大股東掏空行為的財(cái)務(wù)手段研究

鄭路根

（浙江信網(wǎng)真科技股份有限公司，浙江 杭州 310052）

近年來(lái)國(guó)家和政府非常重視對(duì)上市公司的有力監(jiān)管，出臺(tái)了一系列規(guī)定，證監(jiān)會(huì)披露的集團(tuán)內(nèi)上市公司被掏空的案例中，有哪些典型的財(cái)務(wù)造假的會(huì)計(jì)行為，是否可以通過(guò)分析其中財(cái)務(wù)處理方式從而預(yù)防此類(lèi)事件發(fā)生。要防止集團(tuán)大股東違規(guī)非法侵占上市公司資金，是否能從財(cái)務(wù)處理入手，又該如何入手，這些都是亟待解決的問(wèn)題。通過(guò)研究財(cái)務(wù)造假的會(huì)計(jì)行為，分析大股東如何掏空上市公司，可以有效改善市場(chǎng)上的違規(guī)現(xiàn)狀，防止諸如大股東利用上市公司高度集中的股權(quán)及內(nèi)部控制的漏洞非法侵占上市公司巨額資金、通過(guò)違規(guī)擔(dān)?；蜿P(guān)聯(lián)交易轉(zhuǎn)移利潤(rùn)行為的發(fā)生。

從理論上說(shuō)，對(duì)集團(tuán)內(nèi)上市公司行為的控制把握在于對(duì)主體的明確界定，進(jìn)而正確處理各利益主體之間的財(cái)權(quán)關(guān)系，這不僅對(duì)每個(gè)利益主體而言可以更公正、準(zhǔn)確的處理經(jīng)濟(jì)利益糾紛，同時(shí)由于效率的提高，更有助于集團(tuán)公司實(shí)現(xiàn)目標(biāo)。因此，對(duì)集團(tuán)內(nèi)上市公司行為的分析可以切實(shí)有效的提高集團(tuán)的治理效率，對(duì)處理各利益主體之間的經(jīng)濟(jì)關(guān)系，構(gòu)建合理的企業(yè)集團(tuán)治理結(jié)構(gòu)提供幫助。

一、理論分析

（一）基于股權(quán)制衡理論的分析

上市公司中小股東的利益遭受侵占這一行為的發(fā)生受股權(quán)制衡的影響，股權(quán)制衡對(duì)預(yù)防和削弱“隧道效應(yīng)”有很大的幫助。

所謂股權(quán)制衡表示上市公司的所有股東各自占據(jù)不一樣配比的股票，從而決定他們的股權(quán)或掌握權(quán)。但基于各股東持股情況相差不大的原因，上市公司任意一位股東要對(duì)公司的關(guān)鍵工作進(jìn)行選擇，都無(wú)法脫離其他股東的支持。采取這樣的方式可以激勵(lì)各位股東利用自己手上的股權(quán)制衡其他股東為牟取私利而進(jìn)行的決策，從而預(yù)防大股東為掌握絕對(duì)話(huà)語(yǔ)權(quán)來(lái)謀取私利而不顧企業(yè)整體利益的問(wèn)題，實(shí)現(xiàn)各股東之間相互制衡、相互約束的目標(biāo)。

依據(jù)股權(quán)制衡理論，股權(quán)制衡度這一指標(biāo)可以用于判斷股權(quán)制衡的水平。一般情況下，公司的股權(quán)制衡度越高，中小股東就能夠更強(qiáng)有力地開(kāi)展對(duì)大股東的監(jiān)督工作，股東之間互相制衡和約束的作用越好。即股權(quán)制衡度越高，越能保護(hù)中小股東的利益不被侵占，越可以促使大股東進(jìn)行科學(xué)合理的選擇，掏空的手段也就越多甚至不懂創(chuàng)新，從而提高公司的價(jià)值。股權(quán)制衡度越低，表明大股東的股權(quán)占比越高，可以更輕易地將個(gè)人利益凌駕于公司利益之上，從而依靠個(gè)人意愿決定企業(yè)的經(jīng)營(yíng)。由于中小股東缺乏監(jiān)督能力，大股東更容易損害上市公司價(jià)值，侵占其他股東的利益。因此，股權(quán)制衡可以提高對(duì)大股東的監(jiān)督水平，有效預(yù)防因股權(quán)集中產(chǎn)生的大股東“掏空”行為的發(fā)生。

