分析師關注度與股票收益

摘 要：信息不對稱，是廣泛存在于各項市場經濟活動中的問題，在證券市場中尤為顯著，證券分析師作為其中的信息媒介，在緩解證券市場中信息不對稱問題、提高市場運作效率、改善市場信息環(huán)境等方面發(fā)揮著重要作用，是我國證券市場發(fā)展進程中必不可少的一部分。本文在進行理論分析研究其影響機制的基礎上，通過實證模型進行量化分析，直觀地表現(xiàn)了作為證券市場重要組成部分的分析師的關注度對股票收益的正向促進效用，為投資者投資決策有效性的提升和市場運作效率的提升、證券市場進一步的發(fā)展提供一定的經驗依據(jù)。

關鍵詞：信息;分析師關注度;超額收益 ;市場運作效率;投資

本文索引：荊博誠.<標題>[J].中國商論，2021（17）：-095.

中圖分類號：F724.5 文獻標識碼：A 文章編號：2096-0298（2021）09（a）--03

1990年我國上海、深圳證券交易所先后成立，證券市場歷經30年的快速發(fā)展，目前已經具備相當?shù)囊?guī)模，在股票市值和上市公司數(shù)量上已經躋身全球證券市場前列，且上海、深圳證券交易所于2011年成為世界上僅次于美國的第二大證券市場。隨著證券市場的不斷發(fā)展，信息不對稱問題也愈來愈顯著，證券分析師隨之產生。證券分析師（下文簡稱分析師），作為證券市場中專門從事上市企業(yè)研究的群體，可以為投資者提供最新的相關信息，在投資者和上市企業(yè)之間扮演著重要的角色，是兩者之間信息溝通的重要橋梁，有助于改善證券市場信息不對稱問題，提高市場運作效率。

通常來講，分析師主要為機構投資者提供信息服務，機構投資者會根據(jù)分析師所提供的研究成果進行分析，從中篩選有價值的信息來協(xié)助做出投資判斷，因此分析師的存在對機構投資者而言十分重要。與此同時，在A股市場中，雖遭受幾輪熊市的清洗，許多個人投資者已先后從市場中退出，但總體來說我國A股市場仍然是一個以個人投資者、中小投資者為主體的市場。但中小投資者專業(yè)技能差并且在投資判斷上缺乏專業(yè)化、系統(tǒng)化的理論支持和實踐經驗，因此對于券商研究報告以及一些優(yōu)秀分析師的研究報告較為依賴，他們從中獲取部分必要的信息，并加以分析利用，力爭在信息弱勢的情況下仍然可以從證券市場投資交易中獲取一定收益。綜上所述，可以明顯看出在我國證券市場中，分析師是投資者在進行證券投資時不可或缺的一環(huán)。

本文選取我國上證A股市場作為研究對象，在一定的理論分析的基礎上，構建面板數(shù)據(jù)，實證研究分析師關注度對各上市企業(yè)股票的超額收益率的影響，并進行了相關的穩(wěn)健性檢驗以增強結論的說服力。最終得出結論，即分析師關注度對于股票的超額收益率存在明顯的正向影響，這為證券市場中投資者的投資決策有效性的提升和市場運作效率的提升提供了一定的經驗依據(jù)。

1 文獻綜述

關于分析師關注度對股票收益的影響，國外大多數(shù)學者主要是從信息環(huán)境角度來進行分析的，早在20世紀70年代就有學者對此進行研究，Griffin（1976）初步發(fā)現(xiàn)在資本市場上，分析師的盈余預測修正會存在正向的價格效應[1]。隨后Merton（1987）在研究中發(fā)現(xiàn)，對某公司關注的分析師越多，該公司相對投資者來說就更透明，從而會令該公司的市場價值增加，權益資本下降，股票收益也會受到明顯的影響[2]。

雖然我國證券市場起步較晚，但對分析師與股票收益之間關系的研究，國內學術圈也已初具規(guī)模。林翔（2000）在研究中發(fā)現(xiàn)，我國證券機構存在一些可以提高資本市場運作效率的私人信息[3]。對此，朱紅軍等（2007）在研究我國證券分析師能否提高資本市場效率中發(fā)現(xiàn)，證券分析師搜集信息可以提高股票價格中的信息含量，進而提高資本市場運行效率[4]。王振山、姚秋（2009）以中小板上市公司數(shù)據(jù)進行研究后發(fā)現(xiàn)，分析師剩余關注度與新股上市一年內的收益呈現(xiàn)正相關關

