關(guān)于我國水電上市公司投資前景分析

朱琴 浙江省第一水電建設(shè)集團(tuán)股份有限公司

引言

我國政府比較注重氣候變化問題，是實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的重要基石。經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度日益提升，能源消耗量也持續(xù)增長，能源消費(fèi)總量增加速度加快，從而導(dǎo)致生態(tài)惡化、環(huán)境污染、資源短缺問題嚴(yán)峻，導(dǎo)致我國面臨能源數(shù)革命、消費(fèi)技術(shù)革命等任務(wù)。轉(zhuǎn)變傳統(tǒng)發(fā)展方式，避免過度依賴煤炭、石油等能源，基于可再生能源、新能源為主，以此開展低碳能源體系，取代傳統(tǒng)高碳型能源體系。水力發(fā)電屬于新能源方式，企業(yè)發(fā)展速度加快。然而也面臨投資問題。所以必須深入分析水電上市公司的投資問題，以此實(shí)現(xiàn)長久穩(wěn)定發(fā)展目標(biāo)。

一、水電行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀

我國不同地區(qū)的降雨量不同，因此水資源量比較多。根據(jù)全國水資源調(diào)查看出，各地區(qū)水資源分布不均衡，和地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的差距大。從總體上看，水資源多集中在西部地區(qū)，但是東部地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平，人口基數(shù)大，因此對于水電資源的需求度高，所以需要實(shí)行西電東送戰(zhàn)略。

我國因受到季風(fēng)性氣候影響，因此河流水量的年變化大，缺乏自然性調(diào)節(jié)與控制能力。在市場發(fā)展過程中，應(yīng)當(dāng)注重水庫工程建設(shè)，確保其具備調(diào)節(jié)功能，對水徑流量進(jìn)行合理化調(diào)控，以此發(fā)揮出水電站、輸電、電力資源的優(yōu)勢，緩解水電站豐水期、枯水期矛盾，加強(qiáng)水電質(zhì)量。由于我國水能資源集中，可以實(shí)現(xiàn)集中開發(fā)與外送，水電基地規(guī)模較大。再加上各地區(qū)湖泊河流水資源富集度高，能夠?qū)崿F(xiàn)集中開發(fā)、互補(bǔ)與調(diào)節(jié)，減少成本資源浪費(fèi)。

水電建設(shè)速度的加快，使小型水電站暴露出較多問題，嚴(yán)重影響生態(tài)環(huán)境，還出現(xiàn)了河流水源過度開發(fā)問題，所以必須嚴(yán)格控制小學(xué)水電建設(shè)，分類整改小型水電。在近幾年發(fā)展中，水電行業(yè)出現(xiàn)棄水、棄電問題，此種問題是因供需不平衡所致。分析設(shè)計需求，會降低用電增幅，進(jìn)一步減少生產(chǎn)與生活的用電量?？鐓^(qū)域輸電通道能力較弱。基于供給角度分析，水電開發(fā)程度低，部分龍頭水電站建設(shè)滯后，從而影響水電調(diào)節(jié)能力。

二、水電上市公司投資價值分析

（一）水電公司環(huán)境價值

水電屬于清潔能源，相比于火力發(fā)電來說，污染物排放具備顯著優(yōu)勢。水電多應(yīng)用水能，會降低污染物排放。然而，火電廠多采用煤炭發(fā)電方式，嚴(yán)重污染環(huán)境。因此，水電企業(yè)、新能源企業(yè)開始代替火電廠，投入建設(shè)綠色水電，加大環(huán)境保護(hù)力度。

水電環(huán)境價值如下，減少污染物排放，使污染所致經(jīng)濟(jì)價值損失下降。在評估環(huán)境價值時，采用以下方法：第一，按照污染物損壞，進(jìn)行科學(xué)化計量；第二，污染補(bǔ)救成本計量；第三，污染發(fā)生成本計量。水電環(huán)境價值在于降低二氧化碳、二氧化硫污染，積極預(yù)防污染發(fā)生，對水電環(huán)境價值進(jìn)行評估。