（二）基于經(jīng)理異質(zhì)性理論的分析

現(xiàn)下絕大多數(shù)研究中都將經(jīng)理視為具有同質(zhì)性，假定他們與大股東利益一致，就可以忽略股東與經(jīng)理的沖突。根據(jù)經(jīng)理異質(zhì)性理論，可以將經(jīng)理人按獨(dú)立程度分為三種類(lèi)型，通過(guò)構(gòu)建博弈模型與實(shí)證檢驗(yàn)得出以下結(jié)論：一體型經(jīng)理對(duì)大股東具有掏空激勵(lì)；依附型經(jīng)理會(huì)與大股東合謀掏空，但在一定程度上有抑制作用；獨(dú)立型經(jīng)理則能夠有效抑制掏空行為的發(fā)生。例如，獨(dú)立性越高的經(jīng)理越關(guān)注自身價(jià)值和名譽(yù)。而良好的聲譽(yù)要求經(jīng)理不能去牟取在職以外的不在正常范圍內(nèi)的消費(fèi)，這極大程度上削弱了經(jīng)理“助紂為虐”的動(dòng)機(jī)。相反，當(dāng)經(jīng)理在本職工作外獲取了不正當(dāng)?shù)南M(fèi)，但又比大股東獲取的利益低的時(shí)候，經(jīng)理會(huì)基于獲取控股股東的默許而與其進(jìn)行合謀掏空。經(jīng)理的類(lèi)型不同，大股東采用的掏空手段也不同。

（三）掏空概念分析

“掏空”這一概念本意為隧道輸送，隧道輸送一詞最初是用于描述在捷克共和國(guó)發(fā)生的通過(guò)暗中轉(zhuǎn)移資產(chǎn)使少數(shù)股東權(quán)益被侵占的情況，即通過(guò)轉(zhuǎn)移資產(chǎn)為控制人帶來(lái)利益。其定義可以理解為位于金字塔頂端的終極控制者為了增加自己的收益，轉(zhuǎn)移底層公司的利潤(rùn)或資產(chǎn)。這種行為不僅發(fā)生在新興市場(chǎng)中，也同樣發(fā)生在有健全法律制度的發(fā)達(dá)國(guó)家。在歐洲、亞洲和拉丁美洲的大多數(shù)上市公司都存在這樣的控股股東，而廣泛持有型股權(quán)只存在于英美兩國(guó)。掏空可以表現(xiàn)為兩種形式，其一是不受法律認(rèn)可的通過(guò)關(guān)聯(lián)交易從上市公司轉(zhuǎn)移資源以獲取自身利益的行為，其二是指貸款擔(dān)保、有利于控股股東的轉(zhuǎn)讓定價(jià)等。

如果股權(quán)比較集中，上市企業(yè)基本上是由某個(gè)或者某幾個(gè)人來(lái)決定企業(yè)未來(lái)的選擇和走向，基本上都是掌握股權(quán)最多的一方，包括個(gè)人或者是某個(gè)家族力量等。大股東會(huì)實(shí)施掏空行為主要還是為了獲取更多的回報(bào)。

二、上市公司大股東掏空主要財(cái)務(wù)性手段分析

大股東掏空公司的財(cái)務(wù)性手段有許多，而且隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和時(shí)間的推移，還會(huì)不斷出現(xiàn)新的手段。本文只選擇幾個(gè)常見(jiàn)的手段進(jìn)行分析。

（一）并購(gòu)