系[5]。對此，邱雨帆（2018）通過理論分析和實證模型進行深入研究，發(fā)現(xiàn)在短期內分析師剩余關注可以幫助滬深A股市場投資者獲得超額收益，但長期來看，分析師剩余關注能帶來的超額收益十分有限[6]。

綜上所述，作為證券市場的信息中介，分析師給予公司關注度越高，投資者獲得的相關信息就會越準確、越全面，從而可以有效緩解投資者和上市公司之間的信息不對稱問題，降低投資者獲取的信息噪音，并從專業(yè)角度給予投資者一定的投資建議，幫助進行投資決策，增加投資收益?；诖?，本文提出如下假設：

在我國當前證券市場上，高分析師關注度對股票收益存在正向影響。

2 樣本選擇與模型構建

2.1 樣本選擇及數(shù)據(jù)來源

為了盡可能保證數(shù)據(jù)的連續(xù)性和模型的有效性，本文選取2004—2019年上證A股市場作為研究對象，在剔除當年上市、ST類、金融行業(yè)和部分年份存在數(shù)據(jù)缺失的股票之后，選擇1067支股票作為樣本進行研究，得到10090個觀測值（本文相關數(shù)據(jù)均來自CSMAR數(shù)據(jù)庫）。

2.2 模型構建

根據(jù)以上理論分析和變量設定，本文構建如下計量模型進行實證研究：

（1）

其中， ARi，t為個股年度超額收益率，由個股年收益率減指數(shù)年收益率所得; i表示所選上證A股市場股票; t表示年份;被解釋變量cd表示股票i在a年的年度超額收益率; a為模型的截距項;解釋變量analystsi，t表示在t年關注股票i的分析師團隊數(shù)量;回歸系數(shù)β從數(shù)值上反映了關注分析師團隊數(shù)量的變化對股票超額收益率的影響; xi，t為一組控制變量，包括流動比率LRi，t、速動比率CRi，t、資產負債率ALi，t、所有者權益增長率EGRi，t、資本密集度CIi，t、總資產周轉率TATi，t、營業(yè)凈利率ONIRi，t; ui為不可觀測的個體特征因素; εi，t表示隨機誤差。本文所用主要變量見表1。

3 實證研究與結果

3.1 單位根檢驗

由于所選數(shù)據(jù)為非平衡面板數(shù)據(jù)，因此本文選擇費雪式檢驗方法，使用滯后兩期的ADF回歸檢驗，對所構建面板數(shù)據(jù)進行單位根檢驗。根據(jù)單位根檢驗結果可知，所有變量四個統(tǒng)計量的p值均為0.0000，說明強烈拒絕面板單位根的原假設，因此表明本文所構建面板數(shù)據(jù)屬于平穩(wěn)時間序列。

3.2 Hausman檢驗及共線性檢驗

根據(jù)Hausman檢驗結果得知，p值為0.0000，表明強烈拒絕原假設，因此本文研究應采用固定效應模型。為盡可能的減少模型的內生性，提高模型的有效性和準確性，本文采用時間個體雙向固定效應模型進行實證分析。

根據(jù)VIF估計值，可以得知所有變量的方差膨脹因子均小于5，因此各解釋變量之間不存在多重共線性。

3.3 實證回歸結果

基于上述檢驗，本文對模型（1）進行基準回歸，量化分析分析師關注度對于股票收益的影響。根據(jù)表2的雙向固定效應模型回歸結果可知，關注分析師團隊數(shù)量對應t值為2.02，在5%的顯著性水平表明關注分析師團隊數(shù)量對股票超額收益存在影響。同時，回歸系數(shù)為正的0.0015618，表明關注分析師團隊數(shù)量對于股票的超額收益率有著正向促進作用，即關注分析師團隊數(shù)量每提升一個單位，該公司的股票超額收益率就將提升0.15618%，體現(xiàn)出分析關注度對股票收益的積極效用，該結果與本文所提假設基本一致。除此之外，根據(jù)基準回歸結果可以明顯看出，上市公司的流動比率、速動比率對其股票超額收益率也在5%的顯著性水平存在影響，上市公司資產負債率、所有者權益增長率、資本密集度、總資產周轉率、營業(yè)凈利率均在1%的顯著性水平表現(xiàn)出對其股票超額收益率存在正向顯著性影響。