（二）水電公司經(jīng)濟(jì)價值

現(xiàn)階段，水電行業(yè)生產(chǎn)成本，多為折舊法，維持性資本支出小，對水利企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營影響較大，創(chuàng)造自由現(xiàn)金流。由于水電項(xiàng)目業(yè)績影響小，因此現(xiàn)金流穩(wěn)定性高，能夠提升水電公司股息率。我國開發(fā)水電站時，開始朝著中上游轉(zhuǎn)變，投資數(shù)量小，因此會凸顯出水電站資產(chǎn)價值，特別是中大型水電站。鑒于此，水電企業(yè)加大對外投資力度。在發(fā)展過程中，相應(yīng)加快了水電工期的對外投資步伐。水電企業(yè)比較注重盈利價值，裝機(jī)總量、上網(wǎng)電價、固定資產(chǎn)折舊等，都會對水電站盈利造成影響。當(dāng)水電公司裝機(jī)容量越大，表示實(shí)力越強(qiáng)。針對大型水電站來說，通過儲存水源方式，可以平衡豐水期、枯水期的發(fā)電差異，全面提升小時數(shù)。

（三）基于剩余收益模型的價值計量

上市公司價值，表現(xiàn)出隱性、顯性之別。隱性價值屬于公司內(nèi)在價值，全面分析和了解公司投資特征，計算出公司資產(chǎn)價值。對于后者，主要為市場價格。隨著資本市場的波動，價值會發(fā)生變化。對于成熟資本市場來說，股票價格基礎(chǔ)為股票內(nèi)在價值，當(dāng)股票價格偏離價值時，股票價格會在市場調(diào)節(jié)下，逐漸回歸內(nèi)在價值。即使資本市場成熟度比較低，股票價值、價格偏離大。但是資本市場發(fā)展中，可以借助供求關(guān)系，逐漸回歸內(nèi)在價值。

對于股票內(nèi)在價值，在計算過程中，涉及自由現(xiàn)金流、股利、剩余收益模型。研究顯示，利用剩余收益模型，可以準(zhǔn)確估算股票價值。此外，水電公司具備較強(qiáng)依賴性，且長期凈資產(chǎn)收益率穩(wěn)定，可以應(yīng)用到市凈率估值。市凈率剩余價值模型，才可以計算內(nèi)在價值。

三、水電上市公司投資風(fēng)險分析

（一）經(jīng)營風(fēng)險

水力發(fā)電期間，環(huán)境氣候的影響較大。水電企業(yè)采用上游河水發(fā)電時，降雨量、河流量對發(fā)電量、業(yè)績影響較大。對于某些地區(qū)水電站來說，流域內(nèi)的降雨豐沛，也會導(dǎo)致分布季節(jié)性波動。不同地區(qū)的降水量不同，因此會導(dǎo)致水電站面臨發(fā)電風(fēng)險。在枯水季節(jié)期，水電站會出現(xiàn)發(fā)電量不足問題，此時要從外部購買電能，降低公司經(jīng)營業(yè)績，還會影響購電成本。在豐水期，會加強(qiáng)發(fā)電能力，然而部分地區(qū)未增加外送通道，從而加大棄水壓力，相應(yīng)降低市場價格，對公司業(yè)績造成影響。所以水電上市公司應(yīng)當(dāng)預(yù)測來水問題，對水電站的運(yùn)營調(diào)度進(jìn)行優(yōu)化，全面提升調(diào)節(jié)能力。

供給側(cè)改革下，會導(dǎo)致水電企業(yè)出現(xiàn)售電量下降問題。2020年受到新冠病毒影響，減緩經(jīng)濟(jì)發(fā)展，對社會用電量影響較大，水電企業(yè)需要自己消納電能。電力供應(yīng)寬松，市場競爭激烈，水電電價和火電的差異大，此時就會增加水電成本。水電站投入運(yùn)營后，不注重采用輸電系統(tǒng)，導(dǎo)致消納壓力加大，同時出現(xiàn)棄水問題。當(dāng)前，電力市場逐漸開始調(diào)整電價，售電價呈現(xiàn)出下降趨勢，相應(yīng)影響水電上市公司發(fā)展。