2002年曾有韓國(guó)的學(xué)者對(duì)韓國(guó)上市公司的大股東掏空案例做了詳細(xì)分析，主要是從關(guān)聯(lián)并購(gòu)的角度分析大股東是如何把上市公司的資源進(jìn)行侵占，并轉(zhuǎn)移到由本人直接掌控的公司中。我國(guó)學(xué)者從上市公司收購(gòu)兼并角度分析大股東掏空事件時(shí)，以中國(guó)資本市場(chǎng)在1998年到2001年發(fā)生的416起案例為樣本，驗(yàn)證了并購(gòu)就是控股股東和地方政府掏空或支持上市公司的一種便利方式。實(shí)驗(yàn)結(jié)果表明當(dāng)企業(yè)存在保配或扭虧目的時(shí)開(kāi)展的并購(gòu)能較快地大幅度優(yōu)化企業(yè)會(huì)計(jì)水平，即作為支持行為，體現(xiàn)為大股東向上市公司輸送利益；反之則作為掏空行為，目的是為了對(duì)上市公司的利益資金進(jìn)行侵占。

因此，本文認(rèn)為，并購(gòu)活動(dòng)有可能成為大股東掏空的手段。

（二）關(guān)聯(lián)交易

對(duì)大股東采取關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行“掏空”的行為，2016年我國(guó)學(xué)者做出了以下研究：在2006年及之后7年時(shí)間里，以上海證券交易所與深圳證券交易所上市的全部的公司為研究的起始數(shù)據(jù)樣本，發(fā)現(xiàn)在這七年間關(guān)聯(lián)交易行為，即通過(guò)商品、勞務(wù)、資產(chǎn)、股權(quán)等關(guān)聯(lián)交易，侵占上市公司資金的平均額占總資產(chǎn)的24%。

本文認(rèn)為，大股東“掏空”行為的發(fā)生途徑及方式與上市公司的性質(zhì)息息相關(guān)，國(guó)有企業(yè)為最終控制人的，關(guān)聯(lián)交易是最常選取的侵占手段，而對(duì)于非國(guó)有企業(yè)為最終控制人的，多是以其他應(yīng)收款來(lái)實(shí)現(xiàn)對(duì)中小股東的利益侵占行為。

（三）違規(guī)擔(dān)保

采取違規(guī)擔(dān)保方式侵占上市公司資金也可能是掏空行為，假設(shè)上市公司的違規(guī)擔(dān)保行為發(fā)生動(dòng)因是大股東牟取私利，即進(jìn)行“掏空”，基于這一背景，上市公司的投資水平（體現(xiàn)為凈投資率）與現(xiàn)金持有量都會(huì)在非正常擔(dān)保后下滑。大股東以非正常擔(dān)保的途徑進(jìn)行“掏空”還加劇了直接的資金占用行為。因此，可以通過(guò)“其他應(yīng)收款/總資產(chǎn)”這一指標(biāo)來(lái)衡量控股股東對(duì)上市公司“掏空”的程度，這一指標(biāo)越小，表明“掏空”行為越輕微。

除“其他應(yīng)收款/總資產(chǎn)”這一指標(biāo)外，還可以采用資產(chǎn)負(fù)債率來(lái)判斷企業(yè)的違規(guī)擔(dān)保情況。盡管理論上高水平的負(fù)債增加了企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，上市公司為了避免出現(xiàn)糟糕的財(cái)務(wù)狀況更應(yīng)減少擔(dān)保來(lái)回避風(fēng)險(xiǎn)。但在實(shí)際資本市場(chǎng)中，由于對(duì)風(fēng)險(xiǎn)判斷不明確，或是高估承受能力，這種資產(chǎn)負(fù)債率高的上市公司越有可能進(jìn)行違規(guī)、過(guò)度或是連續(xù)擔(dān)保。同時(shí)，研究表明設(shè)置獨(dú)立董事可以成為一種有效的公司治理手段，有效防范大股東通過(guò)違規(guī)、過(guò)度擔(dān)保侵占上市公司資金。

