型方向的政策排序中從前往后遞進(jìn)推進(jìn)，靠后的政策能不用則不用。

2022年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的節(jié)奏，我們傾向于認(rèn)為，可能2022年上半年會(huì)低于下半年，增速低點(diǎn)可能出現(xiàn)在2022年二季度。

第一，基數(shù)效應(yīng)。僅考慮基數(shù)效應(yīng)，2022年上半年同比增速中樞可能就要低于2022年下半年1%以上。

第二，疫情因素。北京冬奧會(huì)將于2022年2月4日-2月20日舉行，這可能會(huì)帶來2022年春節(jié)前后疫情防控的大幅升級。如部分省份倡導(dǎo)就地過年，可能影響2022年春節(jié)前后的消費(fèi)。

第三，財(cái)政節(jié)奏。2021年的財(cái)政后傾疊加2022年的財(cái)政前傾，使得2022年一季度基建增速可能會(huì)有所跳升。

第四，地產(chǎn)走勢。無論是地產(chǎn)投資還是地產(chǎn)銷售，我們認(rèn)為都是前低后高。需求側(cè)的回暖需要時(shí)間，從既往的規(guī)律來看，地產(chǎn)銷售增速轉(zhuǎn)負(fù)后持續(xù)時(shí)間一般在3-5個(gè)季度左右，期間伴隨著房貸利率的明顯下行。2021年地產(chǎn)銷售從三季度開始轉(zhuǎn)負(fù)，按正常的節(jié)奏，增速轉(zhuǎn)正要到2022年下半年。

第五，出口走勢。2022年出口增速在2021年兩年平均15%的增長基礎(chǔ)上繼續(xù)上行的可能性偏低，我們判斷2022年出口增速可能在7%-13%左右。

回顧2021年，由于完成經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)無壓力，因此是增速相對無欲無求同時(shí)調(diào)結(jié)構(gòu)比較激烈的一年，社融、M2、M1三大金融數(shù)據(jù)幾乎單邊走弱。

展望2022年，穩(wěn)增長重回政策高地，經(jīng)濟(jì)目標(biāo)或成為緊約束，上半年寬貨幣與寬信用共同努力，下半年寬信用逐漸有所成效，預(yù)計(jì)貨幣信用數(shù)據(jù)逐漸觸底走穩(wěn)或回升值得期待，但大幅反彈仍難。

從應(yīng)然角度而言，2022年上半年具有降息啟動(dòng)的“應(yīng)該”性，比如經(jīng)濟(jì)增速位于潛在增速下沿、工業(yè)企業(yè)利潤二季度有穿負(fù)可能、直達(dá)工具必有但或尚難一條腿走路、經(jīng)濟(jì)運(yùn)行應(yīng)該匹配更低的DR007利率。從實(shí)然角度而言，2021年下半年有滯脹掣肘，2022年秋天后或有美國加息掣肘，本輪經(jīng)濟(jì)下行周期中，2022年留給決策層可以順利寬松的戰(zhàn)略窗口并不是很長。綜上，我們提示資本市場，2022年降息可期。