（二）財務(wù)風(fēng)險

對于水電項(xiàng)目來說，具備建設(shè)周期長，投資大，是資金密集型行業(yè)。水電企業(yè)聯(lián)合流域開發(fā)計劃，會加大資金投入量。所以，銀團(tuán)融資是重要的融資渠道，貸款手續(xù)簡便，風(fēng)險系數(shù)低。國有企業(yè)多采用此種融資方式，可以在短時間內(nèi)獲得現(xiàn)金流，確保公司和銀行談判時，能夠具備議價能力，全面降低融資成本。然而，企業(yè)采用銀行貸款時，會提升公司資產(chǎn)負(fù)債率，且還本付息壓力明顯。當(dāng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展穩(wěn)定，公司財務(wù)風(fēng)險低。如果經(jīng)濟(jì)形勢發(fā)生變化，會減少社會用電量，對企業(yè)經(jīng)營發(fā)展影響較大，還會加劇財務(wù)風(fēng)險。

四、實(shí)證分析

（一）資產(chǎn)負(fù)債率

對某地區(qū)水電公司資產(chǎn)負(fù)債率進(jìn)行考察，結(jié)果顯示，資產(chǎn)負(fù)債率在21.1%-76.4%范圍內(nèi)波動。一般情況下，資產(chǎn)負(fù)債率大于70%，則為警戒線。盡管水電上市公司具備較高的負(fù)債率，然而只能說明公司風(fēng)險大。通過表1 數(shù)據(jù)可知，在2016 年至2019 年，水電公司資產(chǎn)負(fù)債率呈現(xiàn)下降趨勢，表示公司注重管理資產(chǎn)負(fù)債率，注重優(yōu)化控制。

（二）違約距離

通過資產(chǎn)負(fù)債率指標(biāo)，只可以對公司負(fù)債占比進(jìn)行衡量。公司為了保證財務(wù)風(fēng)險量化準(zhǔn)確，應(yīng)用違約率概念。利用違約距離，能夠?qū)λ娚鲜泄矩攧?wù)風(fēng)險進(jìn)行衡量。按照違約距離的概念可知，企業(yè)資產(chǎn)價值小于負(fù)債價值，此時資產(chǎn)無法償還債務(wù)，此時公司會違約債券，影響股票價值。當(dāng)公司總資產(chǎn)價值高于負(fù)債價值時，公司可以承受負(fù)債償還，此時股票的市場價格應(yīng)當(dāng)為資產(chǎn)價值與負(fù)債價值的差值。

利用違約距離，可以衡量企業(yè)財務(wù)風(fēng)險程度。違約距離、財務(wù)風(fēng)險存在反向變動關(guān)系。當(dāng)違約距離比價越大時，則財務(wù)風(fēng)險越低。通過分析可知，當(dāng)水電公司違約距離為1.4875，此時，水電公司財務(wù)風(fēng)險高。在2019 年，水電上市公司發(fā)展穩(wěn)定，違約距離為6.1551，降低了財務(wù)風(fēng)險。水電屬于可再生能源，可以獲得政府支持，水電優(yōu)先消納會提升水電電力市場的份額，此時由于自然條件限制，會導(dǎo)致水電站工程造價升高。

結(jié)語

綜上所述，本文主要分析水電行業(yè)現(xiàn)狀、投資風(fēng)險與投資價值，基于經(jīng)濟(jì)價值、環(huán)境價值，對水電投資價值進(jìn)行分析。同時，建設(shè)分析評價模型，研究5 家水電上市公司的內(nèi)在價值與財務(wù)風(fēng)險，希望能夠提供參考性價值。財