4 結論和建議

4.1 研究結論

本文的研究主要是討論在我國證券市場中分析師關注度與股票收益之間的關系。從有效市場理論、信息不對稱理論、信號傳遞理論三個方面論述了分析師關注度與股票收益、證券市場運作效率之間的關系，體現(xiàn)了分析師在證券投資活動中的重要地位。同時，在一定的理論分析梳理其影響機理的基礎上，本文選取了我國2004—2019年的上證A股市場的關注分析師團隊數(shù)量、發(fā)布研報數(shù)量、股票超額收益率等相關數(shù)據(jù)，構建分析師關注度指標作為解釋變量，確定股票超額收益率為被解釋變量，基于個體時間雙向固定效應模型對其進行了實證研究，最終得到較為穩(wěn)健的結論：分析師關注度對股票超額收益率存在積極影響，即分析師關注度越高，投資者就能相應的獲得更加全面、可靠的相關信息，在分析師的幫助下做出更加有效的投資決策，增加自身投資收益，提高證券市場的運作效率。

4.2 政策建議

本文的研究成果證實了分析師關注度對股票收益的積極影響，體現(xiàn)了分析師在證券市場中作為信息中介的舉足輕重的地位，為投資者投資決策有效性的提升和市場運作效率的提升提供一定的經驗依據(jù)，結合我國當下證券市場的發(fā)展現(xiàn)狀，提出如下幾點發(fā)展建議：

4.2.1 進一步壯大分析師隊伍，提升專業(yè)素質水平

作為投資活動中關鍵一環(huán)的分析師對緩解目前我國證券市場上存在的信息不對稱的問題發(fā)揮著重要效用，有助于改善我國證券市場信息環(huán)境，提高市場運作效率。因此，壯大分析師團隊規(guī)模對我國證券市場的發(fā)展存在重要的意義。在壯大我國分析師隊伍的同時，證券公司和證券從業(yè)協(xié)會也應通過建立嚴格的考核體系、加強分析師專業(yè)素質的培養(yǎng)等措施對其專業(yè)能力水平進行嚴格的把控，保證該行業(yè)人員得以發(fā)揮其在證券市場中的積極效用。

4.2.2 進一步健全我國上市公司信息披露制度

分析師在證券市場中發(fā)揮信息媒介效用正是通過對上市公司進行信息搜集、分析、評估等行為實現(xiàn)的，若上市公司信息披露機制得以進一步健全，分析師對公司信息的把控將更加深入、全面，從而分析、評估的準確度得到進一步的提升。反映到證券市場上，不僅有助于緩解現(xiàn)存的信息不對稱問題，進一步改善市場信息環(huán)境，也對市場運作效率的提升存在重要的意義。

參考文獻

Griffin，P.A.，Competitive information in the stock market：an empirical study of earnings，dividends and analystsforecasts. The Journal of Finance，1976，31（2）：631-650.

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林翔.對中國證券咨詢機構預測的分析[J].經濟研究，2000（2）：56-65.

朱紅軍，何賢杰，陶林.中國的證券分析師能夠提高資本市場的效率嗎——基于股價同步性和股價信息含量的經驗證據(jù)[J].金融研究，2007（2）：110-121.

王振山，姚秋.分析師剩余關注度與新股市場表現(xiàn)的關系研究[J].財經問題研究，2009（4）：53-58.

邱雨帆. 分析師關注對新股長期超額收益率的影響研究[D].南昌：江西財經大學，2018.

Analyst Focus and Stock Returns

——Based on Shanghai A-share Market

Jiangnan University? JING Bocheng

Abstract： Information asymmetry is widely existing in the problems of the market economic activities， especially in the securities market. The securities analysts as part of the information media， in the ease of the securities market information asymmetry problem， play an important role in improving the efficiency of market operation and the market information environment， as well as an essential part of in the process of development of Chinas securities market. Based on theory analysis to study the effect mechanism on the basis of a quantitative analysis by empirical model， it visually shows that the analysts as an important part of the securities markets focus are to promote the utility of stock returns， improve the effectiveness of the investment decision-making for the investors， boost the efficiency of market operation， and provide certain experience for the further development of securities market.

Keywords： information; analysts focus; excessive returns; efficiency of market operation; investment