（四）直接侵占——其他應(yīng)收款

大股東直接侵占上市公司資金，可能利用其他應(yīng)收賬款的方式來(lái)“掏空”公司，有研究采用了七年的樣本數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)平均資金占用額為5665萬(wàn)元，其他應(yīng)收款七年平均占總資產(chǎn)的13%。通過(guò)上市公司的年報(bào)中的應(yīng)收賬款、預(yù)付賬款、其他應(yīng)收款和其他長(zhǎng)期應(yīng)收款四個(gè)會(huì)計(jì)科目描述控股股東霸占上市企業(yè)資金的問(wèn)題?；A(chǔ)的信息來(lái)源于年報(bào)附注中“關(guān)聯(lián)方關(guān)系及其交易”一項(xiàng)，即控股股東與上市企業(yè)發(fā)生的關(guān)聯(lián)交易導(dǎo)致的應(yīng)收應(yīng)付數(shù)額。要想知道控股股東占用了多少上市企業(yè)的資金，可以通過(guò)下方公式計(jì)算：

上市公司借出控股股東的資金-上市公司借入控股股東的資金

控股股東的資金占用包括最大股東的背后控制方手中的其他企業(yè)與上市企業(yè)之間的資金占用。想要消除規(guī)模作用，以資金凈占用額/總資產(chǎn)作為控股股東對(duì)上市公司資金占用程度的度量。另有研究進(jìn)一步闡述了資金凈占用額/總資產(chǎn)作為因變量的含義。這一數(shù)值為正，即上市公司存在隧道效應(yīng)（掏空行為），若為負(fù)，則該上市公司存在支持效應(yīng)。但借助線(xiàn)上公布的各年上市公司年報(bào)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，有67.28%的上市公司關(guān)聯(lián)方對(duì)上市公司的資金凈占用額為正值，即存在隧道行為。

三、防范掏空行為的建議

（一）調(diào)整公司權(quán)力配置

大股東權(quán)力分配情況對(duì)掏空行為起到很關(guān)鍵的作用，過(guò)于集權(quán)的情況下，大股東輕而易舉就可以占有和配置企業(yè)資源資產(chǎn)，所以合理的分配和限制權(quán)力范圍是預(yù)防掏空很關(guān)鍵的要素。改良獨(dú)立董事模式、完善高管股權(quán)配比、打造針對(duì)性的綜合體系，處理高度集權(quán)導(dǎo)致的漏洞和隱患，可以作為合理化控股股東權(quán)責(zé)分配的科學(xué)模式。

（二）改良內(nèi)部控制體系

企業(yè)需要參考目前的水平，打造優(yōu)秀且高質(zhì)量的內(nèi)部控制模式。首先完善整體的內(nèi)部控制基礎(chǔ)要求、訂立內(nèi)部控制條例。然后清晰列出不同科室、不同職位需要完成的工作任務(wù)和職責(zé)、權(quán)力范圍等，切記要合理安排權(quán)責(zé)的分配，做到互相約束、互相限制。運(yùn)用工作者管控模式優(yōu)化所有工作者的綜合工作能力和道德素養(yǎng)，培養(yǎng)積極的內(nèi)控理念。打造高質(zhì)量的信息溝通和傳遞模式，高效開(kāi)展交流溝通工作，及時(shí)獲取和運(yùn)用信息。提高企業(yè)內(nèi)部監(jiān)督質(zhì)量，預(yù)防和應(yīng)對(duì)企業(yè)的掏空風(fēng)險(xiǎn)，及時(shí)開(kāi)展科學(xué)的懲處和處理工作。

（三）加強(qiáng)第三方監(jiān)管效力

政府部門(mén)需要了解國(guó)內(nèi)企業(yè)目前在內(nèi)部控制發(fā)展過(guò)程中還需要解決的難題，優(yōu)化內(nèi)部控制有關(guān)的條例和要求，讓中小股東在維護(hù)權(quán)益的時(shí)候有法可依，也能夠預(yù)防和控制大股東進(jìn)行不法行為。監(jiān)督管理單位需要嚴(yán)格執(zhí)行，判斷企業(yè)經(jīng)營(yíng)和工作中的各項(xiàng)行為是否符合規(guī)定，對(duì)于不法和不合規(guī)定的行為要及時(shí)喊停并處理，維護(hù)中小股東的權(quán)益。同時(shí)對(duì)于過(guò)錯(cuò)方進(jìn)行依法處理，保護(hù)整體環(huán)境。